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AI颠覆式的革命，任何回调都是牛回头

AI暗雷！美科技巨头表外负债膨胀至3万亿美元，约为年资本开支的5倍

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14:15","market":"sg","language":"zh","title":"AI暗雷！美科技巨头表外负债膨胀至3万亿美元，约为年资本开支的5倍","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2660452534","media":"华尔街见闻","summary":"其核心构成为1.2万亿“未开始租约”与1.9万亿“采购承诺”，均可合法绕开资产负债表。这一数字约为美科技巨头过去一年合计资本支出6000亿美元的5倍。这笔天价账单绝大多数不可撤销且远超当前资本支出，一旦AI营收不及预期，这颗隐性“暗雷”将重创巨头财务状况。","content":"<html><head></head><body><blockquote><p>其核心构成为1.2万亿“未开始租约”与1.9万亿“采购承诺”，均可合法绕开资产负债表。这一数字约为美科技巨头过去一年合计资本支出6000亿美元的5倍。这笔天价账单绝大多数不可撤销且远超当前资本支出，一旦AI营收不及预期，这颗隐性“暗雷”将重创巨头财务状况。</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">美国科技巨头在AI基础设施上的真实财务承诺，远比公开披露的数字触目惊心。</p><p style=\"text-align: left;\">据《华尔街日报》8月18日报道，谷歌母公司Alphabet、Meta、微软、亚马逊、甲骨文、英伟达、博通、SpaceX及AMD等九家顶级科技公司，在最近一期证券文件附注中披露的<strong>表外承诺合计约3万亿美元，</strong>其中绝大部分与AI基础设施建设直接相关。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fb290d8c287ab5c8cf1a410859d969a7\" tg-width=\"814\" tg-height=\"934\"/></p><p style=\"text-align: left;\">这一数字约为上述公司过去一年合计资本支出6000亿美元的5倍，同时约为其未偿租约与长期借款余额的3倍。更令人警觉的是，<strong>这一规模在仅仅两个月内便较此前的约1.8万亿美元增长了约50%。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">这批隐性负债的核心构成，<strong>是约1.2万亿美元的&#34;未开始租约&#34;（uncommenced leases）以及约1.9万亿美元的&#34;采购承诺&#34;（purchase obligations）</strong>。根据现行会计准则，这两类支出义务在交割或付租前均无需计入资产负债表，得以合法游离于报表之外。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb9adf0f299744471c514269285c88a4\" tg-width=\"742\" tg-height=\"423\"/></p><p style=\"text-align: left;\">与此同时，华尔街见闻文章此前写道，据彭博8月15日报道，以&#34;剩余价值担保&#34;（Residual Value Guarantee，RVG）为载体的新型表外担保结构规模已达约700亿美元，英伟达、博通等芯片巨头以自身信用为客户融资背书，这批或有负债尚未被市场充分定价，令债券投资者愈发不安。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>Alphabet和亚马逊近期已相继出现自由现金流为负的情况——资本支出已超过经营现金流入。</strong>这意味着超大规模云计算商（hyperscaler）在可预见的未来将持续依赖资本市场融资，而3万亿美元的表外承诺一旦触发，将对原本被视为&#34;堡垒式&#34;资产负债表的科技公司造成深远冲击。</p><h2 id=\"id_908775754\" style=\"text-align: left;\">3万亿表外承诺：会计规则如何让巨额债务“消失”</h2><p style=\"text-align: left;\">《华尔街日报》的分析揭示，九家顶级科技公司的表外承诺之所以能合法绕开资产负债表，根源在于两类主流会计处理方式。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>第一类是&#34;未开始租约&#34;。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">以Meta在路易斯安那州建造的&#34;Hyperion&#34;数据中心项目为例——该项目占地相当于约1700个足球场——Meta最初签署了从2029年起为期四年、并可续租至20年的租约，同时承诺若提前退租则向债券持有人补足差额。