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子君18

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2021-08-01

小米，加油！争取年底干掉三星，股价冲上40元高位，发财全靠你了！！！

小米之家空降伦敦：开业首日顾客排队人数创新纪录

2021-07-18

受益非浅，感谢专业分析！

为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际(00981)不涨？

2021-05-27

贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。

@纳斯达克女神经:贾跃亭和他的三个接盘侠

2021-05-14

房企调整是大势所趋！！多元化看样子是更多人的选择。

地产大佬的成绩单：钱难赚，债难还

2021-04-08

恒大正走向一个恒强的新世代的路上，加油！！

@一勺言:一勺言｜地产行业第一个万亿市值平台

2021-04-07

值得一读

抱歉，原内容已删除

2021-04-07

文章不错！

抱歉，原内容已删除

2021-04-07

问题是我没抓住！

Archegos爆仓概念股涨幅扩大，跟谁学涨超14%

2021-04-06

$京东(JD)$涨起来！！！

2021-04-05

理想怎么走？？留？

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-</p><p>转载请注明出处：快科技</p><p>#小米#小米之家</p><p>责任编辑：振亭</p></article></body></html>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>小米之家空降伦敦：开业首日顾客排队人数创新纪录</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ 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class=\"title\">\n小米之家空降伦敦：开业首日顾客排队人数创新纪录\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n2021-07-31 20:04 北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<a href=http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021073120073079daadc9&s=b><strong>快科技</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>小米之家在海外众多地区上线，一举俘获了海外消费者的心，销售场面异常火爆，今天，小米集团董事长兼CEO雷军发文表示，小米之家空降英国伦敦。雷军表示，最近，伦敦市区西田购物中心（Westfield）小米之家正式开业，面积180平米。据当地媒体报道，开业首日在小米之家门口排队的顾客人数便创下全商场的历史最高记录。目前小米拥有全球最大的消费级IoT智能互联平台，有着丰富的生态产品。而海外IoT市场拥有着...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021073120073079daadc9&s=b\">Web 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-转载请注明出处：快科技#小米#小米之家责任编辑：振亭","news_type":1,"symbols_score_info":{"48657":0.6,"48708":0.6,"48730":0.6,"48736":0.6,"48754":0.6,"01810":1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3684,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":179518982,"gmtCreate":1626562562946,"gmtModify":1626562562946,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"受益非浅，感谢专业分析！","listText":"受益非浅，感谢专业分析！","text":"受益非浅，感谢专业分析！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/179518982","repostId":"2151937502","repostType":2,"repost":{"id":"2151937502","kind":"news","pubTimestamp":1626441240,"share":"https://ttm.financial/m/news/2151937502?lang=&edition=full","pubTime":"2021-07-16 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href=\"https://laohu8.com/S/00981\">中芯国际</a>的资本市场表现与它在芯片行业的江湖地位（参考：《中芯国际的攻“芯”术》）相去甚远。那么，海豚君对中芯国际研究的下半部分，主要就以下几个市场关注度比较高的核心问题：</p><p>为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际不涨？</p><p>晶圆制造与行业周期的关系如何？</p><p>在众多晶圆制造厂中，中芯国际最类似于谁？</p><p>中芯国际的投资价值及估值如何判断？</p><p>以下是详细内容：</p><p><strong>一</strong><strong>为什么其他半导体制造公司都在涨</strong><strong>而中芯国际不涨？</strong></p><p>台积电自身具有技术和产能的绝对领先，在全球<span>资产</span>中都极具稀缺性，但除台积电外，中芯国际的表现同样远不如联电、华虹半导体、华润微等行业其他公司。<strong>这里除了上篇中提到的中美摩擦对中芯国际影响外，海豚君注意到还有行业周期以及公司的因素。</strong></p><p><strong>1.1本轮行业周期性的向上表现，8寸优于12寸</strong></p><p>智能汽车中使用的模拟芯片、功率器件等主要集中于8寸片的成熟工艺制程。随着智能汽车端的需求增加，供需紧张在8寸晶圆上表现更为明显。</p><p>从价格表现上，8寸晶圆基本回到了19Q3价格水平（参照华虹半导体8寸出货价），而12寸晶圆尚未回到同期价格（参照联电12寸出货价）；</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211707731d2460z51k6n36mb\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>1.2各公司产能分布的差异，中芯国际8寸占比相对较小</strong></p><p>从产能端看，华润微的产能只有6寸和8寸，产能100%集中于成熟工艺；华虹半导体从2019年底开始量产12寸片。</p><p>目前12寸的营收占比不足20%，8寸占比仍达到80%以上。相比之下，中芯国际8寸晶圆在营收占比仅有40%有余，在本次主要以8寸晶圆价格上涨的过程中受益程度小于华虹半导体、华润微；</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211718700d246ie90o2muvib\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>1.3资本开支的差异，影响了价格上涨对业绩端的显现</strong></p><p>随着中芯国际的产能扩充，尤其在在先进制程方面的投入，公司整体资本开支上扬带动折旧摊销的增加。</p><p>折旧摊销的增加，在成本结构中提高了单位固定成本，晶圆制造端价格上涨对业绩端的影响被提高的固定成本部分稀释。</p><p>而反观其他主要的8寸晶圆制造公司，大部分早期晶圆产线的折旧摊销影响已经减弱。在没有较高资本开支的情况下，晶圆制造端价格对业绩的弹性相对显现。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211724357d246h9kxjndtzvj\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>二</strong><strong>半导体的周期性</strong></p><p><strong>2.1行业发展维度</strong></p><p><strong>半导体的发展经历过“PC——手机——IoT、汽车、AI”三个时期，行业发展上呈现规模不断成长的趋势。当一个应用进入瓶颈期后，新应用的出现重新接力成长。</strong></p><p>1981年<a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a>推出第一台个人电脑开始，全球半导体行业进入了PC时代。经历了近20年的发展，PC市场进入了稳定期，全球半导体市场也出现了相应的下滑。</p><p>随后手机的出现进行了接力，再一次推动了半导体行业的向上发展。</p><p>随着3G/4G手机渗透率的提升，2015年手机出货量也遇到了成长的天花板，半导体行业规模进入阶段平台期。</p><p>最近两年IoT、汽车、AI等新应用的出现，给半导体行业提供了新成长动力。<strong>从行业维度看，目前半导体仍处于IoT、汽车、AI等应用接力的新成长阶段中。在下游应用未进入瓶颈期前，半导体行业市场规模仍将继续成长。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211725242d2469liiu7qer9k\"/><p>来源：WSTS，<a href=\"https://laohu8.com/S/601995\">中金公司</a>，海豚投研</p><p><strong>2.2周期维度</strong></p><p><strong>目前全球主流晶圆制造主要集中在8寸晶圆和12寸晶圆市场，由于2种尺寸晶圆市场的差异，对行业周期与产品价格有不同的影响。</strong></p><p><strong>8寸晶圆的市场格局分散，在周期性中表现较为明显；12寸晶圆市场集中度高，技术领先有望穿越周期。</strong>定价方面，8寸晶圆由于市场化的特征，价格主要由供需关系决定；12寸晶圆，有能力量产的厂商较少，话语权相对集中。</p><p>尤其在先进制程工艺方面，全球仅有几家厂商有能力量产，定价权主要握在领先厂商手中，技术的领先带来更高的盈利能力有望超越周期。</p><p><strong>1）8寸晶圆市场：格局分散、市场化定价，周期明显</strong></p><p>8寸晶圆市场，主要面向90nm以上的成熟工艺节点。1990年IBM联合西门子就建立了全球第一条8寸晶圆生产线，1990-2008年间8寸晶圆产线已经迎来一波扩产建设的高峰。</p><p><strong>8寸晶圆生产线的工艺相对成熟以及资本门槛较低，很多厂商都进入了8寸晶圆生产市场，使得整体市场化集中度较低。</strong>全球前五大8寸晶圆厂产能合计仅占34%，而全球前十大8寸晶圆厂产能也不过54%。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211727028d246ugrmj3orxma\"/><p>来源：IC Sights，海豚投研</p><p><strong>市场格局分散，8寸晶圆制造行业受周期性影响较大。</strong>从全球半导体销售情况以及8寸晶圆产能利用率（参考华虹）看，两者存在相对明显的正向相关关系。8寸晶圆产能利用率受整个半导体销售景气度的影响。</p><p>从去年二季度开始，全球半导体销售额环比一直呈现正向增长，同时8寸晶圆的产能利用率也从当季开始稳步提升并维持在100%以上的高位水平。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211727720d246lx40u6dsl9y\"/><p>来源：WSTS，公司公告，海豚投研</p><p><strong>新应用场景催动需求爆发，8寸晶圆扩产不足加剧行业供需差。</strong></p><p><strong>需求端：</strong>8寸晶圆主要用于成熟制程工艺的MOSFET等功率器件、模拟芯片等。2020年8寸晶圆下游主要应用领域汽车、工业、智能手机、IoT领域，其中汽车占比位列第一（33%）。</p><p><strong>新能源车的快速发展提升了对相应半导体器件的需求，新冠疫情的影响也促使下游厂商有更高的备货要求以保证芯片供应安全。</strong></p><p><strong>供给端：</strong><strong>作为被逐步淘汰中的落后产能</strong>，全球8寸晶圆厂商从2007年的76家削减到2020年末的63家，一些厂商陆续退出了8寸晶圆的市场。过去十余年，8寸晶圆产能方面也没有出现较大增长。</p><p>全球8寸晶圆产能在2007年6300万片的产能峰值后，受经济危机影响骤减至2009年的5200万片，经历了近8年的增长2017年才重新回到6300万片以上的全球产能。</p><p><strong>8寸晶圆产能增长缓慢的原因：</strong></p><p><strong>a）厂商投资8寸产线的意愿减弱。</strong>由于12寸晶圆比8寸晶圆有更大的可用面积，在于芯片生产中可以提升效率降低成本。厂商将一部分产能从8寸片转向12寸片，降低了对8寸产线的投资意愿；</p><p><strong>b）设备厂减少了8寸设备的生产。</strong>由于对8寸产线投资意愿的减弱，设备厂将重心聚焦在12寸设备的开发和生产。8寸晶圆的扩产设备主要来自于二手市场，但由于行业的发展市场上的二手设备存量减少。</p><p>譬如，<strong>二手设备供应商SurplusGlobal近期表示，行业需要2000-3000台新的或翻新8英寸设备来满足8英寸晶圆厂的需求，但目前可用8英寸设备不到500台，存在较大的供需缺口。</strong></p><p><strong>2）12寸晶圆市场：市场集中度高，前十厂商包揽9成产能</strong></p><p>12寸晶圆市场，主要面向90nm及以下14nm以上的成熟工艺节点。</p><p>12寸晶圆生产线相比8寸具有更高的门槛，全球目前仅有28家厂商具有12寸晶圆生产能力（8寸厂商有63家），因此<strong>市场集中度较高，全球前五大12寸晶圆厂产能合计占74%，而全球前十大12寸晶圆厂产能已超过91%。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211733906d246j2uq15edy0q\"/><p>来源：IC Sights，海豚投研</p><p><strong>市场格局相对集中，12寸晶圆制造行业受周期性影响程度较小。</strong>从全球半导体销售额与12寸晶圆产能利用率（参照联电）看，12寸晶圆受一定的周期因素影响但是整体相关性弱于8寸晶圆。</p><p>12寸晶圆前5大厂商掌握了70%以上的产能，话语权掌握在少数厂商中，市场化定价程度弱于8寸片。</p><img src=\"http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/b36e9e2b36f4958d4f76cbac2fe9d570.jpg\"/><p>来源：WSTS，公司公告，海豚投研</p><p><strong>受益于本轮行业周期景气度上行，12寸晶圆各季度的产能利用率（参照联电）持续提升已经达到满产的新峰值。</strong>对摄像功能的追求以及IoT等下游的需求增长，主要带动12寸晶圆的40-65nm工艺下CIS芯片、Nor flash等需求的增长。</p><p>此外汽车芯片需求的增长迫使部分原8寸产品进行转单，12寸晶圆部分产能承接8寸片的转单需求。对晶圆产能需求的增长，推升了行业产能利用率水平。</p><p><strong>12寸晶圆厂商和产能，在中国大陆具有极度稀缺性。</strong>虽然中国大陆地区在全球晶圆产能中已经成长至15%的占有率，而单看12寸晶圆的产能情况非常严峻，中国大陆地区仅有10%左右的占有率。</p><p>而且在这10%的全球占有率中，还有外国在华厂商和中国厂商，而中国大陆主要晶圆制造厂中能规模量产12寸片的仅有<strong>中芯国际和华虹</strong>。</p><p>随着中国大陆一系列芯片设计厂的发展，以及国产自主可控的需求下，中国大陆厂商的12寸晶圆产能显得更为稀缺。</p><p><strong>2.3先进制程市场：极少玩家，领先厂商定价</strong></p><p>先进制程市场，同样在12寸晶圆上但主要是面向14nm及以下的制程工艺。<strong>相比于12寸晶圆市场的20余家厂商，拿到先进制程市场门票的目前仅有6家厂商。极少的市场玩家，使得价格体系更多以领先厂商主导，市场化定价程度较低。</strong></p><p>由于格罗方德、联电此前都公布不再布局10nm以下的产线的决定，那么10nm以下的市场基本以龙头厂商主导。</p><p><strong>先进制程的需求端主要来源于手机SoC芯片、显卡、服务器芯片等，由于电子产品自身对性能和运算能力的追求，推动逻辑晶体管密度的提升。</strong>越先进的工艺制程市场，市场集中度越高，领先晶圆代工厂拥有较高的议价权能力。</p><p>领先厂商拥有对价格降维打击的能力。复盘台积电出货价和12寸晶圆价格（参照联电）的关系，在台积电分别攻克16/20nm、10nm、7nm、5nm节点的当季，台积电的<span>出货</span>均价都有较大幅度的提升。</p><p>这点比较好理解，由于当时攻克领先工艺会拥有较好的价格优势，提升了综合出货价格。</p><p><strong>但同时比较有趣的一点是，每当台积电攻克量产新的制程工艺前1-2个季度，台积电的出货均价普遍都会出货一定的下滑。</strong><strong>可以合理推测，当台积电攻克新制程工艺前，都会对原有产品进行降价，以对落后的厂商进行价格上的打压。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211749673d246ceircp77zkd\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>三</strong><strong>在众多晶圆制造厂商中</strong><strong>中芯国际最像谁？</strong></p><p>全球晶圆制造厂商众多，有追求技术领先一直奔跑在技术最前沿的大投入厂商，也有将自身定位在成熟工艺制程赚取行业周期收益的小投入厂商。</p><p><strong>中芯国际虽然近年来的资本开支提升明显，但与一线龙头的技术和投入仍有相当大的差距，而同时中芯国际也没有减少投入将自身一直定位于成熟工艺平台厂商。</strong></p><p>海豚君下面从技术节点、产能结构、出货价格以及成本结构的角度来探析中芯国际最接近谁。</p><p><strong>3.1技术节点：“大陆联电”</strong></p><p>随着2019年中芯国际14nm产线量产，全球具有14nm及以下量产能力的晶圆制造厂达到了6家。台积电、<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/SMSN.UK\">三星</a>在晶圆制造领域一直引领行业向先进制程的推进，<strong>目前都已经突破10nm及以下的技术，中芯国际与这三家比仍有差距。