内衣无小事，性价比第一。
作者 | 方璐
编辑丨于婞
来源 | 野马财经
“我从事内衣行业20几年，呼吁所有女性朋友要3-6个月换一个新文胸，这才是正确的做法。”一头利落短发、身材精瘦，形象干练的国内某内衣品牌店经理表示。她说，来店消费的都是“追随好几年”的老顾客，就认这个牌子。
不过，和她家内衣店一样，商场隔壁几家店内同样门可罗雀，只有导购站门口张望着“扫描”路过的顾客，盼着能进店一瞧。简单说，内衣生意难做。像这种开在商场内，客单价300元起步的产品，若按店经理倡导的“3-6个月换个文胸”，对于多数女性而言，会是一笔不小的负担。
“中国内衣龙头”爱慕股份（603511.SH）同样面临今天中国有相当数量的女性——到线上购买性价比更凸显的内衣这一挑战。该公司2025营收净利润双降，2026一季报营收继续减少，显示爱慕股份亟待提升品牌吸引力，重新取得“Z世代”的青睐。对此，据爱慕股份方面介绍，公司今年2月推出了一些全新的适合年轻消费者的品牌内衣，比如“封面文胸”这一全新概念，去打动、影响年轻消费群体。
2026年2月，爱慕股份官宣新生代演员文淇担任品牌代言人，上线全新品牌TVC，试图完成品牌定位与形象的双重升级。连该公司财报中，亦在开头显眼位置，展示大幅文淇飒爽美照。“45岁”的爱慕股份以及现年64岁的创始人张荣明，选择由23岁文淇为产品代言，能否成功吸引到Z世代女性？
“我们希望代言人年轻的、活泼的形象，能够吸引更多的消费者，因此我们2026一季度利润其实相对而言表现还可以，所以未来这个方向没问题（的话），我们会继续坚持这一全新的营销理念、全新的品牌定位，争取未来有一个好的结果。”爱慕股份方面表示。
截至4月30日收盘，爱慕股份报收于14.78元/股，涨幅0.68%，总市值59.72亿元。
01
高光不再？
业绩持续承压
爱慕股份2025年报显示，营收约30.94亿元，同比减少2.21%；归母净利润约1.52亿元，同比减少6.92%。经营性现金流约5.8亿元，同比增加36.47%。现金流增加原因主要系执行增效降本策略，生产采购及支付的各项费用较上期下降。分季度看，爱慕股份第三季度（7-9月份）营收约6.36亿元，为全年最低，亏损495.59万元。
针对2025年业绩状况，爱慕股份方面表示，“去年营收减少，自然令利润也相对下降，此外经营成本有所上升，我们一直努力在做提效确有效果，但一些固定成本很难下降，比如渠道费用，这些很难短时间降低，这些情况会一定程度上影响我们的利润。”财报显示，2025爱慕股份支付商场费用等门店费用约6104.38万元，低于上年7287.46万元，但支付推广费用及电商销售费用高达3.26亿元，上年约3.34亿元。
图源：罐头图库
爱慕股份2026一季报显示，营收约8.49亿元，同比减少0.57%；归母净利润约9376.9万元，同比增长9.59%。对于业绩承压的原因，据盘古智库高级研究员江瀚分析，传统内衣行业正经历结构性调整，行业从“品牌驱动”转向“细分场景驱动”，爱慕股份作为传统龙头，其依赖线下百货渠道的商业模式与年轻消费者线上化、碎片化需求形成错位。其次，成本结构失衡加剧盈利压力，反映其品牌溢价能力在消费降级趋势下显著弱化。
中国企业资本联盟副理事长、中国区首席经济学家柏文喜则认为，中高端消费整体疲软，消费降级趋势下，客单价偏高的爱慕股份核心客群消费力收缩，2025年上半年线下客流同比下降超10%。另外，刚性成本压降难度大，公司线下直营门店占比78.3%，租金、人力成本固定，利润空间被进一步压缩。加之传统品类增长乏力，作为核心收入来源的文胸品类2024年营收同比下滑15.83%，连续多年增长停滞，新品类尚未形成规模贡献。
事实上，不止2024年，爱慕股份2025年文胸产品营收同比继续下滑6.53%，内裤、代加工同比分别下滑3.82%、2.67%，家居服及其他服饰、保暖衣虽保持增长，增幅均不足1%。不过，除代加工，其余几项营收较高的产品，毛利率不低，尤其文胸毛利率达到70.39%，同比增加2.5%。
