照例写在前面：这个系列是我自己阅读公司然后顺便记录用的。“浅读”就是字面意思，基本上都是公开信息，没什么深度分析或深刻见解，不作为对任何人的投资建议。我浅读的主要是上市公司的定期报告，甚至就是业绩发布会的PPT，所以可想而知信息是偏正面的，或者说过度美化的。实际情况多半还得打折，打几折得看公司品行了。
1、财务亮点
2025年Q3：
- 总收入同比+15%，环比+5%
- 增值服务同比+16%（社交网络同比+5%、国内游戏同比+15%、国际游戏同比+43%），环比+5%（社交网络环比+0.2%、国内游戏环比+6%、国际游戏环比+11%）
- 营销服务同比+21%，环比+1%
- 金融科技及企业服务同比+10%，环比+5%
- 其他同比+83%，环比+41%
- 毛利同比+22%，环比+4%
跟Q2差不太多，好像国际游戏这个季度比较牛。
非国际财务报告准则（Non-IFRS）：
- 经营盈利同比+18%，环比+5%
- 经营利润率37.6%，同比+1.0pp，环比+0.1pp
- 公司权益持有人应占盈利同比+18%，环比+12%
公司权益持有人应占盈利环比有点吓人。
好公司的财报真的是持续超预期。
2、总收入
这稳健的增长简直无可挑剔。
看下收入结构：
- 社交网络占收比17%
- 国内游戏占收比22%
- 国际游戏占收比11%
- 营销服务占收比19%
- 金融科技及企业服务占收比30%
- 其他占收比1%
最大的变化就是——国际游戏！
3、毛利
毛利的增速依然显著快于收入，令人羡慕。
再看下毛利结构：
- 增值服务占收比54%
- 营销服务占收比从19%
- 金融科技及企业服务占收比27%
4、增值服务
社交网络：
- 收入同比上升+5%，主要受视频号直播服务、音乐付费会员及小游戏平台服务费收入增长推动
- 音乐付费会员收入同比增长+17%，受ARPU（每用户平均收入）和付费会员数增长带动。音乐付费会员数同比增长6%至1.26亿
- 长视频付费会员收入同比-3%。ARPU保持稳定，但因头部剧集《爱情有约》延期，付费会员数同比-2%至1.14亿。该剧于季末上线后，跻身全年至今行业最高收视剧集前列
国内游戏：
- 收入同比增长+15%，主要由《三角洲行动》、《王者荣耀》及《无畏契约》驱动
国际游戏：
- 收入同比增长+43%，或按固定汇率计算增长+42%，主要得益于Supercell游戏收入提升、新游戏版本销售采用一次性收入确认模式，以及近期收购工作室的并表影响
更活跃的交易生态，推动GMV持续快速增长：
- 强化商品推荐功能，通过基础模型能力深度理解用户在微信生态内的内容兴趣，提升小程序商店销售转化率
- 微信订单和卡片页新增"送礼"功能，借助社交关系链帮助商家拓展客户群
- 升级微信图像搜索功能，可智能识别物品并跳转至小程序商店相关商品
增强微信AI功能，促进元宝使用量增长：
- 在视频号及公众号评论区提供@元宝功能，可生成内容摘要并支持用户追问
- 腾讯新闻信息流融入元宝生成内容，并设置直达元宝应用的话题探索入口
国内游戏就多说了。咱们还是看下本季度比较亮眼的国际游戏——
《皇室战争》（Clash Royale）：
- 推出全新自走棋模式（Merge Tactics）并扩展奖杯之路成就系统，推动玩家参与度提升
- 2025年9月月活跃用户数及流水均创2016年上线以来历史新高，第三季度流水同比增长超400%
《和平精英》（PUBG Mobile）：
- 第三季度流水实现同比增长，受益于埃及主题套装、配备表情音效与双人滑翔翼的X-suit装备，以及与《变形金刚》《路特斯汽车》的联动合作
《消逝的光芒：困兽》（Dying Light: The Beast）：
- 基于《消逝的光芒》IP开发的PC/主机开放世界动作生存游戏，由子公司Techland研发运营；推出沉浸感十足的“野兽模式”，并重塑原版主角形象
- 9月上线后Steam用户评测获“特别好评”
不明觉厉。
5、营销服务
总体：
- 收入同比增长21%，主要受各主要行业广告支出增长推动
- 随着视频号、小程序及微信搜索的用户参与度提升与广告加载率增加，展示量实现同比增长
- 通过升级广告技术基础模型并捕捉更多闭环营销需求，平均eCPM（有效千次展示成本）同比上升
- 推出自动化广告投放解决方案AIM+
微信：
- 视频号：DAU（日活跃用户）与人均使用时长增长带动广告展示量提升。广告主日益采用公司的营销工具为短视频、直播及小商店引流
- 小程序：小程序激活量及用户使用时长的增加吸引了微短剧、小游戏的广告投放，强化生态飞轮效应
- 微信搜索：商业搜索量及CTR（点击率）增长推动收入提升。通过升级大语言模型能力并优化搜索广告与用户查询的相关性，提升广告精准度
AI时代，腾讯先发展也先受益。
6、金融科技及企业服务
金融科技服务：
- 收入实现中高个位数同比增长，主要受商业支付服务及消费贷款业务推动
- 商业支付交易额同比增速较上季度提升：线上支付额稳健增长，线下支付额趋势改善（零售与交通类表现突出）
- 消费贷款业务不良率维持行业最低水平之一，且同比有所优化
企业服务：
- 尽管GPU采购面临供应链限制，收入仍实现双位数同比增长，主要依赖云服务及小程序电商交易佣金驱动
- 云存储与数据管理产品收入显著增长
- 企业微信推出AI摘要功能，可基于用户邮件与聊天记录生成项目复盘建议，提升协作效率
7、财务回顾
利润表：
- 总收入前面说过了，同比+15%，环比+5%
- COPS（营业成本）同比+7%，环比+6%
- 毛利前面也说过了，同比+22%，环比+4%
- 经营利润同比+19%，环比+6%
- 净利润同比+20%，环比+16%
环比还能一直增长，真的厉害。
毛利率总算略微下滑了，尽管还是56.4%的高位。
增值服务的毛利率达到61.2%，再创新高！
营销服务的毛利率保持在56.7%的高位。
金融科技及企业服务的毛利率50.2%，比上个季度有些许下滑。
你们就说吧，哪个业务不叫别人羡慕？都这么赚钱……
CAPEX（资本支出）同比-24%，环比-30%。
自由现金流同比-0.1%，但是环比+36%！
净现金同比+7%，环比+37%！
截止2025年Q3，于上市投资公司（不包括附属公司）权益的公允价值为8008 亿元，2025年Q2是7143亿元。
截止2025年Q3，于非上市投资公司（不包括附属公司）权益的账面价值为3452亿元，2025年Q2是3423亿元。
8、小结
我仍然维持半年报浅读的结论：
首先，腾讯的业务都非常赚钱，而且护城河相当之稳。
其次，AI迅猛发展应用的未来，腾讯大概率是最受益的企业之一。
腾讯今年已经涨了55%了，你也很难说它低估，但确实也不好默认它就不涨了。对优秀的公司，我们还是尽量长期持有吧，起码可以配置一定仓位守着，让它持续增长和创造惊喜。
精彩评论