延续上两期内容26.2.11《谈谈Q1宏观环境》：美股不足四成仓位。所以本期内容谈谈美股···
如果是熟悉本公号的读者，笔者从来不会在宏观层面单独拎出一类资产（比如权益市场），而更多会从宏观资产联动角度，交差印证，比如上两期谈美债-美股（《流动性风险前瞻》、《年末杂谈》）。
实际上更大的潜台词是，债市的风险会在机构定价的一级市场中提前、充分”消化“（一级风投机构的资金去向），但股市作为二级市场则是属于被“信息差”重构的。
1.从一级市场理解二级市场
这个逻辑从最近AI风口一级市场投资能窥见一二。
软银就是最好的案例，能作为水面上的冰山辅助解读宏观研究者解读市场，在二级市场平仓十倍收益的英伟达，参与OPENAI的一级市场投资——这不禁怀疑，或为了日后OPENAI高达万亿美元市值体量，融资额度600-800e美元的上市策划而站台。
同理SPACEX背后是谷歌、黑石们，预估市值高达一万五千亿美元，计划募资额度300-500e。同样OPENAI的”死对头“Anthropic也有年内募资上市计划···
PS这些科技巨头距离Pre轮也不远了。
故此即使是常年分红破万亿的美股（2025年，5000e的现金分红+万亿级别的股票回购），也迎来一个大抽水季度。
实际来看，不仅仅是科技巨头们在二级市场明面上的募资计划，更多是原本成为是各种科技股的股东，不得不降低持股份额换取现金，再用现金参与上述巨头们的一级市场门票，参与股权、财务融资···
所以回到（科技股）软件行业们的股东们视野——他们的重心重回一级市场，那么我们就需要重新解构软件市场的商业范式。
过去软件行业（以垂直细分领域为代表），上游是云计算+数据托管，分两三成；中游是IT应用，业务的封装、增强、管理、运维、服务，分四五成；下游是各种甲方需求的功能实现，分一两成···
这就是过去各种SAAS软件的生存空间，小而精美，在细分领域深耕特定用户需求···
而现在AI重定义软件行业的出现，一级市场的投向+二级市场的表现已经很清晰——AI擅长给60分的初级制品，巨头赋能后，能轻易给软件行业“预制菜”，类似模板化软件服务，尽管可能得分65-70分，距离过去80分的”精美制件“相差甚远，但价格极具杀伤力。
所以这一轮杀软件行业的估值、EPS是合理的，定价的是中游领域的价值往两端挤压，以后可能是——
上游：AI大模型+云计算+数据集（两三成=>四五成？）；
中游：（泛用）预制软件+定制化业务增值···（四五成=>两三成？）；
下游：精准定义用户需求，流量直通数据集（一两成=>两三成？）；
PS尽管说市场这轮杀跌合理，那也是站在机构+一级市场的需求层面思考，默许AI===Everything，也默认了这群小而美、深耕多年细分领域/垂直赛道的IT企业面对新AI时代，不会与时俱进，被后浪拍死在沙滩上？！
当然这是一级市场，站在二级市场的我们，需要用逆向思维去看动作——
因为如果市场（软件行业为主）仅仅是因为大科技们的资本支出+股东们抛售股票获取现金，齐齐投至一级市场，重构了软件行业的游戏规则。
实际上问题不在于这些大科技做资本开支-AI大模型投入的军备竞赛，而是市场真正担心，这是一场无休止的资本-科技投入的内卷战争，谁都不敢示弱，提前公告自己削减资本开支，谁先喊谁就是承认AI大模型搞不出来、AI变现没戏···
PS实际上SeekDance的出现，已经证实了AI变现的靠谱，就看哪个大科技公司把影视制作的大蛋糕端进自己的碗里。
所以这就是现阶段AI博弈的囚徒困境——没有人敢先喊不跟。
所以回到我们宏观观察者去看一轮抄底，真正该买的不是会削减开支、发债增资的大科技，而是不减开支，也能撑得住的大科技。如果是小科技，那么则是具有机密性数据集、细分领域/垂直赛道中“预制软件”占比越低越好···
2.关税疑云
作为总统Trump的关税法案，被最高法院被判违法。不外乎是两党中期选举斗争的第二战场，其次市场忽略了或酝酿出不可控的外部风险的可能性。
如果确定关税法案违法，则美国对其盟友的关税大棒被”没收“，但对龙的反倾销、301名单法案仍在，只是芬太尼关税取消。
PS最大受益人显然是美国传统盟友，也不排除这些政治联盟和民主党达成共识&利益联盟，干Trump一票大的。
但Trump反手，在推上态度强硬称将全球基础关税从10%推升15%，动用各种条款法律···
这轮关税法案的博弈暂告一段落，表面上是Trump不断动用总统特权，绕开最高法的胜利，毕竟现存制度上的确无法堵死大总统权限，实际上Trump已经输一半了。
1.三权分立框架，表明约束大政府（白宫）的分权机制有效，是一次宪政的胜利；
2.Trump不得不动用政治力量和最高法缠斗，或无法真正堵死，但反复折腾法律程序，延后法案，也势必会让Trump减少中期选举的押注；
3.能看出来Trump的政治遗产，得罪了美国的传统盟友，大概率下一个四年会被”适当“清洗，作为资本主义之间合纵连横的"诚意”；
PS这次关税的进程=>终局，对于龙以外的经济体是好事，毕竟可能150天后这轮上去的关税就没有了，除非有新的条款引用继续征收。尤其是东南亚，关税差拉出来后，转口贸易进一步加剧。
那么龙也就继续大宗商品的供给侧改革（掌握了全球大宗商品冶炼标品产能的半壁江山就是硬气），属于大家都有牌可打···
图：标普&债股汇波动率表现
波动率共振慢抬中···
图：（美股）长城证券散户净买入数据
近期反弹抄底的行情主导依旧是散户，机构在按季度级别卖出···上一轮类似的行情是25年底，也仅仅将标普从6500+推升至7000关口。
对于宏观交易者而言，每一项都不是乐观建仓的机会，一切参考26.2.5《再择天时》。
风暴正在聚集，静待波动率联动飙升···
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