一、开场：上市后的第一份成绩表
深圳市飞速创新技术股份有限公司（03355）于2026年3月23日上市，招股价41.6港元，10月30日收报33.94港元，较招股价低18.4%；上市以来曾高见57港元，低见27.96港元。首三季盈利显著增长，股价却仍然破发：市场低估了这门生意，还是上市时已把增长预支？
二、公司靠甚么赚钱
飞速创新透过FS.com直接向企业销售光模组、交换机及光纤连接产品，配合网络操作系统、管理平台及技术支援。2025年，高性能与基础性能网络解决方案分别贡献约36%及52%收入，生意仍以设备及整体方案交付为主，不能套用纯软件订阅公司的估值。
其商业价值，在于把采购、兼容测试、方案设计及跨境交付整合，减少客户逐件选购设备的成本。客户分散是优点：招股书披露，2025年首九个月五大客户仅占收入6.9%。惟地域并不分散，2025年美国占收入53.6%。至于「全球第二」，指2024年线上直接销售网络解决方案这个细分市场，市占率6.9%，并非全球网络设备排名。笔者认为，其壁垒应以客户能否持续复购、软硬件整合及交付效率衡量。
三、招股书中的增长故事
上市故事围绕AI算力、数据中心升级及海外企业网络需求。募集资金计划四成投入研发、三成提升海外交付能力、两成推进业务平台数字化，一成作营运资金，重点是技术及服务能力扩张。连同部分行使超额配股权，集资净额约17.87亿港元。
公司7月另完成以3.3亿元收购上海博达。首三季收入增33.1%，高性能方案收入增51.5%，但公司同时提及收购协同，往后须分清原有业务增长与并表贡献。
四、财务体质与风险讯号
盈利有现金流支持，并非单靠调整口径成立；2024年收入增而纯利跌，亦反映研发及销售投入会压缩回报。2025年上市前派息2亿元，须与同期现金流一并衡量。
今年上半年现金14.60亿元、借款3.58亿元；但应收款及存货较去年底分别增约41%及18%。同期确认4291万元关税退还，经调整盈利亦未剔除此项。首三季未经审计纯利7.56亿元、增78.5%，判断增长质素仍须扣看非经常因素。
五、上市后股价与筹码变化
首日开报56港元，收47.2港元，升13.5%，成交约1303万股；10月30日成交只有62.4万股，交易热度明显回落。
配发时11名基石认购1692万股，占基本发售42.3%；最大股东权益占55.04%，公司亦发出股权集中警告。基石禁售期已于9月22日结束，主要旧股仍受较长锁定限制。解禁增加潜在供应，却不能直接推断已出现抛售；低流通量亦可能放大波幅。
六、市场评价与主要争议
凯基招股简介看好高速网络需求，同时提醒美国市场及贸易风险，这是研究观点，须由订单验证。
另一焦点是**提出的商标侵权诉讼。公司否认侵权，称涉诉产品销售额不足2025年收入0.2%，预期不构成重大不利影响。这属公司立场，不能视作法院结论，亦不宜把指控写成既定事实。
七、估值是否合理
按现价及扣除库存股后约4.04亿股计，市值约137亿港元；以10月30日汇率换算，2025年市盈率约19.3倍，更新首三季盈利后的滚动市盈率约12.4
倍。同期思科约31.4倍，但规模、软件收入及客户黏性不同，估值折让不能照单全收。
飞速创新具备盈利与现金流基础，值得研究；真正的寻宝条件，是收购后仍能维持回款、复购及毛利率。低于招股价，只是研究起点。
$FS.COM(03355)$ $VOYAH AUTO(07489)$ $NSING TECH(02701)$ $DELTON(01989)$ $MEIG(03268)$
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