一、上市后的第一份成绩表
岚图汽车科技股份有限公司（07489）于2026年3月19日以介绍方式上市，没有招股价。首日开市7.50港元，至10月30日收报1.485港元，上市以来高低位分别为7.50及1.485港元。相对首日开市价跌80.2%，究竟是市场错杀，还是2025年的盈利尚未站稳，便遇上重新定价？
二、公司靠甚么赚钱
岚图是东风旗下高端新能源汽车品牌，产品涵盖梦想家MPV、FREE及泰山等SUV，以及追光轿车，提供纯电、插电混动与增程动力选择。2025年乘用车收入占约93.8%，其余来自零部件、售后及技术等业务，本质仍是汽车制造商。
客户包括个人、企业、租赁公司及经销商。盈利关键是单车售价能否覆盖材料、制造、研发及销售成本，再靠规模摊薄开支。梦想家的高端定位及产品组合改善曾支持毛利；东风的制造与供应链资源亦有帮助。但这些优势能否形成壁垒，仍须由持续毛利及现金流证明，不能单凭央企背景作结论。
三、上市文件中的增长故事
上市故事围绕新车迭代、平台技术、渠道扩张与海外市场。2025年底内地已有506家门店，覆盖164个城市；2026年中公司表示已进入40个海外国家及地区，设有逾240个销售网点。
惟介绍上市没有发行新股集资，不能列出一般IPO的募集资金用途。扩张仍须依靠经营所得、现有资金与融资；取得上市平台，只是增加未来融资选择，并不等于资金已经到账。
四、财务体质与风险讯号
2025年法定盈利10.17亿元，经调整盈利11.11亿元，主要差别为加回股份支付，并非只靠调整口径转盈。不过，两类政府补助合计10.79亿元，高于税前盈利10.67亿元，持续性须审视；不能全部视为一次性，也不能当作售车利润。往绩期间没有派息。
2025年存货与应收票据等明显增加，经营现金流亦受应付款增长支持。至2026年中，存货及贸易应收款项连票据已回落，但流动负债净额扩至42.28亿元。期末现金64.82亿元、借款43.88亿元，仍须连同供应商付款及资本开支衡量资金余裕。
五、上市后股价与筹码变化
首日收报6.51港元，较开市跌13.2%，成交6.51亿港元；10月30日成交额约254万港元，流动性已明显收缩。这是介绍上市，没有一般IPO的基石认购配售。上市时东风直接持股58.45%，公众持股约20.85%，股权本来便较集中。
10月再获批约15.07亿股转换H股，但不能直接当作即时沽压：东风及武汉沃雅相关股份设转换上市后36个月锁定，其他参与股东为12个月。批准、完成转换及解除禁售，是不同阶段。
六、市场评价与主要争议
券商预期已有分歧。经济通收录的大摩9月15日预测，2026年亏损约3.96亿元，目标价3.90港元；中信7月仍预测盈利9.53亿元。日期不同，不能简单平均。
真正争议是增收能否增利：上半年收入增42.4%，毛利率却由21.4%降至17.7%，转亏3.89亿元。公司解释涉及原材料涨价，以及门店、新车与品牌投入增加。这些解释合理与否，要看下半年毛利和费用率能否改善。
七、估值是否合理
按总股本36.8亿股，市值约54.65亿港元；以10月30日人民币兑港元约1.1789换算，2025年市销率约0.13倍，低于理想汽车按同年度收入估算的约0.70倍。但两者规模、资金与盈利质素不同，折让本身不足以证明错价。
更须留意，按2025年盈利计市盈率约4.6倍，换成截至2026年6月底的滚动十二个月盈利，已约28倍。岚图值得追踪的，是毛利回升、补助依赖下降，以及投资支出后的现金能力；股价跌了八成，只交代过去，尚未回答未来值多少。
$VOYAH AUTO(07489)$ $DELTON(01989)$ $ZHAOWEI(02692)$ $MEIG(03268)$ $NSING TECH(02701)$
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