上证指数历次牛市回顾，最高6124点

上一篇文章《上证3800突破2015年高点，谈谈投资和人生》，让我突然好奇，想考证一下3800点是不是2015年高点。果然，2015年高点是6月的5178。在此更正一下。

这篇文章正好借此聊一下过去的大牛市的原因，以及一些感想吧。

1. 第一次大牛市：1992年5月 · 1429点

改革开放，南巡讲话，激发信心。

稀缺“老八股”，供需失衡。

取消涨跌停板制度（T+0且无涨跌幅限制）。

见顶原因：

IPO大扩容：发行大量新股，打破供需平衡。

短时间指数暴涨，积累巨大获利盘，风吹草动引发踩踏式出逃。

2. 第二次大牛市：1993年2月 · 1558点

企业盈利情况：经济高速发展，企业盈利改善的预期强烈。

市场情绪与资金情况：社会资金开始大规模涌入市场。

见顶原因：

为抑制当时通货膨胀，央行提高利率，影响市场的流动性，提高无风险收益率（如定存），使得股市吸引力下降。

3. 第三次大牛市：2001年6月 · 2245点

网络科技泡沫，A股市场也疯狂炒作“网络股”、“科技股”概念。

 “5·19”发布《关于进一步规范和推进证券市场发展的六点意见》。

见顶原因：

科技泡沫破裂： 纳斯达克指数崩盘，科技股寒冬。

按市价减持国有股为社保基金筹资。

互联网泡沫，笔者只是听说过，当时网易股价好像都0.11美金了。有看到过丁磊和段永平谈到当时这个情况。其实就是许多互联网都是概念，没有真正的业务，最终概念的泡沫破裂了。

4. 第四次大牛市：2007年10月 · 6124点（迄今历史最高点）

企业盈利情况：中国经济高速增长，企业利润大幅提升。

股权分置改革： 解决非流通股问题，统一所有股东的利益。

国际情绪与资金：人民币升值吸引国际“热钱”，推高人民币资产价格。

国内情绪与资金： 居民储蓄搬家，基金发行火爆，散户踊跃入市。

见顶原因：

估值： 市场平均市盈率高达70倍以上。

资金： 央行连续多次加息和提高存款准备金率。

美国次贷危机爆发，逐步演变为全球金融海啸。

2007年，笔者只是听一些朋友描述过，并没有真正参与过，2007年-2010年最大的印象有几个。第一个是美国次贷危机后，第二年国内找工作都非常难。第二个是美国次贷危机后，中美都推出了大金额的刺激计划，房地产之后迎来了巨大幅度的上涨，而且维持了多年资金面影响大于基本面的上涨。第三是，如果第一次入市赶在次贷危机以前，且资金巨大，能没有在这一次受波及产生巨额亏损，其实还相当不容易啦。

5. 第五次大牛市：2015年6月 · 5178点

杠杆配资： 融资融券（场内杠杆） 和场外配资（场外杠杆）。

央行处于降息周期，市场流动性充裕，资金成本低。

并购重组活跃，尤其是涉及互联网概念的股票被疯狂炒作。

见顶原因：

严查场外配资，清理违规的配资账户。强制平仓。

估值： 中小盘股、创业板股票市盈率高达百倍甚至数百倍。

笔者是2011年以价值投资初学者身份进入股市。前几年都在研究调研、财报、能力圈等最基本的概念。直到2025年，笔者也不敢说自己对价值投资的核心理念理解多么深刻，因为没过几年，都会理解再多一些，所以今天觉得理解的还不错了，过几年可能发现还是可以优化。

2015年当时对笔者最大的挑战就是，价值投资好像阶段性失灵了，整个市场都已经不再关注估值，企业经营情况，全都在关注故事，概念，甚至是某某小道消息之类的。

从我个人的感觉来说，2024年国庆的时候我觉得是突然上涨。没什么迹象。但是2025年其实在8月份上涨引发很多人重点关注之前，我觉得已经发生了很多像2015年那样的事情，比如很多我当时就曾经看过的一些热门股又突然暴涨，这种迹象其实几个月前就有了。

