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@美港股观察社：保利协鑫能源开年已翻倍，是基本面反转还是投机炒作？

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class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0c5eed4b9a50850cbf765c806b25f1b6\" tg-width=\"688\" 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tg-height=\"267\"></p><p>结合开头提到的隆基股份和中环股份与保利协鑫能源签订的采购协议，两大厂商均打算购进颗粒硅，这足以说明公司的颗粒硅产品得到了下游客户的认可，商业化不成问题，后续更多地可能是考量产线配置、成本、具体技术路径等问题。</p><p>而保利协鑫能源同时在计划扩大产能，最近已经将徐州基地颗粒硅产能提高到1万吨，并将于2021年3季度末实现3万吨量产，2021年年底有望实现5.4万吨产能，而在四川乐山同时新建10万吨颗粒硅产能，总投资70亿元，预计今年年底投产，同时在内蒙古新建30万吨颗粒硅产能，预计将于2022年-2024年逐步投产。</p><h2><strong>颗粒硅技术</strong></h2><p>颗粒硅流化床法生产工艺是把细小的硅颗粒种子铺在有气孔的床层上，从下面通入气态硅化合物（硅烷或三氯氢硅）和其它反应气，气流把硅种吹到飘浮半漂浮的流化状态，加热和受到催化的硅化合物气体分解或与其它气体反应，生成的硅单质沉积在浮动的硅种上，慢慢长成较大的硅粒，几毫米到厘米级别都有，大点的颗粒掉入搜集斗，再由出料管送出流化床反应器。</p><p>颗粒硅的优点是（1）生产成本较低：生产工艺为低温连续生产，电耗显著低于西门子法，且由于不用敲碎，后续处理工序也有简化。根据协鑫数据，颗粒硅能够使投资成本下降30%，电耗下降65%，项目人员数量降低30%；（2）可提升硅棒生产效率：颗粒硅单位体积小，同样体积的单晶炉可以投入更多硅料，也可以在原先块状硅的基础上将颗粒硅用于填缝；（3）支持连续投料：颗粒硅流动性较好，是面向未来CCZ（连续投料）平台的技术。</p><p>当然，在技术层面，作为非专业人员，可能无法判断其真正的壁垒在哪里，只能从数据和实际效果来侧面印证，比如保利协鑫能源不断地扩产能，比如隆基和中环对颗粒硅的接纳，又比如通威股份对颗粒硅的态度转变等等。</p><p>最理想的结果是公司的颗粒硅商用效果很好，能够有效降低成本，提高生产效率，从而受到下游客户的追捧，公司产能能够实现满产满销。此外，考虑到国内外公司对于颗粒硅的诸多探索，但是真正能够商业化的目前只有保利协鑫能源，这就给公司建立了很高的技术壁垒，相对通威股份等具有很大的优势，未来有望超越通威股份，成为硅料行业的龙头大哥。</p><h2><strong>产能扩张资金从哪里来？</strong></h2><p>商业化落地后产能扩张相对容易，但是产能扩张所需要的钱从哪里来？截至2020年上半年，公司的资产负债率达到73.7%，每年200多亿的收入下有30多亿的财务费用，资金压力比较大。高负债率下持续融资的可能性较低，公司2020年1月14日公告将配股融资，以每股1.08港元配售39亿新股，配售股份占该公司经扩后股本约15.57%，将募集资金42.12亿港元。今年2月初，公司公告称无法偿还于1月30日到期的票据，而根据2020年半年报，公司应付账款及票据为173亿元人民币，而账上现金仅为10.57亿元人民币，同时有138亿元人民币的应收账款及票据，考虑到资金流动性，票据无法偿还可以理解，但是也足以说明公司恶劣的财务状况。