在冲击港交所IPO的关键当口，深圳小鹅网络技术有限公司（“小鹅通”）却因合规问题再度被推上风口浪尖。近日，深圳市市场监督管理局发布处罚决定书，认定小鹅通存在网络交易违法行为，对其处以36万元罚款。而在两年，小鹅通已经被监管部门触发一次，不仅暴露了平台运营中的系统性合规漏洞，更让市场对小鹅通治理能力产生严重质疑。
今年8月，小鹅通正式向港交所提交IPO申请，计划冲击港股主板上市，中金公司担任独家保荐人，公司定位为中国最大的交互型私域运营解决方案供应商。
然而，尽管头顶腾讯生态重要合作伙伴的光环，手握微信流量红利与知名资本背书，小鹅通的财务表现却并不乐观。招股书显示，公司营收逐年攀升，但长期处于亏损状态，三年累计净亏损逼近亿元大关。此外，公司依赖腾讯系资源，合规方面也存在较大挑战。如今，在上市临门一脚之际，这家曾被视为私域SaaS标杆的企业，不得不直面监管和市场的双重拷问。
01
营收节节攀升，三年半累亏近亿元
公开资料显示，小鹅通最早可追溯至2015年，从知识付费领域起步，如今已发展成为一家专注私域运营领域的产品驱动SaaS 解决方案供应商，赋能企业构建、运营并扩展其去中心化电商基础设施。
而小鹅通的诞生，与其创始团队深厚的腾讯背景密切相关。创始人鲍春健是中国科学技术大学计算机专业硕士，2006年毕业后加入腾讯工作9年，曾担任腾讯数据平台部数据中心总监、T4专家工程师。
自创立至今，背靠腾讯这棵大树，小鹅通的发展可谓顺风顺水。IPO之前，小鹅通累计完成六轮融资，累计融资额超12亿元，股东包括腾讯、喜马拉雅、IDG资本、启明创投等知名机构。最后一轮融资2021年7月完成，投后估值51亿港元。
招股书显示，截至2024年底，小鹅通服务客户超200万家，覆盖教育、零售、金融、医疗等多个行业，俨然已成为国内私域数字化基础设施的重要提供方。据灼识咨询报告，以2024年收益计，小鹅通已成为中国最大的交互型私域运营解决方案供应商，市场占有率约10%，并在2022至2024年间，成为前五大厂商中增长最快的一家。
招股书数据显示，2022-2024年，小鹅通分别实现营收2.99亿元、4.15亿元和5.21亿元，年复合增长率超过30%，势头强劲。
但同期，小鹅通净亏损却分别为3400万元、3705万元和1508万元。进入2025年上半年，小鹅通期内亏损为582.4万元，虽有所收窄但仍未扭亏。三年半时间里，小鹅通累计亏损高达9195.4万元，盈利转化能力还待时间检验。
小鹅通在招股书中提示风险称，快速增长可能无法持续，取决于公司吸引新客户、保留现有客户以及增加对新客户和现有客户销售产品的能力；过往业绩未必能预示公司未来的表现，若公司无法有效管理增长或实施公司的业务策略，公司可能无法维持过往增长率。
同时，截至今年6月30日，小鹅通的净流动负债已经高达18.38亿元，出现“资不抵债”，短期偿债压力较大。
但有意思的是，在公司尚未扭亏、造血能力存疑的背景下，小鹅通部分公司高管薪酬很高。例如，如执行董事兼CFO周世坤，在2022年至2024年薪酬合计达5139.50万元（含股份支付）；CPO 胡雅蓓的薪酬也从2022年的193.9万元到2024年的405.9万元。
02
与腾讯深度绑定，关键客户来自私域直播
对于小鹅通而言，更关键的问题在于，公司业务过度依赖单一大客户，也就是腾讯集团的扶持。
一直以来，小鹅通的核心管理团队中，都不乏“腾讯系”身影。产研副总裁张云龙、联合创始人兼产研副总裁王良虎等人，均曾在腾讯任职。这种高度同源的高管背景，决定了小鹅通在产品逻辑、技术架构乃至商业路径上，天然向微信生态靠拢。
不仅如此，2020-2021年，腾讯更是连续两轮注资小鹅通，最终以16.82%的持股比例成为后者的重要股东。
此外，小鹅通的核心云资源几乎全部采购自腾讯关联实体，2022年至2025年6月30日，小鹅通向腾讯集团若干联属实体采购云端资源，对其采购额分别占总采购额的47.6%、41.7%、39.2%及42.8%。
同时，小鹅通的业务开展高度依赖于微信公众平台、微信小程序以及腾讯云等基础设施。因此，2024 年微信收紧小程序备案新规，小鹅通立刻受到重创，遭遇客户交付延迟、运营成本上涨等问题。
