快手取得了一份颇为亮眼的季报，不过，比业绩数据更值得关注的，是快手用AI叙事重塑了它的估值逻辑。
先说说业绩本身。
营收350.5亿，超过344.5亿的市场预期，同比增速13.1%，增速为过去5个季度最高，但公允地说，增长加速有一部分受基数影响，去年二季度营收开始减速并持续到Q4。
Non-gaap净利润56.2亿，超过市场一致预期的50.6亿，不仅净利润创季度历史新高，且利润率也来到历史新高的16%。
考虑到快手目前在强力投入AI，且可灵已经有了强劲的增长势头和发展前景，这意味着快手在着眼未来的同时也赢在了当下。
分业务看，核心的广告收入197.7亿，同比增速12.8%，较一季度显著提升，不过我们在一季报分析时也说过，一季度的低增速是因为24年Q1的高基数，所以本季度的增速表现是优秀但也正常的。
直播收入100亿，环比同比均增长，表现稳健。
其他业务收入52.4亿，创造历史新高，同比增速25.9%，显著快于过去4个季度，主要因为电商GMV表现超预期叠加可灵营收加速驱动。
本季度可灵AI录得了2.5亿元的季度收入，过去3个季度这一数字分别为0.3（粗略预估值，公开数据只有截止2月份的历史收入1亿元）、1.5、2.5亿。
可灵AI上半年收入4亿元，如果没有意外，全年超过10亿收入应该是大概率了。
本季度快手毛利率达到创历史记录的55.7%，一方面得益于广告等高毛利业务占比提升，另一方面因为AI驱动的成本利润率优化。
展望未来，这种毛利率提升的趋势还可以继续，或者至少可以维持在这个高位，短期看，三季度本地生活战火重燃，各大巨头加大了营销力度，流量平台的广告收入应该是有保障的。
主要的运营支出包括营销、行政和研发，本季度这三项表现稳定，营销支出同比微增4.6%，因经营杠杆效应营收占比进一步下降到30%，同样为史上最低；行政开支9亿元，收入占比基本稳定；研发支出34亿，同比微增，同样受益于经营杠杆而降低了收入占比。
营收增长加速，毛利率提升，运营支出合理且占比下降，利润想不好都难。
同时，海外业务稳健增长的同时，也可以从利润黑洞变成赢利点，快手逐渐有了稳健型选手的样子。
从运营数据看，本季度快手GMV达到3589亿，同比增长17.6%，这个表现是颇有一丢丢意外的。
一方面，快手GMV过去四个季度骤降到15%左右，市场一度担心他会继续下降到个位数，本季度不降反升，可能也有一定的“去年二季度低基数”影响，但同时也说明，至少快手电商的生态还是比较稳定的。
另一方面，2024年下半年以来，直播电商在政策层面是面临一些逆风的，尤其是核心的达人直播电商模式颇有压力，快手这个季度的电商业务表现，某种程度上给市场的担忧降了温。
但从我个人得到的信息来看，直播电商这一块的趋势仍然略偏谨慎，我们可以不用过度悲观了，但也不宜立即盲目乐观，维持中性判断吧。
从泛货架的GMV占比来看，本季度续创新高，达到了32%，可能这也是快手电商能够维持韧性的重要原因。
当然，公司在经营层面推出了大量扶持新老商家和达人的政策，直播电商经营环境持续向好，这些主观层面的努力也是不可忽视的。
电商月活跃买家、平台日活、月活等数据都表现稳健，尤其是日活数据亮眼，再创历史记录。
如本文开头所述，其实比业绩本身更值得关注的，是快手正在显著强化AI叙事逻辑，且已经取得非常明显的成效。
当前的快手，已经可以更多地用AI视角，而不是电商/内容平台视角来审视。
如果我们留意观察，你会发现2025年Q1开始，快手已经将AI作为一个单独的“业务单元”放在整个业务回顾板块来讲，而且放在第一段，同时用了大量篇幅。
另外，公司已经用AI重塑了内容和商业化两套最核心的生态系统。
我们过去说过，快手有内容和商业化两套生态系统，而商业化里面又有内循环和外循环两套生态系统。
从内容生态来看，AI已经渗透到算法推荐这样的核心底层，有效提升了用户时长和体验，更别说过去几个季度一直强调的，AI对于内容创作的辅助和提升。
在商业化方面，AI的效果就更加显著了，它帮助商家实现了从广告制作、投放、推广，到私信互动、拟人化回复、24小时直播等方方面面，而且还可以帮助平台更精准地定位，端到端新技术更进一步提升了广告效率，进而刺激客户加大投入力度。
现在短剧、中小商家等客户已经大量使用AI实现营销和服务自动化，降低内容、广告和服务的经营成本。
最后，可能也是市场最关注的，是快手的可灵AI确实可圈可点。
收入层面是最直观的，这个大家已经看到了。
我想说点大家不容易观察到的。
个人偶尔也用视频生成式AI，大家都知道的，由于算力和技术瓶颈，视频生成式AI的普及和适用范围还远没有普通的大模型广泛，可灵AI在可及性、可用性、使用成本综合维度来看，是全球头部的几家之一。
在我有限的使用体验里，可灵AI是国产AI视频大模型里最接近ChatGPT（GPT可能是套用Sora的视频模型）的一家了。不过可灵给我的感觉是出图、出视频的速度比较慢，有时候慢到我无法忍受。
其实AI这个逻辑要work，最重要的因素有两个：算力和数据。
碰巧这两项快手都有较充分的准备，它是国内最早涉足通用视频大模型的大厂之一，它的视频数据是国内最强的三家之一。
而且，快手比较务实，据我了解它们几乎全部采用了英伟达芯片，这是为什么可灵AI可以保持这么高强度的系统更新的原因之一。
后视镜角度来看，AI在应用领域最早的一个阵地，就是广告了。
Meta、APPLovin们的成功叙事已经向我们验证过了，这个季度腾讯其实也通过财报向我们强化了这一点共识，快手碰巧也在这条赛道上。
最后，我们看看快手的估值，目前大约3100亿港币，本季度56.2亿净利润，年化利润预计约200亿利润，对应大约220亿港币利润，也就是大约14倍PE？
目前30%的营销支出比重实际上仍有下降空间——我是说业务成熟的话，而广告和其他收入占比仍有提升势头，这意味着它在毛利率和运营支出层面可以两头受益——长期来看的话。
若国际化不进行激进扩张，海外业务仍有利润提升空间。
即便不考虑广告业务持续扩张、电商稳定增长、AI驱动加速、毛利率提升、运营支出占收入比重下降等潜在乐观因素，按照成熟业务模型用现金流估值：
假设快手在2025年220亿港币利润基础上，未来不再明显增长，而是维持4%的复利增长，采用10%的贴现率，按照DCF模型估值在3800亿。
需要说明的是，国际上成熟企业一般采用6%-9%的贴现率，成长型公司一般采用9-12%贴现率，小公司一般用12%-20%贴现率，我们这里采用10%贴现率——这是为了保守起见，以及考虑到我们的所处环境。
因此，3800亿的已经是非常保守的估值。
当然，如果考虑到短视频行业激烈的竞争环境，快手也面临一定的行业地位挑战，同时，地缘政治因素下，中概股普遍都有较为明显的折价。
但综合利好和利空双重因素，我仍然觉得快手处于偏低估的状态，4000亿应该是一个可预期的目标，对应大约92.7港币目标价。 $快手-W(01024)$
精彩评论