</p><p>但同时公司又计划不断扩产能，计划将于2021年3季度末实现3万吨量产，2021年年底有望实现5.4万吨产能，而在四川乐山同时新建10万吨颗粒硅产能，总投资70亿元，预计今年年底投产，按照万吨投资7亿元的标准，则需要100.8亿元人民币，加上远期内蒙古30万吨的产能建设，需要210亿元，这些资金靠融资并不够。2019年公司出售协鑫新能源31.5%股权，交易对价为24.9亿元，剩下的30.78%股权出售价格也难以补上扩张需求。而且，公司账上还有250亿短期借款、206亿长期借款，所以钱从哪里来？可能的途径：与政府或其他公司合作、引入战投、继续配股。如果能够引入高瓴战投，那将会是很好的证明。不过，这也要看颗粒硅的实际商业化效果。但至少当下有个很好的反转预期，对标A股的通威股份，其按照50%的光伏业务计算，其光伏板块估值约1000亿人民币，而保利协鑫能源目前也仅800亿港币，如果颗粒硅能够大规模取代棒状硅，那么1000亿也不会是其估值上限。</p></body></html>","text":"近期，$保利协鑫能源(03800)$ 接连大涨，今年年初至今以来已经大涨了超160%，究其原因，一方面是过往文章中所提到的，光伏确定性较高，而硅料在下游产能释放下呈现供不应求的态势，硅料价格有望持续上涨，另一方面，则是保利协鑫能源的颗粒硅备受瞩目，其更高的生产效率和更低的生产成本有望替代传统的改进西门子法，从而颠覆行业竞争格局，迎来业绩反转，目前，市场尤为关注保利协鑫能源的颗粒硅产能和商业化进度。那么，值得复盘下，颗粒硅究竟是颠覆行业的技术变革，还是普通的技术改进？保利协鑫能源股价大涨是炒作还是基本面的反转？ 保利协鑫能源2006年10月在香港成立，2007年11月在香港上市，公司总部位于香港，在苏州、徐州设有管理中心，在新疆、扬州、常州、无锡、阜宁、宁夏、四川、北京、台北等地设有代表处或子公司，在美国旧金山、苏州工业园区、徐州等地设有研发中心。公司于2014年5月9日完成收购协鑫新能源，并透过该平台发展光伏下游业务，主要从事发展、兴建、营运及管理光伏电站。公司持有118.8亿股协鑫新能源已发行股份，约占其已发行股本的62.28%。不过公司却为此承担了较大的债务压力，持续融资修电站使得资产负债率处于高位，甚至一度有破产风险，也导致公司股价一路下跌，股价最低时仅为0.21港币/股。2019年公司向徐州中平协鑫产业升级股权投资基金出让新疆协鑫新能源31.5%股权，交易对价为24.9亿元，资金将用于偿还公司债务及一般营运。2020年1月21日公司与华能订立首批购股协议并计划于交易完成后，未来进一步探索其他合作机会，以及积极推进其他批次之出售事项。股权出售有助于公司进一步降低负债率，减少财务成本，聚焦主业。而2020年又是光伏需求大年，带动公司业绩回升，同时公司颗粒硅取得重大进展，大规模商业化可期，从而拉动公司股价快速反弹。 签署大单协议 2月初，保利协鑫能源公告与$隆基股份(601012)$ 、$中环股份(002129)$ 签订多晶硅采购协议，根据采购协议，公司将于今年3月至2023年底期间，向隆基股份及其附属销售合共不少于91,400吨多晶硅，将在2022年1月至2026年12月期间向中环股份销售包括颗粒硅在内的多晶硅料合计共35万吨。尤其重要的是，与中环的协议中包含大量的颗粒硅，每年多晶硅供应量之中将包括较大比例的公司现有及未来规划颗粒硅产能的实际产量，而与隆基股份的采购协议中也明确表示将含有颗粒硅，这对公司颗粒硅的商业化提供了很大的前景。一旦颗粒硅大规模商业化，能够凭借其性价比优势迅速抢占市场。 此外，公司还公告称，其硅烷流化床法颗粒硅新增产能将于2021年2月3日正式投入生产，年有效产能将由此前的6000吨提升至10000吨，正式迈入万吨级别规模。而且在下游客户支持下，在产品试验和认证过程中，通过使用百分之百颗粒硅纯投，下游客户已经生产出了完美的单晶产品，得到了客户认可。 颗粒硅发展历史 西门子法工艺相对成熟，且是重资产属性，耗能较大，适合工厂迅速扩张、扩大产能，在竞争激烈的环境中占领市场。