分地区方面，网络营收增长3.02%，营收约9.53亿元，远超华北、华东等地区，且其它地区营收均不同程度同比减少。境外虽增长两成左右，但盘子不大，营收仅7211.72万元，且收入增加的同时，成本增幅更猛，达到47.58%。原因是爱慕股份境外业务主要做品牌服饰销售及服饰加工，而后者毛利率较低，2025该业务毛利率仅11.24%。
值得注意的是，为加速品牌出海，2025年4月，爱慕股份组建海外影响推广团队，研发与供应链建设同步推进，比如日本工作室已经逐步实现从纱线到成衣的全产业链升级。此外，建设越南基地，打造集研发、智能制造与物流于一体的供应链体系。
从销售模式看，线上渠道在2025表现优于直营、加盟，同比增加3.02%。直营、加盟分别减少3.61%、19.33%，但直营营收规模约18.24亿元，远超其它两渠道，且毛利率最高，达到72.71%。
图源：罐头图库
值得注意的是，2025年9月，爱慕股份决定终止投资爱慕中央智能物流园（苏州）项目，强调公司战略重点是全球化布局，国内市场目前进入存量竞争时代，目前公司苏州和北京物流中心，经过资源整合、系统升级及数字化供应链的完善，预计可以应对未来国内市场物流需求。
照目前这个情形，爱慕股份有无可能在2026年实现逆袭，超越2025年？柏文喜认为，2026年全年业绩超过2025年的概率较低，原因是，目前中高端消费复苏节奏缓慢，爱慕股份2024年才启动品牌焕新，新品类、新渠道的业绩贡献至少需要1-2个季度才能显现，叠加线下门店优化、低效品牌出清的短期阵痛，全年营收大概率仍将持平或微降。
02
行业格局生变
线上低价冲击
爱慕股份成立于1981年10月13日，于2021年5月31日上市。2026年“爱慕”已“45岁”，“贴身”陪伴中国几代人。
从2021-2025这五年来看，爱慕股份整体业绩稳健，尤其是营收，基本每年保持在30个亿左右，但归母净利润2021年冲至3.45亿元后，迅速回落，到2023年再次冲顶破3亿元，随后两年分别仅得1.63亿元、1.52亿元，持续走低。
图源：罐头图库
业绩数据是消费者选择的外显。
449.84万件、576.66万件，这两个数据是什么？分别是爱慕股份2025年文胸生产量与库存量。光看这两个数据还不够，再比对一下448.45万件的销售量。三组数据叠加说明，爱慕股份2025生产的文胸卖不完，产销基本持平、微微滞销，销售量同比减少12.37%，库存量同比减少0.09%。
简单来说，爱慕股份的主力产品文胸这一核心主业存在一定的需求疲软、终端动销明显变差，消费者购买意愿下降风险。
内裤销售量减幅更高，达到22.66%，库存量减少5.59%；保暖衣亦同比减少2%，库存量增加10.16%。家居服及其他服饰库存量增加幅度最高，达到19.62%，销售量仅同比增加0.69%。
究竟什么原因，令消费者犹疑选择“45岁”的爱慕做身体的“护花使者”？要知道，爱慕股份曾在全国率先推出记忆合金钢圈文胸，打造覆盖6个自然区的人体工学数据库，2015年起连续10年蝉联女性内衣市占率第一。但这些，是过往战绩。
据柏文喜分析，爱慕股份当前未能适应竞争的核心痛点包括，一是品牌调性固化，核心客群集中在35-45岁，年轻用户认知度不足；二是线上运营能力偏弱，2024年天猫双11内衣榜排名仅第18位，远低于Ubras、蕉内等新锐品牌；三是多品牌运营效率偏低，2024年仅“乎兮”一个品牌就亏损超2000万元，最终不得不暂停运营。
其实，外资品牌走衰亦能看出竞争残酷性。2025年，百年品牌黛安芬正式退出中国大陆市场，一些国外快时尚品牌凭借本地化产品及运营，在中国市场占据一定份额。中国本土品牌逐步主导内衣市场，线上渠道销售表现强劲。新消费品牌快速崛起，抢占高性价比市场份额。这就造成了内衣市场集中度极低，前五大品牌市占率仅6%，远低于欧美20%-50%的水平。
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“混战模式”启动后，硝烟四起。柏文喜分析，当前国内内衣行业已然呈现“战国混战、分层分化”特征，传统品牌依托研发、供应链占据中高端市场，新锐品牌（Ubras、蕉内等）靠线上流量、无尺码创新抢占年轻客群，白牌凭借低价抢占下沉市场，而像前述黛安芬全面撤出中国内地市场，维密核心门店关停，促成本土品牌成为绝对主流。