</strong></p><p>格罗方德和联电虽然都比中芯国际更早的突破14nm技术节点，但是由于面对10nm及以下产线巨额的资本开支，两家都公布放弃了10nm及以下的产线建设计划。</p><p><strong>从技术节点看，中芯国际目前已经赶上格罗方德和联电。</strong>而国内晶圆制造第二的华虹2019年才突破28nm，与中芯国际有技术和时间的差距。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211758484d246siu7lonp6ii\"/><p>来源：各大官网，海豚投研整理</p><p><strong>3.2产能结构：“大陆联电”</strong></p><p>2020年中芯国际的产能结构（等效8寸片）上8寸片和12寸片分别占47%和53%。台积电的12寸片产能占比最高，超过70%。</p><p>而华虹半导体因为19年四季度才开始量产12寸片，产能占比仅有12%，华润微聚焦于成熟制程目前还未有12寸片产能。</p><p>联电2020年的产能12寸片占比56%，8寸片占比42%。</p><p><strong>从产能结构端看，中芯国际的产能结构上与联电最为接近，两者的产能中12寸片大约占比55%左右，8寸片占比45%左右。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211807371d246iacjzzgwa0y\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>3.3出货均价：“大陆联电”</strong></p><p><strong>台积电在晶圆代工厂出货均价在一骑绝尘，遥遥领先于行业水平。</strong>得益于先进制程工艺的推进，台积电的晶圆出货均价向上稳步提升。</p><p>华虹半导体和华润微，由于公司拥有较高的8寸片占比，使得两者的出货均价较低。尤其是华润微业务上专注于8寸和6寸的晶圆的市场市场，使得晶圆代工出货均价长期低于300美元。</p><p>中芯国际和联电的出货均价上虽然远低于台积电，但也明显高于华虹半导体和华润微，身处第二梯队。在出货均价上，中芯国际也同样接近于联电，两者目前的出货均价（等效八寸片）大约在700美元左右。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211814351d246i6r63rg4hur\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>3.4成本分部：“大陆联电”</strong></p><p><strong>测算成本结构，主要从“<span>毛利</span>=单片售价-固定成本-可变成本”入手，其中固定成本主要是折旧摊销部分，可变成本主要是其他制造费用包括原材料等。</strong></p><p>台积电的固定成本在晶圆厂中遥遥领先，单片的固定成本达到400美元以上。这主要是由于先进制程产能的投产和研发需要大量的资本开支，折合到单片晶圆的折旧摊销上也将明显高于同行业。</p><p><strong>即使台积电的固定成本高企，但同时</strong><strong>由于制程工艺的领先性享受更高的产品售价</strong><strong>。</strong>大额的固定成本被更高的售价所覆盖，从而在毛利率上取得对同行的领先优势。</p><p>华润微的单片固定成本仅有不到50美元，主要是由于公司聚焦6寸和8寸线，现有产线建设较早仅需要承担少量的折旧和维护费用。华虹半导体原本聚焦8寸晶圆，整体的固定成本也不高，随着公司2019年12寸片的量产，资本开支的扩大提升了公司的折旧摊销费用。</p><p><strong>中芯国际和联电在单片晶圆成本结构上更为相似。</strong>联电折旧摊销在150美元左右，而中芯国际比较接近，略高于联电。主要原因在于联电在12寸晶圆及先进制程方面有较早的布局，比中芯国际有较低的折旧摊销。</p><p>中芯国际和联电的单片可变成本（其他制造成本上）也比较接近，分别373美元和364美元。最后的单片毛利水平上，联电略高于中芯国际，分别为188美元和163美元。</p><p><strong>从盈利能力看，目前联电毛利率略高于中芯国际。其中一部分原因在于联电较早建设产线相应折旧较少，随着时间推移折旧摊销后，中芯国际的盈利能力有望得到进一步提升。</strong></p><img src=\"http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/a62adc75e331645a2d44b2678488e8e9.jpg\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>四</strong><strong>中芯国际的投资价值</strong></p><p><strong>从技术节点、产能结构、出货均价以及成本结构的角度来看，中芯国际多角度都比较接近联电。</strong>目前两家厂商都攻克了14nm节点，12寸产能占比都达到55%左右，两厂商的晶圆出货均价在700美元左右，并且成本结构上也都相对比较接近。</p><p>两家厂商都是全球知名晶圆厂，联电产能规模大约在9000千片/年（等效8寸片），中芯国际大约在6000千片/年（等效8寸片），<strong>中芯国际产能上相当2/3的“小联电”。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211835185d2464dxbifyspou\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>虽然中芯国际多方面接近联电，但是在估值上两者在近半年的表现上有明显的差距。</strong>同时华虹半导体在技术、产能规模、出货均价等方面都低于中芯国际，在近半年内的估值也表现优于中芯国际。</p><p><strong>联电在近半年内PB基本都在2.5倍以上，华虹半导体在近半年内PB也都在2.5倍以上，而中芯国际的PB同期内处于2倍以下位置，估值端相对低估。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211835993d246lgbdfdbd8ck\"/><p>来源：Wind，海豚投研</p><p><strong>4.1相对估值情况</strong></p><p>联电的目前PB 在2.55倍左右，而目前中芯国际港股的PB仅有1.5倍。<strong>参考联电的PB情况，如果给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价），那么预计对应的上涨空间约有33%。</strong></p><p>中芯国际21Q1净资产1194亿港币，在参考PB情况下对应2388亿港币市值，对应股价30港元。</p><p><strong>4.2 分资产估值情况</strong></p><p><strong>考虑到中美关系可能对中芯国际在先进工艺制程的影响，给予中芯国际各资产分布估值的考虑。</strong>分拆中芯国际各资产情况，主要有晶圆制造子公司、SJ Semi以及联营企业（长电和芯鑫融资租赁）构成，其中最大的净资产来源于公司的晶圆制造子公司。</p><p><strong>由于各子公司的产线差异，8寸产线主要布局于中芯上海、中芯天津和中芯深圳，12寸产线布局于中芯上海、中芯北京、中芯北方和中芯深圳，而中芯南方的定位主要是14nm及以下的先进制程工艺。</strong></p><p>在各子公司中，中芯国际持有中芯上海、中芯北京、中芯天津、中芯深圳100%的股权，同时持有中芯北方和中芯南方分别有51%和38.515%的股权。</p><img src=\"http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/bdbe38211f76afff653ab5c529e3077a.jpg\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p>将今年一季度中芯国际的各类资产进行分拆后，8/12寸晶圆产线的权益净资产88亿美元，中芯南方（先进制程）的权益净资产23.66亿美元，其他部分的净资产44.96亿美元。</p><p>由于中美摩擦对先进制程的不确定性，给予先进制程悲观假设，即净资产等于重置成本（PB=1），还有其他部分的净资产也给予1倍PB的参考估值。</p><p>接着对8/12寸成熟制程产线进行估值考量。目前华虹半导体的12寸片也迎来了量产，同时布局了先进制程以外的8寸和12寸的晶圆产线。<strong>华虹半导体当前的PB 2.74倍，中芯国际8/12产线部分参考华虹半导体的估值情况。该部分给予2.5倍的参考PB，那么8/12产线部分对应的估值为220亿美元。在该假设情况下，中芯国际对应的估值为288.61亿美元，折合港币2242亿港元，对应上行空间26%。</strong>倘若在极度悲观的情况下，2倍的参考PB给8/12产线，在极度悲观的假设下目前市值仍然低估。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211901720d2464w06bb187qd\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>4.3估值综述</strong></p><p>1）相对估值情况：联电2.55倍PB，给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价）。公司估值对应2388亿港币市值，当前对应上行空间33%；</p><p>2）分资产估值情况：华虹半导体2.74倍PB，在假定先进制程资产为重置成本的情况下，给予中芯国际的8/12产线2.5倍参考PB。公司估值对应2242亿港币，对应上行空间26%。即使在极度悲观的价位依然高于目前水平，中芯国际的安全性十足。</p><p>在“芯”火辉煌之下，中芯国际便是那颗被低估的“沧海遗珠”。即使承受着中美摩擦排头兵之重，发展上会有曲折、会有坎坷，但晶圆制造的产能在、产线的净资产在，中国半导体向前发展的大方向在。</p><p>筚路蓝缕，以启山林！</p><p><strong>本文编选自”海豚投研“；智通财经编辑：陈诗烨</strong></p></article></body></html>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta 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href=http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021071621190379d3f9c6&s=b><strong>智通财经</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>新冠疫情叠加智能汽车、IoT等新增需求带来了半导体行业的高景气度，行业供需差推动各厂商提高订单价格。在遍地“芯”火辉煌之下，而唯独中芯国际(00981)的股价颇显清 “芯”寡淡。回顾近1年主要晶圆制造厂的股价表现，台积电(TSM.US)、联电(UMC.US)、华虹半导体(01347)、华润微(688396.SH)等股价纷纷创出了历史新高，只有中芯国际的股价同期表现下跌。来源：wind，海豚投研显然...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021071621190379d3f9c6&s=b\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/03e38a3a3c63bd5a9d8d8ca2d384d1c5","relate_stocks":{"688981":"中芯国际","00981":"中芯国际","SMI":"VanEck HIP Sustainable Muni 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“芯”寡淡。回顾近1年主要晶圆制造厂的股价表现，台积电(TSM.US)、联电(UMC.US)、华虹半导体(01347)、华润微(688396.SH)等股价纷纷创出了历史新高，只有中芯国际的股价同期表现下跌。来源：wind，海豚投研显然这一年，中芯国际的资本市场表现与它在芯片行业的江湖地位（参考：《中芯国际的攻“芯”术》）相去甚远。那么，海豚君对中芯国际研究的下半部分，主要就以下几个市场关注度比较高的核心问题：为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际不涨？晶圆制造与行业周期的关系如何？在众多晶圆制造厂中，中芯国际最类似于谁？中芯国际的投资价值及估值如何判断？以下是详细内容：一为什么其他半导体制造公司都在涨而中芯国际不涨？台积电自身具有技术和产能的绝对领先，在全球资产中都极具稀缺性，但除台积电外，中芯国际的表现同样远不如联电、华虹半导体、华润微等行业其他公司。这里除了上篇中提到的中美摩擦对中芯国际影响外，海豚君注意到还有行业周期以及公司的因素。1.1本轮行业周期性的向上表现，8寸优于12寸智能汽车中使用的模拟芯片、功率器件等主要集中于8寸片的成熟工艺制程。随着智能汽车端的需求增加，供需紧张在8寸晶圆上表现更为明显。从价格表现上，8寸晶圆基本回到了19Q3价格水平（参照华虹半导体8寸出货价），而12寸晶圆尚未回到同期价格（参照联电12寸出货价）；来源：公司公告，海豚投研1.2各公司产能分布的差异，中芯国际8寸占比相对较小从产能端看，华润微的产能只有6寸和8寸，产能100%集中于成熟工艺；华虹半导体从2019年底开始量产12寸片。目前12寸的营收占比不足20%，8寸占比仍达到80%以上。相比之下，中芯国际8寸晶圆在营收占比仅有40%有余，在本次主要以8寸晶圆价格上涨的过程中受益程度小于华虹半导体、华润微；来源：公司公告，海豚投研1.3资本开支的差异，影响了价格上涨对业绩端的显现随着中芯国际的产能扩充，尤其在在先进制程方面的投入，公司整体资本开支上扬带动折旧摊销的增加。折旧摊销的增加，在成本结构中提高了单位固定成本，晶圆制造端价格上涨对业绩端的影响被提高的固定成本部分稀释。而反观其他主要的8寸晶圆制造公司，大部分早期晶圆产线的折旧摊销影响已经减弱。在没有较高资本开支的情况下，晶圆制造端价格对业绩的弹性相对显现。来源：公司公告，海豚投研二半导体的周期性2.1行业发展维度半导体的发展经历过“PC——手机——IoT、汽车、AI”三个时期，行业发展上呈现规模不断成长的趋势。当一个应用进入瓶颈期后，新应用的出现重新接力成长。1981年IBM推出第一台个人电脑开始，全球半导体行业进入了PC时代。经历了近20年的发展，PC市场进入了稳定期，全球半导体市场也出现了相应的下滑。随后手机的出现进行了接力，再一次推动了半导体行业的向上发展。随着3G/4G手机渗透率的提升，2015年手机出货量也遇到了成长的天花板，半导体行业规模进入阶段平台期。最近两年IoT、汽车、AI等新应用的出现，给半导体行业提供了新成长动力。从行业维度看，目前半导体仍处于IoT、汽车、AI等应用接力的新成长阶段中。在下游应用未进入瓶颈期前，半导体行业市场规模仍将继续成长。来源：WSTS，中金公司，海豚投研2.2周期维度目前全球主流晶圆制造主要集中在8寸晶圆和12寸晶圆市场，由于2种尺寸晶圆市场的差异，对行业周期与产品价格有不同的影响。8寸晶圆的市场格局分散，在周期性中表现较为明显；12寸晶圆市场集中度高，技术领先有望穿越周期。定价方面，8寸晶圆由于市场化的特征，价格主要由供需关系决定；12寸晶圆，有能力量产的厂商较少，话语权相对集中。尤其在先进制程工艺方面，全球仅有几家厂商有能力量产，定价权主要握在领先厂商手中，技术的领先带来更高的盈利能力有望超越周期。1）8寸晶圆市场：格局分散、市场化定价，周期明显8寸晶圆市场，主要面向90nm以上的成熟工艺节点。1990年IBM联合西门子就建立了全球第一条8寸晶圆生产线，1990-2008年间8寸晶圆产线已经迎来一波扩产建设的高峰。8寸晶圆生产线的工艺相对成熟以及资本门槛较低，很多厂商都进入了8寸晶圆生产市场，使得整体市场化集中度较低。全球前五大8寸晶圆厂产能合计仅占34%，而全球前十大8寸晶圆厂产能也不过54%。来源：IC Sights，海豚投研市场格局分散，8寸晶圆制造行业受周期性影响较大。从全球半导体销售情况以及8寸晶圆产能利用率（参考华虹）看，两者存在相对明显的正向相关关系。8寸晶圆产能利用率受整个半导体销售景气度的影响。从去年二季度开始，全球半导体销售额环比一直呈现正向增长，同时8寸晶圆的产能利用率也从当季开始稳步提升并维持在100%以上的高位水平。来源：WSTS，公司公告，海豚投研新应用场景催动需求爆发，8寸晶圆扩产不足加剧行业供需差。需求端：8寸晶圆主要用于成熟制程工艺的MOSFET等功率器件、模拟芯片等。2020年8寸晶圆下游主要应用领域汽车、工业、智能手机、IoT领域，其中汽车占比位列第一（33%）。新能源车的快速发展提升了对相应半导体器件的需求，新冠疫情的影响也促使下游厂商有更高的备货要求以保证芯片供应安全。供给端：作为被逐步淘汰中的落后产能，全球8寸晶圆厂商从2007年的76家削减到2020年末的63家，一些厂商陆续退出了8寸晶圆的市场。过去十余年，8寸晶圆产能方面也没有出现较大增长。全球8寸晶圆产能在2007年6300万片的产能峰值后，受经济危机影响骤减至2009年的5200万片，经历了近8年的增长2017年才重新回到6300万片以上的全球产能。8寸晶圆产能增长缓慢的原因：a）厂商投资8寸产线的意愿减弱。由于12寸晶圆比8寸晶圆有更大的可用面积，在于芯片生产中可以提升效率降低成本。厂商将一部分产能从8寸片转向12寸片，降低了对8寸产线的投资意愿；b）设备厂减少了8寸设备的生产。由于对8寸产线投资意愿的减弱，设备厂将重心聚焦在12寸设备的开发和生产。8寸晶圆的扩产设备主要来自于二手市场，但由于行业的发展市场上的二手设备存量减少。譬如，二手设备供应商SurplusGlobal近期表示，行业需要2000-3000台新的或翻新8英寸设备来满足8英寸晶圆厂的需求，但目前可用8英寸设备不到500台，存在较大的供需缺口。2）12寸晶圆市场：市场集中度高，前十厂商包揽9成产能12寸晶圆市场，主要面向90nm及以下14nm以上的成熟工艺节点。12寸晶圆生产线相比8寸具有更高的门槛，全球目前仅有28家厂商具有12寸晶圆生产能力（8寸厂商有63家），因此市场集中度较高，全球前五大12寸晶圆厂产能合计占74%，而全球前十大12寸晶圆厂产能已超过91%。来源：IC Sights，海豚投研市场格局相对集中，12寸晶圆制造行业受周期性影响程度较小。从全球半导体销售额与12寸晶圆产能利用率（参照联电）看，12寸晶圆受一定的周期因素影响但是整体相关性弱于8寸晶圆。12寸晶圆前5大厂商掌握了70%以上的产能，话语权掌握在少数厂商中，市场化定价程度弱于8寸片。来源：WSTS，公司公告，海豚投研受益于本轮行业周期景气度上行，12寸晶圆各季度的产能利用率（参照联电）持续提升已经达到满产的新峰值。对摄像功能的追求以及IoT等下游的需求增长，主要带动12寸晶圆的40-65nm工艺下CIS芯片、Nor flash等需求的增长。此外汽车芯片需求的增长迫使部分原8寸产品进行转单，12寸晶圆部分产能承接8寸片的转单需求。对晶圆产能需求的增长，推升了行业产能利用率水平。12寸晶圆厂商和产能，在中国大陆具有极度稀缺性。虽然中国大陆地区在全球晶圆产能中已经成长至15%的占有率，而单看12寸晶圆的产能情况非常严峻，中国大陆地区仅有10%左右的占有率。而且在这10%的全球占有率中，还有外国在华厂商和中国厂商，而中国大陆主要晶圆制造厂中能规模量产12寸片的仅有中芯国际和华虹。随着中国大陆一系列芯片设计厂的发展，以及国产自主可控的需求下，中国大陆厂商的12寸晶圆产能显得更为稀缺。2.3先进制程市场：极少玩家，领先厂商定价先进制程市场，同样在12寸晶圆上但主要是面向14nm及以下的制程工艺。相比于12寸晶圆市场的20余家厂商，拿到先进制程市场门票的目前仅有6家厂商。极少的市场玩家，使得价格体系更多以领先厂商主导，市场化定价程度较低。