本期内容分为两部分，一部分是近期继续讨论的AI是否泡沫；另一部分则是明年龙鹰宏观都看财政。
其实市场最近的高位震荡，伴随着各路鬼故事，比如白宫的关门，TGA账户的只进不出，市场再度出现流动性紧缺的叙事···AI泡沫化的叙事。
当然策略重点在25.10.23《流动性风险前瞻》提及过，不额外展开，实际上仅仅是估值&市值的相对的高位，EPS不明朗阶段，资金结构再度在“重构”中——
人话就是，高估值、高成长、业绩不明朗，不可能长期处于低波动率，这就是资金结构的脆弱问题，等待扳机事件触发。
PS这一点龙鹰都一样，鹰起来了，龙迟早也有也有一轮“脉冲”，这应该是是作为4000点”礼花“时的硝烟味。
当然如果说TGA的流动性释放时迟早的问题，市场“修复”望梅止渴的流动性，这也是12月FED-FOMC还保留短期不确定性去博弈”降息“，市场博弈就在11月的白宫重开，财政扩张兜底流动性···
反正市场要的货币、财政，总有一个得在扩张。
花开两阿朵各表一枝，流动性没有问题，不代表AI没有泡沫。
OpenAI通过各种合众连横，负债连连，但已经在短短一年内与诸多巨头签署协议，似乎成为了”饭桌“的主人。
1.5000e的星际之门（美国财政主导的项目）
2.1000e的英伟达协议共同构建AI基础设施（英伟达软硬联合）
3.1000e的AMD协议、250e的英特尔协议、200e的台积电协议（OpenAI主打的鸡蛋不能放在同一个篮子，继英伟达后找AMD...）
4.380e的亚马逊协议（AWS亚马逊云没有自己的AI大模型，OpenAI没有自己的云和数据，于是弱弱联合）
实际上OpenAI不谈盈利，也不谈自由现金流，就谈营收，2025年上半年就50e不到，这数年数千e美元的“协议”，只有两个渠道，要么找股东要，要么额外发债···
从阻力最小化的判断，就是上市，加入FAAMG们。
AI有没有泡沫我不知道，但我只看到OpenAI浑身风险（左脚踩右脚的纵云梯），笔者还是尊重历史，从工业革命到电气革命，再到互联网革命，先驱者都是先烈的原则。
先驱者越是蹦跶，意味着行业继续发展···这是好事，但过于蹦跶意味得资本试错兜底···
实际上当前行业在OpenAI不断在试错，巨头们不会轻易涉身，而是不断稳定生态位，以待降维打击，钱多砸死，收购完事···
一级市场的躁动是看着OpenAI，巨额投资多年，还不见超级应用、模型公司也不见得赚钱，未来数年还要砸上万亿。
真正风险源于OpenAI的急于上桌，不断通过自身影响力加速行业巨头们“内卷”算力产能···导致了最近内存、闪存等半导体短期形成了供应挤兑的上涨。
以及当OpenAI迈向大而不倒的餐桌，试图上巨头桌吃饭时，是否引财政入局？！
PS这就是为什么OpenAI向白宫申请，对应投资税收抵扣范围，从芯片制造扩大至AI数据中心、AI服务器生产商以及变压器等电网关键部件。纯靠杠杆把自己撑大，再去狐假虎威式胁迫政府···这可是大忌啊。
那么回到AI作为生产力本身，（从笔者的观察来看）AI不太可能是作为生产力终端的解决思路，可能作为业务产品的中间体是合理的，从部分美股的业绩财报反馈，广告、电商、私人助理的订阅模式，但更多是中间体的消费，意味着从上中下游的分润链条而言，云占据绝对生态位后，大模型作为依赖在云端的生态一种，可能最后也不赚钱（但云更赚钱了），中游是各种开发的多端生态，下游是降本增效。
最后回到泡沫本身——
从财务投资角度，所谓就是资产投入或，未来现金流回报率不足以覆盖投资成本，从行业现金流构成来看，只要Trump政府不入场，那么市场反而是更冷静的，最起码会讨论是否泡沫这一点就可见市场之清晰。
PS说到底一旦一个行业现金流预期都在政府财政扩张，本质就是干估值，干未来现金流的当期贴现···
而未来美国财政是否下场呢？
答案是大概率，明年是财政大年，权重远高于货币政策，无论龙鹰——因为一年期的贸易框架后，彼此外部不确定性"相对下降“，都有足够的精力去托底经济。
至于美国纽约的新任市长被传为“社会主义的接班人”，是利空？
不完全，短中期是利好，意味着Trump政府为了中期选举，大概率将进行更大规模的财政扩张，至于长期那就是长期的问题了···
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