</p><p style=\"text-align: left;\">由于Meta认为实际支付该担保款项的概率不高，故未在资产负债表上记录任何负债。根据会计准则，该租约义务在正式开始付租前可维持表外状态。Meta披露的此类&#34;未开始租约&#34;总承诺约为3470亿美元。</p><p style=\"text-align: left;\">《华尔街日报》统计，所有受分析公司的未开始租约合计已达约1.2万亿美元表外义务，较一年前披露的数字增长约4倍。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>第二类是&#34;采购承诺&#34;。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">数据中心需要大量硬件，包括用于训练和运行模型的英伟达芯片及存储芯片。为锁定供应商产能，科技公司普遍提前签署长期采购合同。根据会计规则，采购承诺在产品或服务交付前同样无需计入资产负债表。受分析公司的采购承诺合计约达1.9万亿美元。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>两类项目叠加，便构成了这颗约3万亿美元的&#34;定时炸弹&#34;的主体。</strong>即便营收始终未能如期兑现，已签署的采购合同和租约在大多数情况下均无法单方面取消。</p><h2 id=\"id_1926821459\" style=\"text-align: left;\">“剩余价值担保”：700亿表外或有负债悄然堆积</h2><p style=\"text-align: left;\">华尔街见闻文章写道，在上述大规模表外租约和采购承诺之外，一种名为&#34;剩余价值担保&#34;（RVG）的新型结构性安排正在AI融资生态中迅速扩张，规模已达约700亿美元，成为另一层鲜为人知的隐性风险。</p><p style=\"text-align: left;\">这套结构分三层运作：特殊目的载体（SPV）借款购买芯片，借款以AI公司的使用合同现金流作为支撑；若该AI公司停止付款，芯片被转租或出售用于偿债；若仍有缺口，则由担保方——通常为芯片制造商——补足差额。</p><p style=\"text-align: left;\">英伟达、博通等芯片巨头由此充当了最后的兜底人，但相关担保义务在其资产负债表上通常不作记录。Meta在相关文件中的表述印证了这一逻辑：<strong>&#34;RVG担保方付款概率不高，因此迄今未记录任何负债。&#34;</strong></p><p style=\"text-align: left;\">博通则将该逻辑延伸至代号&#34;Big Sky&#34;的项目——博通为一笔350亿美元的债务交易提供担保，Apollo全球管理和黑石集团等投资者出资购买定制AI芯片，再租赁给Anthropic使用，高级债务因此获得投资级评级，融资成本随之压低。</p><p style=\"text-align: left;\">美国银行策略师估算，博通旗下AI XPV平台到2029年中期可能累积3700亿美元的高级债务。</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">英伟达CEO黄仁勋表示，公司可能为相关机会提供最高25%的残值支持机制，并称&#34;逐案评估&#34;，目标是&#34;帮助释放一大批独立资本，同时保持有纪律的风险敞口&#34;。</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">英伟达上周宣布与贝莱德、高盛等六家美国投资机构达成5000亿美元融资合作，部分原因正是为了引入外部资本，缓解AI公司相互出资购买彼此产品的&#34;循环融资&#34;闭环困境。</p><h2 id=\"id_1908688491\" style=\"text-align: left;\">评级机构示警，债券市场难以定价</h2><p style=\"text-align: left;\">华尔街见闻文章还写道，评级机构对RVG结构的快速扩张已公开表达关切。</p><p style=\"text-align: left;\">穆迪在报告中指出，<strong>&#34;主要风险在于此类交易在短期内密集发生&#34;，并警告称博通或有义务的大幅增加&#34;即便其现有债务的杠杆率保持较低水平，也将限制博通的财务灵活性，并可能对公司信用状况形成压制&#34;。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">标普全球评级则将博通提供的残值支持定性为&#34;或有债务类义务&#34;，并明确表示将把这部分纳入调整后的债务计算。</p><p style=\"text-align: left;\">债券投资者的核心焦虑在于：<strong>这批表外或有负债究竟何时会转化为报表内的真实损失？