共识预期
美国劳工统计局（BLS）定于 2025 年 1 月 10 日星期五发布 12 月劳动力市场报告。市场共识预期如下：
•失业率 将维持在 4.2% 不变。
•非农就业人数 将从 11 月的 22.7 万 降至 16 万。
（数据来源：payrolls - Trading Economics）
家庭调查指向衰退
报告失业率的家庭调查结果表明经济可能进入衰退。首先，2024 年失业率从 3.4% 上升到 4.3%，并在 2024 年 8 月触发了 Sahm 衰退规则。然而，根据亚特兰大联储 GDPNow 模型，2024 年第四季度的 GDP 增长率仍显示为 2.4%，表现良好。
尽管目前没有人声称我们已经处于衰退或即将进入衰退，但家庭调查的确指出了经济衰退的迹象。
以下是政府报告的关键数据：
•过去一年失业人数增加了 88.3 万，这种情况通常发生在经济衰退期间。
•就业人数减少了 72.5 万，这也符合衰退特征。
•失业人员重新找到工作的难度增加，失业的平均持续时间在过去一年增加了 4.2 周，长期失业（27 周或更长时间）的人数增加了 48.5 万。
下图显示了失业持续时间的变化趋势。数据显示，27 周或更长时间的失业人数上升通常伴随经济衰退。在历史记录中，该指标从未高于零且没有伴随衰退的情况。
（数据来源：unemployment duration - FRED）
事实上，下表中的其他所有数据也具有衰退特征。有人可能会认为这些数据是滞后的，反映了已避免的衰退。然而，这一假设需要未来数据表现改善才能成立。不幸的是，短期内劳动力市场数据似乎不会改善，情况可能会变得更糟。
尤其值得注意的是，过去一年劳动力市场几乎没有增长，仅增加了 15.9 万 人。而这种增长主要是由于移民推动，本土劳动力减少了 57.8 万。这会对需求产生负面影响，进一步显示出衰退迹象。拜登政府促进移民，外国出生劳动力增加了 76.5 万，但随着特朗普政府可能收紧移民政策，移民人数可能下降，甚至出现负增长。
此外，超过 130 万 全职工作岗位已经流失，仅被 63.4 万 兼职工作部分替代，且兼职工作数量也在减少。
企业调查结果存在分歧
报告非农就业的企业调查显示过去一年新增就业超过 200 万，表面上不支持衰退的说法。
然而，近 45% 的新增工作来自卫生服务行业，近 25% 来自政府部门。因此，几乎 70% 的新增就业岗位都来自卫生服务和政府部门。
卫生服务工作通常与人口老龄化相关，与经济周期无关。即使在衰退期间，该行业也会继续创造就业机会。
政府部门的就业增长与财政支出有关。拜登政府在选举年通过增加政府岗位避免经济衰退，而特朗普的 DOGE 计划可能会减少政府工作岗位。
此外，企业调查数据仍需修订，2023 年就业数据已下调至 81.8 万。因此，尽管当前报告显示新增就业数据较好，但我们实际上可能已经处于衰退之中。
经济分化
美联储主席鲍威尔指出，对于有工作的群体来说，劳动力市场状况良好，因为裁员率仍然较低，这从初请失业金人数较低可以看出。然而，他也指出招聘率较低，这导致求职者更难找到工作。这与失业持续时间数据一致。
由于劳动力增长放缓，企业没有裁员的动力——劳动力短缺依然存在。虽然移民有助于缓解劳动力短缺，但特朗普政府可能收紧移民政策，这将加剧劳动力短缺问题。因此，工资仍以 4% 的速度增长，这支撑了消费和经济增长，同时也使通胀保持在 3% 以上。这就是为什么尽管家庭调查显示衰退迹象，我们仍未正式进入衰退。
事实上，这是一个高度分化的经济结构，资产持有者表现良好，而依赖实际工资的大多数人则在苦苦挣扎。2024 年总统选举反映了美国经济的真实状况，近 70% 的选民认为美国经济“表现一般”或“糟糕”。这一观点在家庭调查数据中得到了印证。
投资影响
对股市投资者来说，衰退通常会导致熊市。标普 500 指数（SP500）目前市盈率为 25 倍，被与生成式 AI 主题相关的 7 家科技巨头主导，反映出市场尚未关注衰退风险，而是专注于 AI。
然而，小盘股或罗素 2000 指数（IWM）被视为“软着陆”交易的代表。此外，小盘股通常在 1 月表现最好。如果家庭调查数据显示衰退已被避免，小盘股应领涨市场。但小盘股自 2021 年以来表现平淡，落后于标普 500 和纳斯达克 100（QQQ）。
IWM 的市盈率约为 17，远低于标普 500 的 25，表明小盘股估值较低。然而，投资者并未押注软着陆，而是对衰退持谨慎态度。
我的观点是，随着移民减少和政府岗位消失，企业调查数据将开始显示就业增长疲软。实际上，12 月就业报告更有可能令人失望，新增就业人数可能低于 10 万（远低于共识预期的 15.9 万）。市场反应可能类似于 8 月增长恐慌——股市出现大幅下跌。
小盘股尤其容易受到信用利差扩大的影响，而这通常发生在衰退期间。因此，我对 IWM 的建议是卖出，我们可能在 2025 年面临衰退性熊市。
（数据来源：数据分析图表 - YCharts）
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