GMV增速放缓，活跃买家增长亮眼。据公司财报披露，2020Q2公司实现滚动GMV1.27万亿元，单季GMV同比增速由上季度99%下降至48%，增速有所放缓，主要受公司发力农产品导致商品供给的结构性变化以及补贴减少的影响；2020Q2公司年活跃买家达到6.83亿人（YoY+41%），单季净增加5510 万，超过阿里巴巴（1600万）及京东（3000万），进一步缩小与淘宝用户盘差距。
货币化率回升，亏损大幅收窄。据公司财报披露，2020Q2公司实现收入122亿元，基本符合预期，整体货币化率提升至3.5%（2019Q4 3.2%&2020Q1 2.2%），其中广告业务货币化率回升至3.2%，再创新高。受货币化率提升与补贴缩减的影响，2020Q2公司Non-GAAP 归母净亏损同比大幅收窄至0.8亿元（2020Q1公司Non-GAAP归母净亏损为4.1亿元），亏损率-0.63%。
未来增长：我们仍然看好公司极致“性价比”路线带来的用户基本盘扩张与用户“注重性价比”消费习惯的逐步形成所释放的增长红利。从公司单季用户增长以及用户粘性来看，注重性价比的用户仍在快速向拼多多靠拢；随着商品品类的扩展与“品牌+白牌”商品组合对用户需求的匹配，拼多多有望进一步提升用户粘性及ARPU值。
投资建议：基于公司用户的不断扩张以及商品结构的不断优化，我们预计2020/21/22年收入分别为484/729/1014亿元，Non-GAAP归母净利润分别为-54/42/124 亿，对应Non-GAAP每ADS收益为-1.1/0.9/2.6元。参考DCF估值，给予目标价为97.4美元，对应Non-GAAP PE 分别为-76.9/99.6/33.8。首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：电商增长不及预期，获客成本提升，同业竞争压力加剧。
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