羊君
12-06
不明白为什么有人批评Burry ？ 他不过公开说了实话，人人都看得到的泡沫越吹越大， 难道要相信华尔街的骗子和赌徒？！
大空头Burry警告美股将重演“2000年”熊市：资本开支逼近顶峰，两年足够AI泡沫破灭！
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年的长期熊市。他押注Palantir在两年内会大幅下跌，因为这家高估值公司“几乎没赚钱，却造就一堆亿万富翁”。他认为 AI 高成本将威胁谷歌搜索业务，且大模型服务将高度商品化。他称“我们并不需要美联储”，并透露自己持有黄金。</p></blockquote><p>近日，以准确预测2008年次贷危机而闻名的“大空头”Michael Burry接受了一档播客节目的访谈。</p><p>在对话中，Michael Burry对当前美股市场的展望持极度悲观态度，认为未来几年可能会迎来一场类似2000年的长期熊市。他判断，由于被动投资（指数基金）占据市场主导地位（超过50%），未来市场下跌时将是“一体下跌”，在美国很难靠多头仓位保护自己。</p><p>Burry将当前的AI投资热潮类比为2000年的“数据传输泡沫”，指出两者都存在资本开支与股市见顶的时滞。他押注<a href=\"https://laohu8.com/S/PLTR\">Palantir</a>在两年内会大幅下跌，看空的核心理由是其不合理的估值和不健康的财务结构，特别是公司在收入不高的情况下，通过大量高成本的股权激励造就了多位亿万富翁，而历史上几乎没有赚到过真正的利润。</p><p>Burry认为AI对<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>的核心现金流来源——搜索业务构成了致命威胁。<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOGL\">谷歌</a>搜索的成功在于其极低的成本，而AI搜索的成本极其昂贵。他判断，大部分用户可通过免费层获取所需服务，且愿意为大模型付费的比例会非常小，真正的利润可能只存在于开发者生态中。</p><p>Burry对美联储持有最尖锐的批判态度，认为其成立百年“没做什么真正有益的事”，主张废除美联储，将其职能交给财政部。</p><p><strong>以下为访谈亮点总结：</strong></p><blockquote><ul style=\"\"><li><p>我认为现在股市的状况不妙，未来几年可能会很糟糕，可能会迎来一段类似 2000 年那样的长期熊市。</p></li><li><p>现在，我认为整个市场会一体下跌，在美国很难靠持有多头仓位同时保护自己。</p></li><li><p>例如，Palantir 现在是 200 美元一股，而我认为它只值 30 美元甚至更低，我就会在执行价 50 美元的位置、大幅价外买入两年期的看跌期权。</p></li><li><p>"也就是说，你在押注 Palantir 在两年内会大幅下跌。""对，是在相对较长的一段时间里大跌。"</p></li><li><p>如果你用这种方式看 Palantir，它在历史上几乎没赚到什么真正意义上的钱。我基本上的结论是：你这家公司市值这么高，但实际上没赚到什么——或者说只赚到一点点利润——却已经造就了一堆亿万富翁。</p></li><li><p>Palantir 和<a href=\"https://laohu8.com/S/NVDA\">英伟达</a>是这个星球上最幸运的两家公司，它们一开始都没真正生产专门为 AI 设计的产品。</p></li><li><p>这轮泡沫会是什么样子？它和当年的“互联网泡沫”非常相似，但其实那轮并不完全是“互联网泡沫”，而更像是一场“数据传输泡沫”。</p></li><li><p>在以往每一轮这样的周期里，相关板块的股市见顶时，资本开支往往连一半都没走完。</p></li><li><p>我们现在的资本开支水平，和此前的几个高点相当：比如与页岩油革命时期相对于 GDP 的水平差不多，也接近互联网时代纳斯达克见顶时的水平。……我觉得两年期（的认沽期权）就够了。</p></li><li><p>已经到了这么一个状态：只要你宣布在 AI 上增加 1 美元的资本支出，你的市值就能因此增加 3 美元。</p></li><li><p>但自从我开始用 ChatGPT 和 Claude 之后，我自己基本上不用谷歌了。</p></li><li><p>对普通人来说，AI还能带来多少额外的东西？并不多。…… 问题在于：愿意为大模型付费的人比例非常小，而且他们很可能永远都不需要付费，因为这类服务会被高度商品化、价格极低。</p></li><li><p>我认为美联储没做什么真正有益的事，它可能是世界上最容易的工作。…… 我觉得我们并不需要美联储。</p></li></ul></blockquote><p><strong>以下为访谈实录，部分内容有删减：</strong></p><h2 id=\"id_4025539286\">Michael Burry：被动投资占比过高是市场新风险，我已关闭对外资金池</h2><p><strong>主持人：</strong></p><p>我们来说说这个。你现在的机构规模很小，只有少数几个投资人。像你这样的操作，监管上的信息披露要求是什么？外界到底能看到你在做什么？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>他们能看到的是：在美国交易、属于股票类的美国证券。他们能看到股票仓位，也能看到一份被严重“扭曲”的期权持仓信息。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>为什么说是“被扭曲”？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>举例来说，如果我买了 5 万份 Palantir 的看跌期权（put），每份合约对应 100 股标的，那么我名义上“控制”的就是 500 万股。