美股：接着奏乐接着舞

全球重要股指表现(美元计价)和估值

数据来源：彭博，老虎资管

• 上周，全球资本市场并没有明显回调，反而继续情绪高涨。美国的纳斯达克100、标普500和罗素2000均有超2%的单周涨幅。相比之下，大中华的A股和港股虽然表现相对靠后，但整体并不逊色，上证综指、沪深300、恒指与恒科都有超1%的上涨。

• 近日，美国7月通胀数据出炉，核心CPI环比上涨0.32%，同比上涨3.06%，基本符合市场预期。更重要的是，本次CPI主要推手是服务型通胀，受关税冲击的商品型通胀反而比较温和，这也让市场减轻了对滞胀的担忧。此外，服务业PMI和首申失业金人数都比预期的要更弱，反映出经济正在放缓的事实。所以，现在无论是通胀还是就业，都是利好9月降息。虽然目前美联储内部还存在较大的分歧，但此时距离9月的FOMC还有几份硬数据等待出炉，所以美联储仍有充足的时间和空间来应对。

• 本周重点关注美国7月PPI、零售，以及进出口贸易数据。

本周市场主线分析

美股：接着奏乐接着舞

• 上周，美股市场没有延续之前就业数据的恐慌，反而比预想更加强劲，直接开启了一周的反弹。5个交易日，标普几乎收复了之前的全部回撤，纳指更是在周五再次走出了历史新高。整体来看，市场目前有两条主线叙事，一个是宏观，另一个是AI。当宏观没有重大改变的时候，AI就是市场的主导；反之，如果宏观爆出了意外，市场则会重新定价。而目前明显就是前者。

• 宏观层面，最为重磅的当属7月CPI。从数字上看，核心CPI环比上涨0.32%，基本符合预期；同比上涨3.06%，虽然略微高于市场预期的3.0%，但幅度不大，在可接受范围之内。从分项上看，服务端是这次通胀的主要推手，核心服务环比涨幅0.36%，其中住房、交通和医疗比较明显；相比之下，市场最担心的商品端则比较温和，没有出现大幅度普涨的现象。核心商品的环比涨幅仅有0.2%，与上月基本持平。之前，市场普遍预期从7月开始关税的冲击会逐渐体现，但这次结果还行，既没有失控也没有暴雷。对此，市场的risk on情绪也再度被点燃，当日美股三大指数一路高歌上涨。

数据来源：彭博

• 除了CPI之外，上周还有几个经济数据发布。其中，服务业PMI录得50.1，虽然低于前值也低于预期，但仍在荣枯线之上，还不至于引发衰退恐慌。无独有偶，上周首申失业金人数录得22.6万人，略高于预期，并且连续两周抬升，也同样证实了就业市场正在走弱的事实。总之我们认为，目前的宏观叙事比较理想，温和的通胀，走弱的就业，都为降息提供了充足的理由和空间。目前，市场预期9月降息的概率已高达90%以上，甚至贝森特直接喊话美联储应该直接降50个基点。

• 与此同时，美联储也不平静，特朗普任命了斯蒂芬米兰暂时担任美联储临时理事，而米兰正是完完全全的特朗普支持者。他曾多次公开表示提高关税不会引发通胀，而且还提议要增加美联储的监管，要赋予总统对理事的罢免权。所以，这一人事安排也被视为利好降息。但即便如此，美联储内部仍存在较大的分歧。近日，堪萨斯城联储主席施密德就表示，关税对通胀影响有限，是维持利率不变的理由，而不是降息的机会。无论如何，在9月FOMC之前还有1个PCE，1个非农以及1个CPI，每一个硬数据都至关重要，都有可能改变美联储的态度。

• 另外关税方面，美国和印度谈崩了，特朗普表示要对印度再额外加征25%的关税，使之成为全球关税最高的国家。同时，印媒也报道称印度总理莫迪将于月底访华，出席上合组织峰会。但即便如此，市场并没有明显的波动。我们认为，关税蓝图已基本清晰，目前最大的未知数仍是中美。虽然又延期了90天，但后续双方为了争取各自的利益，不排除出现18年那种反复的现象，届时市场势必也会重新评估关税的影响。

• 除了宏观之外，上周更多的焦点是AI。首先，举世瞩目的GPT5终于发布了。客观的说，文本交流能力提升的一般，但是模型幻觉大幅降低，agent技术落地，叠加项目级的交付能力有质的提升。此外，谷歌也在上周发布了最新的世界模型Genie3，根据文本可生成动态世界，不难想象这将为游戏、广告等行业带来多么重大的效率提升。

• 但是，近期也有不少关于AI冲击劳动力的质疑。从数据上看，美国青年失业率确实有明显抬升，而且AI目前暂时未能带来劳动生产率的提升。对此，我们还是持乐观积极态度。首先，AI是一场颠覆性的科技革命，即使短期对宏观经济有冲击，也无法阻止其发展的事实。其次，对于AI的质疑并不新鲜，比如去年的Scaling Law见顶，一度让英伟达回撤了近20%，但放在现在看就都是机会。所以，我们在谨防宏观风险的同时，坚定看好AI的机会。

数据来源：BofA

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