</strong>DoubleLine投资组合经理Mariya Entina直言：</p><p style=\"text-align: left;\">&#34;这就像在钻系统的空子，试图从评级机构那里获得优待，以拿到尽可能高的评级……我们正在进入金融工程的时代。当你搞金融工程，你就是在掩盖财务现实。&#34;</p><p style=\"text-align: left;\">CreditSights分析师则将英伟达的残值支持比作&#34;卖出一个看跌期权&#34;，并指出&#34;这是顺周期的，在繁荣阶段几乎没有成本，但在严重下行中，当客户违约、硬件市值下跌时，它就变得最为关键&#34;。</p><p style=\"text-align: left;\">TCW全球信贷联席主管Brian Gelfand表示：</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">&#34;这不是普通的投资级信贷承销，它远比那复杂得多。鉴于表外性质，尾部风险是偏高的。&#34;</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">也有市场参与者持相对乐观的立场。Janus Henderson Investors全球多板块及企业信贷主管John Lloyd认为，触发残值支持需要极端条件。</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">&#34;你必须看到Token使用量的增长率断崖式下跌，而这根本不是我们正在看到的情况&#34;，并强调这些公司&#34;并非试图隐藏或有负债，而是试图为其融资&#34;。</p></blockquote><h2 id=\"id_3102559975\" style=\"text-align: left;\">多空分歧：需求持续还是“繁荣-萧条”周期</h2><p style=\"text-align: left;\">对这批表外负债是否构成系统性风险，市场存在明显分歧。</p><p style=\"text-align: left;\">乐观一方认为，AI工具需求持续飙升已推升股市、造成核心硬件短缺，这本身是未来数年需求强劲的有力佐证，科技公司将有足够的现金流覆盖全部账单。</p><p style=\"text-align: left;\">悲观一方的逻辑则集中于两重风险：</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\"><strong>其一</strong>，采购承诺和已签署租约绝大部分不可撤销，无论收入是否兑现，账单必须支付；</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>其二</strong>，中国开源模型正以远低于前沿模型的价格提供接近水平的性能，若企业和消费者大规模转向这些廉价替代品，超大规模云计算商的利润将面临系统性压缩，而基础设施账单却无法回头。</p><p style=\"text-align: left;\">据悉，相关token价格在过去数周内已累计下跌逾50%。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2430f08ee61bef7ca478e3addb13a7b3\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"519\"/></p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">从结构层面看，<strong>当前的危险在于时序错配与信息不透明的叠加</strong>：资本开支承诺已先于营收和自由现金流到位；大量折旧成本尚在递延，一旦在建工程陆续转固，将形成集中的利润压力；而由于各公司在表外负债的分类与披露上标准不一，任何跨公司的真实杠杆比较都面临天然的不确定性，令投资者难以完整评估整体风险敞口。</p><p style=\"text-align: left;\">正如分析人士所指出的，这批负债目前还不构成迫在眉睫的偿付危机，但它们是一套时机与披露的错位——一堵递延折旧的高墙，和一张尚未见底的账单。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>AI暗雷！美科技巨头表外负债膨胀至3万亿美元，约为年资本开支的5倍</title>\n<style 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class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb9adf0f299744471c514269285c88a4\" tg-width=\"742\" tg-height=\"423\"/></p><p style=\"text-align: left;\">与此同时，华尔街见闻文章此前写道，据彭博8月15日报道，以&#34;剩余价值担保&#34;（Residual Value Guarantee，RVG）为载体的新型表外担保结构规模已达约700亿美元，英伟达、博通等芯片巨头以自身信用为客户融资背书，这批或有负债尚未被市场充分定价，令债券投资者愈发不安。