<strong>例如，Palantir 现在是 200 美元一股，而我认为它只值 30 美元甚至更低，我就会在执行价 50 美元的位置、大幅价外买入两年期的看跌期权。</strong></p><p><strong>主持人：</strong></p><p><strong>也就是说，你在押注 Palantir 在两年内会大幅下跌。</strong></p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p><strong>对，是在相对较长的一段时间里大跌。</strong>结果有一天我在健身房看到 CNBC 的报道，说我在 Palantir 上有 10 亿美元的看空仓位。实际上，那笔仓位只有 1000 万美元左右。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>我当时看到报道也不敢相信。</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>他们之所以得出“10 亿”这个数字，是把那些期权所对应的标的股票数量，乘以当前股价来算的。<strong>实际上，我的成本不到 2% 的标的市值，但媒体却按“我持有这 100% 标的股票”的名义规模来计算，相差两个数量级。</strong></p><p>指数期权上也会发生同样的情况。我会用指数期权给自己的组合做对冲，然后外界就说：“天哪，他在做空 15 亿美元的标普 500 指数！”于是就会出现这种“惊天新闻”。但那只是名义金额（notional），并不代表真实风险敞口。</p><p>更有意思的是，他们对其他人并不会这样算。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>之前我问过你《大空头》对你生活的影响，这就是其中一个：合规（compliance）。</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>自金融危机以来，合规环境发生了巨大变化。我们公司内部有合规官，他不断对我说：不要和任何人讲话，不要回应任何人。我从电影上映之后，就一直对外部舆论保持沉默，但内心里也有一种愈积愈深的冲动——我很想说点什么，却不能说。</p><p>到了新冠疫情时，我对很多事情有很强烈的看法，于是上了 Twitter，但我被要求不能谈股票，只能谈非股票相关的社会话题。结果你也知道，只要谈社会问题，谁都会“惹麻烦”，于是我又离开了 Twitter。</p><p>我最近又回到 Twitter，是因为我们注销了投资顾问注册资格，我不再管理那只对外资金池了，我只打算管理我自己的钱。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>也就是说，现在基本只有你自己的资金在运作。</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>对，大部分是我自己的钱。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>你为什么做出这个决定？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p><strong>我认为现在股市的状况不妙，未来几年可能会很糟糕，可能会迎来一段类似 2000 年那样的长期熊市。</strong>但市场结构已经变化了。</p><p>当年主要是对冲基金、共同基金、分别管理账户那一类机构，有许多管理人真正以主动方式管理资金、认真研究股票，从长期角度做投资。我当时虽然不知道自己在自闭症谱系上，但我感觉在这样的环境里，我是有“优势”的：我可以在主流人群心理之外，冷静地看问题，这也运作得不错。</p><p>而今天，市场以被动资金为主，而且占比很高——被动资金超过 50%，指数基金林立。有人认为，真正由主动管理人长期思考个股的资金，不足 10%。</p><p>问题在于，在美国市场里，如果未来出现下跌，它不会像 2000 年那样——那时有一大批被忽视的股票，即便纳斯达克崩了，那些股票还会走出自己的行情。<strong>现在，我认为整个市场会一体下跌，在美国很难靠持有多头仓位同时保护自己。</strong></p><p>这就是我决定退出对外管理的原因：<strong>基金在结构上必须有一定比例的多头仓位，而我不想再带着投资人经历一次这样的周期。</strong></p><p>当然，我关掉基金之后，立刻就把所有这些仓位为自己重新建了一遍。</p><h2 id=\"id_2210347653\">对 Palantir的看空逻辑</h2><p><strong>主持人：</strong></p><p>同样的仓位。也就是说，你现在仍然持有这些仓位。</p><p>我想具体谈谈这个组合。我之前在远处有注意到一些，但你来讲讲：有哪些关键信息是我没看到的？有人——比如 CNBC——拿到了你的 13F。上面显示你在 Palantir 上的仓位特别大，看起来非常庞大，但那其实是因为那是看跌期权，而且是大幅价外，执行价在 50 美元。</p><p>也就是说，你只是按规定披露了基金的持仓信息，你并没有主动向外界“宣传”这个仓位，也没有四处对 Palantir 放话。这只是按监管要求被公开的一个仓位，对吧？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>对。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>接着我看到的是：Palantir 的 CEO Alex Karp 开始公开抨击你，说你在买他公司股票的看跌期权。