由于格罗方德、联电此前都公布不再布局10nm以下的产线的决定，那么10nm以下的市场基本以龙头厂商主导。先进制程的需求端主要来源于手机SoC芯片、显卡、服务器芯片等，由于电子产品自身对性能和运算能力的追求，推动逻辑晶体管密度的提升。越先进的工艺制程市场，市场集中度越高，领先晶圆代工厂拥有较高的议价权能力。领先厂商拥有对价格降维打击的能力。复盘台积电出货价和12寸晶圆价格（参照联电）的关系，在台积电分别攻克16/20nm、10nm、7nm、5nm节点的当季，台积电的出货均价都有较大幅度的提升。这点比较好理解，由于当时攻克领先工艺会拥有较好的价格优势，提升了综合出货价格。但同时比较有趣的一点是，每当台积电攻克量产新的制程工艺前1-2个季度，台积电的出货均价普遍都会出货一定的下滑。可以合理推测，当台积电攻克新制程工艺前，都会对原有产品进行降价，以对落后的厂商进行价格上的打压。来源：公司公告，海豚投研三在众多晶圆制造厂商中中芯国际最像谁？全球晶圆制造厂商众多，有追求技术领先一直奔跑在技术最前沿的大投入厂商，也有将自身定位在成熟工艺制程赚取行业周期收益的小投入厂商。中芯国际虽然近年来的资本开支提升明显，但与一线龙头的技术和投入仍有相当大的差距，而同时中芯国际也没有减少投入将自身一直定位于成熟工艺平台厂商。海豚君下面从技术节点、产能结构、出货价格以及成本结构的角度来探析中芯国际最接近谁。3.1技术节点：“大陆联电”随着2019年中芯国际14nm产线量产，全球具有14nm及以下量产能力的晶圆制造厂达到了6家。台积电、英特尔、三星在晶圆制造领域一直引领行业向先进制程的推进，目前都已经突破10nm及以下的技术，中芯国际与这三家比仍有差距。格罗方德和联电虽然都比中芯国际更早的突破14nm技术节点，但是由于面对10nm及以下产线巨额的资本开支，两家都公布放弃了10nm及以下的产线建设计划。从技术节点看，中芯国际目前已经赶上格罗方德和联电。而国内晶圆制造第二的华虹2019年才突破28nm，与中芯国际有技术和时间的差距。来源：各大官网，海豚投研整理3.2产能结构：“大陆联电”2020年中芯国际的产能结构（等效8寸片）上8寸片和12寸片分别占47%和53%。台积电的12寸片产能占比最高，超过70%。而华虹半导体因为19年四季度才开始量产12寸片，产能占比仅有12%，华润微聚焦于成熟制程目前还未有12寸片产能。联电2020年的产能12寸片占比56%，8寸片占比42%。从产能结构端看，中芯国际的产能结构上与联电最为接近，两者的产能中12寸片大约占比55%左右，8寸片占比45%左右。来源：公司公告，海豚投研3.3出货均价：“大陆联电”台积电在晶圆代工厂出货均价在一骑绝尘，遥遥领先于行业水平。得益于先进制程工艺的推进，台积电的晶圆出货均价向上稳步提升。华虹半导体和华润微，由于公司拥有较高的8寸片占比，使得两者的出货均价较低。尤其是华润微业务上专注于8寸和6寸的晶圆的市场市场，使得晶圆代工出货均价长期低于300美元。中芯国际和联电的出货均价上虽然远低于台积电，但也明显高于华虹半导体和华润微，身处第二梯队。在出货均价上，中芯国际也同样接近于联电，两者目前的出货均价（等效八寸片）大约在700美元左右。来源：公司公告，海豚投研3.4成本分部：“大陆联电”测算成本结构，主要从“毛利=单片售价-固定成本-可变成本”入手，其中固定成本主要是折旧摊销部分，可变成本主要是其他制造费用包括原材料等。台积电的固定成本在晶圆厂中遥遥领先，单片的固定成本达到400美元以上。这主要是由于先进制程产能的投产和研发需要大量的资本开支，折合到单片晶圆的折旧摊销上也将明显高于同行业。即使台积电的固定成本高企，但同时由于制程工艺的领先性享受更高的产品售价。大额的固定成本被更高的售价所覆盖，从而在毛利率上取得对同行的领先优势。华润微的单片固定成本仅有不到50美元，主要是由于公司聚焦6寸和8寸线，现有产线建设较早仅需要承担少量的折旧和维护费用。华虹半导体原本聚焦8寸晶圆，整体的固定成本也不高，随着公司2019年12寸片的量产，资本开支的扩大提升了公司的折旧摊销费用。中芯国际和联电在单片晶圆成本结构上更为相似。联电折旧摊销在150美元左右，而中芯国际比较接近，略高于联电。主要原因在于联电在12寸晶圆及先进制程方面有较早的布局，比中芯国际有较低的折旧摊销。中芯国际和联电的单片可变成本（其他制造成本上）也比较接近，分别373美元和364美元。最后的单片毛利水平上，联电略高于中芯国际，分别为188美元和163美元。从盈利能力看，目前联电毛利率略高于中芯国际。其中一部分原因在于联电较早建设产线相应折旧较少，随着时间推移折旧摊销后，中芯国际的盈利能力有望得到进一步提升。来源：公司公告，海豚投研四中芯国际的投资价值从技术节点、产能结构、出货均价以及成本结构的角度来看，中芯国际多角度都比较接近联电。目前两家厂商都攻克了14nm节点，12寸产能占比都达到55%左右，两厂商的晶圆出货均价在700美元左右，并且成本结构上也都相对比较接近。两家厂商都是全球知名晶圆厂，联电产能规模大约在9000千片/年（等效8寸片），中芯国际大约在6000千片/年（等效8寸片），中芯国际产能上相当2/3的“小联电”。来源：公司公告，海豚投研虽然中芯国际多方面接近联电，但是在估值上两者在近半年的表现上有明显的差距。同时华虹半导体在技术、产能规模、出货均价等方面都低于中芯国际，在近半年内的估值也表现优于中芯国际。联电在近半年内PB基本都在2.5倍以上，华虹半导体在近半年内PB也都在2.5倍以上，而中芯国际的PB同期内处于2倍以下位置，估值端相对低估。来源：Wind，海豚投研4.1相对估值情况联电的目前PB 在2.55倍左右，而目前中芯国际港股的PB仅有1.5倍。参考联电的PB情况，如果给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价），那么预计对应的上涨空间约有33%。中芯国际21Q1净资产1194亿港币，在参考PB情况下对应2388亿港币市值，对应股价30港元。4.2 分资产估值情况考虑到中美关系可能对中芯国际在先进工艺制程的影响，给予中芯国际各资产分布估值的考虑。分拆中芯国际各资产情况，主要有晶圆制造子公司、SJ Semi以及联营企业（长电和芯鑫融资租赁）构成，其中最大的净资产来源于公司的晶圆制造子公司。由于各子公司的产线差异，8寸产线主要布局于中芯上海、中芯天津和中芯深圳，12寸产线布局于中芯上海、中芯北京、中芯北方和中芯深圳，而中芯南方的定位主要是14nm及以下的先进制程工艺。在各子公司中，中芯国际持有中芯上海、中芯北京、中芯天津、中芯深圳100%的股权，同时持有中芯北方和中芯南方分别有51%和38.515%的股权。来源：公司公告，海豚投研将今年一季度中芯国际的各类资产进行分拆后，8/12寸晶圆产线的权益净资产88亿美元，中芯南方（先进制程）的权益净资产23.66亿美元，其他部分的净资产44.96亿美元。由于中美摩擦对先进制程的不确定性，给予先进制程悲观假设，即净资产等于重置成本（PB=1），还有其他部分的净资产也给予1倍PB的参考估值。接着对8/12寸成熟制程产线进行估值考量。目前华虹半导体的12寸片也迎来了量产，同时布局了先进制程以外的8寸和12寸的晶圆产线。华虹半导体当前的PB 2.74倍，中芯国际8/12产线部分参考华虹半导体的估值情况。该部分给予2.5倍的参考PB，那么8/12产线部分对应的估值为220亿美元。在该假设情况下，中芯国际对应的估值为288.61亿美元，折合港币2242亿港元，对应上行空间26%。倘若在极度悲观的情况下，2倍的参考PB给8/12产线，在极度悲观的假设下目前市值仍然低估。来源：公司公告，海豚投研4.3估值综述1）相对估值情况：联电2.55倍PB，给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价）。公司估值对应2388亿港币市值，当前对应上行空间33%；2）分资产估值情况：华虹半导体2.74倍PB，在假定先进制程资产为重置成本的情况下，给予中芯国际的8/12产线2.5倍参考PB。公司估值对应2242亿港币，对应上行空间26%。即使在极度悲观的价位依然高于目前水平，中芯国际的安全性十足。在“芯”火辉煌之下，中芯国际便是那颗被低估的“沧海遗珠”。即使承受着中美摩擦排头兵之重，发展上会有曲折、会有坎坷，但晶圆制造的产能在、产线的净资产在，中国半导体向前发展的大方向在。筚路蓝缕，以启山林！本文编选自”海豚投研“；智通财经编辑：陈诗烨","news_type":1,"symbols_score_info":{"48655":0.6,"688981":1,"00981":1,"SMI":1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2266,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":132209635,"gmtCreate":1622088879727,"gmtModify":1622088879727,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。","listText":"贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。","text":"贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/132209635","repostId":"131164163","repostType":1,"repost":{"id":131164163,"gmtCreate":1621837099748,"gmtModify":1744801694953,"author":{"id":"20713508336808","authorId":"20713508336808","name":"纳斯达克女神经","avatar":"https://static.tigerbbs.com/15e2666c2d985a62cacb5bcb30705cea","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"20713508336808","authorIdStr":"20713508336808"},"themes":[],"title":"贾跃亭和他的三个接盘侠","htmlText":"贾跃亭、尹明善和李书福（征探财经手绘） 4月5日，FF拟借壳的特殊目的收购公司正式向美国证监会（SEC）提交S4上市文件。这意味着，如果顺利，到五月份，贾跃亭或许能够借此翻身。 命好不好，只有危机来了的时候才知道。贾跃亭被终身禁入中国证券市场，又算得了什么。他照样可以在老美的地盘折腾。 从2017年以来，贾跃亭遇到了三个著名的接盘侠。 01 孙宏斌真的亏了么？ 第一个接盘侠，就是融创中国孙宏斌。已经是美国籍的孙宏斌，如今是美国富豪榜上的常客。<a href=\"https://laohu8.com/S/01918\">$融创中国(01918)$</a> 贾跃亭和孙宏斌，都是山西人。北京曾经有个神秘的西山会，是由山西籍在京高官及个别获得身份认可的山西籍商人组成的“地下”组织。 只是2012年3月一场车祸之后，西山会的厄运就逐步来临，而今，西山会里不少人也进了监狱。 “中国好老乡”孙宏斌出手救老乡，看上去顺理成章。 2017年1月13日，孙宏斌执掌的融创中国斥资150亿成为乐视战略投资人。这是孙宏斌第一次跨界。 证监会的调查出来后，一切就很清楚了：贾跃亭造假挖坑。 老孙看走眼了。 孙宏斌成为接盘侠之前，贾跃亭疯狂施展魔法。2016年虚增利润4.3亿多。 挖好了坑，等的就是接盘侠。老孙真金白银进去了，想要拿回来没那么容易。孙宏斌进来之后，贾跃亭还是很缺钱，他还一个劲的想要从乐视体系抽钱走。 乐视影业，原来就是贾跃亭的提款机，钱不够了就通过乐视影业来周转。会计出身的贾跃亭，对乐视体系的财务牢牢掌控，抽钱不要太容易啊。 2017年4月，他还把乐视小贷倒出来的几个亿，先装进了上市公司体系，再游到了自己腰包。 孙宏斌来了之后，贾跃亭这种简单粗暴的做法就慢慢行不通了。 孙宏斌对此很反感，他说了硬话：“融创不是乐视的提款机。” 孙宏斌派出的财务，逐步接管了乐视财务体系，贾跃亭造假的痕迹慢慢被孙宏","listText":"贾跃亭、尹明善和李书福（征探财经手绘） 4月5日，FF拟借壳的特殊目的收购公司正式向美国证监会（SEC）提交S4上市文件。这意味着，如果顺利，到五月份，贾跃亭或许能够借此翻身。 命好不好，只有危机来了的时候才知道。贾跃亭被终身禁入中国证券市场，又算得了什么。他照样可以在老美的地盘折腾。 从2017年以来，贾跃亭遇到了三个著名的接盘侠。 01 孙宏斌真的亏了么？ 第一个接盘侠，就是融创中国孙宏斌。已经是美国籍的孙宏斌，如今是美国富豪榜上的常客。<a href=\"https://laohu8.com/S/01918\">$融创中国(01918)$</a> 贾跃亭和孙宏斌，都是山西人。北京曾经有个神秘的西山会，是由山西籍在京高官及个别获得身份认可的山西籍商人组成的“地下”组织。 只是2012年3月一场车祸之后，西山会的厄运就逐步来临，而今，西山会里不少人也进了监狱。 “中国好老乡”孙宏斌出手救老乡，看上去顺理成章。 2017年1月13日，孙宏斌执掌的融创中国斥资150亿成为乐视战略投资人。这是孙宏斌第一次跨界。 证监会的调查出来后，一切就很清楚了：贾跃亭造假挖坑。 老孙看走眼了。 孙宏斌成为接盘侠之前，贾跃亭疯狂施展魔法。2016年虚增利润4.3亿多。 挖好了坑，等的就是接盘侠。老孙真金白银进去了，想要拿回来没那么容易。孙宏斌进来之后，贾跃亭还是很缺钱，他还一个劲的想要从乐视体系抽钱走。 乐视影业，原来就是贾跃亭的提款机，钱不够了就通过乐视影业来周转。会计出身的贾跃亭，对乐视体系的财务牢牢掌控，抽钱不要太容易啊。 2017年4月，他还把乐视小贷倒出来的几个亿，先装进了上市公司体系，再游到了自己腰包。 孙宏斌来了之后，贾跃亭这种简单粗暴的做法就慢慢行不通了。 孙宏斌对此很反感，他说了硬话：“融创不是乐视的提款机。” 孙宏斌派出的财务，逐步接管了乐视财务体系，贾跃亭造假的痕迹慢慢被孙宏","text":"贾跃亭、尹明善和李书福（征探财经手绘） 4月5日，FF拟借壳的特殊目的收购公司正式向美国证监会（SEC）提交S4上市文件。这意味着，如果顺利，到五月份，贾跃亭或许能够借此翻身。 命好不好，只有危机来了的时候才知道。贾跃亭被终身禁入中国证券市场，又算得了什么。他照样可以在老美的地盘折腾。 从2017年以来，贾跃亭遇到了三个著名的接盘侠。 01 孙宏斌真的亏了么？ 第一个接盘侠，就是融创中国孙宏斌。已经是美国籍的孙宏斌，如今是美国富豪榜上的常客。$融创中国(01918)$ 贾跃亭和孙宏斌，都是山西人。北京曾经有个神秘的西山会，是由山西籍在京高官及个别获得身份认可的山西籍商人组成的“地下”组织。 只是2012年3月一场车祸之后，西山会的厄运就逐步来临，而今，西山会里不少人也进了监狱。 “中国好老乡”孙宏斌出手救老乡，看上去顺理成章。 2017年1月13日，孙宏斌执掌的融创中国斥资150亿成为乐视战略投资人。这是孙宏斌第一次跨界。 证监会的调查出来后，一切就很清楚了：贾跃亭造假挖坑。 老孙看走眼了。 孙宏斌成为接盘侠之前，贾跃亭疯狂施展魔法。2016年虚增利润4.3亿多。 挖好了坑，等的就是接盘侠。老孙真金白银进去了，想要拿回来没那么容易。孙宏斌进来之后，贾跃亭还是很缺钱，他还一个劲的想要从乐视体系抽钱走。 乐视影业，原来就是贾跃亭的提款机，钱不够了就通过乐视影业来周转。会计出身的贾跃亭，对乐视体系的财务牢牢掌控，抽钱不要太容易啊。 2017年4月，他还把乐视小贷倒出来的几个亿，先装进了上市公司体系，再游到了自己腰包。 孙宏斌来了之后，贾跃亭这种简单粗暴的做法就慢慢行不通了。 孙宏斌对此很反感，他说了硬话：“融创不是乐视的提款机。” 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10:49","market":"hk","language":"zh","title":"地产大佬的成绩单：钱难赚，债难还","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1100297334","media":"凤凰WEEKLY财经","summary":"2021年刚刚过去的四个月里，碧桂园、万科、恒大、保利、融创这五个大房企，销售规模超过了1万亿。\n对于全年的目标，龙头房企不再像几年前一样高调渲染，毕竟在房地产行业的关键转折点，安全行驶大于天。\n恒大","content":"<p>2021年刚刚过去的四个月里，<b><a href=\"https://laohu8.com/S/02007\">碧桂园</a>、万科、恒大、保利、融创这五个大房企，销售规模超过了1万亿</b>。</p>\n<p>对于全年的目标，龙头房企不再像几年前一样高调渲染，毕竟<b>在房地产行业的关键转折点，安全行驶大于天</b>。</p>\n<p>恒大20周年的时候，许家印在声势浩大的庆典上立下目标，2020年恒大总资产超3万亿，房地产年销售规模超6000亿。</p>\n<p>据说当时台下坐着1800位嘉宾，有许家印的“贵人”、香港四大家族<a href=\"https://laohu8.com/S/600628\">新世界</a>集团主席郑家纯，有<a href=\"https://laohu8.com/S/01105\">星岛</a><a href=\"https://laohu8.com/S/NWS\">新闻集团</a>主席何柱国，有<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>马云，还有碧桂园集团主席杨国强等等政界、<a href=\"https://laohu8.com/S/JRJC\">金融界</a>、地产界的一众大佬。就连那晚的文艺晚会，很多卫视都直播了。</p>\n<p>那是2016年，许家印满面红光。恒大打下万科，坐上<b>世界第一房企</b>的宝座，借壳深深房回A的事也在年底提上了日程。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3bac52f2402d1960987bd2ae44736268\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"721\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016年或许是这几年房地产最好的时候。</p>\n<p>那一年，不少标杆房企砸在土地上的钱创出历年新高，百强房企的销售额同比增长了53%。后来的一次公开场合，<b><a href=\"https://laohu8.com/S/01918\">融创中国</a>董事会主席孙宏斌说，地便宜的时候钱贵，钱贵的时候地便宜，只有2016年，钱和地都便宜，这个时候要抓住机会</b>。</p>\n<p>这个机会很多房企抓住了，正是在那之后的两三年时间，黑马们尝到了“<b>撑死胆大的，饿死胆小的</b>”的幸福滋味，冲锋号的声音大到听不清“房住不炒”。</p>\n<p>他们并没有意识到，那些越跳越高的资金杠杆，会在2020年变成一座山，把那些巨大的泡沫挤破。</p>\n<p>去年下半年，监管部门一连拔出了<b>“三道红线、贷款集中管理、土地双集中”三把利剑</b>，悬在所有房企的头顶。他们没有选择，要么咬牙翻过去，要么出局。</p>\n<p><b>2016年手里还有超过千亿现金的恒大，在2020年总资产并没有超过3万亿，还在9月陷入资金链断裂传闻，回A股的事也吹了。</b></p>\n<p>一批规模房企在资金困境中挣扎，另外一批被债务淹没。</p>\n<p>万科在年报中用了“2020年是一个时代的落幕，也是一个时代的开启”作为开篇，<b>万科集团董事会主席郁亮郁亮</b>在业绩发布会上说，“<b>机会不再是唾手可得</b>”。</p>\n<p>特殊的2020年证明了“房住不炒”的坚定。对于开发商来说，路途不似以往明朗。如何渡过这一段行业调整期，成为一道关乎存亡的判断题，非黑即白。只是，越过山丘之后，又是什么呢？