银行股涨的中观原因

本期内容延续上一期《全球新税务牢笼共筑银行新高》，有朋友反馈道：不是很能从宏观+税务层面，去理解银行股大涨，同时也不好”量化“，以应对下一步投资决策的行为。

那么笔者就从中观角度去剖析，顺延政策+行业关联去看银行股，并给出净值观察（资金盘口）的偏好。

不妨以近期中国人寿将杭州银行不断减持，直至最近的清仓的动作去解构整个逻辑&过程，中国人寿作为持股16年+超5%老股东，此举必有深意。

PS尽管在国内保险业重仓持有同为金融业周期的银行股（宏观层面的息差&存贷利差=>利润来源都是资金久期+期限错配的溢价），犯了宏观、中观层面资产配置的大忌，但基于结果论，不得不说他们重仓银行股是对的。

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图：杭州银行月线表现

回顾政策偏好的起点——

1”国家队“（央妈先兜底）的流动性支持，推出了首期5000e的便利互换（最初是小作文3000e，随后落实至到5000e），允许特定的证券、基金、保险公司互换便利，即让他们持有的债券（国债、银行可转债等）、蓝筹股（红利股）质押给央妈换取高流动性资产（短债、现金等），随后大蓝筹（国企们）也想分一杯羹，推出了股票回购增持再贷款（抵押率高达100%，即市场评估100万的股票，那就可以抵押贷款获100万现金）···

PS对应笔记在24.9.24《央妈替最不争气的孩子操心》、24.9.27《关于读懂央妈的良苦用心》谈及。

大招之后疗效是相当显著的，当时（七八月）大A两市（创业板+上证）日均成交量才4000e-，九十月就飙升至万亿级别。其中比如两融数据原地爆炸，融券被打爆融资飙升···

其中政策引导最为明显的是银行板块。

2十月史诗级高开低走的“见顶”后，2025年庙堂之高们决心继续推流动性牛市，于是新文件出台，证监会在一月新闻发布会上明确，大型国有保险公司，每年新增保费30%用于投资A股市场（从2024年数据，险资行业大约每年保费稳定在2-3万亿规模，即每年数千亿规模稳定入市）···

自此，国家队抱团拉抬权重股，大盘的风险偏好改善后，游资量化炎上微盘股。

PS当然这里还有国家队->地方性国家队->游资老庄的体系路径和信息优先度，以及地方的银行+城投平台自救配合。

22-24年的房地产债务的逻辑——房地产行业暴雷，（开发贷等）引发不良率大幅上升，先通过中小银行出清，隔离了部分房地产债务破裂引发的系统性风险（切除病灶），随后参考日本当年的操作，快速国家层面出手”化解“金融风险（固本培元）。

PS通缩化债无比痛苦，还是选择通胀化债。至于切干净了没有，是不是过早固本培元···那就草长莺飞，日后再谈。

举个最新的例子——五大AMC之一的信达再度出手。

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图：信达对浦发银行债转股

从2022年开始各大AMC不断通过永续债+债务置换，增厚银行资本金稳定金融体系流动性，如上述，信达持有的可转债，一个债转股，就能成为前十大股东。

纵观整个政策大手的布局——就干了三件事：

1.银行资本金补充（特色金融体系）

2.银行债转股（不能让自家孩子亏钱）

3.推高银行估值，市净率回归，让前两者资本”腾挪出安全估值空间“。

所以真正的”国家队“，早在前几年银行资本金中已经入场，后来者不过是银行股价推高后，更好进行股权（增发）融资，同时通过二级市场转嫁债务成本，分摊（地产->银行）不良资产的损失，未来银行股本增发带来的红利收益下降···

上述逻辑走通后，财政->城投->银行风险传导会相对缓解，财政税源补充则是上一期内容。

未来几个信息节点——

1短期不良资产看似可控，但宏观经济没有企稳&通缩风险长期化，意味着这仅仅是中场操作，最核心一点不良贷款率仍然大于净息差（2024年的净息差1.54%，不良贷款率1.59%）···

2信贷需求仍然围绕着政府+国企部门，非对称降息（即存款利率↓↓+贷款利率↓组合），在中债长短端contango的窄幅空间1.6%-1.8%的20bp区间不会有显著效果。

3地产-城投-地方政府的风险传导仍没有出清，如果房价->地价加速下滑或无法止住颓势，仍为功亏一篑。

PS这就是为何近期政策继续落在稳住房地产上，继续加码（但不敢一口气开放，这就是预期引导），牌不能一次性打光。

4反看被中国人寿清仓的杭州银行，市净率贴近1.00，要相信它票子里全是净资产吗？

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图:中证银行历史估值百分位

上图就一个意思，当前中证银行估值比历史上97.46%的时间都要贵。