我印象中，在金融危机期间，当时<a href=\"https://laohu8.com/S/MS\">摩根士丹利</a>的 CEO John Mack 也做过类似的事，他把公司股价的问题归咎于做空者，监管部门还短暂禁止过一些股票的卖空。而在美国市场上，一旦有人开始把矛头对准做空者，往往是一个非常糟糕的信号。</p><p>我当时心里想：“天啊，我绝对不想处在你现在那个位置。”你刚刚做了这么一笔交易，但他也确实激起了我的好奇心，我想弄明白你的这笔交易。你的赌注是：两年内，Palantir 的股价会大幅、大幅下跌。你觉得他们的业务里，有哪些是市场没有看懂的？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>我的看法是：这家公司原先有一套应用软件，安装成本非常高，因为客户在买了软件之后，还得再雇他们的咨询顾问才能完成安装并学会使用。Palantir 在政府领域有一定的名声。政府合同这个生意很难做，但我觉得他们摸索出了门道，也拿到了一些合同。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>他们现在有多少收入来自政府合同？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>这部分已经大幅下降了。原来几乎占绝大多数，现在则更平均了。因为在这轮 AI 基建潮中，他们基本上开始把自己推向企业客户——更准确地说，是企业主动来找他们。所有上市公司的管理层——董事会成员和 CEO——都觉得自己必须“搞点 AI 出来”，于是就出现了一种抢搭 AI 车的状态。<strong>现在他们总在强调自己是“唯一能做这件事的公司”，但 <a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a> 做的事本质上差不多。</strong></p><p>IBM 的相关业务规模实际上比 Palantir 大，而且并不主要依赖政府合同。政府合同通常利润并不高。IBM 内部在这块业务上其实做得很好，但在估值上却得不到像 Palantir 那样的“溢价”，尽管它的增长也很快，增速大致和 Palantir 差不多，或者说曾经差不多。</p><p>换个说法：<strong>Palantir 出了大概五个亿万富翁，他们都是因为持有 Palantir 股票。</strong>而这家公司当时的收入大约是 40 亿美元，也就是说，“亿万富翁数量 / 公司收入（十亿美元计）”这个比率竟然大于 1，我之前从来没见过这种情况。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>这是最初吸引你关注 Palantir 的原因吗？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>那只是个有趣的小细节。我当时心里想：“哇，他们怎么在这种体量下弄出五个亿万富翁？”<strong>在一个收入 40 亿美元的公司里，基于股票的薪酬几乎等于他们所有的利润。</strong>他们不得不用大量股票去支付那些做咨询的员工报酬，于是就不断用股权激励。然后公司再把这些股票回购掉。公司当然希望你在分析时给他们“加些分”，而华尔街通常的做法是：先看每股收益，再把基于股票的薪酬加回去，因为那是“非现金支出”，于是就把它加回盈利里。</p><p>但我认为，GAAP 会计对待股权激励的方式，其实低估了它的真实成本。你可以看一家公司为了抵消稀释所回购股票花了多少钱，然后把这笔钱从现金流里扣掉。<strong>如果你用这种方式看 Palantir，它在历史上几乎没赚到什么真正意义上的钱。我基本上的结论是：你这家公司市值这么高，但实际上没赚到什么——或者说只赚到一点点利润——却已经造就了一堆亿万富翁。</strong></p><h2 id=\"id_672325768\">当前AI投资热潮与历史泡沫对比</h2><p><strong>主持人：</strong></p><p>你在 2008 年时，对于次级房贷债券市场什么时候会开始崩盘，有一套自己的“时点”判断。那么这次针对 Palantir，你也有类似的时间判断吗？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>这和 AI 咨询这件事有关。<strong>Palantir 和英伟达是这个星球上最幸运的两家公司，它们一开始都没真正生产专门为 AI 设计的产品。</strong></p><p><strong>主持人：</strong></p><p>我知道。但它们现在却成了 AI 的两大“招牌”。</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>是。英伟达原本是一家不错的图形芯片公司。我其实认识它当时的 CFO，我们在 2015 年或 2016 年聊过。我当时做多了这只股票，还对她说：“你们做得很棒，我很欣赏你们的回购策略。”她的孩子还和我孩子在同一支篮球队。大概一两年后我买了这只股票，当时股价从 20 涨到 90，按后来的拆股折算，相当于现在的 0.4 美元。英伟达是很幸运的。第一次是因为加密货币挖矿需要 GPU。GPU 并不是为挖矿“定制”的，只是刚好能用。后来 AI 又出现了，情形几乎一模一样。</p><p>在大约一年半到两年前，Palantir 还不是一家 AI 公司。基本上是 ChatGPT 出来之后，他们给原有的应用套了一个“AI 外壳”，然后继续卖配套的咨询服务，并把这一切都叫作 AI。其实现在每家公司都在这么干。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>那 AI 本身的“时点”呢？你有什么判断吗？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>这就牵扯到一个问题：这轮泡沫会是什么样子？