</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66f9e0d5a7ded9b9433251f10c9383f9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"703\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>钱，最难赚</b></p>\n<p>2016年8月26日过后，“厦门疯了”这句话，被复制粘贴在很多场合。</p>\n<p>网上流传了一幅“8.26土拍后，厦门楼市未来1年价格预测图”，有区域一年后的房价，直接从1万多跳到4万。</p>\n<p>那一年的胡润全球房价涨幅榜，<b>厦门房价涨幅45.5%排在全球第二，第一是合肥，涨幅48.4%</b>。超强的涨价预期给了房企们不惜代价的勇气，地王的名字里包含了万科、保利、融创、融侨、泰禾、融信、禹洲等规模不等的房企。</p>\n<p>事实是，<b>等到2019-2020年这些地王项目陆续上市的时候，绝大部分都是赔钱的</b>。8.26地王之一的融侨集团以总价42.18亿元拿下的厦门翔安区一地块，楼面价38345元/㎡，溢价率140%，在2019年3月开盘时均价只卖到37500元/㎡。</p>\n<p>这种情况不只发生在厦门，合肥、南京也是重灾区。就像孙宏斌说的，钱也便宜、地也便宜的时候，大家都想抓住机会。</p>\n<p><b>当时并没有人预估到接下来开始的地产调控会持续这么久，力度这么大。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0205eaf7eaae908fc8dfb84c7c20fb4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>原本鱼和熊掌都想兼得的打算，变成了两害相权取其轻，<b>牺牲利润保证销量，才能获得宝贵的资金，才能“活下去”。“活下去”</b>，这是万科董事局主席郁亮在2018年秋天的主题词，2019年以后变成房地产行业的真实状态。</p>\n<p>中指研究院统计，<b>2020年</b>，百强企业销售规模超10万亿，销售总额、销售面积同比分别增长了12.8%和11.6%。从数据来看，<b>百强企业营收与净利润保持增长，但净利润率、净资产收益率（ROE）均值分别同比降低了0.7、1.0个百分点。</b></p>\n<p>平安证券的报告印证着这样的趋势，<b>2020年A股上市房企营收同比增长10.9%，归母净利润同比下降15.6%</b>，<b>增速比2019年分别下降9.1个、27.2个百分点</b>。随着2017-2018年高价地陆续结转，2020年上市房企<b>整体毛利率同比降了4.6个百分点</b>。</p>\n<p>即便是更能抵抗风险的龙头房企，各项盈利指标也不可避免地走向滑坡。</p>\n<p>wind数据显示，<b>2018-2020年碧桂园、恒大、万科、融创毛利率都逐年下滑</b>，除了恒大，其他三家都在去年有明显体现。</p>\n<p><b>净资产收益率（ROE）方面几乎是同样的趋势</b>，尤其是恒大，去年净资产收益率跌至个位数，仅5.52%，这一指标在2019年、2018年分别是12.4%和30.18%。</p>\n<p>挤压利润换来的销售额，跟前几年的增速也差了不少。</p>\n<p>虽然碧桂园、恒大、万科全口径都超过了7000亿，融创和保利都超过了5000亿，但背后的故事是，<b>恒大没完成8000亿内部销售目标，融创距离6000亿目标差了200多亿，保利跨过5000亿多花了一年</b>。</p>\n<p>当然，这是在疫情叠加调控等多重压力下实现的成绩，对于房企们来说，已经很不容易。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7ac93aac14ca536de99c6e7a7bd4ddf3\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>债，最难还</b></p>\n<p>如果非要给房地产市场集体转向找一个关键的转折，那便是2020年8月网传的“三道红线”融资新规。</p>\n<p>其实早在2018年，多家龙头房企就已经意识到市场风向的变化，纷纷踩下刹车，表态要把负债降下来，不再追求规模，要高质量发展。</p>\n<p>但是再充分的心理建设，在最后通牒到来的时候，也会措手不及。</p>\n<p>去年8月，住建部和央行在北京跟碧桂园、恒大、万科、融创等12家重点房企开了一次座谈会，这次会上，监管层把<b>三道红线</b>拿了出来。</p>\n<p>剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍，这三项指标，每踩一条，有息负债增速的天花板就低5%，三条全踩，有息负债就不能增加，即使是一条不踩，每年也最多增15%。留给房企的时间只有4个多月，2021年1月1日就推行。</p>\n<p>这对于典型的高负债行业房地产来讲，说是<b>晴天霹雳</b>并不过分。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/008c088e739868e777c107f9573db850\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当时国盛证券按“三道红线”标准做过测算，以2019年末数据为基准，销售排名前50位的房地产企业中，均未超过警戒线的有11家，超过1条警戒线的有15家，超过2条警戒线的有8家，超过3条警戒线的有15家。</p>\n<p>一起参会的那12家企业，恒大、融创、绿地、<a href=\"https://laohu8.com/S/02772\">中梁控股</a>都是三道红线全踩。</p>\n<p>年报陆续发布后，多家房企的这三项指标有所改善，从加快销售，到少拿地，加上发债、定向增发，还有各种财务手法，<b>过去的5个月内，为了降负债，房企们伤透了脑筋</b>。</p>\n<p>但并不是所有的坑，都有办法弥补。</p>\n<p>4月的最后一天，<b>不少媒体的后台都收到了一份100万泰禾业主的留言，他们买的楼烂尾了，并没有任何进展</b>，但在泰禾的年报中现实完工进度却达86.57%，“只求您写稿、发稿前，去实地采访调查，了解事情真相。”</p>\n<p>根据泰禾的年报，2020年营业收入是36.15亿元，同比下降84.7%；归属上市公司股东的净利润为-49.99亿元，同比下降1171.83%；</p>\n<p>曾经年销售超千亿的20强房企，陷入严重的债务危机，高杠杆、高溢价的<b>“地王收割机”，最终收割了自己</b>。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ff8430ba75e6e897473815a4e97992cb\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>川系千亿房企<b><a href=\"https://laohu8.com/S/600466\">蓝光发展</a></b>某区域的工作人员刘旭（化名），最近每天上班都在听同事们交换着他们“被收购”的最新进展，他们讨论着新东家的各种可能，“<b>不管是融创还是华侨城，哪个都比现在好</b>”。</p>\n<p>4月7日，听到高层说“不会出让公司控股权”，刘旭甚至有点失望，要不要找找其他公司呢？他考虑着自己的出路。</p>\n<p>同样是蒙眼往前冲的伙伴，在地产的风向变换后，随着潮水的褪去现出原形。在陆续把旗下的生物医药和物业板块卖掉后，蓝光正在试着让结局不那么悲伤。</p>\n<p><b>杠杆能载舟亦能覆舟</b>的道理，很多房企在去年才真正明白。</p>\n<p><b>前路，最难判断</b></p>\n<p>2018年中期业绩发布会上，孙宏斌说了一句，“主业做得好没有必要多元化，有问题的公司才做多元化呢。”</p>\n<p>老大哥万科虽然说得没有这么“网红”，但几乎在同一时段，表达了类似的意思，以“活下去”为最终目标，具体的业务操作是“收敛”和“聚焦”。</p>\n<p>那一年，碧桂园开始进军<a href=\"https://laohu8.com/S/300024\">机器人</a>行业，恒大准备“造车”，然后分别把数不清的小目标投了进去。</p>\n<p>但是<b>两年后，大家走上了同一条道路</b>。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e5912022b0543f14fcee208b525f1e9a\" tg-width=\"960\" tg-height=\"718\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>孙宏斌</b>忙于跟多个地方的政府官员谈文旅、医疗康养，还通过大笔收购发展出会议会展的板块，说过不上市的物业，也在去年随着大潮登陆港股，<b>最终，他活成了自己当初不屑的样子</b>。</p>\n<p><b>万科也开始在财报中披露多元化的成绩单</b>，发展速度可见，但跟占据超过95%的房地产主业相比，实在微不足道。</p>\n<p>不止是万科，在预感到房地产氛围变化的时候寻找增长“第二曲线”的房企们，目前来看都是如此。</p>\n<p><b>碧桂园的机器人动静越来越小</b>，只是偶尔发布一些多少项专利、多少名博士的数据，和一些机器人在自己的”试验田“里走来走去的小视频、照片。</p>\n<p><b>恒大的汽车倒是风生水起，股价不断创新高</b>，一辆车还没有造出来的情况下，准备在4年内——2025年实现产销100万辆，2035年产销500万辆，目标是世界规模最大、实力最强的新能源汽车集团。</p>\n<p>重点是，<b>曾经说“房地产业对恒大来说永远是朝阳产业”的许家印，在2021年宣布要做世界一流科技企业</b>。</p>\n<p>无论他们想或不想，困难多不多，前路坎坷不坎坷，多元化这条路，龙头房企们都踩了下去，这或许能从另一个角度解读，地产这条路，不会比那些简单。</p>\n<p>不少在房企工作的人，在谈起未来的时候，都先叹一口气，言语中透露出无限悲观，“<b>大势已去</b>”，不止一个人用了这个词。</p>\n<p>对于一个正在艰难爬坡的人，很难预料越过山丘以后，是更高的山，还是更广阔的路。</p>\n<p>只有局外人看得见。</p>\n<p>今年3月，<b>曾经让许家印每年花1500万挖来的知名经济学家任泽平，重新回到资本市场</b>，身份从恒大集团首席经济学家兼恒大经济研究院院长，变成<a href=\"https://laohu8.com/S/601555\">东吴证券</a>首席经济学家，年薪少了一大截。</p>\n<p>“<b>房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”</b>这条“定律”，就是他提出来的。</p>\n<p>在4月份首场宏观策略报告会上，他说，<b>房地产是中国经济最坚硬的泡沫</b>。</p>\n<p>“中国房地产的根本问题就是人地错配和货币过去的一度超发。”</p>\n<p>而他认为，这一切还有解，“我们还有最后十年的时间窗口。”</p>","source":"lsy1598401734913","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>地产大佬的成绩单：钱难赚，债难还</title>\n<style 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卖房是开发商的天职。不管是造规模，冲市值，还是降负债，没有什么是卖房解决不了的，如果有，那就打折卖房。 然而，没有哪个开发商比恒大更幸运，卖房居然卖出了一个新的商业赛道。 运转了数年的恒房通，去年2月大力出奇迹，年尾迅速升级成了房车宝。一周前，17家机构火线战投入股，明年此时，房车宝可能成为恒大阵营里的第六个上市平台。 最近取名上瘾，上面这张图，我称呼为「地产界最雄伟的造富景观」，它清晰地显示了中国恒大的全部家底。 我们截止昨晚24点为最新时点，以中国恒大为旗舰，八大业务平台为护卫舰，许老板已经拥有了合计总市值超1万亿元的多业务平台。这是中国地产行业向中国资本市场输出的第一个万亿选手。 中国恒大上市不过11年，这样的创富速度，首先是中国地产给力，继而是资本重估转型的力量，最终是国运浩荡的折现。 在这样雄伟的工程面前，恒大撤回A股上市申请，千亿级手笔的债转股，以及7230亿元的销售额，都显得没有那么重要了。相比之下，业务多元化、资本运作，登堂入室，代言了恒大的2020。 大概率，2021年还将延续这一特征。理由无它，恒大管理层在昨天发布会上公开表态： 「地产大局已定，前三巨头的地位难以撼动。未来，同心多元化是工作重点。」 对旁观者来说，去年年末的债转股，就更像是一个恒大认知的分水岭——左侧是被住宅开发托举起来的老恒大，右侧是单项业务明星冉冉升起的新恒大。 当天，许老板说，恒大不再是以前那个恒大了。 这话说的理直气壮，旁人听起来也是颇有感染力。因为，市值面前，大的说了算。 在这个恒大辞旧迎新的时刻，我们谈点个人感想。 1，恒大的业务矩阵上市时间表，再次确认一个趋势性的信号：我们每个地产人，或被动或主动，都正在进入一个「分拆」与「重估」的新时代。 2，这个地产新时代，游戏规则非常不同。场景大于","listText":"2020年，中国恒大给我的整体观感里，最突出的是两件事：第一件是卖房，第二件还是卖房。 卖房是开发商的天职。不管是造规模，冲市值，还是降负债，没有什么是卖房解决不了的，如果有，那就打折卖房。 然而，没有哪个开发商比恒大更幸运，卖房居然卖出了一个新的商业赛道。 运转了数年的恒房通，去年2月大力出奇迹，年尾迅速升级成了房车宝。一周前，17家机构火线战投入股，明年此时，房车宝可能成为恒大阵营里的第六个上市平台。 最近取名上瘾，上面这张图，我称呼为「地产界最雄伟的造富景观」，它清晰地显示了中国恒大的全部家底。 我们截止昨晚24点为最新时点，以中国恒大为旗舰，八大业务平台为护卫舰，许老板已经拥有了合计总市值超1万亿元的多业务平台。这是中国地产行业向中国资本市场输出的第一个万亿选手。 中国恒大上市不过11年，这样的创富速度，首先是中国地产给力，继而是资本重估转型的力量，最终是国运浩荡的折现。 在这样雄伟的工程面前，恒大撤回A股上市申请，千亿级手笔的债转股，以及7230亿元的销售额，都显得没有那么重要了。相比之下，业务多元化、资本运作，登堂入室，代言了恒大的2020。 大概率，2021年还将延续这一特征。理由无它，恒大管理层在昨天发布会上公开表态： 「地产大局已定，前三巨头的地位难以撼动。未来，同心多元化是工作重点。」 对旁观者来说，去年年末的债转股，就更像是一个恒大认知的分水岭——左侧是被住宅开发托举起来的老恒大，右侧是单项业务明星冉冉升起的新恒大。 当天，许老板说，恒大不再是以前那个恒大了。 这话说的理直气壮，旁人听起来也是颇有感染力。因为，市值面前，大的说了算。 在这个恒大辞旧迎新的时刻，我们谈点个人感想。 1，恒大的业务矩阵上市时间表，再次确认一个趋势性的信号：我们每个地产人，或被动或主动，都正在进入一个「分拆」与「重估」的新时代。 2，这个地产新时代，游戏规则非常不同。场景大于","text":"2020年，中国恒大给我的整体观感里，最突出的是两件事：第一件是卖房，第二件还是卖房。 卖房是开发商的天职。不管是造规模，冲市值，还是降负债，没有什么是卖房解决不了的，如果有，那就打折卖房。 然而，没有哪个开发商比恒大更幸运，卖房居然卖出了一个新的商业赛道。 运转了数年的恒房通，去年2月大力出奇迹，年尾迅速升级成了房车宝。一周前，17家机构火线战投入股，明年此时，房车宝可能成为恒大阵营里的第六个上市平台。 最近取名上瘾，上面这张图，我称呼为「地产界最雄伟的造富景观」，它清晰地显示了中国恒大的全部家底。 我们截止昨晚24点为最新时点，以中国恒大为旗舰，八大业务平台为护卫舰，许老板已经拥有了合计总市值超1万亿元的多业务平台。这是中国地产行业向中国资本市场输出的第一个万亿选手。 中国恒大上市不过11年，这样的创富速度，首先是中国地产给力，继而是资本重估转型的力量，最终是国运浩荡的折现。 在这样雄伟的工程面前，恒大撤回A股上市申请，千亿级手笔的债转股，以及7230亿元的销售额，都显得没有那么重要了。相比之下，业务多元化、资本运作，登堂入室，代言了恒大的2020。 大概率，2021年还将延续这一特征。理由无它，恒大管理层在昨天发布会上公开表态： 「地产大局已定，前三巨头的地位难以撼动。未来，同心多元化是工作重点。」 对旁观者来说，去年年末的债转股，就更像是一个恒大认知的分水岭——左侧是被住宅开发托举起来的老恒大，右侧是单项业务明星冉冉升起的新恒大。 当天，许老板说，恒大不再是以前那个恒大了。 这话说的理直气壮，旁人听起来也是颇有感染力。因为，市值面前，大的说了算。 在这个恒大辞旧迎新的时刻，我们谈点个人感想。 1，恒大的业务矩阵上市时间表，再次确认一个趋势性的信号：我们每个地产人，或被动或主动，都正在进入一个「分拆」与「重估」的新时代。 2，这个地产新时代，游戏规则非常不同。场景大于","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/4946e1b1efbc483d97de94d76d16f655","width":"1080","height":"1174"}],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/357564539","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":1,"comments":[],"imageCount":1,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3584,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":341607109,"gmtCreate":1617806072101,"gmtModify":1617806072101,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"值得一读","listText":"值得一读","text":"值得一读","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/341607109","repostId":"1171285496","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2512,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":341896004,"gmtCreate":1617800873208,"gmtModify":1617800873208,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"文章不错！","listText":"文章不错！","text":"文章不错！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/341896004","repostId":"352709639","repostType":1,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2259,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":343491734,"gmtCreate":1617745595628,"gmtModify":1617745595628,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"问题是我没抓住！","listText":"问题是我没抓住！","text":"问题是我没抓住！