港股打新——宝济药业带B的，终于能吃上一口小肉了！

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宝济药业和卓越睿新、纳芯微是否冲突

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港股打新今天又上了一家宝济药业，所有人第一个问题就是——和上一批歪瓜裂枣的后面两家是否冲突？

因为卓越睿新和纳芯微公布中签和资金解冻是12月4日（本周四）下午，而宝济药业申购截止是12月5日上午，所以是不冲突的。

宝济药业香港招股

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公司简介

我们是一家于2019年成立的生物技术公司，战略性聚焦四大领域：(i)大容量皮下给药，(ii)抗体介导的自身免疫性疾病，(iii)辅助生殖；及(iv)重组生物制药。

我们的管线主要包括12款自主开发在研产品，包括三款核心产品（KJ017、KJ103及SJ02（晟诺娃®））、四款其他临床阶段候选药物（BJ007、KJ015、SJ04及KJ101）及五款临床前资产（BJ008、BJ009、BJ045、BJ047及BJ044）。

我们的核心产品包括：(i)SJ02（晟诺娃®），是一种长效重组人卵泡刺激素羧基末端肽融合蛋白(FSH-CTP)，作为辅助生殖，用于进行控制性卵巢刺激、促进多囊泡发育及诱发排卵，于2025年8月获得国家药监局NDA批准；(ii)KJ017，是一种处于NDA阶段的重组人透明质酸酶，用于大容量皮下给药（联合治疗）、由于各种原因导致的体液流失（单药治疗）、辅助皮下补液（联合治疗）；及(iii)KJ103，是一种处于III期开发阶段的创新重组免疫球蛋白G(IgG)降解酶，用于治疗肾脏移植前脱敏及病理性IgG介导自身免疫性疾病。

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重点三个核心产品——KJ017、KJ103、SJ02。

KJ017：

KJ017（重组人透明质酸酶）为一种药物辅助，是中国首个且唯一一个NDA阶段的重组人透明质酸酶，其核心价值是解决传统给药痛点，使一些只能静脉注射（去医院打吊瓶）的药物实现皮下注射（如胰岛素一样，患者自己在家往肚子上扎一针就行），极大提高便利性、安全性以及给药效率。

一般来说，皮下注射只适配小分子药物，如胰岛素、肝素钠，而KJ017可以降解透明质酸，降低皮下组织粘度，使一些大分子/大容量药物实现皮下注射。

这个是中国第1个，也是唯一NDA阶段的重组人透明质酸酶，对标美国市值百亿美元的巨头Halozyme(HALO)，宝济的进度很快，同时也是全球第3款NDA阶段的产品。

KJ103：

KJ103是一种重组IgG降解酶，异常的IgG会引发移植排斥、自身免疫病等问题，KJ103能作用于IgG的下铰链区，阻断免疫异常反应，能用于肾移植脱敏、吉兰-巴雷综合征等上百种急性自身免疫病。

其II期临床试验数据显示，KJ103给药后能快速、高效降低或清除HLA抗体，24小时脱敏成功率为100%，能维持3-7天较低的HLA抗体水平。

目前中国乃至全球均无其他处于临床阶段或已获批的IgG降解酶产品，KJ103是该领域首个推进到后期临床的低免疫原性产品，占据绝对先发优势。

SJ02：

SJ02主要用于生殖领域，是一种“促排卵帮手”，和特定药物搭配使用，能诱导卵巢里多个卵泡发育成熟，而且它是长效设计，解决了传统药物需要频繁注射的麻烦。

SJ02已经获批上市，在中国市场，原本的老大是默克的果纳芬（短效），后来有个伊诺娃（长效）在欧洲卖疯了，但在中国迟迟没来。

宝济SJ02直接卡位成功，成为国内首个获批的长效FSH-CTP，把进口药堵在了门外，市场规模预计2033年4.5亿美元，潜力还不错。

主要财务指标

利润表：

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• 还没商业化，没啥收入，2025年上半年的收入主要是4000万来自Organon的upfront payment（关于SJ02的）。

