一波三折，东升西荡

全球重要股指表现(美元计价)和估值

数据来源：彭博，老虎资管

• 上周，美联储降息预期增强，全球资本市场继续上涨，非美国家地区股票以及美国小盘股涨势明显。其中，日经225、罗素2000，以及大中华的沪深300与恒生指数均有超2%的单周涨幅。相比之下，前期火热的美国大盘科技股开始盘整，导致纳指和标普的表现稍稍逊色。总的来说，市场情绪目前依旧良好。

• 近日，美国7月PPI意外飙升，录得近三年来的新高，大超预期与前值，看似打破了CPI的降息叙事。但其实，本次PPI并没有看上去的那么炸裂，主要推手仍是服务项，与关税息息相关的消费者核心商品项不仅没有大幅抬升，反而增速比上个月还要低一些。受此影响，9月降息预期并未显著下降，依然高达85%。另一方面，近期大中华股票涨势非常好。但是近期的宏观数据依然低迷，基本面仍处于相对底部，本次更多是资金面带动的水牛行情。在具体配置上，我们依然坚持在低估值周期与高质量科技这两个板块。

• 本周重点关注美联储纪要，鲍威尔讲话，以及中概股财报。

本周市场主线分析

一波三折，东升西荡

• 上周，美国发布了一系列的宏观硬数据，导致美股叙事几经反转。首先是尚可的7月CPI，这一点在上期周观察中已详细阐述，一句话概括结论就是“商品通胀没有失控，市场对滞胀担忧大大降低”。受此刺激，美国小盘股罗素2000当日暴涨超2%。但是，两日后的PPI却出现了意外。数据上，美国7月PPI环比上涨0.9%，录得近三年的最大涨幅，远超市场预期的0.2%，以及前值0%。随之，不少媒体都用了非常夸张的标题来形容此次数据的炸裂程度。

• 但有趣的是，数据出来后，Fedwatch上专业投资者对9月份降息的预期并没有显著减少，目前仍有近85%的降息概率。其实从PPI细分项看，本次抬升的主要推手的服务项，剔除能源和食品后的核心商品项环比涨幅仅有0.38%，虽然比前值要高，但远没到失控的程度。不仅如此，再细看核心商品0.38%的组成部分，主要来自于出口货物价格，而反映关税冲击的消费者商品环比涨幅仅有0.25%，甚至还低于6月的0.29%。所以，此次PPI并没有表面数字所显示的那样可怕，关税带来的冲击仍处于可控范围。

数据来源：彭博

• 此外，上周的PPI还有几个有趣的点。首先，服务项是主要推手，尤其是其中Trade Services，他代表了批发商和零售商的利润变化，单这一项就贡献了PPI涨幅的40%。虽然该项并不直接反映关税冲击，但是却显示出美国的内需依旧旺盛，内生的通胀仍有压力；此外，有了CPI和PPI数据，大致可以推算出7月的PCE了。近日，新美联储通讯社的Nick就发帖表示，7月的核心PCE预计环比上涨0.28%。总的来说，目前关税有影响但不明显，仍需等待8月的数据；消费需求韧性还在，内生通胀仍需考虑。所以，我们不认为本周五鲍威尔会在世界央行年会上放鸽，相反其表态可能比市场预期的鹰派，这是本周需要注意的一个风险点。

• 除美股之外，近期市场的焦点在大中华。在政策面和资金面的多重刺激下，上证指数气势如虹，站上了3700点关卡，不仅突破了去年924的高点，更是走出了自2015年以来的近十年新高。与此同时，市场活跃度也有明显提升。最近几个交易日，沪深两市的总成交额都在2万亿之上，甚至直逼3万亿。

• 必须承认，虽然市场很热闹，但近期公布的经济数据还是比较疲软的。7月工业增加值同比增长5.7%，低于市场预期，今年以来的最低值；7月社零总额同比增长仅3.7%，同样低于预期，也是今年以来的最低值；1-7月固定资产投资同比增长1.6%，增速继续放缓。总之，目前大中华的基本面仍处于相对底部，近期的上涨更多是资金面的“水牛”行情。一是美联储降息预期的推动，二是近期反内卷、生育补贴、消费贴息等组合拳政策的出台。

• 另一方面，从情绪面上我们也观察到一些有趣的现象。虽然上证指数已经突破了去年924的高点，但从百度(或抖音)的搜索指数来看，国内的散户热情目前仍远低于去年。但是，谷歌搜索指数却有完全不同的结果，“Chinese stock”的搜索热度已远远高于去年，且增速非常迅猛。这一定程度上反映出，这波行情外资的关注程度或许更高，而且慢牛的走势也与之前散户主导的疯牛有明显区别。总之，我们认为目前基本面的挑战还是不小的，但政策刺激的大方向是明确且积极的。如果后续宏观基本面能成功接力，水牛或可以演化成有力度的长牛慢牛。但是反之，如果后续只有散户情绪亢奋，实质经济迟迟未能改善，行情恐怕会有变数。

数据来源：百度、谷歌

数据来源：百度、谷歌

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