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>Alphabet和亚马逊近期已相继出现自由现金流为负的情况——资本支出已超过经营现金流入。</strong>这意味着超大规模云计算商（hyperscaler）在可预见的未来将持续依赖资本市场融资，而3万亿美元的表外承诺一旦触发，将对原本被视为&#34;堡垒式&#34;资产负债表的科技公司造成深远冲击。</p><h2 id=\"id_908775754\" style=\"text-align: left;\">3万亿表外承诺：会计规则如何让巨额债务“消失”</h2><p style=\"text-align: left;\">《华尔街日报》的分析揭示，九家顶级科技公司的表外承诺之所以能合法绕开资产负债表，根源在于两类主流会计处理方式。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>第一类是&#34;未开始租约&#34;。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">以Meta在路易斯安那州建造的&#34;Hyperion&#34;数据中心项目为例——该项目占地相当于约1700个足球场——Meta最初签署了从2029年起为期四年、并可续租至20年的租约，同时承诺若提前退租则向债券持有人补足差额。</p><p style=\"text-align: left;\">由于Meta认为实际支付该担保款项的概率不高，故未在资产负债表上记录任何负债。根据会计准则，该租约义务在正式开始付租前可维持表外状态。Meta披露的此类&#34;未开始租约&#34;总承诺约为3470亿美元。</p><p style=\"text-align: left;\">《华尔街日报》统计，所有受分析公司的未开始租约合计已达约1.2万亿美元表外义务，较一年前披露的数字增长约4倍。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>第二类是&#34;采购承诺&#34;。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">数据中心需要大量硬件，包括用于训练和运行模型的英伟达芯片及存储芯片。为锁定供应商产能，科技公司普遍提前签署长期采购合同。根据会计规则，采购承诺在产品或服务交付前同样无需计入资产负债表。受分析公司的采购承诺合计约达1.9万亿美元。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>两类项目叠加，便构成了这颗约3万亿美元的&#34;定时炸弹&#34;的主体。</strong>即便营收始终未能如期兑现，已签署的采购合同和租约在大多数情况下均无法单方面取消。</p><h2 id=\"id_1926821459\" style=\"text-align: left;\">“剩余价值担保”：700亿表外或有负债悄然堆积</h2><p style=\"text-align: left;\">华尔街见闻文章写道，在上述大规模表外租约和采购承诺之外，一种名为&#34;剩余价值担保&#34;（RVG）的新型结构性安排正在AI融资生态中迅速扩张，规模已达约700亿美元，成为另一层鲜为人知的隐性风险。</p><p style=\"text-align: left;\">这套结构分三层运作：特殊目的载体（SPV）借款购买芯片，借款以AI公司的使用合同现金流作为支撑；若该AI公司停止付款，芯片被转租或出售用于偿债；若仍有缺口，则由担保方——通常为芯片制造商——补足差额。</p><p style=\"text-align: left;\">英伟达、博通等芯片巨头由此充当了最后的兜底人，但相关担保义务在其资产负债表上通常不作记录。Meta在相关文件中的表述印证了这一逻辑：<strong>&#34;RVG担保方付款概率不高，因此迄今未记录任何负债。&#34;</strong></p><p style=\"text-align: left;\">博通则将该逻辑延伸至代号&#34;Big Sky&#34;的项目——博通为一笔350亿美元的债务交易提供担保，Apollo全球管理和黑石集团等投资者出资购买定制AI芯片，再租赁给Anthropic使用，高级债务因此获得投资级评级，融资成本随之压低。</p><p style=\"text-align: left;\">美国银行策略师估算，博通旗下AI XPV平台到2029年中期可能累积3700亿美元的高级债务。</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">英伟达CEO黄仁勋表示，公司可能为相关机会提供最高25%的残值支持机制，并称&#34;逐案评估&#34;，目标是&#34;帮助释放一大批独立资本，同时保持有纪律的风险敞口&#34;。