依托腾讯生态圈，小鹅通的私域直播业务发展迅速。截至2025年6月30日，小鹅通拥有1838名关键客户。2022年至2024年、以及今年上半年，小鹅通每名关键客户的平均收入分别为7.77万元、10.26万元、11.16万元以及12.82万元；同期，关键客户的收入占比分别为7.1%、19.3%、29.9%以及38.1%。
但上述关键客户，超过八成来自私域直播领域，该领域热销商品又高度集中于氨糖、羊奶粉等等中老年保健品。
暂且不谈保健领域的强监管趋势，仅私域直播领域的合规压力也让小鹅通步伐艰难。尽管招股书援引数据称，私域直播领域到2029年，潜在市场规模可望达到人民币1813亿元。但行业也存在乱象丛生问题，虚假宣传、违规营销等问题不绝于耳。近期，国家市场监管总局与相关行业伙伴相继强化对私域领域的监管，意味着合规已成为私域生态可持续发展的核心生命线，小鹅通的经营环境正面临更强约束。
与此同时，小鹅通在渠道端不断缩水，渠道商数量从2022年的442家锐减至2025年的146家，导致中长尾市场拓展乏力，更加剧了公司对目前这批高价值生态客户的依赖。
03
深陷合规挑战，3300条投诉直指漏洞
今日，深圳小鹅网络技术有限公司收到深圳市市场监督管理局开出的36万元罚单（深市监处罚〔2025〕12号），事由直指网络交易违法行为，即平台未对入驻商家尽到资质审核义务，亦未对侵害消费者权益的行为采取必要处置措施。
无独有偶，就在一年半前的2023年11月，因同样的理由，深圳小鹅通技术有限公司被深圳市市场监管局罚款5万元。两次处罚均援引《中华人民共和国电子商务法》第八十三条，矛头一致指向平台责任缺位，资质核验形同虚设、消费者安全保障机制空转、违规内容处置滞后。
接连被监管部门点名，暴露出小鹅通在高速扩张中长期忽视合规体系建设的深层问题。作为服务超200万企业客户的私域SaaS平台，小鹅通早已不是单纯的技术工具提供方，而是实质意义上的网络交易平台运营者。但是深挖该公司的治理逻辑，仍停留在技术中立的旧范式，试图以“我们只提供系统，不参与经营”为由规避平台主体责任。但法律早已明确，当平台深度介入交易流程、收取服务费用、甚至通过算法推荐和流量分发影响用户决策时，中立便不再成立。
2024年广东证监局查处的一起非法荐股案中，当事人吴某平在无证券投资咨询资质的情况下，通过小鹅通店铺售卖“投资课程”，以直播+微信群形式非法获利超255万元，广东证监局表示，据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据相关规定，决定没收吴某平从事非法证券投资咨询违法所得255.17万元，并处以200万元罚款。而在吴某平犯案期间，小鹅通平台全程未触发任何资质预警。
2024年9月，澎湃新闻报道称，在“小鹅通”平台上，不少专门售卖中医培训课程的线上知识店铺，充斥着所谓的“神医”和“神奇疗法”，号称可以“一针治癌”、“念数治万病”，有学员花199元听网课后便“月赚7万”，以此引诱网友购买网课和售价动辄数千元至数万元的线下面授课程。多位投诉者反映该平台入驻商家涉嫌虚假、夸大宣传诱导消费者，认为平台监管责任不到位，未尽到资质审核义务。
被曝光后，“小鹅通”关闭了涉事店铺，同时发布《关于“虚假医疗信息”专项内容治理规范公告》，称严禁入驻商家利用“虚假神医”等噱头传播不实信息，侵害消费者合法权益。
但光靠事后监管，并不能对上述侵权行为形成足够警示。根据黑猫投诉，小鹅通累计被投诉量超3300次，大量投诉指向虚假宣传、诱导付费、霸王条款、预付费不退款、课程质量差等问题。
而这些，只是小鹅通合规漏洞的冰山一角。随着公司业务重心向高毛利的私域直播倾斜，大量保健品、金融课程、健康培训类商户涌入平台。这些领域本就属于监管高压区，却因小鹅通宽松的准入机制而形成一定的避风港。
如今，在冲刺港交所的关键阶段，两次行政处罚不仅构成实质性披露风险，更折射出公司治理层面的缺陷，增长优先、合规靠后；规模扩张、风控滞后。小鹅通亟需重构平台责任体系，从源头堵住资质审核漏洞、强化内容动态监管、建立快速响应机制。否则，公司面临的或将不只是罚款，更是资本市场对公司商业模式可持续性质疑。
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