过去几年， $美团-W(03690)$ 几乎就是“本地生活”的代名词。从点外卖、订酒店，到闪购、到店消费，似乎生活中处处离不开它。但资本市场对美团的态度，正经历着剧烈转变。Q2财报显示，美团的核心本地业务利润率，从去年同期的25.1%断崖式跌到5.7%，预计三季度还要录得“大幅亏损”。原因大家都清楚——外卖大战。
$阿里巴巴(BABA)$ （饿了么）和 $京东(JD)$ 今年纷纷加码补贴。仅在二季度，京东在外卖上亏了120-150亿人民币，阿里也亏超百亿，美团则砸下100-150亿补贴。换句话说，三家巨头在短短三个月里，就烧掉了接近五百亿人民币。美团外卖利润下滑约100亿人民币，京东/阿里（预计）分别亏损130亿/100亿。
烧钱的直接结果，就是用户疯狂薅羊毛。外卖便宜了，单量激增，美团单日峰值甚至突破1.5亿单。但每单利润已经被压到不足1块钱。
这场仗什么时候能停？
说实话，烧钱大战不会无限制持续。市场此前预期大概撑到年底，各家才会逐步收手，而关键在于市场格局能否达到某种“平衡”——比如美团50%，阿里30%，京东20%等等。只要格局稳定，补贴战才有可能降温。
但即便如此，美团的长期利润率已经被“永久性压低”。过去大家习惯了它20%以上的利润率，现在可能要习惯10%出头，甚至亏损。换句话说，美团赚钱能力的“天花板”被重新定义了。
好消息是，订单量逆势加速！外卖+闪购总订单YoY +11%，Q3预计进一步提速到+13%/+33%。竞争烈度可能在Q3见顶。报告提到，7月补贴水平对三家平台和商家（尤其是非连锁餐厅）都不可持续。美团8月UE已改善，京东也预期Q3每单亏幅收窄。阿里本周五的业绩会是关键观察点。
阿里和京东不怕亏钱
这里还有个残酷现实：阿里和京东完全可以长期在外卖上亏钱。因为他们的目的不是靠外卖赚钱，而是 通过外卖拉新、增加用户粘性，反哺核心电商。
反观美团，外卖是它的“命脉”，不仅要盈利，还得靠这部分利润去养海外扩张、社区团购等新业务。也就是说，美团的底线更低，容错空间更小。
海外与新业务能撑起未来吗？
管理层在财报里强调，美团并不是没有“后手”。比如闪购业务（即时零售）增长很快，618大促期间，60个品类的交易额同比翻倍；到店业务订单量同比+40%，也保持着不错的盈利性。Q2日均订单YoY +31%，GTV增长更快（6.18购物节新增2000万用户）。Q3预计+33%，但投资加大，EBIT亏15亿。2025全年订单+31%，EBIT亏17亿。最终GTV规模可媲美外卖，利润率2%。可能带来的估值贡献达到16港元/股
此外，美团正在加速海外扩张：香港的Keeta稳居前二，沙特20城铺开，卡塔尔刚上线，巴西也在调研。管理层的逻辑很清晰：要在更多市场寻找“第二增长曲线”。新业务亏损优于预期，Q2亏19亿（前期估26亿）。海外扩张Keeta成亮点，香港No.1，沙特No.2，新进卡塔尔，目标2033年海外GTV 1000亿。杂货业务关闭Meituan Select，转向Ella Supermarket和Happy Monkey。但Q3/2025亏23亿/90亿。带来估值14港元/股。
市场观点变化
现在的问题是，这些业务短期内难以抵消外卖补贴战带来的亏损，三季度大概率还要录得疫情后首个季度净亏损。
而资本市场不再相信“美团无敌”。它当然还是本地生活的龙头，但在巨头混战的时代，美团的高利润率神话可能已经一去不复返。各家投行在昨天财报后纷纷下调评级
$高盛(GS)$ 目标价 174 → 144
$摩根士丹利(MS)$ 目标价 150 → 135
$巴克莱银行(BCS)$ 目标价 $15 → $10
$美国银行(BAC)$ 目标价 136
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