6. 第六次结构性牛市：2021年2月 · 沪深300指数 5930点，上证3731

“核心资产”（各行业龙头白马股）和部分赛道股（如新能源）上涨。

“核心资产”逻辑： 在经济不确定性中，龙头公司抗风险、持续成长。

资金层面：为应对新冠疫情，全球大放水，追捧优质资产。

结构层面：公募基金火爆，“爆款”频出，大量资金通过基金涌入龙头股。

见顶原因：

估值达到高位： 成分股估值普遍处于历史最高分位数，性价比降低。

经济复苏，流动性最宽松的阶段已经过去。

“抱团松动”与负反馈： 股价下跌，基金赎回，被迫卖出股票，从而进一步加剧股价下跌，形成负反馈循环。

2021年新进入市场的人普遍也都是高点进入的，大多集中在2020年下半年和2021年初。其实每次牛市来临，大量的资金都是牛市中后期进来的。做到理性，做到独立思考，做到别人贪婪时我恐惧，别人恐惧我贪婪，并不容易。

7.总结与共性规律

估值： 当平均估值（PE/PB）远高于历史均值和国际水平时，意味着价格已严重脱离价值。

投资者行为与情绪： 牛市顶部伴随着极度狂热、贪婪和“散户大军”的全面入场。当最后一批买家都买入后，市场也就失去了继续上涨的动力。

外部因素： 2000年互联网泡沫、2008年金融危机通过情绪和经济传导。

资金： 无论是加息、提准还是“去杠杆”，一旦收紧流动性，资金变少。

8.2025年8月25日，3883时的备忘

今天收盘上证指数3883，我看我关注的不怎么热门的股票都要普涨了。说实话，这和2015年还真的很像。难道真的10年有个周期轮回么？让我不禁想到十天干就是每十年一个循环。

当我看到有人在朋友圈里发，现在这种行情还有什么可以买么的时候。我想到2015年的时候，我曾经也想过这个问题。但是10年过去了，回看2015年的自己，我印象最深刻的一件事就是，2015年那轮市场下跌以后，我抱着巴菲特的书反复阅读，然后发出感叹，原来巴菲特是这个意思啊。

在这十年中，最大的收获不是股票投资赚了多少钱，最大的收获是每隔一段时间，回看自己的投资之路，都能看到自己以前对价值投资哪里理解的还是有偏差，每隔一段时间还有对某个概念比如安全边际有一点新的认知和体会。

我也清楚的认识到，投资，或者说价值投资，是一个无止境的事。在和朋友讨论他的专业的时候，我也意识到，投资到一定程度，就如同自我修养或自我觉悟一样，或者像优秀的上市公司的企业文化一样，或者如中华精髓的儒释道等文化一样，都是需要持续在事上练的、是没有止境的最终也是和各种精髓的文化相通的。

这些年，虽不如芒格先生读书那么勤奋和高效，但也养成了涉猎各种学科的好书的习惯，相对我个人来说，读书的效率提升了很多。

最后，把我今天写在本子上的一句话分享给大家：

不赔钱的三条原则：

1.别买烂公司：如果是真的烂公司，再来一轮牛市也不一定能回本。如果是烂公司，亏损也要卖出。

2.别因为下跌亏损而卖出真正好的公司。

3.别买在市场情绪和估值高点。

赚钱的三条原则：

1.买好公司，买能力圈内自己能看懂的好公司。

2.买安全边际足够的公司。

3.在估值过高的价格卖出，若估值没高过自己看懂的长期估值则持有。

我个人觉得，不赔钱的三原则看起来容易，做起来难。而赚钱的三条原则，比不赔钱的三原则更难执行。

有时候自以为自己执行的是赚钱原则，实际上连不赔钱原则都没有执行好哦。