<strong>它和当年的“互联网泡沫”非常相似，但其实那轮并不完全是“互联网泡沫”，而更像是一场“数据传输泡沫”。</strong>当时大规模铺设光纤，而光纤需要路由器，路由器又需要更多光纤，就是这样互相推动，最后一切爆掉了。市场在 2000 年 3 月 10 日见顶，但<a href=\"https://laohu8.com/S/CSCO\">思科</a>在 2000 年那年的收入还增长了 55%，2001 年增长了 17%，因为资本开支还在继续。这家公司在股票市场见顶之后，大概又过了一年，业务层面才真正见顶。</p><p>你可以看“净投资”，也就是资本支出减折旧。把这一指标拿来和名义 GDP 做对比，你就能跨不同时期进行比较。结果就会呈现出一座座“投资狂热的大山”。在以往每一轮这样的周期里，相关板块的股市见顶时，资本开支往往连一半都没走完。在多数情况下，资本开支本身都还没见顶。</p><p>现在我们正处在资本开支加速上升的阶段。<strong>已经到了这么一个状态：只要你宣布在 AI 上增加 1 美元的资本支出，你的市值就能因此增加 3 美元。</strong>我们在 Oracle 身上看到过这一幕——那是一家巨型公司，却因为宣布了大规模、数千亿美元级别的投入计划而股价大涨 40%。他们宣布的是“预定订单”，但为了兑现这些订单，就得真正把钱花出去、把东西建起来，这个过程还在进行中。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>那我们现在大概处在什么位置？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>我没法给出一个精确答案，因为这轮还没完全走完。<strong>我们现在的资本开支水平，和此前的几个高点相当：比如与页岩油革命时期相对于 GDP 的水平差不多，也接近互联网时代纳斯达克见顶时的水平。</strong></p><p><strong>主持人：</strong></p><p><strong>所以你觉得两年期的认沽期权就够了？</strong></p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p><strong>我觉得两年应该够。</strong>是的，我认为两年足够。如果你现在非要买点什么，我会说可以买医疗保健类的股票，它们现在非常不受待见。如果你手上持有一些已经涨了很多、表现非常好、现在几乎是“直线上升”、而你自己也觉得它有点估值过高的标的，那我认为这种东西可以考虑卖掉。</p><h2 id=\"id_2297953350\">谷歌搜索业务面临 AI 挑战</h2><p><strong>主持人：</strong></p><p>我还想再问一个关于股市的问题。你持有<a href=\"https://laohu8.com/S/BRK.A\">伯克希尔</a>·哈撒韦，而伯克希尔最近刚宣布——或者说被披露——它买入了大量谷歌股票。这个消息让你失望吗，还是你能理解他们的逻辑？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>首先，我们并不知道这一定是巴菲特亲自买的。其次，在那一类公司里，谷歌一直是价值投资者最偏爱的一个。</p><p>大家都说，它比其他几家要便宜，是相对价值上的“低估标的”，而且它毕竟是谷歌。<strong>但自从我开始用 ChatGPT 和 Claude 之后，我自己基本上不用谷歌了。</strong>谷歌搜索之所以神奇，在于它的成本极低。大多数搜索是无法变现的。大约 85% 的搜索都不是为了买东西、也和产品无关，比如：“哥伦布到底做了什么？”这种搜索根本没法变现，所以他们必须保证在这些查询上“不能亏太多钱”。AI 改变了这一点。AI 很昂贵。我经常跑一些查询，我知道每次查询的成本可能要几十美元。谷歌过去能把一次搜索的成本压到万分之几美分的水平。那个搜索业务就是他们的“金鹅”，基本上也是他们所有现金流的来源。</p><p>关于大模型，还有一点：回看互联网泡沫，那是一场了不起的通信革命。如果你经历过 80 年代，再到 2000 年前后，那是两个完全不同的世界，互联网极大地改变了所有人的生活。但 AOL 断掉最后一个拨号上网用户，还是在去年或者今年年初。也就是说，在美国，互联网的普及其实很慢；在新加坡、首尔这种“单一城市国家”或高密度城市，普及是飞快的，但在美国，到金融危机的时候，仍然有很多人不上网，或者还停留在拨号上网阶段。</p><p>当年网络连通性逐步提升的时候，人们有大量东西想在线上完成：想在线买东西（<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>由此成长），想在线社交，等等。而现在，对大语言模型来说，多数人已经能通过免费层获得自己想要的东西，而且渗透率已经非常高。对普通人来说，它们还能带来多少额外的东西？并不多。真正赚钱的会是开发者生态，而那里面确实有很多钱。但问题在于：愿意为大模型付费的人比例非常小，而且他们很可能永远都不需要付费，因为这类服务会被高度商品化、价格极低。</p><h2 id=\"id_1551553016\">短期内不愿押注“美国一定找不到出路”</h2><p><strong>主持人：</strong></p><p>好了，我一会儿就放你走，不过我还想再问几个问题，想听听你的看法。是什么会触发一场美国的债务危机？你现在会特别关注美国政府的财政状况吗？你怎么看这些问题，又觉得未来会走向哪里？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>预测这类事情本身就是难点。我常用一个比喻：“等卡斯特罗死不是一种策略。”人可能活很久。国家的力量也很强大，能做许多事情。美国有全球储备货币地位。显然，特朗普现在在世界各地都在“撒野”，<strong>但美国仍然是一个极为重要的国家。押注“美国一定找不到出路”，我短期内是不愿意做的。