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/343491734","repostId":"1177008478","repostType":2,"repost":{"id":"1177008478","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1617719498,"share":"https://ttm.financial/m/news/1177008478?lang=&edition=full","pubTime":"2021-04-06 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-</p><p>转载请注明出处：快科技</p><p>#小米#小米之家</p><p>责任编辑：振亭</p></article></body></html>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>小米之家空降伦敦：开业首日顾客排队人数创新纪录</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ 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class=\"title\">\n小米之家空降伦敦：开业首日顾客排队人数创新纪录\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n2021-07-31 20:04 北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<a href=http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021073120073079daadc9&s=b><strong>快科技</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>小米之家在海外众多地区上线，一举俘获了海外消费者的心，销售场面异常火爆，今天，小米集团董事长兼CEO雷军发文表示，小米之家空降英国伦敦。雷军表示，最近，伦敦市区西田购物中心（Westfield）小米之家正式开业，面积180平米。据当地媒体报道，开业首日在小米之家门口排队的顾客人数便创下全商场的历史最高记录。目前小米拥有全球最大的消费级IoT智能互联平台，有着丰富的生态产品。而海外IoT市场拥有着...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021073120073079daadc9&s=b\">Web 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-转载请注明出处：快科技#小米#小米之家责任编辑：振亭","news_type":1,"symbols_score_info":{"48657":0.6,"48708":0.6,"48730":0.6,"48736":0.6,"48754":0.6,"01810":1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3684,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":349513994,"gmtCreate":1617624513118,"gmtModify":1617624513118,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"理想怎么走？？留？","listText":"理想怎么走？？留？","text":"理想怎么走？？留？","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/09c8a4c630b777eb2f81a77f7c0817b3","width":"1080","height":"3192"}],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/349513994","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2748,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":1,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":179518982,"gmtCreate":1626562562946,"gmtModify":1626562562946,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"受益非浅，感谢专业分析！","listText":"受益非浅，感谢专业分析！","text":"受益非浅，感谢专业分析！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/179518982","repostId":"2151937502","repostType":2,"repost":{"id":"2151937502","kind":"news","pubTimestamp":1626441240,"share":"https://ttm.financial/m/news/2151937502?lang=&edition=full","pubTime":"2021-07-16 21:14","market":"hk","language":"zh","title":"为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际(00981)不涨？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2151937502","media":"智通财经","summary":"在遍地“芯”火辉煌之下，而唯独中芯国际的股价颇显清 “芯”寡淡。那么，海豚君对中芯国际研究的下半部分，主要就以下几个市场关注度比较高的核心问题：为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际不涨？在众多晶圆制造厂中，中芯国际最类似于谁？而反观其他主要的8寸晶圆制造公司，大部分早期晶圆产线的折旧摊销影响已经减弱。","content":"<html><body><article><p>新冠疫情叠加智能汽车、IoT等新增需求带来了半导体行业的高景气度，行业供需差推动各厂商提高订单价格。<strong>在遍地“芯”火辉煌之下，而唯独<a href=\"https://laohu8.com/S/SMI\">中芯国际</a>(00981)的股价颇显清 “芯”寡淡。</strong></p><p>回顾近1年主要晶圆制造厂的股价表现，<a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>(TSM.US)、<a href=\"https://laohu8.com/S/UMC\">联电</a>(UMC.US)、<a href=\"https://laohu8.com/S/01347\">华虹半导体</a>(01347)、<a href=\"https://laohu8.com/S/688396\">华润微</a>(688396.SH)等股价纷纷创出了历史新高，只有<a href=\"https://laohu8.com/S/688981\">中芯国际</a>的股价同期表现下跌。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211706905d246qs01g3hc9he\"/><p>来源：wind，海豚投研</p><p>显然这一年，<a href=\"https://laohu8.com/S/00981\">中芯国际</a>的资本市场表现与它在芯片行业的江湖地位（参考：《中芯国际的攻“芯”术》）相去甚远。那么，海豚君对中芯国际研究的下半部分，主要就以下几个市场关注度比较高的核心问题：</p><p>为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际不涨？</p><p>晶圆制造与行业周期的关系如何？</p><p>在众多晶圆制造厂中，中芯国际最类似于谁？</p><p>中芯国际的投资价值及估值如何判断？</p><p>以下是详细内容：</p><p><strong>一</strong><strong>为什么其他半导体制造公司都在涨</strong><strong>而中芯国际不涨？</strong></p><p>台积电自身具有技术和产能的绝对领先，在全球<span>资产</span>中都极具稀缺性，但除台积电外，中芯国际的表现同样远不如联电、华虹半导体、华润微等行业其他公司。<strong>这里除了上篇中提到的中美摩擦对中芯国际影响外，海豚君注意到还有行业周期以及公司的因素。</strong></p><p><strong>1.1本轮行业周期性的向上表现，8寸优于12寸</strong></p><p>智能汽车中使用的模拟芯片、功率器件等主要集中于8寸片的成熟工艺制程。随着智能汽车端的需求增加，供需紧张在8寸晶圆上表现更为明显。</p><p>从价格表现上，8寸晶圆基本回到了19Q3价格水平（参照华虹半导体8寸出货价），而12寸晶圆尚未回到同期价格（参照联电12寸出货价）；</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211707731d2460z51k6n36mb\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>1.2各公司产能分布的差异，中芯国际8寸占比相对较小</strong></p><p>从产能端看，华润微的产能只有6寸和8寸，产能100%集中于成熟工艺；华虹半导体从2019年底开始量产12寸片。</p><p>目前12寸的营收占比不足20%，8寸占比仍达到80%以上。相比之下，中芯国际8寸晶圆在营收占比仅有40%有余，在本次主要以8寸晶圆价格上涨的过程中受益程度小于华虹半导体、华润微；</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211718700d246ie90o2muvib\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>1.3资本开支的差异，影响了价格上涨对业绩端的显现</strong></p><p>随着中芯国际的产能扩充，尤其在在先进制程方面的投入，公司整体资本开支上扬带动折旧摊销的增加。</p><p>折旧摊销的增加，在成本结构中提高了单位固定成本，晶圆制造端价格上涨对业绩端的影响被提高的固定成本部分稀释。</p><p>而反观其他主要的8寸晶圆制造公司，大部分早期晶圆产线的折旧摊销影响已经减弱。在没有较高资本开支的情况下，晶圆制造端价格对业绩的弹性相对显现。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211724357d246h9kxjndtzvj\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>二</strong><strong>半导体的周期性</strong></p><p><strong>2.1行业发展维度</strong></p><p><strong>半导体的发展经历过“PC——手机——IoT、汽车、AI”三个时期，行业发展上呈现规模不断成长的趋势。当一个应用进入瓶颈期后，新应用的出现重新接力成长。</strong></p><p>1981年<a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a>推出第一台个人电脑开始，全球半导体行业进入了PC时代。经历了近20年的发展，PC市场进入了稳定期，全球半导体市场也出现了相应的下滑。</p><p>随后手机的出现进行了接力，再一次推动了半导体行业的向上发展。</p><p>随着3G/4G手机渗透率的提升，2015年手机出货量也遇到了成长的天花板，半导体行业规模进入阶段平台期。</p><p>最近两年IoT、汽车、AI等新应用的出现，给半导体行业提供了新成长动力。<strong>从行业维度看，目前半导体仍处于IoT、汽车、AI等应用接力的新成长阶段中。在下游应用未进入瓶颈期前，半导体行业市场规模仍将继续成长。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211725242d2469liiu7qer9k\"/><p>来源：WSTS，<a href=\"https://laohu8.com/S/601995\">中金公司</a>，海豚投研</p><p><strong>2.2周期维度</strong></p><p><strong>目前全球主流晶圆制造主要集中在8寸晶圆和12寸晶圆市场，由于2种尺寸晶圆市场的差异，对行业周期与产品价格有不同的影响。</strong></p><p><strong>8寸晶圆的市场格局分散，在周期性中表现较为明显；12寸晶圆市场集中度高，技术领先有望穿越周期。</strong>定价方面，8寸晶圆由于市场化的特征，价格主要由供需关系决定；12寸晶圆，有能力量产的厂商较少，话语权相对集中。</p><p>尤其在先进制程工艺方面，全球仅有几家厂商有能力量产，定价权主要握在领先厂商手中，技术的领先带来更高的盈利能力有望超越周期。</p><p><strong>1）8寸晶圆市场：格局分散、市场化定价，周期明显</strong></p><p>8寸晶圆市场，主要面向90nm以上的成熟工艺节点。1990年IBM联合西门子就建立了全球第一条8寸晶圆生产线，1990-2008年间8寸晶圆产线已经迎来一波扩产建设的高峰。</p><p><strong>8寸晶圆生产线的工艺相对成熟以及资本门槛较低，很多厂商都进入了8寸晶圆生产市场，使得整体市场化集中度较低。</strong>全球前五大8寸晶圆厂产能合计仅占34%，而全球前十大8寸晶圆厂产能也不过54%。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211727028d246ugrmj3orxma\"/><p>来源：IC Sights，海豚投研</p><p><strong>市场格局分散，8寸晶圆制造行业受周期性影响较大。</strong>从全球半导体销售情况以及8寸晶圆产能利用率（参考华虹）看，两者存在相对明显的正向相关关系。8寸晶圆产能利用率受整个半导体销售景气度的影响。</p><p>从去年二季度开始，全球半导体销售额环比一直呈现正向增长，同时8寸晶圆的产能利用率也从当季开始稳步提升并维持在100%以上的高位水平。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211727720d246lx40u6dsl9y\"/><p>来源：WSTS，公司公告，海豚投研</p><p><strong>新应用场景催动需求爆发，8寸晶圆扩产不足加剧行业供需差。</strong></p><p><strong>需求端：</strong>8寸晶圆主要用于成熟制程工艺的MOSFET等功率器件、模拟芯片等。2020年8寸晶圆下游主要应用领域汽车、工业、智能手机、IoT领域，其中汽车占比位列第一（33%）。</p><p><strong>新能源车的快速发展提升了对相应半导体器件的需求，新冠疫情的影响也促使下游厂商有更高的备货要求以保证芯片供应安全。</strong></p><p><strong>供给端：</strong><strong>作为被逐步淘汰中的落后产能</strong>，全球8寸晶圆厂商从2007年的76家削减到2020年末的63家，一些厂商陆续退出了8寸晶圆的市场。过去十余年，8寸晶圆产能方面也没有出现较大增长。</p><p>全球8寸晶圆产能在2007年6300万片的产能峰值后，受经济危机影响骤减至2009年的5200万片，经历了近8年的增长2017年才重新回到6300万片以上的全球产能。</p><p><strong>8寸晶圆产能增长缓慢的原因：</strong></p><p><strong>a）厂商投资8寸产线的意愿减弱。</strong>由于12寸晶圆比8寸晶圆有更大的可用面积，在于芯片生产中可以提升效率降低成本。厂商将一部分产能从8寸片转向12寸片，降低了对8寸产线的投资意愿；</p><p><strong>b）设备厂减少了8寸设备的生产。</strong>由于对8寸产线投资意愿的减弱，设备厂将重心聚焦在12寸设备的开发和生产。8寸晶圆的扩产设备主要来自于二手市场，但由于行业的发展市场上的二手设备存量减少。</p><p>譬如，<strong>二手设备供应商SurplusGlobal近期表示，行业需要2000-3000台新的或翻新8英寸设备来满足8英寸晶圆厂的需求，但目前可用8英寸设备不到500台，存在较大的供需缺口。</strong></p><p><strong>2）12寸晶圆市场：市场集中度高，前十厂商包揽9成产能</strong></p><p>12寸晶圆市场，主要面向90nm及以下14nm以上的成熟工艺节点。</p><p>12寸晶圆生产线相比8寸具有更高的门槛，全球目前仅有28家厂商具有12寸晶圆生产能力（8寸厂商有63家），因此<strong>市场集中度较高，全球前五大12寸晶圆厂产能合计占74%，而全球前十大12寸晶圆厂产能已超过91%。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211733906d246j2uq15edy0q\"/><p>来源：IC Sights，海豚投研</p><p><strong>市场格局相对集中，12寸晶圆制造行业受周期性影响程度较小。</strong>从全球半导体销售额与12寸晶圆产能利用率（参照联电）看，12寸晶圆受一定的周期因素影响但是整体相关性弱于8寸晶圆。</p><p>12寸晶圆前5大厂商掌握了70%以上的产能，话语权掌握在少数厂商中，市场化定价程度弱于8寸片。</p><img src=\"http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/b36e9e2b36f4958d4f76cbac2fe9d570.jpg\"/><p>来源：WSTS，公司公告，海豚投研</p><p><strong>受益于本轮行业周期景气度上行，12寸晶圆各季度的产能利用率（参照联电）持续提升已经达到满产的新峰值。</strong>对摄像功能的追求以及IoT等下游的需求增长，主要带动12寸晶圆的40-65nm工艺下CIS芯片、Nor flash等需求的增长。</p><p>此外汽车芯片需求的增长迫使部分原8寸产品进行转单，12寸晶圆部分产能承接8寸片的转单需求。对晶圆产能需求的增长，推升了行业产能利用率水平。</p><p><strong>12寸晶圆厂商和产能，在中国大陆具有极度稀缺性。</strong>虽然中国大陆地区在全球晶圆产能中已经成长至15%的占有率，而单看12寸晶圆的产能情况非常严峻，中国大陆地区仅有10%左右的占有率。</p><p>而且在这10%的全球占有率中，还有外国在华厂商和中国厂商，而中国大陆主要晶圆制造厂中能规模量产12寸片的仅有<strong>中芯国际和华虹</strong>。</p><p>随着中国大陆一系列芯片设计厂的发展，以及国产自主可控的需求下，中国大陆厂商的12寸晶圆产能显得更为稀缺。</p><p><strong>2.3先进制程市场：极少玩家，领先厂商定价</strong></p><p>先进制程市场，同样在12寸晶圆上但主要是面向14nm及以下的制程工艺。<strong>相比于12寸晶圆市场的20余家厂商，拿到先进制程市场门票的目前仅有6家厂商。极少的市场玩家，使得价格体系更多以领先厂商主导，市场化定价程度较低。</strong></p><p>由于格罗方德、联电此前都公布不再布局10nm以下的产线的决定，那么10nm以下的市场基本以龙头厂商主导。</p><p><strong>先进制程的需求端主要来源于手机SoC芯片、显卡、服务器芯片等，由于电子产品自身对性能和运算能力的追求，推动逻辑晶体管密度的提升。