</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">英伟达上周宣布与贝莱德、高盛等六家美国投资机构达成5000亿美元融资合作，部分原因正是为了引入外部资本，缓解AI公司相互出资购买彼此产品的&#34;循环融资&#34;闭环困境。</p><h2 id=\"id_1908688491\" style=\"text-align: left;\">评级机构示警，债券市场难以定价</h2><p style=\"text-align: left;\">华尔街见闻文章还写道，评级机构对RVG结构的快速扩张已公开表达关切。</p><p style=\"text-align: left;\">穆迪在报告中指出，<strong>&#34;主要风险在于此类交易在短期内密集发生&#34;，并警告称博通或有义务的大幅增加&#34;即便其现有债务的杠杆率保持较低水平，也将限制博通的财务灵活性，并可能对公司信用状况形成压制&#34;。</strong></p><p style=\"text-align: left;\">标普全球评级则将博通提供的残值支持定性为&#34;或有债务类义务&#34;，并明确表示将把这部分纳入调整后的债务计算。</p><p style=\"text-align: left;\">债券投资者的核心焦虑在于：<strong>这批表外或有负债究竟何时会转化为报表内的真实损失？</strong>DoubleLine投资组合经理Mariya Entina直言：</p><p style=\"text-align: left;\">&#34;这就像在钻系统的空子，试图从评级机构那里获得优待，以拿到尽可能高的评级……我们正在进入金融工程的时代。当你搞金融工程，你就是在掩盖财务现实。&#34;</p><p style=\"text-align: left;\">CreditSights分析师则将英伟达的残值支持比作&#34;卖出一个看跌期权&#34;，并指出&#34;这是顺周期的，在繁荣阶段几乎没有成本，但在严重下行中，当客户违约、硬件市值下跌时，它就变得最为关键&#34;。</p><p style=\"text-align: left;\">TCW全球信贷联席主管Brian Gelfand表示：</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">&#34;这不是普通的投资级信贷承销，它远比那复杂得多。鉴于表外性质，尾部风险是偏高的。&#34;</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">也有市场参与者持相对乐观的立场。Janus Henderson Investors全球多板块及企业信贷主管John Lloyd认为，触发残值支持需要极端条件。</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">&#34;你必须看到Token使用量的增长率断崖式下跌，而这根本不是我们正在看到的情况&#34;，并强调这些公司&#34;并非试图隐藏或有负债，而是试图为其融资&#34;。</p></blockquote><h2 id=\"id_3102559975\" style=\"text-align: left;\">多空分歧：需求持续还是“繁荣-萧条”周期</h2><p style=\"text-align: left;\">对这批表外负债是否构成系统性风险，市场存在明显分歧。</p><p style=\"text-align: left;\">乐观一方认为，AI工具需求持续飙升已推升股市、造成核心硬件短缺，这本身是未来数年需求强劲的有力佐证，科技公司将有足够的现金流覆盖全部账单。</p><p style=\"text-align: left;\">悲观一方的逻辑则集中于两重风险：</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\"><strong>其一</strong>，采购承诺和已签署租约绝大部分不可撤销，无论收入是否兑现，账单必须支付；</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>其二</strong>，中国开源模型正以远低于前沿模型的价格提供接近水平的性能，若企业和消费者大规模转向这些廉价替代品，超大规模云计算商的利润将面临系统性压缩，而基础设施账单却无法回头。</p><p style=\"text-align: left;\">据悉，相关token价格在过去数周内已累计下跌逾50%。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2430f08ee61bef7ca478e3addb13a7b3\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"519\"/></p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">从结构层面看，<strong>当前的危险在于时序错配与信息不透明的叠加</strong>：资本开支承诺已先于营收和自由现金流到位；大量折旧成本尚在递延，一旦在建工程陆续转固，将形成集中的利润压力；而由于各公司在表外负债的分类与披露上标准不一，任何跨公司的真实杠杆比较都面临天然的不确定性，令投资者难以完整评估整体风险敞口。