2025年上半年即将画上句号，回望这半年，全球经济格局经历了深刻变革，资本市场则在多重变量的冲击下呈现出剧烈震荡。从美国关税政策引发的贸易战重燃，到主要央行货币政策趋于分化，再到中东地缘政治危机升级，一系列重大事件不仅深刻影响了资产价格的走势，多个重要事件悬而未决，也为下半年的市场走势埋下了关键伏笔。
面对全球经济下半年的挑战，投资者也在重新审视风险与回报的平衡。本文将以美股为代表，对2025年上半年的资本市场表现和宏观经济动向进行系统回顾，并展望下半年可能影响市场走向的关键因素。
美股市场的“V型”走势
尽管全球局势复杂，美股三大指数在上半年依旧录得上涨。截至本周三收盘，标普500和纳斯达克指数均上涨4.6%、道琼斯上涨2.4%，整体走出了一轮“V”型反转行情，目前徘徊在历史高位附近。
本轮反转的背后，是多重宏观因素与结构性驱动力的共振。自2月起，特朗普政府相继推出多项关税政策，4月初更发布“解放日”政策，引发中美互加关税，使市场避险情绪快速升温，标普500自年内高点一度回撤近20%。但随后美国将部分关税延期90天，并与中方启动谈判，加之经济数据稳定、美股企业盈利仍具韧性，投资者信心得以快速修复，推动股指重回年内高点附近。
在此背景下，市场对“不确定性”的理解呈现分化，资金流向亦显现一定的“两极分化”：
AI板块重拾热度：年初AI概念一度遭遇对数据中心过剩和企业资本开支过高的质疑而回调，但随着需求强劲与科技巨头继续“背书”，AI板块迅速回暖，成为支撑美股反弹的关键动能。“七姐妹”中，英伟达 $英伟达(NVDA)$ 涨12%、微软 $微软(MSFT)$ 涨18.8%、Meta $Meta Platforms, Inc.(META)$ 涨21%。
避险板块获得青睐：热门概念上涨的同时，更理性的投资者也将部分资金流向避险板块，黄金、比特币概念股、必需消费品等亦录得正回报。
消费与医疗承压：反观非必需消费板块成为政策冲击的重灾区，“七姐妹”中的苹果 $苹果(AAPL)$ 受该因素影响最大，年内下跌17.6%。此外，受特朗普政府拟削减医保预算影响，医药股普遍承压。
宏观事件盘点：政策变局主导市场
特朗普关税政策重燃全球贸易战：
特朗普重新执政后，成为上半年全球资本市场“混乱”局面的操纵者，尤其是他的关税政策。打着“推动美国制造回流”的口号，2月起对加拿大和墨西哥钢铁加征25%关税，此后一发不可收拾，4月初的正式推出“解放日”关税计划——对所有国家征收10%的基础关税，并依据贸易逆差征收额外关税，将贸易战推向巅峰，对中国、东南亚加征幅度达30%以上，欧盟和日韩亦超20%，而中国一度遭遇高达145%的“报复性关税”。
直到特朗普宣布将基础关税之外的部分关税延期90天，将所有国家拉上谈判桌，与中国进行了谈判后，局势才略有缓和。但这场政策“闹剧”仍为下半年谈判窗口期后的市场演变埋下不小隐患。
“大而美”财政预算引发的争议
与此同时，特朗普还提出了被称为“One Big Beautiful Bill Act”（大而美）的财政预算法案。其核心为延续减税政策、提高社会福利门槛、削减医保支出，同时增加国防投入、设立“MAGA家庭储蓄账户”，并对AI监管进行联邦统一规划等。该法案目前已经一票优势艰难的在众议院通过。但该政策引发了巨大争议，CBO（国会预算办公室）预计这一法案将在未来年增加2.4万亿美元的财政赤字，马斯克也因这一法案与特朗普一度公开“决裂”，引发了市场不小的动荡。
美联储对降息的态度转变
去年底开始，美联储对于降息的态度已经出现了一些“偏鸽”的转变，去年11月和12月连续降息两次。虽然官方口径依然维持谨慎的“继续观望”的观点，但点阵图预期显示对于今年降息2-3次呈现了偏积极的态度，市场也普遍预期美联储上半年将至少降息一次。
但是在特朗普的关税政策后，美联储的立场明显转“鹰”。即便此后几个月的通胀数据持续缓解，今年美国将有大量的国债可能将以更高的成本发行，市场普遍期待对美联储通过降息缓解经济衰退的担忧，特朗普反复对鲍威尔喊话降息的施压（甚至一度威胁要换掉鲍威尔），美联储仍坚称“不急于降息”，显然其更不想为通胀复苏的情况“背锅”，6月最新的点阵图分化加剧，虽然中位数仍预计今年将降息两次，但更多官员预计今年不会降息。目前市场普遍押注美联储今年的首次降息将推迟至9月。
中东地缘紧张
近期，以色列与伊朗爆发为期12天的军事冲突，虽然导弹互袭升级紧张局势，但伊朗表现克制，采取边打边谈的策略。美方亦充当了调停角色，最终在美国斡旋下，特朗普宣布双方达成停火协议。该事件对资产价格的影响也较短暂，一度推高原油和黄金价格，美股也经历了一些下跌，但此后迅速企稳回归，市场对于该事件基本保持不会升级的态度，但这样的草草的收尾也为后续埋下隐患。
下半年的隐患：风险逐一落地
上半年的核心事件大部分都没尘埃落定，为下半年埋下了多处伏笔，整体的不确定性也会进一步加大。
关税协议落地或再搅动市场：7月初，特朗普“解放日”关税谈判窗口即将到期，最终这一“闹剧”如何收场存在巨大的不确定性。目前美国与绝大部分国家的协议仍未最终达成，其中与欧盟和日本（可能对日本货币政策带来重大影响，从而严重影响日元的金融属性）的协议最受关注，但进展似乎都并不顺利；此外与全球主要加工厂越南等地的贸易协议也备受关注。
财政预算的实施待定：同样在7月初，该法案将进入参议院投票。虽然法案存在巨大争议，长期可能增加财政赤字，削弱美元地位，但短期内，减税政策若无法推行，将对市场带来较大的压力，若顺利推行，医疗股可能承受一定压力。
经济数据或出现分水岭：上半年经济数据表现稳定，但市场普遍认为仍未释放贸易协议的冲击，下半年的GDP和通胀数据都值得密切关注，上演“高通胀+经济衰退”最差剧本的风险仍没有完全解除。
美联储降息态度逐渐明确：美联储近期对降息的态度出现了一定“鸽化”的趋势，几位美联储官员已经考虑支持7月降息，鲍威尔虽然仍在强调不确定性和观望经济数据，但也表示不排除提前降息的可能性。
估值泡沫风险释放：美股目前平均估值水平明显高于全球其他市场，高出20%-30%，这其中包括美股中高估值的科技属性更强的原因，若下半年多重不确定性若整体走向悲观预期，整体市场情绪恶化，AI、自动驾驶等热门主题一旦失宠，美股将存在更大的估值泡沫破裂风险。
博观观点
2025年上半年，全球经济政策与地缘局势急剧变动，美股在不确定性中反弹，并创下新高。但下半年，宏观政策走向、贸易谈判进程、美联储取态及估值消化能力，均将成为市场走势的关键变量。对于投资者而言，如何在波动中保持灵活性、在不确定中寻找结构性机会，将是下半年布局的核心命题。
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