</strong></p><p>不过，我确实觉得现状很荒唐。我们从个人征的税大概是 4.5 万亿美元，从公司征的税大约是 4000 亿美元。你就算把公司税翻倍，也不过多 4000 亿美元，这又能改变什么？我们每年的利息支出大约是 1 万亿美元。利息负担已经很高了，再加上所有的福利项目。我们不像很多发达国家那样有很厚的社会安全垫，但即便如此，我们其实也已经负担不起做更多了。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>所以，你认为债务会一直涨、一直涨，但你不会去押注它“什么时候崩”？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>不会，因为这是美国。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>你怎么看美联储的独立性？你在意吗？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>我在这件事上可能有点“病态”的看法：如果特朗普开始直接操控美联储，那可能反而会变成美联储的终结，因为到那时候，不只是我，所有人都会讨厌它。拭目以待吧。我认为，美联储自 1914 年成立以来这百年间，做了很多伤害性的事情，我觉得我们并不需要美联储。我们不需要它。除非美联储能说清楚：他们为什么要降息？现在没有理由降息。通胀略有回升，经济在勉强“拖着走”，我们的中性利率不是 1%、也不是 0%、更不是特朗普想要的那个水平，我们的中性利率大概在 4% 左右，或者说就在当前水平附近。</p><p>你要知道，一旦降息，所有依靠固定收益的储蓄群体就会被“干掉”。他们已经受苦太久了，现在才刚刚重新找回生活节奏。降息是有成本的。当你说要降息时，最好想清楚你在求的到底是什么。你可能一降息，反而因为债务状况太糟，收益率曲线会变得更陡。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>你刚才是说，你想废掉美联储？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p><strong>是的。我认为美联储没做什么真正有益的事，它可能是世界上最容易的工作。</strong></p><p><strong>主持人：</strong></p><p>那你想用什么来取代它？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p>我觉得美国财政部完全可以设立一个部门专门做这些决定。反正现在美联储已经在货币化财政部的债务了，它们几乎已经像是同一个部门。</p><p><strong>主持人：</strong></p><p>你的这种“制度悲观主义”，那你自己是把资产藏在哪里？你有黄金吗？</p><p><strong>Michael Burry：</strong></p><p><strong>我从 2005 年起就持有黄金。</strong></p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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class=\"meta\">\n\n\n2025-12-05 22:12 北京时间 <a href=https://wallstreetcn.com/articles/3760810><strong>华尔街见闻</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>Michael Burry预警，美股将因被动投资主导而面临类似 2000 年的长期熊市。他押注Palantir在两年内会大幅下跌，因为这家高估值公司“几乎没赚钱，却造就一堆亿万富翁”。他认为 AI 高成本将威胁谷歌搜索业务，且大模型服务将高度商品化。他称“我们并不需要美联储”，并透露自己持有黄金。近日，以准确预测2008年次贷危机而闻名的“大空头”Michael Burry接受了一档播客节目的访谈...</p>\n\n<a href=\"https://wallstreetcn.com/articles/3760810\">网页链接</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/e3cdd0b2f46028be0fdb985c3d97141c","relate_stocks":{"PLTR":"Palantir Technologies Inc.","GOOG":"谷歌"},"source_url":"https://wallstreetcn.com/articles/3760810","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2589892519","content_text":"Michael Burry预警，美股将因被动投资主导而面临类似 2000 年的长期熊市。他押注Palantir在两年内会大幅下跌，因为这家高估值公司“几乎没赚钱，却造就一堆亿万富翁”。他认为 AI 高成本将威胁谷歌搜索业务，且大模型服务将高度商品化。他称“我们并不需要美联储”，并透露自己持有黄金。近日，以准确预测2008年次贷危机而闻名的“大空头”Michael Burry接受了一档播客节目的访谈。在对话中，Michael Burry对当前美股市场的展望持极度悲观态度，认为未来几年可能会迎来一场类似2000年的长期熊市。他判断，由于被动投资（指数基金）占据市场主导地位（超过50%），未来市场下跌时将是“一体下跌”，在美国很难靠多头仓位保护自己。Burry将当前的AI投资热潮类比为2000年的“数据传输泡沫”，指出两者都存在资本开支与股市见顶的时滞。