</p><p style=\"text-align: left;\">正如分析人士所指出的，这批负债目前还不构成迫在眉睫的偿付危机，但它们是一套时机与披露的错位——一堵递延折旧的高墙，和一张尚未见底的账单。</p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/2578fef036607345dce47cc401e172a3","relate_stocks":{"FIDU":"Fidelity MSCI Industrials Index","BK4588":"碎股","ARTY":"ISHARES FUTURE AI & TECH ETF","MSFT":"微软","CHAT":"ROUNDHILL GENERATIVE AI & TECHNOLOGY ETF","XLIX":"Corgi U.S. Industrials 2x Daily ETF","PSCI":"Invesco S&P SmallCap Industrials ETF","VTHR":"Vanguard Russell 3000 ETF","QTOC":"Innovator Growth Accelerated Plus ETF - October","DVIN":"WEBs Defined Volatility XLI ETF","TSLA":"特斯拉","IYJ":"iShares U.S. Industrials ETF","UXI":"ProShares Ultra Industrials","NVDA":"英伟达","AAPL":"苹果","VIS":"Vanguard Industrials ETF","BK4585":"ETF&股票定投概念","META":"Meta Platforms, Inc.","XMAG":"Defiance Large Cap ex-Mag 7 ETF","PJFM":"PGIM Jennison Focused Mid-Cap ETF","MADE":"iShares U.S. Manufacturing ETF","AIPO":"Defiance AI and Power Infrastructure 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Guarantee，RVG）为载体的新型表外担保结构规模已达约700亿美元，英伟达、博通等芯片巨头以自身信用为客户融资背书，这批或有负债尚未被市场充分定价，令债券投资者愈发不安。Alphabet和亚马逊近期已相继出现自由现金流为负的情况——资本支出已超过经营现金流入。这意味着超大规模云计算商（hyperscaler）在可预见的未来将持续依赖资本市场融资，而3万亿美元的表外承诺一旦触发，将对原本被视为\"堡垒式\"资产负债表的科技公司造成深远冲击。3万亿表外承诺：会计规则如何让巨额债务“消失”《华尔街日报》的分析揭示，九家顶级科技公司的表外承诺之所以能合法绕开资产负债表，根源在于两类主流会计处理方式。第一类是\"未开始租约\"。以Meta在路易斯安那州建造的\"Hyperion\"数据中心项目为例——该项目占地相当于约1700个足球场——Meta最初签署了从2029年起为期四年、并可续租至20年的租约，同时承诺若提前退租则向债券持有人补足差额。由于Meta认为实际支付该担保款项的概率不高，故未在资产负债表上记录任何负债。根据会计准则，该租约义务在正式开始付租前可维持表外状态。Meta披露的此类\"未开始租约\"总承诺约为3470亿美元。《华尔街日报》统计，所有受分析公司的未开始租约合计已达约1.2万亿美元表外义务，较一年前披露的数字增长约4倍。第二类是\"采购承诺\"。数据中心需要大量硬件，包括用于训练和运行模型的英伟达芯片及存储芯片。为锁定供应商产能，科技公司普遍提前签署长期采购合同。根据会计规则，采购承诺在产品或服务交付前同样无需计入资产负债表。受分析公司的采购承诺合计约达1.9万亿美元。两类项目叠加，便构成了这颗约3万亿美元的\"定时炸弹\"的主体。即便营收始终未能如期兑现，已签署的采购合同和租约在大多数情况下均无法单方面取消。“剩余价值担保”：700亿表外或有负债悄然堆积华尔街见闻文章写道，在上述大规模表外租约和采购承诺之外，一种名为\"剩余价值担保\"（RVG）的新型结构性安排正在AI融资生态中迅速扩张，规模已达约700亿美元，成为另一层鲜为人知的隐性风险。这套结构分三层运作：特殊目的载体（SPV）借款购买芯片，借款以AI公司的使用合同现金流作为支撑；若该AI公司停止付款，芯片被转租或出售用于偿债；若仍有缺口，则由担保方——通常为芯片制造商——补足差额。英伟达、博通等芯片巨头由此充当了最后的兜底人，但相关担保义务在其资产负债表上通常不作记录。Meta在相关文件中的表述印证了这一逻辑：\"RVG担保方付款概率不高，因此迄今未记录任何负债。