</strong>越先进的工艺制程市场，市场集中度越高，领先晶圆代工厂拥有较高的议价权能力。</p><p>领先厂商拥有对价格降维打击的能力。复盘台积电出货价和12寸晶圆价格（参照联电）的关系，在台积电分别攻克16/20nm、10nm、7nm、5nm节点的当季，台积电的<span>出货</span>均价都有较大幅度的提升。</p><p>这点比较好理解，由于当时攻克领先工艺会拥有较好的价格优势，提升了综合出货价格。</p><p><strong>但同时比较有趣的一点是，每当台积电攻克量产新的制程工艺前1-2个季度，台积电的出货均价普遍都会出货一定的下滑。</strong><strong>可以合理推测，当台积电攻克新制程工艺前，都会对原有产品进行降价，以对落后的厂商进行价格上的打压。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211749673d246ceircp77zkd\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>三</strong><strong>在众多晶圆制造厂商中</strong><strong>中芯国际最像谁？</strong></p><p>全球晶圆制造厂商众多，有追求技术领先一直奔跑在技术最前沿的大投入厂商，也有将自身定位在成熟工艺制程赚取行业周期收益的小投入厂商。</p><p><strong>中芯国际虽然近年来的资本开支提升明显，但与一线龙头的技术和投入仍有相当大的差距，而同时中芯国际也没有减少投入将自身一直定位于成熟工艺平台厂商。</strong></p><p>海豚君下面从技术节点、产能结构、出货价格以及成本结构的角度来探析中芯国际最接近谁。</p><p><strong>3.1技术节点：“大陆联电”</strong></p><p>随着2019年中芯国际14nm产线量产，全球具有14nm及以下量产能力的晶圆制造厂达到了6家。台积电、<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/SMSN.UK\">三星</a>在晶圆制造领域一直引领行业向先进制程的推进，<strong>目前都已经突破10nm及以下的技术，中芯国际与这三家比仍有差距。</strong></p><p>格罗方德和联电虽然都比中芯国际更早的突破14nm技术节点，但是由于面对10nm及以下产线巨额的资本开支，两家都公布放弃了10nm及以下的产线建设计划。</p><p><strong>从技术节点看，中芯国际目前已经赶上格罗方德和联电。</strong>而国内晶圆制造第二的华虹2019年才突破28nm，与中芯国际有技术和时间的差距。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211758484d246siu7lonp6ii\"/><p>来源：各大官网，海豚投研整理</p><p><strong>3.2产能结构：“大陆联电”</strong></p><p>2020年中芯国际的产能结构（等效8寸片）上8寸片和12寸片分别占47%和53%。台积电的12寸片产能占比最高，超过70%。</p><p>而华虹半导体因为19年四季度才开始量产12寸片，产能占比仅有12%，华润微聚焦于成熟制程目前还未有12寸片产能。</p><p>联电2020年的产能12寸片占比56%，8寸片占比42%。</p><p><strong>从产能结构端看，中芯国际的产能结构上与联电最为接近，两者的产能中12寸片大约占比55%左右，8寸片占比45%左右。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211807371d246iacjzzgwa0y\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>3.3出货均价：“大陆联电”</strong></p><p><strong>台积电在晶圆代工厂出货均价在一骑绝尘，遥遥领先于行业水平。</strong>得益于先进制程工艺的推进，台积电的晶圆出货均价向上稳步提升。</p><p>华虹半导体和华润微，由于公司拥有较高的8寸片占比，使得两者的出货均价较低。尤其是华润微业务上专注于8寸和6寸的晶圆的市场市场，使得晶圆代工出货均价长期低于300美元。</p><p>中芯国际和联电的出货均价上虽然远低于台积电，但也明显高于华虹半导体和华润微，身处第二梯队。在出货均价上，中芯国际也同样接近于联电，两者目前的出货均价（等效八寸片）大约在700美元左右。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211814351d246i6r63rg4hur\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>3.4成本分部：“大陆联电”</strong></p><p><strong>测算成本结构，主要从“<span>毛利</span>=单片售价-固定成本-可变成本”入手，其中固定成本主要是折旧摊销部分，可变成本主要是其他制造费用包括原材料等。</strong></p><p>台积电的固定成本在晶圆厂中遥遥领先，单片的固定成本达到400美元以上。这主要是由于先进制程产能的投产和研发需要大量的资本开支，折合到单片晶圆的折旧摊销上也将明显高于同行业。</p><p><strong>即使台积电的固定成本高企，但同时</strong><strong>由于制程工艺的领先性享受更高的产品售价</strong><strong>。</strong>大额的固定成本被更高的售价所覆盖，从而在毛利率上取得对同行的领先优势。</p><p>华润微的单片固定成本仅有不到50美元，主要是由于公司聚焦6寸和8寸线，现有产线建设较早仅需要承担少量的折旧和维护费用。华虹半导体原本聚焦8寸晶圆，整体的固定成本也不高，随着公司2019年12寸片的量产，资本开支的扩大提升了公司的折旧摊销费用。</p><p><strong>中芯国际和联电在单片晶圆成本结构上更为相似。</strong>联电折旧摊销在150美元左右，而中芯国际比较接近，略高于联电。主要原因在于联电在12寸晶圆及先进制程方面有较早的布局，比中芯国际有较低的折旧摊销。</p><p>中芯国际和联电的单片可变成本（其他制造成本上）也比较接近，分别373美元和364美元。最后的单片毛利水平上，联电略高于中芯国际，分别为188美元和163美元。</p><p><strong>从盈利能力看，目前联电毛利率略高于中芯国际。其中一部分原因在于联电较早建设产线相应折旧较少，随着时间推移折旧摊销后，中芯国际的盈利能力有望得到进一步提升。</strong></p><img src=\"http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/a62adc75e331645a2d44b2678488e8e9.jpg\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>四</strong><strong>中芯国际的投资价值</strong></p><p><strong>从技术节点、产能结构、出货均价以及成本结构的角度来看，中芯国际多角度都比较接近联电。</strong>目前两家厂商都攻克了14nm节点，12寸产能占比都达到55%左右，两厂商的晶圆出货均价在700美元左右，并且成本结构上也都相对比较接近。</p><p>两家厂商都是全球知名晶圆厂，联电产能规模大约在9000千片/年（等效8寸片），中芯国际大约在6000千片/年（等效8寸片），<strong>中芯国际产能上相当2/3的“小联电”。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211835185d2464dxbifyspou\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>虽然中芯国际多方面接近联电，但是在估值上两者在近半年的表现上有明显的差距。</strong>同时华虹半导体在技术、产能规模、出货均价等方面都低于中芯国际，在近半年内的估值也表现优于中芯国际。</p><p><strong>联电在近半年内PB基本都在2.5倍以上，华虹半导体在近半年内PB也都在2.5倍以上，而中芯国际的PB同期内处于2倍以下位置，估值端相对低估。</strong></p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211835993d246lgbdfdbd8ck\"/><p>来源：Wind，海豚投研</p><p><strong>4.1相对估值情况</strong></p><p>联电的目前PB 在2.55倍左右，而目前中芯国际港股的PB仅有1.5倍。<strong>参考联电的PB情况，如果给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价），那么预计对应的上涨空间约有33%。</strong></p><p>中芯国际21Q1净资产1194亿港币，在参考PB情况下对应2388亿港币市值，对应股价30港元。</p><p><strong>4.2 分资产估值情况</strong></p><p><strong>考虑到中美关系可能对中芯国际在先进工艺制程的影响，给予中芯国际各资产分布估值的考虑。</strong>分拆中芯国际各资产情况，主要有晶圆制造子公司、SJ Semi以及联营企业（长电和芯鑫融资租赁）构成，其中最大的净资产来源于公司的晶圆制造子公司。</p><p><strong>由于各子公司的产线差异，8寸产线主要布局于中芯上海、中芯天津和中芯深圳，12寸产线布局于中芯上海、中芯北京、中芯北方和中芯深圳，而中芯南方的定位主要是14nm及以下的先进制程工艺。</strong></p><p>在各子公司中，中芯国际持有中芯上海、中芯北京、中芯天津、中芯深圳100%的股权，同时持有中芯北方和中芯南方分别有51%和38.515%的股权。</p><img src=\"http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/bdbe38211f76afff653ab5c529e3077a.jpg\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p>将今年一季度中芯国际的各类资产进行分拆后，8/12寸晶圆产线的权益净资产88亿美元，中芯南方（先进制程）的权益净资产23.66亿美元，其他部分的净资产44.96亿美元。</p><p>由于中美摩擦对先进制程的不确定性，给予先进制程悲观假设，即净资产等于重置成本（PB=1），还有其他部分的净资产也给予1倍PB的参考估值。</p><p>接着对8/12寸成熟制程产线进行估值考量。目前华虹半导体的12寸片也迎来了量产，同时布局了先进制程以外的8寸和12寸的晶圆产线。<strong>华虹半导体当前的PB 2.74倍，中芯国际8/12产线部分参考华虹半导体的估值情况。该部分给予2.5倍的参考PB，那么8/12产线部分对应的估值为220亿美元。在该假设情况下，中芯国际对应的估值为288.61亿美元，折合港币2242亿港元，对应上行空间26%。</strong>倘若在极度悲观的情况下，2倍的参考PB给8/12产线，在极度悲观的假设下目前市值仍然低估。</p><img src=\"https://fid-75186.picgzc.qpic.cn/20210716211901720d2464w06bb187qd\"/><p>来源：公司公告，海豚投研</p><p><strong>4.3估值综述</strong></p><p>1）相对估值情况：联电2.55倍PB，给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价）。公司估值对应2388亿港币市值，当前对应上行空间33%；</p><p>2）分资产估值情况：华虹半导体2.74倍PB，在假定先进制程资产为重置成本的情况下，给予中芯国际的8/12产线2.5倍参考PB。公司估值对应2242亿港币，对应上行空间26%。即使在极度悲观的价位依然高于目前水平，中芯国际的安全性十足。</p><p>在“芯”火辉煌之下，中芯国际便是那颗被低估的“沧海遗珠”。即使承受着中美摩擦排头兵之重，发展上会有曲折、会有坎坷，但晶圆制造的产能在、产线的净资产在，中国半导体向前发展的大方向在。</p><p>筚路蓝缕，以启山林！</p><p><strong>本文编选自”海豚投研“；智通财经编辑：陈诗烨</strong></p></article></body></html>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际(00981)不涨？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ 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href=http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021071621190379d3f9c6&s=b><strong>智通财经</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>新冠疫情叠加智能汽车、IoT等新增需求带来了半导体行业的高景气度，行业供需差推动各厂商提高订单价格。在遍地“芯”火辉煌之下，而唯独中芯国际(00981)的股价颇显清 “芯”寡淡。回顾近1年主要晶圆制造厂的股价表现，台积电(TSM.US)、联电(UMC.US)、华虹半导体(01347)、华润微(688396.SH)等股价纷纷创出了历史新高，只有中芯国际的股价同期表现下跌。来源：wind，海豚投研显然...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN2021071621190379d3f9c6&s=b\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/03e38a3a3c63bd5a9d8d8ca2d384d1c5","relate_stocks":{"688981":"中芯国际","00981":"中芯国际","SMI":"VanEck HIP Sustainable Muni 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“芯”寡淡。回顾近1年主要晶圆制造厂的股价表现，台积电(TSM.US)、联电(UMC.US)、华虹半导体(01347)、华润微(688396.SH)等股价纷纷创出了历史新高，只有中芯国际的股价同期表现下跌。来源：wind，海豚投研显然这一年，中芯国际的资本市场表现与它在芯片行业的江湖地位（参考：《中芯国际的攻“芯”术》）相去甚远。那么，海豚君对中芯国际研究的下半部分，主要就以下几个市场关注度比较高的核心问题：为什么其他半导体制造公司都在涨，而中芯国际不涨？晶圆制造与行业周期的关系如何？在众多晶圆制造厂中，中芯国际最类似于谁？中芯国际的投资价值及估值如何判断？以下是详细内容：一为什么其他半导体制造公司都在涨而中芯国际不涨？台积电自身具有技术和产能的绝对领先，在全球资产中都极具稀缺性，但除台积电外，中芯国际的表现同样远不如联电、华虹半导体、华润微等行业其他公司。这里除了上篇中提到的中美摩擦对中芯国际影响外，海豚君注意到还有行业周期以及公司的因素。1.1本轮行业周期性的向上表现，8寸优于12寸智能汽车中使用的模拟芯片、功率器件等主要集中于8寸片的成熟工艺制程。随着智能汽车端的需求增加，供需紧张在8寸晶圆上表现更为明显。从价格表现上，8寸晶圆基本回到了19Q3价格水平（参照华虹半导体8寸出货价），而12寸晶圆尚未回到同期价格（参照联电12寸出货价）；来源：公司公告，海豚投研1.2各公司产能分布的差异，中芯国际8寸占比相对较小从产能端看，华润微的产能只有6寸和8寸，产能100%集中于成熟工艺；华虹半导体从2019年底开始量产12寸片。目前12寸的营收占比不足20%，8寸占比仍达到80%以上。相比之下，中芯国际8寸晶圆在营收占比仅有40%有余，在本次主要以8寸晶圆价格上涨的过程中受益程度小于华虹半导体、华润微；来源：公司公告，海豚投研1.3资本开支的差异，影响了价格上涨对业绩端的显现随着中芯国际的产能扩充，尤其在在先进制程方面的投入，公司整体资本开支上扬带动折旧摊销的增加。折旧摊销的增加，在成本结构中提高了单位固定成本，晶圆制造端价格上涨对业绩端的影响被提高的固定成本部分稀释。而反观其他主要的8寸晶圆制造公司，大部分早期晶圆产线的折旧摊销影响已经减弱。在没有较高资本开支的情况下，晶圆制造端价格对业绩的弹性相对显现。来源：公司公告，海豚投研二半导体的周期性2.1行业发展维度半导体的发展经历过“PC——手机——IoT、汽车、AI”三个时期，行业发展上呈现规模不断成长的趋势。当一个应用进入瓶颈期后，新应用的出现重新接力成长。1981年IBM推出第一台个人电脑开始，全球半导体行业进入了PC时代。经历了近20年的发展，PC市场进入了稳定期，全球半导体市场也出现了相应的下滑。随后手机的出现进行了接力，再一次推动了半导体行业的向上发展。随着3G/4G手机渗透率的提升，2015年手机出货量也遇到了成长的天花板，半导体行业规模进入阶段平台期。最近两年IoT、汽车、AI等新应用的出现，给半导体行业提供了新成长动力。从行业维度看，目前半导体仍处于IoT、汽车、AI等应用接力的新成长阶段中。在下游应用未进入瓶颈期前，半导体行业市场规模仍将继续成长。来源：WSTS，中金公司，海豚投研2.2周期维度目前全球主流晶圆制造主要集中在8寸晶圆和12寸晶圆市场，由于2种尺寸晶圆市场的差异，对行业周期与产品价格有不同的影响。8寸晶圆的市场格局分散，在周期性中表现较为明显；12寸晶圆市场集中度高，技术领先有望穿越周期。定价方面，8寸晶圆由于市场化的特征，价格主要由供需关系决定；12寸晶圆，有能力量产的厂商较少，话语权相对集中。尤其在先进制程工艺方面，全球仅有几家厂商有能力量产，定价权主要握在领先厂商手中，技术的领先带来更高的盈利能力有望超越周期。1）8寸晶圆市场：格局分散、市场化定价，周期明显8寸晶圆市场，主要面向90nm以上的成熟工艺节点。1990年IBM联合西门子就建立了全球第一条8寸晶圆生产线，1990-2008年间8寸晶圆产线已经迎来一波扩产建设的高峰。8寸晶圆生产线的工艺相对成熟以及资本门槛较低，很多厂商都进入了8寸晶圆生产市场，使得整体市场化集中度较低。全球前五大8寸晶圆厂产能合计仅占34%，而全球前十大8寸晶圆厂产能也不过54%。来源：IC Sights，海豚投研市场格局分散，8寸晶圆制造行业受周期性影响较大。从全球半导体销售情况以及8寸晶圆产能利用率（参考华虹）看，两者存在相对明显的正向相关关系。8寸晶圆产能利用率受整个半导体销售景气度的影响。从去年二季度开始，全球半导体销售额环比一直呈现正向增长，同时8寸晶圆的产能利用率也从当季开始稳步提升并维持在100%以上的高位水平。来源：WSTS，公司公告，海豚投研新应用场景催动需求爆发，8寸晶圆扩产不足加剧行业供需差。需求端：8寸晶圆主要用于成熟制程工艺的MOSFET等功率器件、模拟芯片等。2020年8寸晶圆下游主要应用领域汽车、工业、智能手机、IoT领域，其中汽车占比位列第一（33%）。新能源车的快速发展提升了对相应半导体器件的需求，新冠疫情的影响也促使下游厂商有更高的备货要求以保证芯片供应安全。供给端：作为被逐步淘汰中的落后产能，全球8寸晶圆厂商从2007年的76家削减到2020年末的63家，一些厂商陆续退出了8寸晶圆的市场。过去十余年，8寸晶圆产能方面也没有出现较大增长。全球8寸晶圆产能在2007年6300万片的产能峰值后，受经济危机影响骤减至2009年的5200万片，经历了近8年的增长2017年才重新回到6300万片以上的全球产能。8寸晶圆产能增长缓慢的原因：a）厂商投资8寸产线的意愿减弱。由于12寸晶圆比8寸晶圆有更大的可用面积，在于芯片生产中可以提升效率降低成本。