他押注Palantir在两年内会大幅下跌，看空的核心理由是其不合理的估值和不健康的财务结构，特别是公司在收入不高的情况下，通过大量高成本的股权激励造就了多位亿万富翁，而历史上几乎没有赚到过真正的利润。Burry认为AI对谷歌的核心现金流来源——搜索业务构成了致命威胁。谷歌搜索的成功在于其极低的成本，而AI搜索的成本极其昂贵。他判断，大部分用户可通过免费层获取所需服务，且愿意为大模型付费的比例会非常小，真正的利润可能只存在于开发者生态中。Burry对美联储持有最尖锐的批判态度，认为其成立百年“没做什么真正有益的事”，主张废除美联储，将其职能交给财政部。以下为访谈亮点总结：我认为现在股市的状况不妙，未来几年可能会很糟糕，可能会迎来一段类似 2000 年那样的长期熊市。现在，我认为整个市场会一体下跌，在美国很难靠持有多头仓位同时保护自己。例如，Palantir 现在是 200 美元一股，而我认为它只值 30 美元甚至更低，我就会在执行价 50 美元的位置、大幅价外买入两年期的看跌期权。\"也就是说，你在押注 Palantir 在两年内会大幅下跌。\"\"对，是在相对较长的一段时间里大跌。\"如果你用这种方式看 Palantir，它在历史上几乎没赚到什么真正意义上的钱。我基本上的结论是：你这家公司市值这么高，但实际上没赚到什么——或者说只赚到一点点利润——却已经造就了一堆亿万富翁。Palantir 和英伟达是这个星球上最幸运的两家公司，它们一开始都没真正生产专门为 AI 设计的产品。这轮泡沫会是什么样子？它和当年的“互联网泡沫”非常相似，但其实那轮并不完全是“互联网泡沫”，而更像是一场“数据传输泡沫”。在以往每一轮这样的周期里，相关板块的股市见顶时，资本开支往往连一半都没走完。我们现在的资本开支水平，和此前的几个高点相当：比如与页岩油革命时期相对于 GDP 的水平差不多，也接近互联网时代纳斯达克见顶时的水平。……我觉得两年期（的认沽期权）就够了。已经到了这么一个状态：只要你宣布在 AI 上增加 1 美元的资本支出，你的市值就能因此增加 3 美元。但自从我开始用 ChatGPT 和 Claude 之后，我自己基本上不用谷歌了。对普通人来说，AI还能带来多少额外的东西？并不多。…… 问题在于：愿意为大模型付费的人比例非常小，而且他们很可能永远都不需要付费，因为这类服务会被高度商品化、价格极低。我认为美联储没做什么真正有益的事，它可能是世界上最容易的工作。…… 我觉得我们并不需要美联储。以下为访谈实录，部分内容有删减：Michael Burry：被动投资占比过高是市场新风险，我已关闭对外资金池主持人：我们来说说这个。你现在的机构规模很小，只有少数几个投资人。像你这样的操作，监管上的信息披露要求是什么？外界到底能看到你在做什么？Michael Burry：他们能看到的是：在美国交易、属于股票类的美国证券。他们能看到股票仓位，也能看到一份被严重“扭曲”的期权持仓信息。主持人：为什么说是“被扭曲”？Michael Burry：举例来说，如果我买了 5 万份 Palantir 的看跌期权（put），每份合约对应 100 股标的，那么我名义上“控制”的就是 500 万股。例如，Palantir 现在是 200 美元一股，而我认为它只值 30 美元甚至更低，我就会在执行价 50 美元的位置、大幅价外买入两年期的看跌期权。主持人：也就是说，你在押注 Palantir 在两年内会大幅下跌。Michael Burry：对，是在相对较长的一段时间里大跌。结果有一天我在健身房看到 CNBC 的报道，说我在 Palantir 上有 10 亿美元的看空仓位。实际上，那笔仓位只有 1000 万美元左右。主持人：我当时看到报道也不敢相信。Michael Burry：他们之所以得出“10 亿”这个数字，是把那些期权所对应的标的股票数量，乘以当前股价来算的。实际上，我的成本不到 2% 的标的市值，但媒体却按“我持有这 100% 标的股票”的名义规模来计算，相差两个数量级。指数期权上也会发生同样的情况。我会用指数期权给自己的组合做对冲，然后外界就说：“天哪，他在做空 15 亿美元的标普 500 指数！”于是就会出现这种“惊天新闻”。但那只是名义金额（notional），并不代表真实风险敞口。更有意思的是，他们对其他人并不会这样算。主持人：之前我问过你《大空头》对你生活的影响，这就是其中一个：合规（compliance）。Michael Burry：自金融危机以来，合规环境发生了巨大变化。我们公司内部有合规官，他不断对我说：不要和任何人讲话，不要回应任何人。我从电影上映之后，就一直对外部舆论保持沉默，但内心里也有一种愈积愈深的冲动——我很想说点什么，却不能说。到了新冠疫情时，我对很多事情有很强烈的看法，于是上了 Twitter，但我被要求不能谈股票，只能谈非股票相关的社会话题。结果你也知道，只要谈社会问题，谁都会“惹麻烦”，于是我又离开了 Twitter。我最近又回到 Twitter，是因为我们注销了投资顾问注册资格，我不再管理那只对外资金池了，我只打算管理我自己的钱。主持人：也就是说，现在基本只有你自己的资金在运作。Michael Burry：对，大部分是我自己的钱。主持人：你为什么做出这个决定？Michael Burry：我认为现在股市的状况不妙，未来几年可能会很糟糕，可能会迎来一段类似 2000 年那样的长期熊市。但市场结构已经变化了。当年主要是对冲基金、共同基金、分别管理账户那一类机构，有许多管理人真正以主动方式管理资金、认真研究股票，从长期角度做投资。我当时虽然不知道自己在自闭症谱系上，但我感觉在这样的环境里，我是有“优势”的：我可以在主流人群心理之外，冷静地看问题，这也运作得不错。而今天，市场以被动资金为主，而且占比很高——被动资金超过 50%，指数基金林立。有人认为，真正由主动管理人长期思考个股的资金，不足 10%。问题在于，在美国市场里，如果未来出现下跌，它不会像 2000 年那样——那时有一大批被忽视的股票，即便纳斯达克崩了，那些股票还会走出自己的行情。现在，我认为整个市场会一体下跌，在美国很难靠持有多头仓位同时保护自己。