同样Capex大增，微软为何大跌？

多空信号交织之时，为何市场更看重 $微软(MSFT)$ 的“空头信号”，而更看重 $Meta Platforms, Inc.(META)$ 的“多头信号”？

以下这个原因不可忽视

1. 云收入不及预期是原罪，此前预期给的太高，实际达不到，是预期管理的失败；

2. 微软的Capex投资主要靠云收入来变现，一旦收入不及预期，可能会让投资者怀疑其Capex投资的效率

业绩与市场反馈

MSFT发布25Q2财报的几分钟内就出现下跌，随即跌幅收窄一般，至多时只跌1%，但电话会时又下跌超6%。这种波动率对微软来说并不常见，反映出市场对其财报表现的担忧。

• 整体表现虽超预期（696亿美元+12%YoY），但云计算增速Miss，其中Azure增速（+31%vs 32%Consensus），与云相关的总收入低于预期（409亿 vs.411亿美元)。此前管理层在电话会中提到，Azure会在本财年下半年提速，实际上没有做到；

• 汇率冲击影响（CY24Q4的美元强势较为意外），外汇损益会使得各部门收入增长减少两个百分点；

• 本季度Capex大超预期，且预计未来几年资本支出将继续增加。

  

投资要点

1. 云计算业务收入不及预期。

   1. Azure在固定汇率下增长31%，不及此前指引区间31%~32%的下限，由于公司提前的指引是H2将会重拾增速，因此买方对本季的增速预期更加乐观，一些买方给的预期大于32%；

   2. 同时，Q2与云相关的总收入为409亿美元，低于预期的411亿美元。

   3. 公司透露，Azure的增长中，有13个百分点来自AI产品的贡献，高于分析师预期的12.2个百分点

2. 吸睛信号：新签商业合同、生产力工具和LinkedIn业务有望加速。

   1. 包括Microsoft 365 Copilot AI工具等Office软件在内的生产力和业务流部门营收294亿美元，同比+14%，高于Q3的+11%；

   2. 本季度与人工智能相关的收入按年率计算超过130亿美元，同比增长 175%。

   3. Dynamics 365在同一时间段内收入增长了15%，其面向企业的社交网络LinkedIn的销售额增长了 9%；

   4. 新签商业合同金额据公司披露同比+67%，高于历史水平；

3. Capex大幅增长

   1. 本季度Capex达到了226亿美元，创下新高，同比增长96%；

   2. 预计在接下来的财年内将继续增加资本支出，25财年Q3投入约800亿，大部分将用于AI相关的基础设施建设

   3. 正在构建灵活的计算资源池，平衡训练和推理，进行全球布局和软件优化，降低推理成本以推动需求。

   4. 同时，考虑到摩尔定律和优化带来的提升，不会一次性过度采购。

   5. 运营现金流223亿美元（YoY+18%），自由现金流65亿美元（-29%YoY），

对DeepSeek的态度

1. 微软将DeepSeek的R1模型纳入Azure AI Foundry和GitHub

2. CEO Nadella认为DeepSeek对微软来说是好消息：随着AI成本下降，推理计算价格降低，人们的消费会增加，会有更多应用被开发，AI将更加普及，既省算力又还开源。

3. AI发展遵循Scaling定律，在训练和推理方面效率不断提升，硬件和模型的性价比也在提高。

Nadella：更多的人购买了服务器，只是它被称为云。因此，当Token价格下跌时，推理计算价格也会下跌，这意味着人们可以消费更多，并且会有更多的应用程序被编写。有趣的是，当我提到这些相当强大的模型时，难以想象我们在十五年的初期，居然可以在个人电脑上运行一个需要相当庞大云基础设施的模型。这种优化意味着人工智能将变得更加普遍。因此，对于像我们这样的超大规模云服务商，像我们这样的个人电脑平台提供商来说，这对我来说都是好消息。

为何盘后两次下跌，市场并不买账？

1. 云增速不及预期，尤其是不及此前的指引，市场预期很高，属于预期管理的失败；

2. 在云收入增速不及预期的情况下，增大的资本开支，市场会怀疑你的商业化能力；

3. 不像META这样可以很快从广告收入中体现，微软则需要从Azure服务中体现，与META在社媒领域的竞争力相比，Azure在云服务中的竞争地位就差很多了