厂商将一部分产能从8寸片转向12寸片，降低了对8寸产线的投资意愿；b）设备厂减少了8寸设备的生产。由于对8寸产线投资意愿的减弱，设备厂将重心聚焦在12寸设备的开发和生产。8寸晶圆的扩产设备主要来自于二手市场，但由于行业的发展市场上的二手设备存量减少。譬如，二手设备供应商SurplusGlobal近期表示，行业需要2000-3000台新的或翻新8英寸设备来满足8英寸晶圆厂的需求，但目前可用8英寸设备不到500台，存在较大的供需缺口。2）12寸晶圆市场：市场集中度高，前十厂商包揽9成产能12寸晶圆市场，主要面向90nm及以下14nm以上的成熟工艺节点。12寸晶圆生产线相比8寸具有更高的门槛，全球目前仅有28家厂商具有12寸晶圆生产能力（8寸厂商有63家），因此市场集中度较高，全球前五大12寸晶圆厂产能合计占74%，而全球前十大12寸晶圆厂产能已超过91%。来源：IC Sights，海豚投研市场格局相对集中，12寸晶圆制造行业受周期性影响程度较小。从全球半导体销售额与12寸晶圆产能利用率（参照联电）看，12寸晶圆受一定的周期因素影响但是整体相关性弱于8寸晶圆。12寸晶圆前5大厂商掌握了70%以上的产能，话语权掌握在少数厂商中，市场化定价程度弱于8寸片。来源：WSTS，公司公告，海豚投研受益于本轮行业周期景气度上行，12寸晶圆各季度的产能利用率（参照联电）持续提升已经达到满产的新峰值。对摄像功能的追求以及IoT等下游的需求增长，主要带动12寸晶圆的40-65nm工艺下CIS芯片、Nor flash等需求的增长。此外汽车芯片需求的增长迫使部分原8寸产品进行转单，12寸晶圆部分产能承接8寸片的转单需求。对晶圆产能需求的增长，推升了行业产能利用率水平。12寸晶圆厂商和产能，在中国大陆具有极度稀缺性。虽然中国大陆地区在全球晶圆产能中已经成长至15%的占有率，而单看12寸晶圆的产能情况非常严峻，中国大陆地区仅有10%左右的占有率。而且在这10%的全球占有率中，还有外国在华厂商和中国厂商，而中国大陆主要晶圆制造厂中能规模量产12寸片的仅有中芯国际和华虹。随着中国大陆一系列芯片设计厂的发展，以及国产自主可控的需求下，中国大陆厂商的12寸晶圆产能显得更为稀缺。2.3先进制程市场：极少玩家，领先厂商定价先进制程市场，同样在12寸晶圆上但主要是面向14nm及以下的制程工艺。相比于12寸晶圆市场的20余家厂商，拿到先进制程市场门票的目前仅有6家厂商。极少的市场玩家，使得价格体系更多以领先厂商主导，市场化定价程度较低。由于格罗方德、联电此前都公布不再布局10nm以下的产线的决定，那么10nm以下的市场基本以龙头厂商主导。先进制程的需求端主要来源于手机SoC芯片、显卡、服务器芯片等，由于电子产品自身对性能和运算能力的追求，推动逻辑晶体管密度的提升。越先进的工艺制程市场，市场集中度越高，领先晶圆代工厂拥有较高的议价权能力。领先厂商拥有对价格降维打击的能力。复盘台积电出货价和12寸晶圆价格（参照联电）的关系，在台积电分别攻克16/20nm、10nm、7nm、5nm节点的当季，台积电的出货均价都有较大幅度的提升。这点比较好理解，由于当时攻克领先工艺会拥有较好的价格优势，提升了综合出货价格。但同时比较有趣的一点是，每当台积电攻克量产新的制程工艺前1-2个季度，台积电的出货均价普遍都会出货一定的下滑。可以合理推测，当台积电攻克新制程工艺前，都会对原有产品进行降价，以对落后的厂商进行价格上的打压。来源：公司公告，海豚投研三在众多晶圆制造厂商中中芯国际最像谁？全球晶圆制造厂商众多，有追求技术领先一直奔跑在技术最前沿的大投入厂商，也有将自身定位在成熟工艺制程赚取行业周期收益的小投入厂商。中芯国际虽然近年来的资本开支提升明显，但与一线龙头的技术和投入仍有相当大的差距，而同时中芯国际也没有减少投入将自身一直定位于成熟工艺平台厂商。海豚君下面从技术节点、产能结构、出货价格以及成本结构的角度来探析中芯国际最接近谁。3.1技术节点：“大陆联电”随着2019年中芯国际14nm产线量产，全球具有14nm及以下量产能力的晶圆制造厂达到了6家。台积电、英特尔、三星在晶圆制造领域一直引领行业向先进制程的推进，目前都已经突破10nm及以下的技术，中芯国际与这三家比仍有差距。格罗方德和联电虽然都比中芯国际更早的突破14nm技术节点，但是由于面对10nm及以下产线巨额的资本开支，两家都公布放弃了10nm及以下的产线建设计划。从技术节点看，中芯国际目前已经赶上格罗方德和联电。而国内晶圆制造第二的华虹2019年才突破28nm，与中芯国际有技术和时间的差距。来源：各大官网，海豚投研整理3.2产能结构：“大陆联电”2020年中芯国际的产能结构（等效8寸片）上8寸片和12寸片分别占47%和53%。台积电的12寸片产能占比最高，超过70%。而华虹半导体因为19年四季度才开始量产12寸片，产能占比仅有12%，华润微聚焦于成熟制程目前还未有12寸片产能。联电2020年的产能12寸片占比56%，8寸片占比42%。从产能结构端看，中芯国际的产能结构上与联电最为接近，两者的产能中12寸片大约占比55%左右，8寸片占比45%左右。来源：公司公告，海豚投研3.3出货均价：“大陆联电”台积电在晶圆代工厂出货均价在一骑绝尘，遥遥领先于行业水平。得益于先进制程工艺的推进，台积电的晶圆出货均价向上稳步提升。华虹半导体和华润微，由于公司拥有较高的8寸片占比，使得两者的出货均价较低。尤其是华润微业务上专注于8寸和6寸的晶圆的市场市场，使得晶圆代工出货均价长期低于300美元。中芯国际和联电的出货均价上虽然远低于台积电，但也明显高于华虹半导体和华润微，身处第二梯队。在出货均价上，中芯国际也同样接近于联电，两者目前的出货均价（等效八寸片）大约在700美元左右。来源：公司公告，海豚投研3.4成本分部：“大陆联电”测算成本结构，主要从“毛利=单片售价-固定成本-可变成本”入手，其中固定成本主要是折旧摊销部分，可变成本主要是其他制造费用包括原材料等。台积电的固定成本在晶圆厂中遥遥领先，单片的固定成本达到400美元以上。这主要是由于先进制程产能的投产和研发需要大量的资本开支，折合到单片晶圆的折旧摊销上也将明显高于同行业。即使台积电的固定成本高企，但同时由于制程工艺的领先性享受更高的产品售价。大额的固定成本被更高的售价所覆盖，从而在毛利率上取得对同行的领先优势。华润微的单片固定成本仅有不到50美元，主要是由于公司聚焦6寸和8寸线，现有产线建设较早仅需要承担少量的折旧和维护费用。华虹半导体原本聚焦8寸晶圆，整体的固定成本也不高，随着公司2019年12寸片的量产，资本开支的扩大提升了公司的折旧摊销费用。中芯国际和联电在单片晶圆成本结构上更为相似。联电折旧摊销在150美元左右，而中芯国际比较接近，略高于联电。主要原因在于联电在12寸晶圆及先进制程方面有较早的布局，比中芯国际有较低的折旧摊销。中芯国际和联电的单片可变成本（其他制造成本上）也比较接近，分别373美元和364美元。最后的单片毛利水平上，联电略高于中芯国际，分别为188美元和163美元。从盈利能力看，目前联电毛利率略高于中芯国际。其中一部分原因在于联电较早建设产线相应折旧较少，随着时间推移折旧摊销后，中芯国际的盈利能力有望得到进一步提升。来源：公司公告，海豚投研四中芯国际的投资价值从技术节点、产能结构、出货均价以及成本结构的角度来看，中芯国际多角度都比较接近联电。目前两家厂商都攻克了14nm节点，12寸产能占比都达到55%左右，两厂商的晶圆出货均价在700美元左右，并且成本结构上也都相对比较接近。两家厂商都是全球知名晶圆厂，联电产能规模大约在9000千片/年（等效8寸片），中芯国际大约在6000千片/年（等效8寸片），中芯国际产能上相当2/3的“小联电”。来源：公司公告，海豚投研虽然中芯国际多方面接近联电，但是在估值上两者在近半年的表现上有明显的差距。同时华虹半导体在技术、产能规模、出货均价等方面都低于中芯国际，在近半年内的估值也表现优于中芯国际。联电在近半年内PB基本都在2.5倍以上，华虹半导体在近半年内PB也都在2.5倍以上，而中芯国际的PB同期内处于2倍以下位置，估值端相对低估。来源：Wind，海豚投研4.1相对估值情况联电的目前PB 在2.55倍左右，而目前中芯国际港股的PB仅有1.5倍。参考联电的PB情况，如果给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价），那么预计对应的上涨空间约有33%。中芯国际21Q1净资产1194亿港币，在参考PB情况下对应2388亿港币市值，对应股价30港元。4.2 分资产估值情况考虑到中美关系可能对中芯国际在先进工艺制程的影响，给予中芯国际各资产分布估值的考虑。分拆中芯国际各资产情况，主要有晶圆制造子公司、SJ Semi以及联营企业（长电和芯鑫融资租赁）构成，其中最大的净资产来源于公司的晶圆制造子公司。由于各子公司的产线差异，8寸产线主要布局于中芯上海、中芯天津和中芯深圳，12寸产线布局于中芯上海、中芯北京、中芯北方和中芯深圳，而中芯南方的定位主要是14nm及以下的先进制程工艺。在各子公司中，中芯国际持有中芯上海、中芯北京、中芯天津、中芯深圳100%的股权，同时持有中芯北方和中芯南方分别有51%和38.515%的股权。来源：公司公告，海豚投研将今年一季度中芯国际的各类资产进行分拆后，8/12寸晶圆产线的权益净资产88亿美元，中芯南方（先进制程）的权益净资产23.66亿美元，其他部分的净资产44.96亿美元。由于中美摩擦对先进制程的不确定性，给予先进制程悲观假设，即净资产等于重置成本（PB=1），还有其他部分的净资产也给予1倍PB的参考估值。接着对8/12寸成熟制程产线进行估值考量。目前华虹半导体的12寸片也迎来了量产，同时布局了先进制程以外的8寸和12寸的晶圆产线。华虹半导体当前的PB 2.74倍，中芯国际8/12产线部分参考华虹半导体的估值情况。该部分给予2.5倍的参考PB，那么8/12产线部分对应的估值为220亿美元。在该假设情况下，中芯国际对应的估值为288.61亿美元，折合港币2242亿港元，对应上行空间26%。倘若在极度悲观的情况下，2倍的参考PB给8/12产线，在极度悲观的假设下目前市值仍然低估。来源：公司公告，海豚投研4.3估值综述1）相对估值情况：联电2.55倍PB，给予中芯国际2倍的参考PB（考虑中美关系等风险折价）。公司估值对应2388亿港币市值，当前对应上行空间33%；2）分资产估值情况：华虹半导体2.74倍PB，在假定先进制程资产为重置成本的情况下，给予中芯国际的8/12产线2.5倍参考PB。公司估值对应2242亿港币，对应上行空间26%。即使在极度悲观的价位依然高于目前水平，中芯国际的安全性十足。在“芯”火辉煌之下，中芯国际便是那颗被低估的“沧海遗珠”。即使承受着中美摩擦排头兵之重，发展上会有曲折、会有坎坷，但晶圆制造的产能在、产线的净资产在，中国半导体向前发展的大方向在。筚路蓝缕，以启山林！本文编选自”海豚投研“；智通财经编辑：陈诗烨","news_type":1,"symbols_score_info":{"48655":0.6,"688981":1,"00981":1,"SMI":1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2266,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":132209635,"gmtCreate":1622088879727,"gmtModify":1622088879727,"author":{"id":"3573630173810773","authorId":"3573630173810773","name":"子君18","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c1b8f9fd4fed128dcc79f285a8735e0d","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3573630173810773","authorIdStr":"3573630173810773"},"themes":[],"htmlText":"贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。","listText":"贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。","text":"贾跃亭就是个大泡泡！梦想大于实干。","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/132209635","repostId":"131164163","repostType":1,"repost":{"id":131164163,"gmtCreate":1621837099748,"gmtModify":1744801694953,"author":{"id":"20713508336808","authorId":"20713508336808","name":"纳斯达克女神经","avatar":"https://static.tigerbbs.com/15e2666c2d985a62cacb5bcb30705cea","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"20713508336808","authorIdStr":"20713508336808"},"themes":[],"title":"贾跃亭和他的三个接盘侠","htmlText":"贾跃亭、尹明善和李书福（征探财经手绘） 4月5日，FF拟借壳的特殊目的收购公司正式向美国证监会（SEC）提交S4上市文件。这意味着，如果顺利，到五月份，贾跃亭或许能够借此翻身。 命好不好，只有危机来了的时候才知道。贾跃亭被终身禁入中国证券市场，又算得了什么。他照样可以在老美的地盘折腾。 从2017年以来，贾跃亭遇到了三个著名的接盘侠。 01 孙宏斌真的亏了么？ 第一个接盘侠，就是融创中国孙宏斌。已经是美国籍的孙宏斌，如今是美国富豪榜上的常客。<a href=\"https://laohu8.com/S/01918\">$融创中国(01918)$</a> 贾跃亭和孙宏斌，都是山西人。北京曾经有个神秘的西山会，是由山西籍在京高官及个别获得身份认可的山西籍商人组成的“地下”组织。 只是2012年3月一场车祸之后，西山会的厄运就逐步来临，而今，西山会里不少人也进了监狱。 “中国好老乡”孙宏斌出手救老乡，看上去顺理成章。 2017年1月13日，孙宏斌执掌的融创中国斥资150亿成为乐视战略投资人。这是孙宏斌第一次跨界。 证监会的调查出来后，一切就很清楚了：贾跃亭造假挖坑。 老孙看走眼了。 孙宏斌成为接盘侠之前，贾跃亭疯狂施展魔法。2016年虚增利润4.3亿多。 挖好了坑，等的就是接盘侠。老孙真金白银进去了，想要拿回来没那么容易。孙宏斌进来之后，贾跃亭还是很缺钱，他还一个劲的想要从乐视体系抽钱走。 乐视影业，原来就是贾跃亭的提款机，钱不够了就通过乐视影业来周转。会计出身的贾跃亭，对乐视体系的财务牢牢掌控，抽钱不要太容易啊。 2017年4月，他还把乐视小贷倒出来的几个亿，先装进了上市公司体系，再游到了自己腰包。 孙宏斌来了之后，贾跃亭这种简单粗暴的做法就慢慢行不通了。 孙宏斌对此很反感，他说了硬话：“融创不是乐视的提款机。” 孙宏斌派出的财务，逐步接管了乐视财务体系，贾跃亭造假的痕迹慢慢被孙宏","listText":"贾跃亭、尹明善和李书福（征探财经手绘） 4月5日，FF拟借壳的特殊目的收购公司正式向美国证监会（SEC）提交S4上市文件。这意味着，如果顺利，到五月份，贾跃亭或许能够借此翻身。 命好不好，只有危机来了的时候才知道。贾跃亭被终身禁入中国证券市场，又算得了什么。他照样可以在老美的地盘折腾。 从2017年以来，贾跃亭遇到了三个著名的接盘侠。 01 孙宏斌真的亏了么？ 第一个接盘侠，就是融创中国孙宏斌。已经是美国籍的孙宏斌，如今是美国富豪榜上的常客。<a href=\"https://laohu8.com/S/01918\">$融创中国(01918)$</a> 贾跃亭和孙宏斌，都是山西人。北京曾经有个神秘的西山会，是由山西籍在京高官及个别获得身份认可的山西籍商人组成的“地下”组织。 只是2012年3月一场车祸之后，西山会的厄运就逐步来临，而今，西山会里不少人也进了监狱。 “中国好老乡”孙宏斌出手救老乡，看上去顺理成章。 2017年1月13日，孙宏斌执掌的融创中国斥资150亿成为乐视战略投资人。这是孙宏斌第一次跨界。 证监会的调查出来后，一切就很清楚了：贾跃亭造假挖坑。 老孙看走眼了。 孙宏斌成为接盘侠之前，贾跃亭疯狂施展魔法。2016年虚增利润4.3亿多。 挖好了坑，等的就是接盘侠。老孙真金白银进去了，想要拿回来没那么容易。孙宏斌进来之后，贾跃亭还是很缺钱，他还一个劲的想要从乐视体系抽钱走。 乐视影业，原来就是贾跃亭的提款机，钱不够了就通过乐视影业来周转。会计出身的贾跃亭，对乐视体系的财务牢牢掌控，抽钱不要太容易啊。 2017年4月，他还把乐视小贷倒出来的几个亿，先装进了上市公司体系，再游到了自己腰包。 孙宏斌来了之后，贾跃亭这种简单粗暴的做法就慢慢行不通了。 孙宏斌对此很反感，他说了硬话：“融创不是乐视的提款机。” 孙宏斌派出的财务，逐步接管了乐视财务体系，贾跃亭造假的痕迹慢慢被孙宏","text":"贾跃亭、尹明善和李书福（征探财经手绘） 4月5日，FF拟借壳的特殊目的收购公司正式向美国证监会（SEC）提交S4上市文件。这意味着，如果顺利，到五月份，贾跃亭或许能够借此翻身。 命好不好，只有危机来了的时候才知道。贾跃亭被终身禁入中国证券市场，又算得了什么。他照样可以在老美的地盘折腾。 从2017年以来，贾跃亭遇到了三个著名的接盘侠。 01 孙宏斌真的亏了么？ 第一个接盘侠，就是融创中国孙宏斌。已经是美国籍的孙宏斌，如今是美国富豪榜上的常客。$融创中国(01918)$ 贾跃亭和孙宏斌，都是山西人。北京曾经有个神秘的西山会，是由山西籍在京高官及个别获得身份认可的山西籍商人组成的“地下”组织。 只是2012年3月一场车祸之后，西山会的厄运就逐步来临，而今，西山会里不少人也进了监狱。 “中国好老乡”孙宏斌出手救老乡，看上去顺理成章。 2017年1月13日，孙宏斌执掌的融创中国斥资150亿成为乐视战略投资人。这是孙宏斌第一次跨界。 证监会的调查出来后，一切就很清楚了：贾跃亭造假挖坑。 老孙看走眼了。 孙宏斌成为接盘侠之前，贾跃亭疯狂施展魔法。2016年虚增利润4.3亿多。 挖好了坑，等的就是接盘侠。老孙真金白银进去了，想要拿回来没那么容易。孙宏斌进来之后，贾跃亭还是很缺钱，他还一个劲的想要从乐视体系抽钱走。 乐视影业，原来就是贾跃亭的提款机，钱不够了就通过乐视影业来周转。会计出身的贾跃亭，对乐视体系的财务牢牢掌控，抽钱不要太容易啊。 2017年4月，他还把乐视小贷倒出来的几个亿，先装进了上市公司体系，再游到了自己腰包。 孙宏斌来了之后，贾跃亭这种简单粗暴的做法就慢慢行不通了。 孙宏斌对此很反感，他说了硬话：“融创不是乐视的提款机。” 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10:49","market":"hk","language":"zh","title":"地产大佬的成绩单：钱难赚，债难还","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1100297334","media":"凤凰WEEKLY财经","summary":"2021年刚刚过去的四个月里，碧桂园、万科、恒大、保利、融创这五个大房企，销售规模超过了1万亿。\n对于全年的目标，龙头房企不再像几年前一样高调渲染，毕竟在房地产行业的关键转折点，安全行驶大于天。\n恒大","content":"<p>2021年刚刚过去的四个月里，<b><a href=\"https://laohu8.com/S/02007\">碧桂园</a>、万科、恒大、保利、融创这五个大房企，销售规模超过了1万亿</b>。</p>\n<p>对于全年的目标，龙头房企不再像几年前一样高调渲染，毕竟<b>在房地产行业的关键转折点，安全行驶大于天</b>。</p>\n<p>恒大20周年的时候，许家印在声势浩大的庆典上立下目标，2020年恒大总资产超3万亿，房地产年销售规模超6000亿。