一、IPO 进程与市场定位
沪上阿姨于 2025 年 4 月 28 日启动港股招股，计划全球发售 241.134 万股 H 股，定价区间为 95.57-113.12港元，预计 5 月 8 日挂牌上市。作为新茶饮行业的 “下沉市场代表”，其门店数量从 2022 年底的 5307 家激增至 2024 年底的 9176 家，其中超过 50% 位于三线及以下城市，形成了 “北强南弱” 的区域格局。根据灼识咨询数据，按门店覆盖城市数量计算，沪上阿姨是中国覆盖最广的中价现制茶饮品牌。
二、财务表现：规模扩张与盈利困境
1.营收与利润：2022-2024 年，沪上阿姨营收从 21.99 亿元增至 32.85 亿元，但净利润增速显著放缓，2024 年经调整净利润为 4.18 亿元，同比仅增长 0.5%。核心问题在于 “增收不增利”：2024 年上半年净利润同比下滑 12.04%，单店日均交易额从 2023 年的 4000 元降至 3764 元。
2.成本结构：原材料成本占比高达 73.8%，显著高于蜜雪冰城的 65%。供应链依赖第三方导致冷链效率低下，物流成本比古茗高 15%-20%。
3.加盟商生态：99.7% 门店为加盟模式，但闭店率攀升至 7.7%，2024 年上半年闭店 531 家。加盟商亏损普遍，60% 在开业首年亏损，三年存活率不足 20%。
三、市场竞争：下沉市场的 “攻防战”
1.行业格局：2025 年现制茶饮市场规模预计突破 3000 亿元，但行业集中度提升，前五大品牌占据近半市场份额。蜜雪冰城以 3.6 万家门店、248 亿元营收领跑，客单价 11.8 元，下沉市场占比 89%。
2.差异化策略：沪上阿姨以 “五谷茶饮” 为特色，客单价 15-16 元，高于蜜雪冰城但低于喜茶。其核心优势在于北方市场渗透率，北方门店占比达 62%，远超同行。
3.价格战压力：蜜雪冰城推出 “轻享版” 产品，古茗加速下沉，导致沪上阿姨毛利率受压。2024 年其毛利率为 31.3%，低于蜜雪冰城的 32.5% 和古茗的 30.8%。
四、供应链短板：第三方依赖与效率瓶颈
1.物流与仓储：沪上阿姨依赖第三方仓储，冷链覆盖率不足，每周配送 2-3 次，而古茗每两天配送一次。其 12 个大仓储中 3 个由第三方运营，16 个前置仓全部外包，导致配送成本比自建供应链高 10%-15%。
2.原材料采购：核心原料如水果、茶叶依赖外部供应商，而蜜雪冰城自建工厂实现 60% 原料自产。沪上阿姨计划将 IPO 募集资金的 30% 用于供应链升级，但短期内难以扭转第三方依赖。
五、IPO 估值与风险提示
1.估值对比
PE估值：31.18倍，高于蜜雪冰城（约30倍），高于古茗（20倍）、茶百道（18倍），处于高位 。
PEG角度：2024年营收同比下滑1.9%，增速不及古茗（+10%），估值合理性存疑 。
2.市场情绪
情绪面支撑：孖展首日超79.75倍，散户热情高涨（受蜜雪冰城上市后涨幅带动） 。
机构态度：中信、海通历史保荐项目首日涨跌参半，但绿鞋机制（超额配售权）或提供短期支撑 。
3.风险因素
加盟商风险：过度依赖加盟收入（占比超 90%），但单店效率下滑可能引发连锁闭店。
供应链风险：第三方物流导致品控不稳定，2024 年因食品安全问题被投诉 23 次。
资本市场波动：新茶饮板块估值分化，奈雪的茶股价较发行价跌 95%，而蜜雪冰城上市后涨幅超 130%，投资者对沪上阿姨的盈利模式存在疑虑。
六、未来展望：破局关键在供应链与品牌升级
1.供应链重构：计划三年内自建 5 个仓储中心，将冷链覆盖率提升至 80%，目标降低物流成本 15%。
2.产品创新：推出 “茶瀑布” 子品牌，主打高端现泡茶，2024 年 GMV 达 7380 万元，但占比不足 1%。
3.数字化转型：2024 年季度复购率提升至 44.3%，计划投入 10% 募集资金用于会员体系和私域流量建设。
七、申购策略建议
1.积极参与：虽然基本面增长乏力（单店收入下滑、闭店率高），但情绪面（下沉市场故事+新茶饮赛道热度）可能推高短期股价，并且公开募资额不高，即使回拨至50%，公开募资额也只有1.5亿不到。
2.卖出时点：暗盘若涨幅超20%可部分止盈；首日关注基石锁定期结束后抛压风险。
结论：下沉市场的 “双刃剑”
沪上阿姨的 IPO 是新茶饮行业 “下沉市场争夺战” 的缩影。其优势在于区域渗透力和加盟网络，但供应链短板与加盟商生态脆弱性可能制约长期发展。若能通过 IPO 融资实现供应链升级，同时在产品创新和品牌价值上突破，或可在蜜雪冰城与喜茶的 “两极格局” 中开辟第三战场。然而，投资者需警惕行业增速放缓、价格战加剧及资本市场对消费股的估值回调风险。
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