GameStop（游戏驿站）两日内股价暴跌27%，成为近两日美股表现最差的股票之一。本轮大跌主要源于公司季报和随后宣布发行可转债的消息。为何相关消息会导致公司股价暴跌至此？这支昔日的迷因股热潮的引领者，散户大战华尔街空头的主战场，近几年的战略定位发生了极大的颠覆，如今的投资逻辑又发生了怎样的变化？
GameStop的“前世今生”
GameStop本是一家运营游戏相关软硬件和周边产品的传统零售商，在全球范围内拥有数千家门店，但是受到线上零售和软件数字下载的兴起，公司业务从2010年代开始进入持续萎缩的周期，公司股票被空头机构持续做空，股价也长期低迷。
然而在2021年1月开始，发生了一件震惊股市的“轧空事件”，GameStop由于被严重做空成为了本次散户打爆空头的主战场。Reddit、Discord等社交平台的散户投资者开始大规模集结，通过Robinhood等零佣金交易平台集体买入的股票或看涨期权，同时，做市商为了对冲散户大量涌入的看涨期权，不得不持续买入公司股票，形成“Gamma挤压”，导致GameStop股价在短短几周内从1美元飙升至480美元的盘前最高点，导致多家空头机构遭受巨额损失。该事件之后，围绕GameStop的投资逻辑也基本摆脱了公司的业务层面，整体围绕在期权的多空博弈，此后几年，类似的“轧空”行情又在GameStop股票上多次重演。
在此期间，GameStop在商业模式上也发生了重大转型，一方面，公司开始在全球范围内大刀阔斧的关闭或出售运营不佳的冗余门店，这一策略虽然导致公司收入规模大幅下降，但盈利层面得到了积极的改善；另一方面，公司借助“轧空”行情的股价反弹，开始大规模增发融资，积攒大量的现金储备，通过这些资金为投资者提供投资回报。今年3月，公司正式宣布将会把比特币作为公司投资资产储备的重要部分，市场普遍认为，公司将效仿MicroStrategy的策略，转型为为投资者提供股票市场投资比特币敞口的标的。
最新财报和融资计划引发的股价暴跌
GameStop于美股周三盘后公布了2025财年第一季度财报，公司一季度继续积极执行业务剥离的策略，营收同比下降17%，达到7.324亿美元，低于市场预期的7.5亿美元。公司持续关闭国际市场和部分美国市场的门店。2024年，公司出售了意大利的业务，关闭了德国门店，关闭了美国590家门店，25年5月，完全退出了加拿大市场，计划今年内退出法国市场。
与此同时，公司盈利大幅改善，季度调整后运营收益为2750万美元，去年同期为亏损3230万美元；调整后净利润为8310万美元，去年一季度为亏损3670万美元；调整后EPS为0.17美元，大幅高于市场预期的0.08美元。
此外，公司已经启动了比特币资产配置，在5月3日至6月10日期间，以现金购买了4710个比特币。
财报后的隔日，公司继4月初刚发行完15亿美元零息可转债后（30年到期），再次宣布将发行17.5亿美元的零息可转债，债券将于2032年6月到期，资金用途依然是为执行其比特币投资策略和潜在收购，融资后，公司账面现金资产可能将达到80亿美元。短期内连连续两次大规模发债，大幅出乎了市场预料，再次引发了投资者股权在未来债转股后被大幅稀释的担忧，股价表现也几乎复制了公司3月宣布发行可转债后的行情，当日即暴跌超过20%。
我们认为这一跌幅的反应明显过度，仅从股权稀释角度来看，公司股价跌幅几乎反映了免费增发价值17.5亿美元股权的程度，但考虑此前公司在没有明显基本面支持的情况下大幅上涨的行情，以及公司的投机属性，利空后的过激反应也存在一定的合理性。
GameStop的比特币投资策略与投资逻辑
在GameStop对零售业务进行改革，尤其是公司宣布了比特币投资策略后，虽然目前可能仍未完全摆脱“轧空”的投资逻辑，但GameStop开始具备了基于基本面的判断公司价值的逻辑，主要集中在公司零售业务的盈利恢复，以及比特币投资资产的价值增长，我们认为市场对于其后者的关注度明显更高。
但是目前，公司刚刚开始买入少量比特币，对于比特币的投资策略仍十分不清晰，大量资金会更多寻求零售业务的重振，还是集中在比特币投资，抑或会进一步追求资产的多元化配置，仍存在疑问。大幅举债后，市场普遍认为公司会效仿MicroStrategy（现更名为Strategy）的比特币投资策略，即通过部分公司的资本搭配发行的债务提供的部分杠杆来购买比特币，相比投资比特币ETF或购买比特币，其能为投资者增加比特币价格上涨带来的收益。
目前对比两家公司的债务比例，GameStop在发行最新债务后的杠杆比例明显高于Strategy，如果GameStop采取预期类似的策略，并且资产配置也集中在比特币，将有机会提供更激进的策略，随着公司逐步购入比特币，公司股价将与比特币的价格正相关性越来越强，并且带来更高的波动率。
博观观点
GameStop正在建立一种全新的投资逻辑，逐步摆脱“迷因股”的标签，新的逻辑有很大可能性将逐步向以比特币为核心资产敞口的“金融资产投资平台”转型，有机会为投资和提供比比特币甚至Strategy波动性更强的比特币投资敞口，吸引对比特币抱有长期信仰且追求一定高杠杆的资金群体。近期公司的负面消息和股价暴跌对其长期的投资逻辑并未产生显著影响，但是目前公司对于比特币的投资刚刚开始，策略仍不清晰，寻求比特币资产配置的投资者仍需保持一定的谨慎态度。 $游戏驿站(GME)$ $Strategy(MSTR)$ $Reddit(RDDT)$ $Robinhood(HOOD)$
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