这就是我决定退出对外管理的原因：基金在结构上必须有一定比例的多头仓位，而我不想再带着投资人经历一次这样的周期。当然，我关掉基金之后，立刻就把所有这些仓位为自己重新建了一遍。对 Palantir的看空逻辑主持人：同样的仓位。也就是说，你现在仍然持有这些仓位。我想具体谈谈这个组合。我之前在远处有注意到一些，但你来讲讲：有哪些关键信息是我没看到的？有人——比如 CNBC——拿到了你的 13F。上面显示你在 Palantir 上的仓位特别大，看起来非常庞大，但那其实是因为那是看跌期权，而且是大幅价外，执行价在 50 美元。也就是说，你只是按规定披露了基金的持仓信息，你并没有主动向外界“宣传”这个仓位，也没有四处对 Palantir 放话。这只是按监管要求被公开的一个仓位，对吧？Michael Burry：对。主持人：接着我看到的是：Palantir 的 CEO Alex Karp 开始公开抨击你，说你在买他公司股票的看跌期权。我印象中，在金融危机期间，当时摩根士丹利的 CEO John Mack 也做过类似的事，他把公司股价的问题归咎于做空者，监管部门还短暂禁止过一些股票的卖空。而在美国市场上，一旦有人开始把矛头对准做空者，往往是一个非常糟糕的信号。我当时心里想：“天啊，我绝对不想处在你现在那个位置。”你刚刚做了这么一笔交易，但他也确实激起了我的好奇心，我想弄明白你的这笔交易。你的赌注是：两年内，Palantir 的股价会大幅、大幅下跌。你觉得他们的业务里，有哪些是市场没有看懂的？Michael Burry：我的看法是：这家公司原先有一套应用软件，安装成本非常高，因为客户在买了软件之后，还得再雇他们的咨询顾问才能完成安装并学会使用。Palantir 在政府领域有一定的名声。政府合同这个生意很难做，但我觉得他们摸索出了门道，也拿到了一些合同。主持人：他们现在有多少收入来自政府合同？Michael Burry：这部分已经大幅下降了。原来几乎占绝大多数，现在则更平均了。因为在这轮 AI 基建潮中，他们基本上开始把自己推向企业客户——更准确地说，是企业主动来找他们。所有上市公司的管理层——董事会成员和 CEO——都觉得自己必须“搞点 AI 出来”，于是就出现了一种抢搭 AI 车的状态。现在他们总在强调自己是“唯一能做这件事的公司”，但 IBM 做的事本质上差不多。IBM 的相关业务规模实际上比 Palantir 大，而且并不主要依赖政府合同。政府合同通常利润并不高。IBM 内部在这块业务上其实做得很好，但在估值上却得不到像 Palantir 那样的“溢价”，尽管它的增长也很快，增速大致和 Palantir 差不多，或者说曾经差不多。换个说法：Palantir 出了大概五个亿万富翁，他们都是因为持有 Palantir 股票。而这家公司当时的收入大约是 40 亿美元，也就是说，“亿万富翁数量 / 公司收入（十亿美元计）”这个比率竟然大于 1，我之前从来没见过这种情况。主持人：这是最初吸引你关注 Palantir 的原因吗？Michael Burry：那只是个有趣的小细节。我当时心里想：“哇，他们怎么在这种体量下弄出五个亿万富翁？”在一个收入 40 亿美元的公司里，基于股票的薪酬几乎等于他们所有的利润。他们不得不用大量股票去支付那些做咨询的员工报酬，于是就不断用股权激励。然后公司再把这些股票回购掉。公司当然希望你在分析时给他们“加些分”，而华尔街通常的做法是：先看每股收益，再把基于股票的薪酬加回去，因为那是“非现金支出”，于是就把它加回盈利里。但我认为，GAAP 会计对待股权激励的方式，其实低估了它的真实成本。你可以看一家公司为了抵消稀释所回购股票花了多少钱，然后把这笔钱从现金流里扣掉。如果你用这种方式看 Palantir，它在历史上几乎没赚到什么真正意义上的钱。我基本上的结论是：你这家公司市值这么高，但实际上没赚到什么——或者说只赚到一点点利润——却已经造就了一堆亿万富翁。当前AI投资热潮与历史泡沫对比主持人：你在 2008 年时，对于次级房贷债券市场什么时候会开始崩盘，有一套自己的“时点”判断。那么这次针对 Palantir，你也有类似的时间判断吗？Michael Burry：这和 AI 咨询这件事有关。Palantir 和英伟达是这个星球上最幸运的两家公司，它们一开始都没真正生产专门为 AI 设计的产品。主持人：我知道。但它们现在却成了 AI 的两大“招牌”。Michael Burry：是。英伟达原本是一家不错的图形芯片公司。我其实认识它当时的 CFO，我们在 2015 年或 2016 年聊过。我当时做多了这只股票，还对她说：“你们做得很棒，我很欣赏你们的回购策略。”她的孩子还和我孩子在同一支篮球队。大概一两年后我买了这只股票，当时股价从 20 涨到 90，按后来的拆股折算，相当于现在的 0.4 美元。英伟达是很幸运的。第一次是因为加密货币挖矿需要 GPU。GPU 并不是为挖矿“定制”的，只是刚好能用。后来 AI 又出现了，情形几乎一模一样。在大约一年半到两年前，Palantir 还不是一家 AI 公司。基本上是 ChatGPT 出来之后，他们给原有的应用套了一个“AI 外壳”，然后继续卖配套的咨询服务，并把这一切都叫作 AI。其实现在每家公司都在这么干。主持人：那 AI 本身的“时点”呢？你有什么判断吗？Michael Burry：这就牵扯到一个问题：这轮泡沫会是什么样子？它和当年的“互联网泡沫”非常相似，但其实那轮并不完全是“互联网泡沫”，而更像是一场“数据传输泡沫”。当时大规模铺设光纤，而光纤需要路由器，路由器又需要更多光纤，就是这样互相推动，最后一切爆掉了。市场在 2000 年 3 月 10 日见顶，但思科在 2000 年那年的收入还增长了 55%，2001 年增长了 17%，因为资本开支还在继续。这家公司在股票市场见顶之后，大概又过了一年，业务层面才真正见顶。你可以看“净投资”，也就是资本支出减折旧。把这一指标拿来和名义 GDP 做对比，你就能跨不同时期进行比较。