根据《华尔街日报》报道，美国私募基金巨头黑石集团（Blackstone）正与先锋集团（Vanguard）和惠灵顿管理公司（Wellington Management）合作，打造结合公开市场与私募资产的投资组合。同时，嘉信理财（Charles Schwab）和高盛（Goldman Sachs）也分别宣布推出更多面向高净值个人投资者的另类基金产品。
这里所称的“另类资产”，主要指包括对冲基金、风险投资（VC）、私募股权基金（PE）、非交易型房地产、私人信贷、基础设施等资产类别。迄今为止，这类资产的主要投资者仍是主权财富基金、大学捐赠基金、养老金等机构投资者。那么，为何如今有如此多金融机构热衷于将这类产品推向个人投资者？
原因在于，另类资产管理机构的规模增长受到投资者类型的限制。如果能够突破机构投资者的边界，拓展至个人投资者群体，无疑将为管理人带来可观的资产规模增长及随之而来的管理费收入。
随之而来的问题是：为何监管机构对另类资产长期持谨慎态度，不允许个人投资者像买卖股票一样随意参与此类投资？关键在于：另类资产普遍存在高风险并带有误导性、高收费且缺乏透明度、低流动性等问题，因此历来被认为不适合大众投资者，而更适合具备专业能力的机构投资者。
我们先来说第一个特点，风险高并且有误导性。
由于“另类投资”范围广泛，本文以私募股权基金（PE）为例加以分析。在金融行业，通常用资产的价格波动幅度衡量其风险。波动越大，意味着资产价值的不确定性越强，风险也随之上升。举例而言，若将现金存入大型银行并做定期存款，在银行稳健运营的前提下，本金损失的可能性极低，资产净值呈平稳上升，几乎无波动。因此可以视为低风险资产之一。
从本质上讲，私募股权与上市股票类似，均属于股权类投资，其风险属性相近。但不同在于，私募股权没有每日市价更新，缺乏流动性市场，因此表面上看起来“波动小”，实则是估值频率低带来的错觉。
这就像住在一栋老旧公寓，有两部电梯：电梯A 配备先进传感器，每日多次监控，一旦发现细微异常即报警停运。电梯B 则一年仅由物业例行检查一次。若仅看“故障记录”，你会发现电梯A似乎频繁“出问题”，而电梯B一年才“报修”一次。但这是否代表电梯B更安全？显然不是。原因在于，频率低不等于风险低，信息少不等于情况稳。私募股权所投的多为非上市公司，其信息披露频率和透明度远低于上市公司，加之缺乏每日交易价格，容易误导投资者误以为其风险更低于股票。
接下来讲第二条，收费高昂且缺乏透明度。
投资公开市场的ETF，其年管理费低至0.04%（万分之四），投资者每投资一万元，仅需支付四元年费。而许多另类资产的管理费用高达前者的数百倍，年费甚至超过7%。另一项研究发现，私募基金的费用最多可能吞噬高达26%的投资本金。
投资回报的恒等式是：净回报 = 毛回报- 各项费用。显而易见，费用越高，投资者实际拿到手的收益就越低。因此投资者需要学会的第一课，就是精打细算，避免那些收费高昂的投资产品。
不仅如此，私募基金的回报率（如内部收益率 IRR）和费用计算方法往往极其复杂，即便是许多专业机构投资者也未必完全理的清，更别说个人投资者了。普通人想要厘清其中的真实费用支出，几乎是不可能完成的任务。
最后讲讲第三条，流动性差。
投资公开市场指数ETF，只要证券市场开放，就能随时卖出变现。而私募股权及多数另类资产则通常设有较长的赎回锁定期，短则一两年，长则可达七至十年。很多私募股权基金允许每月申购，但也常限制赎回窗口（如每季度一次），并设定赎回上限（如总资产的5%）。若出现集中赎回需求，容易出现“赎回拥堵”，令投资者被迫滞留其中。
因此，另类资产更适合现金流稳定、无中短期流动性压力的机构投资者。许多理财顾问会用“耶鲁大学投资模式”来推介私募股权，鼓吹其长期回报。然而，普通投资者若想复制耶鲁的成功，首先需具备与之相匹配的条件：例如专业投资团队、百亿美元级的资金体量、长期稳定的资金来源以及极强的流动性承受能力。大部分个人投资者显然无法达到这些条件。
事实上，即使具备相似体量的其他大学捐赠基金，也难以匹敌耶鲁的回报。据统计，截至2024年6月30日，美国大学捐赠基金在过去10年中的年化中位回报为6.7%（扣除费用后），远低于同期标普500指数的12.8%。换言之，即便拥有全球顶级的另类资产经理与投资渠道，这些基金的回报仍不敌一个简单、廉价的指数ETF。
一个值得投资者警惕的数据是，许多机构投资者已在过去几年中大量配置了私募资产，目前正面临资金赎回困境。据估计，全球私募股权公司目前共持有超过29,000家企业，总估值约为3.6万亿美元，却苦于难以退出。这意味着，如果个人投资者此时盲目买入金融机构大力推荐的另类产品，可能只是扮演了“接盘侠”的角色，接收了前人难以变现的资产。
总而言之，金融机构有充分的动力向个人投资者推销另类资产和私募股权产品，但这些产品未必适合所有投资者。在做出投资决策前，个人应努力提升自己的金融素养，深入了解产品结构、费用机制和风险特性。只有在充分了解这些产品之后，才能做出真正理性、负责任的投资选择。
本文首发于FT中文网。
参考资料：
Caitlin McCabe, Peter Rudegeair, The Hedge Funds That Changed the Game, Feb 2024
Wayne Lim, Accessing Private Markets: What Does It Cost? Financial Analysts Journal, Volume 80, Issue 4,October 2024
NACUBO-Commonfund Study of Endowments, 2024
Matt Wirz, Miriam Gottfried, Private Equity World Engulfed by Perfect Storm, April 2025
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