“赢在大概率”的策略——sell put

巴菲特在很多股东大会中都强调，期权不是投机工具，特别是sell put 和 covered call策略，是价值投资者增强收益、优化买入节奏的有效补充工具。

巴菲特可口可乐（KO）1993年 Sell Put 操作案例

1993年，巴菲特看好可口可乐公司的长期价值，并且认为市场对于其短期表现的悲观情绪过度。当时可口可乐股价大约在 $39–$40 美元之间，市场因消费品行业短暂低迷而情绪低落，股价承压。

巴菲特判断：只要股价不跌破 $35，他就不会被行权；而即使真的跌到 $35，他也非常愿意以这个价格买入可口可乐。于是他决定：

卖出行权价为 $35、到期时间为1993年12月17日的看跌期权；每份期权收取权利金 $1.50；合约规模高达 500万股；

这笔交易为巴菲特带来了高达 $750万美元 的权利金收入（$1.50 × 500万股）。最终股价并未跌破 $35，期权全部到期失效，巴菲特顺利赚入全部权利金。

这个操作体现了 Sell Put 策略的典型优势：不是盲目抄底，而是带着明确目标价位和逻辑去“等机会”；有备而来（现金充足），不怕被行权接货；若市场未触及目标价，仍可白赚一笔权利金。

 

今年 4 月份段永平的 sell put案例

今年 4 月，自特朗普“解放日”后，全球股市恐慌性下跌，美股七巨多从最高点回撤了近 20%甚至 50%。段永平果断出手，从段永平晒出的5张交易单来看，他主要以卖put的方式加仓，涉及的美股有 $苹果 (AAPL.US)$ 、$英伟达 (NVDA.US)$、$台积电 (TSM.US)$，$谷歌-C (GOOG.US)$，港股有$腾讯控股 (00700.HK)$。

 

对于近期全球市场震荡，段永平表示：山也还是那座山，梁也还是那道梁。可见，段永平认为优质企业的核心并没有改变，从长期维度看，好公司仍然值得投资。

具体来看，段永平美股卖出的期权行权价几乎都是平价，即期权的行权价格等于正股的市场价格。

从期权的到期日来看，主要集中在本月，其中本周五4月11日是出现频率最多的到期日，其次是本月底的4月17日和4月25日。还有部分行权日主要集中在明年的1月16日。

根据段永平晒出交易单整理的表格，不完全统计，段永平此次出手能够获得超2000万美元的权利金收入。

什么是卖出看跌期权（Sell Put）？

看跌期权（Put Option）赋予买方在未来某日期以特定价格卖出标的资产的权利；对应地，卖出看跌期权则是你作为卖方向买方出售了这种权利，并收取买方支付的权利金（Premium）。

简单来说，卖出看跌期权就像充当“保险公司”卖保险：买方担心股价下跌，支付权利金买保险；卖方收取这笔权利金，承诺如果股价跌到约定的行权价（Strike Price）或更低，就按照行权价买入标的股票。如果到期时股价高于行权价，买方不会行权，卖方无需买入股票，只将权利金收入囊中。

卖出看跌期权的交易单位通常以“张”计，一张期权合约对应100股标的股票（美股期权市场如此，港股期权也是每张合约对应一定股数，一般为100股）。因此，卖出看跌期权获得的总权利金 = 每股权利金 × 合约股数。例如，若某合约每股权利金为2港元，1张对应100股，则卖方立刻收到 2 × 100 = 200港元 的权利金收入。在港股券商中，这部分权利金收入是直接进入自己的券商账户，如果闲置还可以购买 4%左右的货币基金。

卖方在收取权利金的同时也承担了未来买入股票的义务，因此券商会要求卖方账户中保留足够的保证金或现金作为担保，以确保有能力按行权价买入股票。

全额现金备兑的卖出看跌期权（Cash-Secured Put）是较为稳健的做法，即准备好全额现金备用，以防止被行权时无力买入。例如行权价100美元的Put，如果对应100股股票，就需准备 100 × 100 = 10,000美元 的保证金或现金作为“接盘”资金。在香港券商中，这些保证金在闲置期也可以购买 4%左右的货币基金。

卖出看跌期权的盈亏结构如图所示：

 

 

在期权到期日，卖方的收益取决于标的股票的收盘价相对于行权价的位置：

Ø 当股价高于行权价时：期权变成虚值，买方放弃行权，卖方无需买入股票，赚取全部权利金。这也是卖方能够获得的最大收益，即开仓时收到的权利金。

Ø 当股价等于行权价时：期权通常视作未被行权（或行权后买入卖出价无差），卖方实际盈亏为权利金，近似也相当于赚取全部权利金收益。权利金提高了卖方的成本垫，即使股价持平，卖方依然有利可图。