结果就会呈现出一座座“投资狂热的大山”。在以往每一轮这样的周期里，相关板块的股市见顶时，资本开支往往连一半都没走完。在多数情况下，资本开支本身都还没见顶。现在我们正处在资本开支加速上升的阶段。已经到了这么一个状态：只要你宣布在 AI 上增加 1 美元的资本支出，你的市值就能因此增加 3 美元。我们在 Oracle 身上看到过这一幕——那是一家巨型公司，却因为宣布了大规模、数千亿美元级别的投入计划而股价大涨 40%。他们宣布的是“预定订单”，但为了兑现这些订单，就得真正把钱花出去、把东西建起来，这个过程还在进行中。主持人：那我们现在大概处在什么位置？Michael Burry：我没法给出一个精确答案，因为这轮还没完全走完。我们现在的资本开支水平，和此前的几个高点相当：比如与页岩油革命时期相对于 GDP 的水平差不多，也接近互联网时代纳斯达克见顶时的水平。主持人：所以你觉得两年期的认沽期权就够了？Michael Burry：我觉得两年应该够。是的，我认为两年足够。如果你现在非要买点什么，我会说可以买医疗保健类的股票，它们现在非常不受待见。如果你手上持有一些已经涨了很多、表现非常好、现在几乎是“直线上升”、而你自己也觉得它有点估值过高的标的，那我认为这种东西可以考虑卖掉。谷歌搜索业务面临 AI 挑战主持人：我还想再问一个关于股市的问题。你持有伯克希尔·哈撒韦，而伯克希尔最近刚宣布——或者说被披露——它买入了大量谷歌股票。这个消息让你失望吗，还是你能理解他们的逻辑？Michael Burry：首先，我们并不知道这一定是巴菲特亲自买的。其次，在那一类公司里，谷歌一直是价值投资者最偏爱的一个。大家都说，它比其他几家要便宜，是相对价值上的“低估标的”，而且它毕竟是谷歌。但自从我开始用 ChatGPT 和 Claude 之后，我自己基本上不用谷歌了。谷歌搜索之所以神奇，在于它的成本极低。大多数搜索是无法变现的。大约 85% 的搜索都不是为了买东西、也和产品无关，比如：“哥伦布到底做了什么？”这种搜索根本没法变现，所以他们必须保证在这些查询上“不能亏太多钱”。AI 改变了这一点。AI 很昂贵。我经常跑一些查询，我知道每次查询的成本可能要几十美元。谷歌过去能把一次搜索的成本压到万分之几美分的水平。那个搜索业务就是他们的“金鹅”，基本上也是他们所有现金流的来源。关于大模型，还有一点：回看互联网泡沫，那是一场了不起的通信革命。如果你经历过 80 年代，再到 2000 年前后，那是两个完全不同的世界，互联网极大地改变了所有人的生活。但 AOL 断掉最后一个拨号上网用户，还是在去年或者今年年初。也就是说，在美国，互联网的普及其实很慢；在新加坡、首尔这种“单一城市国家”或高密度城市，普及是飞快的，但在美国，到金融危机的时候，仍然有很多人不上网，或者还停留在拨号上网阶段。当年网络连通性逐步提升的时候，人们有大量东西想在线上完成：想在线买东西（亚马逊由此成长），想在线社交，等等。而现在，对大语言模型来说，多数人已经能通过免费层获得自己想要的东西，而且渗透率已经非常高。对普通人来说，它们还能带来多少额外的东西？并不多。真正赚钱的会是开发者生态，而那里面确实有很多钱。但问题在于：愿意为大模型付费的人比例非常小，而且他们很可能永远都不需要付费，因为这类服务会被高度商品化、价格极低。短期内不愿押注“美国一定找不到出路”主持人：好了，我一会儿就放你走，不过我还想再问几个问题，想听听你的看法。是什么会触发一场美国的债务危机？你现在会特别关注美国政府的财政状况吗？你怎么看这些问题，又觉得未来会走向哪里？Michael Burry：预测这类事情本身就是难点。我常用一个比喻：“等卡斯特罗死不是一种策略。”人可能活很久。国家的力量也很强大，能做许多事情。美国有全球储备货币地位。显然，特朗普现在在世界各地都在“撒野”，但美国仍然是一个极为重要的国家。押注“美国一定找不到出路”，我短期内是不愿意做的。不过，我确实觉得现状很荒唐。我们从个人征的税大概是 4.5 万亿美元，从公司征的税大约是 4000 亿美元。你就算把公司税翻倍，也不过多 4000 亿美元，这又能改变什么？我们每年的利息支出大约是 1 万亿美元。利息负担已经很高了，再加上所有的福利项目。我们不像很多发达国家那样有很厚的社会安全垫，但即便如此，我们其实也已经负担不起做更多了。主持人：所以，你认为债务会一直涨、一直涨，但你不会去押注它“什么时候崩”？Michael Burry：不会，因为这是美国。主持人：你怎么看美联储的独立性？你在意吗？Michael Burry：我在这件事上可能有点“病态”的看法：如果特朗普开始直接操控美联储，那可能反而会变成美联储的终结，因为到那时候，不只是我，所有人都会讨厌它。拭目以待吧。我认为，美联储自 1914 年成立以来这百年间，做了很多伤害性的事情，我觉得我们并不需要美联储。我们不需要它。除非美联储能说清楚：他们为什么要降息？现在没有理由降息。通胀略有回升，经济在勉强“拖着走”，我们的中性利率不是 1%、也不是 0%、更不是特朗普想要的那个水平，我们的中性利率大概在 4% 左右，或者说就在当前水平附近。你要知道，一旦降息，所有依靠固定收益的储蓄群体就会被“干掉”。他们已经受苦太久了，现在才刚刚重新找回生活节奏。降息是有成本的。当你说要降息时，最好想清楚你在求的到底是什么。你可能一降息，反而因为债务状况太糟，收益率曲线会变得更陡。主持人：你刚才是说，你想废掉美联储？Michael Burry：是的。我认为美联储没做什么真正有益的事，它可能是世界上最容易的工作。主持人：那你想用什么来取代它？Michael Burry：我觉得美国财政部完全可以设立一个部门专门做这些决定。反正现在美联储已经在货币化财政部的债务了，它们几乎已经像是同一个部门。主持人：你的这种“制度悲观主义”，那你自己是把资产藏在哪里？你有黄金吗？Michael Burry：我从 2005 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