创富国际： 【深度】市值500亿！“量贩零食第一股”鸣鸣很忙港股IPO，腾讯贝莱德为何此时入局？

$鸣鸣很忙(01768)$ $万辰集团(300972)$ $蜜雪集团(02097)$

【投资要点速读】

• 🔥 资本顶流背书： 腾讯、淡马锡、贝莱德、富达四大顶级长线基金罕见抱团做基石，这一票投给了“消费平替”的确定性。

• ⚔️ 龙头地位确立： 门店数率先突破2.1万家，单店营收远超老二，属于典型的“赢家通吃”。

• 🚀 核心黑科技： 11.7天的库存周转天数，这不仅仅是卖货，是极致的资金周转效率。

• ⚠️ 必须关注的雷： 22.5亿巨额商誉悬顶，行业天花板逼近，加盟商利益博弈成最大隐忧。

2026年开年，港股消费板块终于迎来了一个大家伙。

“鸣鸣很忙”（旗下拥有零食很忙、赵一鸣零食）正式招股，顶着“量贩零食第一股”的光环，估值冲上500亿港元。在如今消费情绪复杂的环境下，一家卖几块钱一包辣条的公司，凭什么让全球顶级资本抢着送钱？

今天我们就扒开招股书，用硬核数据（不看表，直接看干货）对比一下它和老对手万辰集团（好想来），看看这只独角兽的成色到底如何。

一、 巅峰对决：鸣鸣很忙 VS 万辰集团

炒股要看龙头，但也得看对手。量贩零食赛道目前就是“双寡头”格局，但如果把两家的核心数据拆开揉碎了看，你会发现老大的壁垒比想象中要深。

1. 规模战：两万家店的压迫感 截至2025年底，鸣鸣很忙的门店总数已高达21,041家。相比之下，老二万辰集团（好想来）的门店数约为15,365家。

• 解读： 5000多家门店的差距，不仅仅是数量，更是对上游工厂的“议价权”。鸣鸣很忙一年几百亿的采购额，能把进货价压到地板，这是其低价还能赚钱的根本。

2. 赚钱能力：谁是利润之王？ 看GMV和营收，鸣鸣很忙2025年前三季度GMV狂揽661亿元，经调整净利润更是达到了惊人的18亿元。 而万辰集团虽然增速迅猛，但在绝对利润体量上仍处于追赶状态。鸣鸣很忙已经跑通了“低毛利、大规模、高利润”的飞轮，是行业内极少数实现大规模稳定盈利的企业。

3. 核心差异：库存周转的降维打击 这是招股书里最恐怖的一个数据：鸣鸣很忙的存货周转天数仅为11.7天。 这意味着什么？意味着货品从进仓库到卖出去，不到两周就转了一圈。而万辰集团及行业平均水平大约在30天以上。

• 解读： 这种接近“神话”的周转速度，让鸣鸣很忙资金利用率是对手的3倍。在零售业，周转就是生命线，这就是为什么机构愿意给它更高估值的原因。

二、 单店模型揭秘：效率 VS 承压

对于加盟连锁生意，“单店行不行”比“公司行不行”更重要。我们把两家的单店模型拆开来看，差距就显现了。

• 鸣鸣很忙（优等生模型）： 依靠“零食很忙”和“赵一鸣”的双品牌效应，其单店年化营收估算在450万-500万元之间。虽然毛利被总部压得很低（约9.3%），但因为卖得极快，加盟商的回本周期和现金流依然非常健康。

• 万辰集团（承压模型）： 数据显示，万辰系的单店年化营收约在300万-330万元左右。 更值得警惕的是趋势：随着门店加密，万辰的单店收入出现了同比下滑（2025年Q1数据尤为明显）。这意味着万辰正在经历“增收不增利”的阵痛，单店被分流情况较严重。

一句话总结：鸣鸣很忙的门店不仅更多，而且每一家店都比对手“更能打”。

三、 机构定价逻辑：买的是“中国版Costco”

为什么腾讯、淡马锡愿意给500亿估值？他们买的不是一家零食店，而是一个“硬折扣平台”。

鸣鸣很忙的商业模式不是靠赚差价，而是靠“总仓对总仓”的集采优势，把原本给经销商的利润挤出来。

• 上游：用600亿采购额倒逼工厂降价。

• 下游：用低价换取巨大流量。

这种模式极其类似美国的Costco或国内的蜜雪冰城：利润薄如纸，但规模大如天，护城河极深。

四、 必须冷静：风险在哪里？

虽然我看好它的龙头地位，但作为投资者，必须关注招股书里的几个隐忧：

1. 22.5亿的商誉悬顶： 公司账上挂着合并赵一鸣时产生的22.5亿元商誉。未来如果业绩增速放缓，这部分资产一旦减值，财报上的利润会瞬间“变脸”，直接吞噬当期收益。

2. 天花板就在眼前： 行业普遍预测国内量贩零食店的容纳极限在4-5万家。现在鸣鸣一家就占了2万家，加上万辰，市场已经很挤了。未来的增长必须靠下沉乡镇（消费力存疑）或出海（不确定性大）。

3. 加盟商的“博弈”： 为了维持上市后的高增长，总部必须不断加密开店。但新店开得越密，老加盟商的生意就越难做。如何平衡“总部吃肉”和“加盟商喝汤”，是上市后最大的雷点。

五、 投资策略与总结

结论：鸣鸣很忙是目前港股消费板块中，基本面最硬、确定性最高的标的之一。

• 打新策略： 建议积极申购。 有基石大佬锁仓，且又是行业绝对龙头，首日破发概率极低，大概率会有不错的溢价。

• 长期持有： 重点关注每个季度的“单店日均销售额”。只要这个数据不崩，它就是现金奶牛；一旦这个数据开始显著下滑，就是行业内卷加剧的信号，届时请果断离场。

免责声明：以上内容仅为市场信息分析，不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。

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