既然是“混战”，定位中高端的老牌内衣，究竟挨了谁的巴掌？柏文喜认为，“白牌”是爱慕股份当前面临的最大威胁，中国内衣行业超九成市场被白牌瓜分，拼多多、抖音产业带扶持的白牌产品售价仅为爱慕同类的1/3-1/5，对下沉市场和中低端消费群体形成强力分流。相比之下，Ubras、蕉内等新锐品牌主打无尺码、高舒适度，客群与爱慕重叠度较低，更多是抢食传统外资品牌的市场份额，并非爱慕的核心对手。
不过，在江瀚看来，线上低价竞争并非爱慕股份的最大威胁，其本质是“效率革命”对传统商业模式的颠覆。这种效率差距导致爱慕在价格战中处于被动。真正的挑战在于，爱慕股份的高端定位未能构建起技术或品牌护城河。
江瀚进一步分析称，产品同质化与高端溢价崩塌是行业共性挑战，但爱慕股份的困境更具典型性。内衣行业正从“品牌垄断租金”阶段进入“完全竞争”阶段，一方面，技术壁垒消失，如无缝一体织造机普及使中小厂商可快速生产“无钢圈”产品；另一方面，消费者决策逻辑转变，年轻群体更关注“情绪价值”而非品牌历史，爱慕多年品牌积淀未能转化为Z世代认同。
03
冶金硕士跨界创业
如何应对新挑战
已过“花甲之年”的张荣明，至今仍坐镇爱慕股份。他最令外界惊讶的是，以冶金材料专业出身的科研人员身份，从早年从事高校教学与材料技术研究，切换到内衣赛道。
20世纪90年代，技术实力令张荣明在创业之初即不同凡响，他将记忆合金材料技术嫁接到内衣产品研发上，凭借技术差异化优势丝滑进入内衣行业，并于1993年正式创立爱慕品牌。在当时外资品牌主导国内高端内衣市场的背景下，完成了从科研学者到实业创业者的跨界转型。
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历经多年深耕，爱慕逐步坐稳国内内衣行业龙头地位，2021年登陆上交所完成上市。行业环境更迭之下，企业增长压力日渐凸显，如前述，2025年核心品类销量普遍回落，部分品类产销错配、库存积压问题显现。昔日依靠理工思维与技术创新实现跨界突围的爱慕股份，如今正身处消费疲软、竞争加剧的周期之中，如何妥善化解经营难题，成为摆在张荣明及爱慕股份面前的全新考验。
包括爱慕股份在内，当前中高端内衣品牌普遍挑战在于——所谓定位高端，未来能否继续走通？据柏文喜分析，消费理性化趋势下，消费者更愿意为“舒适”“功能”付费，而非单纯的品牌溢价，爱慕股份文胸品类营收下滑，即是高端溢价失效的直接体现；新锐品牌的无钢圈、无痕技术已经拉齐，传统品牌的技术壁垒被打破，高端定位的差异化优势越来越弱。不仅是爱慕股份，汇洁股份（002763.SZ）、安莉芳（1388.HK）等中高端品牌均面临同样的盈利压力。如，汇洁股份2025营收同比仅增1.61%，归母净利润约5481.65万元，同比减少超三成。
据爱慕股份方面介绍，其实我们品牌是有价位阶梯的区分的，比如“爱美丽”品牌定位的就是年轻消费群体、大学生群体，所以它的定价相对“爱慕”还是有明显差距的，而“爱慕”算中高端定位，没有达到最高端，最高端我们有一个“兰卡文”品牌。所以我们整体定位中高端，可能拿这个价格跟白牌或快销品牌比的话，我们价格相对较高，但其实集团内部品牌定位是有阶梯的。
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在柏文喜看来，张荣明坚持高端定位、重资产研发的战略符合爱慕股份核心优势，其30多年的技术积累、人体工学数据库、自有供应链是其他品牌无法复制的壁垒，2025年毛利率仍维持在66%以上，远高于行业平均水平就是最好的证明。然而，他对短期市场变化的反应速度偏慢，品牌焕新、线上转型的启动时间晚于新锐品牌3-5年，导致错过了Z世代用户心智占领的最佳窗口期，影响了短期业绩表现。
如何吸引Z世代？据江瀚分析，吸引年轻用户需从产品、渠道、传播三端发力。产品端，开发“轻功能+强设计”的Z世代专属产品线，例如，结合运动场景的“瑜伽文胸”，填补市场空白；渠道端，利用得物、小红书等年轻社区平台，建立“KOC测评+限量预售”的私域运营模式；传播端，将“33年人体工学数据”转化为可视化内容，通过专业背书建立信任，而非单纯强调“性感”或“舒适”。
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