</p>\n<p>据说当时台下坐着1800位嘉宾，有许家印的“贵人”、香港四大家族<a href=\"https://laohu8.com/S/600628\">新世界</a>集团主席郑家纯，有<a href=\"https://laohu8.com/S/01105\">星岛</a><a href=\"https://laohu8.com/S/NWS\">新闻集团</a>主席何柱国，有<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>马云，还有碧桂园集团主席杨国强等等政界、<a href=\"https://laohu8.com/S/JRJC\">金融界</a>、地产界的一众大佬。就连那晚的文艺晚会，很多卫视都直播了。</p>\n<p>那是2016年，许家印满面红光。恒大打下万科，坐上<b>世界第一房企</b>的宝座，借壳深深房回A的事也在年底提上了日程。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3bac52f2402d1960987bd2ae44736268\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"721\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016年或许是这几年房地产最好的时候。</p>\n<p>那一年，不少标杆房企砸在土地上的钱创出历年新高，百强房企的销售额同比增长了53%。后来的一次公开场合，<b><a href=\"https://laohu8.com/S/01918\">融创中国</a>董事会主席孙宏斌说，地便宜的时候钱贵，钱贵的时候地便宜，只有2016年，钱和地都便宜，这个时候要抓住机会</b>。</p>\n<p>这个机会很多房企抓住了，正是在那之后的两三年时间，黑马们尝到了“<b>撑死胆大的，饿死胆小的</b>”的幸福滋味，冲锋号的声音大到听不清“房住不炒”。</p>\n<p>他们并没有意识到，那些越跳越高的资金杠杆，会在2020年变成一座山，把那些巨大的泡沫挤破。</p>\n<p>去年下半年，监管部门一连拔出了<b>“三道红线、贷款集中管理、土地双集中”三把利剑</b>，悬在所有房企的头顶。他们没有选择，要么咬牙翻过去，要么出局。</p>\n<p><b>2016年手里还有超过千亿现金的恒大，在2020年总资产并没有超过3万亿，还在9月陷入资金链断裂传闻，回A股的事也吹了。</b></p>\n<p>一批规模房企在资金困境中挣扎，另外一批被债务淹没。</p>\n<p>万科在年报中用了“2020年是一个时代的落幕，也是一个时代的开启”作为开篇，<b>万科集团董事会主席郁亮郁亮</b>在业绩发布会上说，“<b>机会不再是唾手可得</b>”。</p>\n<p>特殊的2020年证明了“房住不炒”的坚定。对于开发商来说，路途不似以往明朗。如何渡过这一段行业调整期，成为一道关乎存亡的判断题，非黑即白。只是，越过山丘之后，又是什么呢？</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66f9e0d5a7ded9b9433251f10c9383f9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"703\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>钱，最难赚</b></p>\n<p>2016年8月26日过后，“厦门疯了”这句话，被复制粘贴在很多场合。</p>\n<p>网上流传了一幅“8.26土拍后，厦门楼市未来1年价格预测图”，有区域一年后的房价，直接从1万多跳到4万。</p>\n<p>那一年的胡润全球房价涨幅榜，<b>厦门房价涨幅45.5%排在全球第二，第一是合肥，涨幅48.4%</b>。超强的涨价预期给了房企们不惜代价的勇气，地王的名字里包含了万科、保利、融创、融侨、泰禾、融信、禹洲等规模不等的房企。</p>\n<p>事实是，<b>等到2019-2020年这些地王项目陆续上市的时候，绝大部分都是赔钱的</b>。8.26地王之一的融侨集团以总价42.18亿元拿下的厦门翔安区一地块，楼面价38345元/㎡，溢价率140%，在2019年3月开盘时均价只卖到37500元/㎡。</p>\n<p>这种情况不只发生在厦门，合肥、南京也是重灾区。就像孙宏斌说的，钱也便宜、地也便宜的时候，大家都想抓住机会。</p>\n<p><b>当时并没有人预估到接下来开始的地产调控会持续这么久，力度这么大。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0205eaf7eaae908fc8dfb84c7c20fb4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>原本鱼和熊掌都想兼得的打算，变成了两害相权取其轻，<b>牺牲利润保证销量，才能获得宝贵的资金，才能“活下去”。“活下去”</b>，这是万科董事局主席郁亮在2018年秋天的主题词，2019年以后变成房地产行业的真实状态。</p>\n<p>中指研究院统计，<b>2020年</b>，百强企业销售规模超10万亿，销售总额、销售面积同比分别增长了12.8%和11.6%。从数据来看，<b>百强企业营收与净利润保持增长，但净利润率、净资产收益率（ROE）均值分别同比降低了0.7、1.0个百分点。</b></p>\n<p>平安证券的报告印证着这样的趋势，<b>2020年A股上市房企营收同比增长10.9%，归母净利润同比下降15.6%</b>，<b>增速比2019年分别下降9.1个、27.2个百分点</b>。随着2017-2018年高价地陆续结转，2020年上市房企<b>整体毛利率同比降了4.6个百分点</b>。</p>\n<p>即便是更能抵抗风险的龙头房企，各项盈利指标也不可避免地走向滑坡。</p>\n<p>wind数据显示，<b>2018-2020年碧桂园、恒大、万科、融创毛利率都逐年下滑</b>，除了恒大，其他三家都在去年有明显体现。</p>\n<p><b>净资产收益率（ROE）方面几乎是同样的趋势</b>，尤其是恒大，去年净资产收益率跌至个位数，仅5.52%，这一指标在2019年、2018年分别是12.4%和30.18%。</p>\n<p>挤压利润换来的销售额，跟前几年的增速也差了不少。</p>\n<p>虽然碧桂园、恒大、万科全口径都超过了7000亿，融创和保利都超过了5000亿，但背后的故事是，<b>恒大没完成8000亿内部销售目标，融创距离6000亿目标差了200多亿，保利跨过5000亿多花了一年</b>。</p>\n<p>当然，这是在疫情叠加调控等多重压力下实现的成绩，对于房企们来说，已经很不容易。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7ac93aac14ca536de99c6e7a7bd4ddf3\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>债，最难还</b></p>\n<p>如果非要给房地产市场集体转向找一个关键的转折，那便是2020年8月网传的“三道红线”融资新规。</p>\n<p>其实早在2018年，多家龙头房企就已经意识到市场风向的变化，纷纷踩下刹车，表态要把负债降下来，不再追求规模，要高质量发展。</p>\n<p>但是再充分的心理建设，在最后通牒到来的时候，也会措手不及。</p>\n<p>去年8月，住建部和央行在北京跟碧桂园、恒大、万科、融创等12家重点房企开了一次座谈会，这次会上，监管层把<b>三道红线</b>拿了出来。</p>\n<p>剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍，这三项指标，每踩一条，有息负债增速的天花板就低5%，三条全踩，有息负债就不能增加，即使是一条不踩，每年也最多增15%。留给房企的时间只有4个多月，2021年1月1日就推行。</p>\n<p>这对于典型的高负债行业房地产来讲，说是<b>晴天霹雳</b>并不过分。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/008c088e739868e777c107f9573db850\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当时国盛证券按“三道红线”标准做过测算，以2019年末数据为基准，销售排名前50位的房地产企业中，均未超过警戒线的有11家，超过1条警戒线的有15家，超过2条警戒线的有8家，超过3条警戒线的有15家。</p>\n<p>一起参会的那12家企业，恒大、融创、绿地、<a href=\"https://laohu8.com/S/02772\">中梁控股</a>都是三道红线全踩。</p>\n<p>年报陆续发布后，多家房企的这三项指标有所改善，从加快销售，到少拿地，加上发债、定向增发，还有各种财务手法，<b>过去的5个月内，为了降负债，房企们伤透了脑筋</b>。</p>\n<p>但并不是所有的坑，都有办法弥补。</p>\n<p>4月的最后一天，<b>不少媒体的后台都收到了一份100万泰禾业主的留言，他们买的楼烂尾了，并没有任何进展</b>，但在泰禾的年报中现实完工进度却达86.57%，“只求您写稿、发稿前，去实地采访调查，了解事情真相。”</p>\n<p>根据泰禾的年报，2020年营业收入是36.15亿元，同比下降84.7%；归属上市公司股东的净利润为-49.99亿元，同比下降1171.83%；</p>\n<p>曾经年销售超千亿的20强房企，陷入严重的债务危机，高杠杆、高溢价的<b>“地王收割机”，最终收割了自己</b>。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ff8430ba75e6e897473815a4e97992cb\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>川系千亿房企<b><a href=\"https://laohu8.com/S/600466\">蓝光发展</a></b>某区域的工作人员刘旭（化名），最近每天上班都在听同事们交换着他们“被收购”的最新进展，他们讨论着新东家的各种可能，“<b>不管是融创还是华侨城，哪个都比现在好</b>”。</p>\n<p>4月7日，听到高层说“不会出让公司控股权”，刘旭甚至有点失望，要不要找找其他公司呢？他考虑着自己的出路。</p>\n<p>同样是蒙眼往前冲的伙伴，在地产的风向变换后，随着潮水的褪去现出原形。在陆续把旗下的生物医药和物业板块卖掉后，蓝光正在试着让结局不那么悲伤。</p>\n<p><b>杠杆能载舟亦能覆舟</b>的道理，很多房企在去年才真正明白。</p>\n<p><b>前路，最难判断</b></p>\n<p>2018年中期业绩发布会上，孙宏斌说了一句，“主业做得好没有必要多元化，有问题的公司才做多元化呢。”</p>\n<p>老大哥万科虽然说得没有这么“网红”，但几乎在同一时段，表达了类似的意思，以“活下去”为最终目标，具体的业务操作是“收敛”和“聚焦”。</p>\n<p>那一年，碧桂园开始进军<a href=\"https://laohu8.com/S/300024\">机器人</a>行业，恒大准备“造车”，然后分别把数不清的小目标投了进去。</p>\n<p>但是<b>两年后，大家走上了同一条道路</b>。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e5912022b0543f14fcee208b525f1e9a\" tg-width=\"960\" tg-height=\"718\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>孙宏斌</b>忙于跟多个地方的政府官员谈文旅、医疗康养，还通过大笔收购发展出会议会展的板块，说过不上市的物业，也在去年随着大潮登陆港股，<b>最终，他活成了自己当初不屑的样子</b>。</p>\n<p><b>万科也开始在财报中披露多元化的成绩单</b>，发展速度可见，但跟占据超过95%的房地产主业相比，实在微不足道。</p>\n<p>不止是万科，在预感到房地产氛围变化的时候寻找增长“第二曲线”的房企们，目前来看都是如此。</p>\n<p><b>碧桂园的机器人动静越来越小</b>，只是偶尔发布一些多少项专利、多少名博士的数据，和一些机器人在自己的”试验田“里走来走去的小视频、照片。</p>\n<p><b>恒大的汽车倒是风生水起，股价不断创新高</b>，一辆车还没有造出来的情况下，准备在4年内——2025年实现产销100万辆，2035年产销500万辆，目标是世界规模最大、实力最强的新能源汽车集团。</p>\n<p>重点是，<b>曾经说“房地产业对恒大来说永远是朝阳产业”的许家印，在2021年宣布要做世界一流科技企业</b>。</p>\n<p>无论他们想或不想，困难多不多，前路坎坷不坎坷，多元化这条路，龙头房企们都踩了下去，这或许能从另一个角度解读，地产这条路，不会比那些简单。</p>\n<p>不少在房企工作的人，在谈起未来的时候，都先叹一口气，言语中透露出无限悲观，“<b>大势已去</b>”，不止一个人用了这个词。</p>\n<p>对于一个正在艰难爬坡的人，很难预料越过山丘以后，是更高的山，还是更广阔的路。</p>\n<p>只有局外人看得见。</p>\n<p>今年3月，<b>曾经让许家印每年花1500万挖来的知名经济学家任泽平，重新回到资本市场</b>，身份从恒大集团首席经济学家兼恒大经济研究院院长，变成<a href=\"https://laohu8.com/S/601555\">东吴证券</a>首席经济学家，年薪少了一大截。</p>\n<p>“<b>房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”</b>这条“定律”，就是他提出来的。</p>\n<p>在4月份首场宏观策略报告会上，他说，<b>房地产是中国经济最坚硬的泡沫</b>。</p>\n<p>“中国房地产的根本问题就是人地错配和货币过去的一度超发。”</p>\n<p>而他认为，这一切还有解，“我们还有最后十年的时间窗口。”</p>","source":"lsy1598401734913","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>地产大佬的成绩单：钱难赚，债难还</title>\n<style 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卖房是开发商的天职。不管是造规模，冲市值，还是降负债，没有什么是卖房解决不了的，如果有，那就打折卖房。 然而，没有哪个开发商比恒大更幸运，卖房居然卖出了一个新的商业赛道。 运转了数年的恒房通，去年2月大力出奇迹，年尾迅速升级成了房车宝。一周前，17家机构火线战投入股，明年此时，房车宝可能成为恒大阵营里的第六个上市平台。 最近取名上瘾，上面这张图，我称呼为「地产界最雄伟的造富景观」，它清晰地显示了中国恒大的全部家底。 我们截止昨晚24点为最新时点，以中国恒大为旗舰，八大业务平台为护卫舰，许老板已经拥有了合计总市值超1万亿元的多业务平台。这是中国地产行业向中国资本市场输出的第一个万亿选手。 中国恒大上市不过11年，这样的创富速度，首先是中国地产给力，继而是资本重估转型的力量，最终是国运浩荡的折现。 在这样雄伟的工程面前，恒大撤回A股上市申请，千亿级手笔的债转股，以及7230亿元的销售额，都显得没有那么重要了。相比之下，业务多元化、资本运作，登堂入室，代言了恒大的2020。 大概率，2021年还将延续这一特征。理由无它，恒大管理层在昨天发布会上公开表态： 「地产大局已定，前三巨头的地位难以撼动。未来，同心多元化是工作重点。」 对旁观者来说，去年年末的债转股，就更像是一个恒大认知的分水岭——左侧是被住宅开发托举起来的老恒大，右侧是单项业务明星冉冉升起的新恒大。 当天，许老板说，恒大不再是以前那个恒大了。 这话说的理直气壮，旁人听起来也是颇有感染力。因为，市值面前，大的说了算。 在这个恒大辞旧迎新的时刻，我们谈点个人感想。 1，恒大的业务矩阵上市时间表，再次确认一个趋势性的信号：我们每个地产人，或被动或主动，都正在进入一个「分拆」与「重估」的新时代。 2，这个地产新时代，游戏规则非常不同。场景大于","listText":"2020年，中国恒大给我的整体观感里，最突出的是两件事：第一件是卖房，第二件还是卖房。 卖房是开发商的天职。不管是造规模，冲市值，还是降负债，没有什么是卖房解决不了的，如果有，那就打折卖房。 然而，没有哪个开发商比恒大更幸运，卖房居然卖出了一个新的商业赛道。 运转了数年的恒房通，去年2月大力出奇迹，年尾迅速升级成了房车宝。一周前，17家机构火线战投入股，明年此时，房车宝可能成为恒大阵营里的第六个上市平台。 最近取名上瘾，上面这张图，我称呼为「地产界最雄伟的造富景观」，它清晰地显示了中国恒大的全部家底。 我们截止昨晚24点为最新时点，以中国恒大为旗舰，八大业务平台为护卫舰，许老板已经拥有了合计总市值超1万亿元的多业务平台。这是中国地产行业向中国资本市场输出的第一个万亿选手。 中国恒大上市不过11年，这样的创富速度，首先是中国地产给力，继而是资本重估转型的力量，最终是国运浩荡的折现。 在这样雄伟的工程面前，恒大撤回A股上市申请，千亿级手笔的债转股，以及7230亿元的销售额，都显得没有那么重要了。相比之下，业务多元化、资本运作，登堂入室，代言了恒大的2020。 大概率，2021年还将延续这一特征。理由无它，恒大管理层在昨天发布会上公开表态： 「地产大局已定，前三巨头的地位难以撼动。未来，同心多元化是工作重点。」 对旁观者来说，去年年末的债转股，就更像是一个恒大认知的分水岭——左侧是被住宅开发托举起来的老恒大，右侧是单项业务明星冉冉升起的新恒大。 当天，许老板说，恒大不再是以前那个恒大了。 这话说的理直气壮，旁人听起来也是颇有感染力。因为，市值面前，大的说了算。 在这个恒大辞旧迎新的时刻，我们谈点个人感想。 1，恒大的业务矩阵上市时间表，再次确认一个趋势性的信号：我们每个地产人，或被动或主动，都正在进入一个「分拆」与「重估」的新时代。 2，这个地产新时代，游戏规则非常不同。场景大于","text":"2020年，中国恒大给我的整体观感里，最突出的是两件事：第一件是卖房，第二件还是卖房。 卖房是开发商的天职。不管是造规模，冲市值，还是降负债，没有什么是卖房解决不了的，如果有，那就打折卖房。 然而，没有哪个开发商比恒大更幸运，卖房居然卖出了一个新的商业赛道。 运转了数年的恒房通，去年2月大力出奇迹，年尾迅速升级成了房车宝。一周前，17家机构火线战投入股，明年此时，房车宝可能成为恒大阵营里的第六个上市平台。 最近取名上瘾，上面这张图，我称呼为「地产界最雄伟的造富景观」，它清晰地显示了中国恒大的全部家底。 我们截止昨晚24点为最新时点，以中国恒大为旗舰，八大业务平台为护卫舰，许老板已经拥有了合计总市值超1万亿元的多业务平台。这是中国地产行业向中国资本市场输出的第一个万亿选手。 中国恒大上市不过11年，这样的创富速度，首先是中国地产给力，继而是资本重估转型的力量，最终是国运浩荡的折现。 在这样雄伟的工程面前，恒大撤回A股上市申请，千亿级手笔的债转股，以及7230亿元的销售额，都显得没有那么重要了。相比之下，业务多元化、资本运作，登堂入室，代言了恒大的2020。 大概率，2021年还将延续这一特征。理由无它，恒大管理层在昨天发布会上公开表态： 「地产大局已定，前三巨头的地位难以撼动。未来，同心多元化是工作重点。」 对旁观者来说，去年年末的债转股，就更像是一个恒大认知的分水岭——左侧是被住宅开发托举起来的老恒大，右侧是单项业务明星冉冉升起的新恒大。 当天，许老板说，恒大不再是以前那个恒大了。 这话说的理直气壮，旁人听起来也是颇有感染力。因为，市值面前，大的说了算。 在这个恒大辞旧迎新的时刻，我们谈点个人感想。 1，恒大的业务矩阵上市时间表，再次确认一个趋势性的信号：我们每个地产人，或被动或主动，都正在进入一个「分拆」与「重估」的新时代。 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