Ø 当股价低于行权价时：买方将行使期权，卖方被动以行权价买入股票（俗称“被行权接货”）。此时卖方的实际盈亏要看收到的权利金能否抵消股价下跌幅度。卖方每股净成本 = 行权价 – 每股权利金，所以只要股价不跌破“行权价 – 权利金”这个水平，卖方总体仍不亏损。这个价格也被称为盈亏平衡点（如上图中的盈亏平衡点46港元=执行价48 – 权利金2）。如果股价跌破盈亏平衡点，跌幅超过了权利金收入，卖方开始出现净亏损，且股价越低亏损越大。理论最大亏损发生在标的股价归零的极端情况，此时每股亏损约等于行权价减去权利金（如上图所示股票价0时亏损达 -4600，即每股48减2港元再乘以100股)。不过在实际操作中，只要所选标的是优质公司且不会暴跌归零，卖方遭遇最大亏损的概率极低。

总结来说：卖出看跌期权策略下，收益上限是权利金，风险下限是标的公司股价跌至零。因此，卖方相当于用承担下跌风险来换取一笔固定收益。

那这种看似“不对称”的交易对卖方有哪些好处？

卖出看跌期权的策略逻辑与优势

从卖方角度来看，Sell Put 策略有两大核心作用：(1) 收取权利金收入，增强投资收益；(2) 以目标价低位买入优质股票。正是因为这两点优势，卖出看跌期权成为许多理性投资者偏爱的稳健策略。

Ø 收取权利金，增强收益：卖出看跌期权就像卖保险收取保费，只要标的资产不发生大跌，卖方就能稳稳赚取这笔权利金收益。在股价横盘或小幅上涨的情景下，卖Put策略的收益往往高于直接持有股票的收益率。例如，如果股价略涨但涨幅不足以抵过卖Put收到的权利金，那么卖方收益率将跑赢单纯持股收益。这相当于投资者在市场震荡或温和上涨时，仍能通过权利金获得一笔可观的固定回报。此外，权利金收入是在开仓时即时到账的（提高了资金利用效率），很多券商支持卖方将这笔保证金资金配置到货币基金等，在持有期持续获得利息——这等于在权利金之外再获得一笔额外收益。

Ø 低位建仓优质股票：Sell Put策略的另一个妙处在于：下跌则以更理想的价格买入优质股。卖方通常会选择一个心目中的“目标买入价”作为行权价，愿意在该价位接盘股票。若股价下跌并触及行权条件，卖方被动买入股票，但因为吃进了权利金，实际买入成本低于行权价，相当于比目标价更低的折扣价拿下股票。对于本就看好的公司，卖Put达到了一种“双赢”的效果：要么股票没跌到目标价，投资者白赚权利金增强了收益；要么股票跌到价位，投资者廉价买入心仪的股票，实现低成本建仓。正如资深投资人段永平对这一策略的描述：“涨则赚权利金，跌则低价建仓”。因此，卖出看跌期权常被价值投资者用来有计划地逢低买入优质资产，而不会因为等待低价而浪费资金的时间价值。这个策略的心法在于：只对你愿意长期持有的好公司卖Put，这样无论是否被行权，结果你都是满意的——要么赚了收益，要么买到了好股票。

Ø 当然，卖Put策略并非毫无代价。它放弃了标的股价大涨时的超额收益机会。因为一旦股票大涨，卖方只能拿到固定的权利金，错失股价飞升的全部收益（相当于只吃到保费，踏空了上涨）。因此，如果投资者对某股票未来持极度乐观的看涨预期，直接买入股票可能比卖Put更合适，段永平也坦言：“如果特别看好，应逢低直接买入，而不是卖Put，否则可能错过股价飙升带来的收益”。

Ø 总的来说，Sell Put最适合看好公司基本面但预期股价温和上涨或震荡的情形：上涨有限则赚取权利金提升收益；下跌则正中下怀逢低接货。

风险与注意事项：安全使用Sell Put策略

Sell Put虽然是一种稳健策略，但要注意：

Ø 永远使用“现金担保”，切勿裸卖空：卖出看跌期权时，一定要确保账户有足够的现金或保证金来购买标的股票，即采用现金担保式卖出。千万不要用融资借贷（Margin）去卖Put。如果使用杠杆裸卖空，一旦股价大跌，账户很可能陷入不断追加保证金的恶性循环，甚至被强制平仓，损失惨重。有现金作为底气，卖Put策略才能笑到最后。

Ø 选择合适的标的和行权价：尽量对优质公司/优质指数卖Put，确保即使被行权拿到股票，你也愿意长期持有，不会因为公司的基本面恶化而遭受永久损失。另外，行权价的选择要相对保守、“够低”，使得被行权的概率较小。

这是一个 “赢在大概率”的策略思维

期权卖方策略的核心逻辑，可以被比喻为“赌场”的经营模式：通过利用概率和统计模型来获得长期优势。卖方通过持续卖出期权并收取权利金，旨在从大概率事件中赚取小额但稳定的收益。只要标的资产价格不出现大幅度的、超出预期的不利变动，卖方就能持续获得这些小额收益。例如，卖出虚值看跌期权，其被行权的可能性相对较低，因此具有较高的胜率。这种策略更强调“胜率”和“复利效应”，而非单次交易的暴利，这使得它更符合稳健型投资者的心态，通过累积小胜来获得长期稳定的回报