"大空头"vs英伟达：一场AI泡沫的世纪对决

一、"死咬"背后的五大做空逻辑

1. 折旧游戏：客户资产的"定时炸弹"

核心指控：Burry直指英伟达客户(云厂商、AI公司)严重低估了GPU芯片的折旧速度，人为延长使用寿命(如从3年延长至5-7年)，导致2026-2028年间约1760亿美元的折旧被少计，虚增利润。

深层危机："真正的问题不是英伟达自己的折旧，而是客户资产负债表上堆积如山的芯片，这些芯片将在技术迭代中变成废铁。"

2. 估值泡沫：现代版"思科陷阱"

对标历史：Burry将英伟达比作互联网泡沫时期的思科，警告其可能重蹈覆辙——思科在2000年泡沫破裂后股价暴跌80%。

数据佐证：

• 当前市值约4.3万亿美元，市盈率超23倍，市销率23倍，均处历史高位

• AI投资与回报严重失衡：全球AI投资5600亿美元，实际收入仅350亿美元，投收比16:1

• 95%企业AI项目未产生可衡量回报

3. 供需失衡："供给侧暴食"的灾难

产能过剩警告：英伟达正开足马力生产Blackwell芯片，库存已达198亿美元，供应链承诺503亿美元。

客户困境：大型云厂商(谷歌、微软、亚马逊)已开始削减订单，转向自研ASIC芯片，或采购谷歌TPU。

4. 会计操作："虚增"利润的多重手法

• 股票期权稀释：Burry指控英伟达通过大规模股权激励(过去六年约1125亿美元回购被员工期权大量抵消)变相稀释股东权益

• 循环融资："客户依赖经销商资金支持，终端需求被夸大，形成庞氏循环"

5. 技术迭代："军备竞赛"的终局

技术贬值论：AI芯片更新迭代速度远超预期，新一代Blackwell架构推出后，上一代H100价值迅速贬损。

行业风险：一旦客户进入"算力消化期"，或自研芯片成熟，英伟达将面临营收断崖式下滑。

二、英伟达的反击："稻草人"还是事实？

1. 官方回应：逐条反驳的"备忘录战争"

会计合规：否认延长芯片折旧年限，强调折旧政策符合行业标准，现金转换率强劲证明收入质量。

库存管理：明确表示未通过SPV囤积库存，未借助供应商融资美化业绩，应收账款周转正常。

股票回购：实际回购金额为910亿美元(非Burry所称1125亿)，RSU税款不应计入。

2. 市场反应：用业绩说话？

强劲财报：2025年Q3营收570亿美元(+130%)，净利润319亿美元(+65%)，远超预期。

行业地位：Blackwell芯片"云端GPU已售罄"，下一代Rubin架构预计带来5000亿美元收入。

三、你站哪一边？深度分析

大空头阵营的"铁证"

1. 客户资产减记风险真实存在

◦ 谷歌、微软等巨头已开始对AI基础设施进行"资产质量重估"

◦ 多家云厂商财报显示数据中心投资回报率下降，部分项目已暂停

2. 估值与基本面严重脱节

◦ 英伟达市值已超全球前十大汽车制造商总和，但汽车业务仅占收入3%

◦ 历史经验：高估值科技股在技术迭代期的调整幅度通常达50-80%

3. 竞争格局生变

◦ 谷歌TPU性能已接近英伟达H100，价格低40%，Meta已开始采购

◦ AMD MI300系列芯片市场份额从2%升至9%，对英伟达形成威胁

英伟达阵营的"护城河"

1. 技术领先优势

◦ Blackwell架构在AI基准测试中仍领先竞争对手40-50%

◦ CUDA生态系统壁垒深厚，迁移成本高昂，短期内难以替代

2. 业绩增长强劲

◦ 订单积压达1500亿美元，未来12-18个月收入可见度高

◦ 数据中心业务占总收入76%，毛利率稳定在70%+，是业绩"压舱石"

四、投资启示：泡沫监测指标

指标 警惕值 说明

英伟达股价 >200美元 接近历史高点，风险收益比下降

AI芯片现货价格 连续下跌>10% 预示需求疲软，可能引发降价竞争

云厂商资本支出 环比下降>5% 表明算力需求放缓，影响芯片采购

英伟达库存周转天数 >90天 暗示供应过剩，可能被迫降价

分析师下调评级比例 >15% 机构观点转向，警惕趋势逆转

结论：这场赌局，我站大空头

核心判断：Burry抓住了AI泡沫最脆弱的命门——技术折旧与估值脱节。即使英伟达自身财务稳健，但其客户终将面临巨额资产减记，这将像多米诺骨牌一样传导至英伟达的业绩与估值。

投资建议：

• 短期(1-3个月)：谨慎做空英伟达，或买入看跌期权(目标价150-160美元)

• 中期(3-6个月)：回避整个AI芯片板块，关注估值合理的防御性板块(医疗、必需消费)

• 长期(6-12个月)：若股价跌至120美元以下，可考虑分批建仓——毕竟，英伟达仍是AI时代的基础设施提供商，只是估值需要回归理性。

最终立场：Burry不是在与英伟达"死磕"，而是在预警一场可能颠覆整个AI投资逻辑的系统性风险。在这场"大空头"与"AI巨头"的对决中，我选择站在风险警示者这一边。