meta的AI应用和货币化进度如何？上调的资本开支能让华尔街安心吗？
概要
市场关注重点：
广告收入、元宇宙亏损、资本开支和AI赋能情况，以及下一季度的营收指引左右了财报次日的股价表现。
市场预期MetaQ2营收446亿美元，同比增14.2%；净利润150亿美元，同比增14%；调整后EPS5.86美元，同比增13.5%。
我们预计较可能的情形：
1️⃣资本开支超预期：我们预期meta本季度资本开支高于预期，全年资本开支或继续上调。
2️⃣营收&利润双高增：我们认为meta的营收和利润率依旧会维持在高位，表现其广告业务的强劲和AI提振了效率。
3️⃣元宇宙亏损可能扩大：尽管一些指标好转，但迹象表明meta的元宇宙业务依旧在亏损，且整体尚无收窄的趋势。
目标价参考：
我们给予meta的目标价为760美元，相较于周四收盘价有4.5%的上涨空间。
核心广告业务延续强势，但海外广告主或减速
meta的营收几乎全都来自于广告收入。
据财经网站，分析师预期本季度meta的广告收入为435~440亿美元，同比增16.75%，仍旧维持较高的增速，显示meta的核心业务仍有极强的竞争力。
但一些前瞻性数据并不好：美国第二季度的PCE下滑显著，前两个月环比增0.1%和跌0.3%，GDPnow预期的二季度消费支出增速也仅有1%出头。广告业务的顺周期性较强，恐受影响。
此外，由于中国广告主贡献了1/9的营收，由于中美脱钩，对其收入来源造成影响，这部分的收入或持续衰退。
好在meta的流量、算法、新业务模式和单价对其提振效果显著。流量方面，笔者估测其二季度日活或小幅增加至34.7亿，同比增5.6%，和之前的增速持平。不过，目前其整体用户增长乏力，已经转移重点至延长单人曝光时间。
算法方面，其metaAI很好地把握住了用户需求，加大了广告的个性化投放。新业务模式方面，由于广告转向数字化、智能化，meta的advantage+平台持续收益，高盛此前研报指出，其平台占据了33%的数字广告份额和36%的收入占比，整体客单价比例偏高。此外，就单价方面，meta第一季度客单价同比增10%，在关税战和整体衰退威胁下仍能保持一定增速，且北美方面的单价增速为14%，高于2024年Q1的12%，显示其在美国国内仍然强劲。
另外，在经济下行期，广告主虽然支出放缓，但会将支出集中于高效，数字化，个性化的广告平台，而meta毫无疑问是最佳选择，这给了其逆势增长的底气。
总的来看，meta的广告业务对经济周期和脱钩较为敏感，但由于有AI加持降本增效，在下行期也有较强的抵抗能力。
开源大模型势头不佳
开源大模型方面，meta最近在以较高的薪酬挖人，以及花费高达148亿美元的资金获得Scale AI公司49%的无投票权股份，让亚历山大·王加盟公司的AI业务部分。而meta自己的开源大模型Llama4并不理想，此前被曝光跑分作弊，被其他大模型甩在身后。
近日有工程师透露，该公司已经停止使用自家的 Llama 模型，而转而选择了 Claude Sonnet 来进行代码编写。
尽管扎克伯格已经在着手研究Llama4.1和4.2，但由于自家AI的后劲不足，内部人士不得不转向Claude来完成后续的开发。
笔者认为目前metaAI的货币化应用很强，但Llama后劲不足，而这会导致其平台流量放缓，甚至影响其广告AI助手的进度。所以，meta必须想办法令其AI继续在军备竞赛中靠近前列，方可带动其他业务。
虚拟现实亏损或继续扩大
元宇宙方面，此前meta头显销量不错，但根据一季度营收来看是叫好不叫座：头显出货还不错，然而亏损仍旧不算小，需要实际应用场景。
据IDC数据，一季度全球头显出货量增18.1%，meta占比50.8%；但全年出货量可能仍是小幅下跌。就此前一系列数据来看，meta的头显在低价高销量和低价低销量之间徘徊，整体的营收和相关出货量关系并不大。
此外，据知情人士透露，meta 收购了全球最大眼镜制造商依视路陆逊梯卡的少数股权。按市场价格计算，这笔股份价值约 30 亿欧元，这表明这家美国科技巨头将进一步投身快速发展的智能眼镜行业。
根据笔者的统计，meta元宇宙已经累计亏损超过500亿美元，未来还会持续扩大，这可能会让华尔街持续担忧：尽管利润和现金流强劲，但每个季度几十亿美元的亏损还是会存在裂痕。
资本开支和自研芯片值得关注
资本开支方面，其一季度资本开支略超预期，对今年的指引640~720亿美元远超预期。在整体宏观承压和大模型表现不佳的情况下，这么高的资本开支可能引来市场争议。如果利润表现不佳，会重现去年二季度的高开支——低回报恐慌螺旋。
笔者认为，今年MITA出货量或达到160~180万颗，其资本开支会更多分配在自研芯片和服务器，而非购买英伟达的GPU上。目前，大厂都在自研适配性更好的AI GPU。
此前博通CoWoS大幅上修主要由于META ASIC出货预期上修,市场预计未来META AI ASIC将超过150万颗/年。
投资建议
机构整体评价积极：
在meta公布财报前，华尔街还是寄予厚望，纷纷上调目标价。目前meta业务模式清晰，护城河深，AI应用和货币化进度快，是AI浪潮的受益者。
我们的结论：
预期meta二季度营收450~465亿美元，净利润145~160亿美元，均高于市场预期，反应了广告提前投放，算法的优化和进一步降本增效；
预期元宇宙部门亏损45~48亿美元，环比有所增加；
本季度资本开支可能为170~190亿美元，显示其购买和维护服务器的费用继续增加；
2025年度资本开支维持不变或小幅上调，其继续为英伟达的前四大客户之一；
我们给予meta目标价为760美元，对应今年（2025）年底的预期市盈率为26倍，距离周一收盘价仍有4.5%的上涨空间。
不过，考虑到后续活跃用户增速触及天花板，今年广告开支增速放缓，贸易战和折旧等，今年的meta可能明显失速，投资者需要警惕拐点到来。
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（风险提示：美国经济超预期衰退，货币化进展低于预期，广告竞争恶化等）
风险提示及免责声明
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