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$讯众通信(02597)$  ‌观点：不参与本次申购

一、云通信赛道的细分龙头，增长瓶颈与财务压力并存

1）核心业务与行业地位

讯众通信是中国领先的全栈式云通信服务提供商，主要提供通信平台即服务（CPaaS）、联络中心 SaaS 及智能通信解决方案，客户覆盖互联网、金融、政务等领域。根据弗若斯特沙利文数据，按 2023 年收入计，公司为中国最大的全栈式云通信服务商，但市场份额仅 1.8%，行业整体分散。其核心 CPaaS 业务占收入的 86.8%（2024 年），通过整合电信运营商资源（如语音、短信、流量）为企业提供一站式通信服务，毛利率约 22%。

2）财务表现与风险点

营收与利润波动：2022-2024 年营收分别为 8.1 亿、9.16 亿、9.17 亿元，复合增长率约 6.3%，但净利润从 7466 万元降至 5064 万元，下滑 32.2%，主因资产减值损失激增（2024 年达 4630 万元）及毛利率波动。

现金流紧张：经营活动现金流连续三年为负（2022-2024 年累计流出 2.87 亿元），截至 2024 年末现金储备仅 728 万元，短期借款 2.91 亿元，偿债压力显著。

客户与供应商集中：前五大客户收入占比超 55%（2024 年），最大客户贡献 19.1%；前五大供应商采购占比超 50%，依赖电信运营商资源。

诉讼风险：涉及与亚康环宇的买卖合同纠纷（涉案金额 6540 万元），若败诉可能影响声誉及业务拓展。

二、低估值背后的市场担忧

1）定价与募资：发售价 13.55-15.15 港元，对应市值 41.2 亿 - 46.1 亿港元（按 3044 万股计）。按 2024 年净利润 5064 万元（约 5900 万港元），市盈率约 69.8-78.1 倍；若按调整后净利润（剔除减值损失），市盈率约 15.8-17.6 倍，低于同业玄武云（77.57 倍）。

2)募资用途：净额 3.91 亿港元中，45.4% 用于研发（如 AI 通信技术），16.2% 用于收购，12.8% 偿还贷款，资金缺口仍存。

三、同业对比

玄武云（02392.HK）：市盈率 77.57 倍（2024 年亏损收窄），业务侧重智能客服与营销云，增速较高但盈利不稳定。

容联云（美股：RAAS）：市盈率约 12 倍，收入规模与讯众接近，但海外市场表现疲软。

估值结论：讯众通信静态市盈率看似高企，但调整后估值合理，不过需警惕行业整体估值中枢下移风险（云通信板块 PS 均值约 2-3 倍，讯众 PS 约 4.5-5 倍）。

综上因素，本人决定放弃本次申购。

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