\"博通则将该逻辑延伸至代号\"Big Sky\"的项目——博通为一笔350亿美元的债务交易提供担保，Apollo全球管理和黑石集团等投资者出资购买定制AI芯片，再租赁给Anthropic使用，高级债务因此获得投资级评级，融资成本随之压低。美国银行策略师估算，博通旗下AI XPV平台到2029年中期可能累积3700亿美元的高级债务。英伟达CEO黄仁勋表示，公司可能为相关机会提供最高25%的残值支持机制，并称\"逐案评估\"，目标是\"帮助释放一大批独立资本，同时保持有纪律的风险敞口\"。英伟达上周宣布与贝莱德、高盛等六家美国投资机构达成5000亿美元融资合作，部分原因正是为了引入外部资本，缓解AI公司相互出资购买彼此产品的\"循环融资\"闭环困境。评级机构示警，债券市场难以定价华尔街见闻文章还写道，评级机构对RVG结构的快速扩张已公开表达关切。穆迪在报告中指出，\"主要风险在于此类交易在短期内密集发生\"，并警告称博通或有义务的大幅增加\"即便其现有债务的杠杆率保持较低水平，也将限制博通的财务灵活性，并可能对公司信用状况形成压制\"。标普全球评级则将博通提供的残值支持定性为\"或有债务类义务\"，并明确表示将把这部分纳入调整后的债务计算。债券投资者的核心焦虑在于：这批表外或有负债究竟何时会转化为报表内的真实损失？DoubleLine投资组合经理Mariya Entina直言：\"这就像在钻系统的空子，试图从评级机构那里获得优待，以拿到尽可能高的评级……我们正在进入金融工程的时代。当你搞金融工程，你就是在掩盖财务现实。\"CreditSights分析师则将英伟达的残值支持比作\"卖出一个看跌期权\"，并指出\"这是顺周期的，在繁荣阶段几乎没有成本，但在严重下行中，当客户违约、硬件市值下跌时，它就变得最为关键\"。TCW全球信贷联席主管Brian Gelfand表示：\"这不是普通的投资级信贷承销，它远比那复杂得多。鉴于表外性质，尾部风险是偏高的。\"也有市场参与者持相对乐观的立场。Janus Henderson Investors全球多板块及企业信贷主管John Lloyd认为，触发残值支持需要极端条件。\"你必须看到Token使用量的增长率断崖式下跌，而这根本不是我们正在看到的情况\"，并强调这些公司\"并非试图隐藏或有负债，而是试图为其融资\"。多空分歧：需求持续还是“繁荣-萧条”周期对这批表外负债是否构成系统性风险，市场存在明显分歧。乐观一方认为，AI工具需求持续飙升已推升股市、造成核心硬件短缺，这本身是未来数年需求强劲的有力佐证，科技公司将有足够的现金流覆盖全部账单。悲观一方的逻辑则集中于两重风险：其一，采购承诺和已签署租约绝大部分不可撤销，无论收入是否兑现，账单必须支付；其二，中国开源模型正以远低于前沿模型的价格提供接近水平的性能，若企业和消费者大规模转向这些廉价替代品，超大规模云计算商的利润将面临系统性压缩，而基础设施账单却无法回头。据悉，相关token价格在过去数周内已累计下跌逾50%。从结构层面看，当前的危险在于时序错配与信息不透明的叠加：资本开支承诺已先于营收和自由现金流到位；大量折旧成本尚在递延，一旦在建工程陆续转固，将形成集中的利润压力；而由于各公司在表外负债的分类与披露上标准不一，任何跨公司的真实杠杆比较都面临天然的不确定性，令投资者难以完整评估整体风险敞口。正如分析人士所指出的，这批负债目前还不构成迫在眉睫的偿付危机，但它们是一套时机与披露的错位——一堵递延折旧的高墙，和一张尚未见底的账单。","news_type":1,"symbols_score_info":{"VIS":1.5,"PJFM":1.5,"REGS":1.5,"AIPO":1.5,"TSLA":0.6,"CHAT":1.5,"QTOC":1.5,"NVDA":0.6,"ARTY":1.5,"XLII":1.5,"UXI":1.5,"IYJ":1.5,"DVIN":1.5,"MADE":1.5,"META":0.6,"XLIX":1.5,"FRTY":1.5,"XMAG":1.5,"TRUI":1.5,"MSFT":0.6,"AAPL":0.6,"FIDU":1.5,"PSCI":1.5,"GOOG":0.6,"AGIX":1.5,"VTHR":1.5}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":85,"commentLimit":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"symbols":[],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"andRepostAutoSelectedFlag":false,"upFlag":false,"length":33,"optionInvolvedFlag":false,"subscribersOnly":false,"subscribersOnlyAccessible":false,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"isTiger":false,"isWeiXinMini":false,"url":"/m/post/598162009149464"}