西门子法每吨多晶硅耗电5-6万度，对比来看，电解铝每吨耗电国家指导标准1.25万度，电炉炼钢每吨耗电一两千度，而根据保利协鑫能源的数据，颗粒硅能够使电耗下降65%，这在光伏组件不断降价、光伏发电实现平价上网的趋势下能够有效地降低成本。 流化床颗粒硅其实早在西门子法诞生的60年代就已经开始了探索，国际方面，杜邦公司在1961年申请了用三氯氢硅流化床制备高纯度电子级多晶硅的专利，但是没有实际应用，德州仪器公司也在60年代尝试过类似路线，但是因产品含碳量过高而放弃，德国瓦克公司在2008年设计建设了年产650吨的流化床颗粒硅生产线，但后面没有扩大产能。而REC公司在美国的颗粒硅产能已达到年产万吨以上，但是已经停业两年。REC中国榆林工厂颗粒硅产能达1.9万吨，但是2020年上半年产量仅为2681吨。亚洲硅业2018年用三氯氢硅流化床试产出了颗粒硅，但是未见后续，根据公司的招股书，仍为技术储备。而通威股份也从过往的对颗粒硅的否定转向对颗粒硅的认可，承认其竞争力。 保利协鑫能源最早关于硅烷流化床颗粒硅工艺的信息是2012年10月，江苏中能硅烷气首期装置调试成功，顺利产出合格的高纯度硅烷气，随后在2013年公布的2012年年报中宣布2013年1月利用硅烷法顺利产出高品质颗粒硅产品。2014年进入试生产，电子流化床反应器多晶硅生产设施一期试营运，产能总量为25000公吨。2015年硅烷流化床技术进展顺利，初步具备规模化生产条件。2016年则在年报中表示，硅烷法流化床颗粒硅的设施和工艺优化等科研项目取得了令人瞩目的成绩，各项研发成果均处在行业的最前沿。但实际应该是在规模化上存在一定的技术难题。2016年公司公告收购申请破产保护的SunEdison公司的MEMC硅烷流化床技术、CCZ连续直拉单晶技术和资产，总代价1.5亿美金，2017年8月3日完成交易，不过随后在技术上存在一定的瑕疵，SunEdison根据合同退回了2000万美金，最终收购价为1.3亿美金。2018年进展较慢，但是2019年终于取得较大进展，2019年5月7日，江苏中能硅业科技发展有限公司「硅烷流化床颗粒硅关键设备与高效沉积工艺开发及产业化」项目获2018年度江苏省科学技术二等奖，省级科技类最高奖，形成GCL法高纯颗粒硅生产技术路线，具备年产6000吨颗粒硅的有效产能。根据年报透露，颗粒硅具有多项天然竞争优势。第一为其高产品应用性，能更加应付下游单晶硅生产商对硅料的需要，以及能100%应付RCZ及CCZ物料。第二，颗粒硅每单位的成本指数远较棒状硅为低。2020年公司江苏中能首期5.4万吨颗粒硅项目正式开工扩建，2021年产能扩张至1万吨。 结合开头提到的隆基股份和中环股份与保利协鑫能源签订的采购协议，两大厂商均打算购进颗粒硅，这足以说明公司的颗粒硅产品得到了下游客户的认可，商业化不成问题，后续更多地可能是考量产线配置、成本、具体技术路径等问题。 而保利协鑫能源同时在计划扩大产能，最近已经将徐州基地颗粒硅产能提高到1万吨，并将于2021年3季度末实现3万吨量产，2021年年底有望实现5.4万吨产能，而在四川乐山同时新建10万吨颗粒硅产能，总投资70亿元，预计今年年底投产，同时在内蒙古新建30万吨颗粒硅产能，预计将于2022年-2024年逐步投产。 颗粒硅技术 颗粒硅流化床法生产工艺是把细小的硅颗粒种子铺在有气孔的床层上，从下面通入气态硅化合物（硅烷或三氯氢硅）和其它反应气，气流把硅种吹到飘浮半漂浮的流化状态，加热和受到催化的硅化合物气体分解或与其它气体反应，生成的硅单质沉积在浮动的硅种上，慢慢长成较大的硅粒，几毫米到厘米级别都有，大点的颗粒掉入搜集斗，再由出料管送出流化床反应器。 颗粒硅的优点是（1）生产成本较低：生产工艺为低温连续生产，电耗显著低于西门子法，且由于不用敲碎，后续处理工序也有简化。根据协鑫数据，颗粒硅能够使投资成本下降30%，电耗下降65%，项目人员数量降低30%；（2）可提升硅棒生产效率：颗粒硅单位体积小，同样体积的单晶炉可以投入更多硅料，也可以在原先块状硅的基础上将颗粒硅用于填缝；（3）支持连续投料：颗粒硅流动性较好，是面向未来CCZ（连续投料）平台的技术。 