• 研发费一年烧2亿5，管理费一年1亿的样子，年烧钱速度差不多就是3亿5。

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• 扣非之后，真正的烧钱速度，也就2亿多一些，股份支付非现金的不能算，上市开支虽然扣非，但还是真金白银的。

资产负债表：

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• 虽说是研发型企业，不是生产型企业，但是PP&E和无形资产还是有点多，都7亿多了，差评。

• 现金应该是一直在减少的，2024年看样子融过资，目前也就5亿多一点的样子。

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• 应付款一直在增加，最后一期2亿出头；

• 长短期银行借款也是一直在增加，最后一期加起来一共2.4亿。

资产负债表小结：PP&E太多了，还弄了2亿4借款。

现金流量表：

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• 经营活动净现金流再次佐证一年烧掉的钱是2亿出头点；

• “买买买”也不少，一年1亿多一些，看样子2025年会收敛一些，年底之前港股融到资，明年又可以大手笔“买买买”了。

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• 2024年果然融了一笔大的，其他年份也没闲着；

• 问银行借钱多、还钱少，Biotech就是融了钱烧的。

总结：也是花钱大户，赚钱是遥遥无期的。反正尚未商业化的Biotech公司都是靠着pipeline的milestone和upfront payment说故事的，主要商业模式是掏投资者的口袋，而不是掏患者的口袋。大家觉悟高一点好伐，出资帮助中国生物医药企业赶超美国大公司，别太指望能挣钱。

打分表

• 发行人：没啥负面，之前也没冲过A股（8分）。

• 行业和业务发展：说故事的内容很多（8分）。

• 货量：37912手/1.01亿的货，虽然散户货量只有1个亿，但是拆的很细，3.79万手，不至于全员抽签了（6分）。

• 发行价：IPO投后估值85.99亿，投前估值75.99亿，与1年之前的C+轮投后估值约53.59亿港元（48.70亿人民币折算的）相比，涨了41.80%。死贵，不打算给港股打新的投资者吃肉啊。不过尚未商业化的Biotech，画鬼最易（0分）！

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• 基石投资者：3家，2个亿，20%，其中安科生物就是接Organon班，签SJ02在大中华区的独家销售代理协议的（6分）。

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• 保荐人：中信+国泰海通（8分）

• 绿鞋：无（0分）。

• 市场热情：海伟之后，头婚屎真香也不香了，不过名字带B的还是要香一些的（8分）。

总结：6分，刚刚及格，终于盼到一个正常点的项目了。看来喵老师看到前面四坨屎，喊“换下一批”，小渔村妈咪还是听到了。打还是不打？就不用问了吧，而且3.79万手，还比较容易中！

甲乙组台阶设置

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这次顶头槌需要505万本金，甲尾26.6万本金（1000手），乙头53.3万本金（2000手），台阶非常陡。乙组头部都是26.6万本金（1000手）一个台阶，到100万股（1万手）之后台阶又升一级。

超额认购倍数和申购姿势

宝济药业和前面四坨不冲突，但是是否会和后面发行的新股冲突，目前还不清楚。先假设最极端的情况——宝济药业一家独享所有的打新资金4000亿。

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• 甲尾、乙头都不是必中的，而且远没到100%的期望值区间；

• 这只票从手数来看，算大票，没理由苟在甲组的，肯定上乙组更优；

• 要到7000手/8000手这位置才是必中一手的，也就是需要200万左右的本金才是必中一手的；

• 现在市场热度下降，而且这票相对容易中签，涨幅预测需要保守一些，喵老师就拍50%-80%吧，翻倍有点吃力，也就是说200万本金赚小2000港元，单票收益率1‰已经不错了。

【喵老师注：如果明天又上新票，有小道消息称明天要上京东工业，那以上计算都需要推倒重来。】

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