当然，在技术层面，作为非专业人员，可能无法判断其真正的壁垒在哪里，只能从数据和实际效果来侧面印证，比如保利协鑫能源不断地扩产能，比如隆基和中环对颗粒硅的接纳，又比如通威股份对颗粒硅的态度转变等等。 最理想的结果是公司的颗粒硅商用效果很好，能够有效降低成本，提高生产效率，从而受到下游客户的追捧，公司产能能够实现满产满销。此外，考虑到国内外公司对于颗粒硅的诸多探索，但是真正能够商业化的目前只有保利协鑫能源，这就给公司建立了很高的技术壁垒，相对通威股份等具有很大的优势，未来有望超越通威股份，成为硅料行业的龙头大哥。 产能扩张资金从哪里来？ 商业化落地后产能扩张相对容易，但是产能扩张所需要的钱从哪里来？截至2020年上半年，公司的资产负债率达到73.7%，每年200多亿的收入下有30多亿的财务费用，资金压力比较大。高负债率下持续融资的可能性较低，公司2020年1月14日公告将配股融资，以每股1.08港元配售39亿新股，配售股份占该公司经扩后股本约15.57%，将募集资金42.12亿港元。今年2月初，公司公告称无法偿还于1月30日到期的票据，而根据2020年半年报，公司应付账款及票据为173亿元人民币，而账上现金仅为10.57亿元人民币，同时有138亿元人民币的应收账款及票据，考虑到资金流动性，票据无法偿还可以理解，但是也足以说明公司恶劣的财务状况。 但同时公司又计划不断扩产能，计划将于2021年3季度末实现3万吨量产，2021年年底有望实现5.4万吨产能，而在四川乐山同时新建10万吨颗粒硅产能，总投资70亿元，预计今年年底投产，按照万吨投资7亿元的标准，则需要100.8亿元人民币，加上远期内蒙古30万吨的产能建设，需要210亿元，这些资金靠融资并不够。2019年公司出售协鑫新能源31.5%股权，交易对价为24.9亿元，剩下的30.78%股权出售价格也难以补上扩张需求。而且，公司账上还有250亿短期借款、206亿长期借款，所以钱从哪里来？可能的途径：与政府或其他公司合作、引入战投、继续配股。如果能够引入高瓴战投，那将会是很好的证明。不过，这也要看颗粒硅的实际商业化效果。但至少当下有个很好的反转预期，对标A股的通威股份，其按照50%的光伏业务计算，其光伏板块估值约1000亿人民币，而保利协鑫能源目前也仅800亿港币，如果颗粒硅能够大规模取代棒状硅，那么1000亿也不会是其估值上限。","highlighted":1,"essential":1,"paper":2,"link":"https://laohu8.com/post/380974771","repostId":0,"isVote":1,"tweetType":1,"commentLimit":10,"symbols":["03800","601012","002129"],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"andRepostAutoSelectedFlag":false,"upFlag":false,"length":7234,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":919,"commentLimit":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"symbols":[],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"andRepostAutoSelectedFlag":false,"upFlag":false,"length":27,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"isTiger":false,"isWeiXinMini":false,"url":"/m/post/360115270"}