$蒙牛乳业(02319)$ $伊利股份(600887)$ $新乳业(002946)$ 文：向善财经
三季度结束，如果要说一个最让人意外的消费板块，横盘了四年的乳业板块大概排得上号。
两位行业超级巨头伊利和蒙牛，目前年内的涨幅都在双位数。
不仅仅市值回暖，乳业巨头们也在持续地改善自己的业绩。
天眼查APP显示，2026年前三季度，伊利营收935.82亿元、同比+3.59%，核心经营利润114亿元、同比+9%；Q3核心经营利润约30.2亿元、同比+7%。
新乳业营收同比+5.03%，归母净利同比+13.23%；妙可蓝多营收48.66亿元、同比+22.97%，归母净利2.12亿元、同比+20.37%，Q3利润增速40.90%。
还有蒙牛，上半年的业绩表现也不错，在香港市场得到了大量国内外资金的认可，市值一度大涨近五成。
更难能可贵的是，这份“戴维斯双击”的成绩单，是在整个港股消费板块极其低迷（板块年内跌幅超10%）的情况下拿到的。
市值的涨跌虽然不能代表企业的全部，但是却很直观的反映市场的预期。
不少投资者就乐观的认为，和整个大消费板块冰火两重天的局面，似乎说明，能够走出独立行情的龙头企业的周期性显著的减弱了，乳业说不定能开启长牛模式。
那未来，这些头部乳企是否真的会像乐观的投资者们期待的那样，彻底摆脱周期的紧箍，长期地牛下去呢？
//乳企如何打破周期之墙？
客观来说，投资者们保有乐观的情绪是有一定道理的。
因为从周期转换上看，本轮的原奶涨价，应该对全行业产生冲击，但却仿佛被打了隔断，并未完全完全影响到头部企业。
我们先来看上游供给侧的数据。
今年七月原奶价格结束连续53个月同比下跌，合同奶价从5月的3.03元/公斤升至10月下旬的3.10元/公斤，同比转正涨约2%；散奶从底部2.5元/公斤反弹至8月的3.31元/公斤，9月一度冲高至3.63元/公斤。
农业农村部监测数据显示，截至2026年8月末全国奶牛存栏575.9万头，较2024年2月高点累计减少72.6万头，较2023年峰值660万头少82.8万头。
按理说，原奶价格上升，应该抬升全行业的成本，造成利润端的缩水，开源证券在研报中也表示“成本的抬升，会影响到终端的利润”。
但实际上，受到上游涨价影响的，大多数都是过去几年用“价格战”抢市场，选择随行就市采购低成本散奶的腰部企业，以及腰部以下的企业。
Wind数据显示，区域乳企燕塘乳业前三季度营收11.58亿元，下降了1.77%；归母净利润2252.96万元，大幅下滑57.74%；阳光乳业也差不多。营收3.27亿元，降8.13%；归母净利润6492.41万元，降25.71%。
皇氏集团营收13.57亿元，微增3.23%，但归母净利润亏损1.19亿元，亏损扩大140.71%；均瑶健康营收12.10亿元，增长10.52%，归母净利润却亏了1924.41万元......
而头部乳企，从数据上看，并没有受到太大的影响。
Wind数据显示，君乐宝H1销售毛利率32.24%，销售净利率6.72%；新乳业Q1-Q3毛销差14.14%，同比扩大0.63个百分点；伊利Q1-Q3毛利率35.81%，同比小幅上行，同时Q3单季毛利率34.60%，同比+0.68个百分点.......
对比来看，我们确实很容易得出头部乳企已经“摆脱”了原奶周期的结论。
那他们是怎么做到的呢？
一方面，是产业链的结构性优势。
头部乳企是向上游进行联盟式整合，乳企持有的上游牧场的股权就像稳定摩天大楼的“阻尼器”一样，把“成本”和“利润”进行了动态的调整。
比如伊利，今年以36.07%的持股坐稳优然牧业第一大股东，叠加2027—2029年三年超700亿元的长协，约定优然每年至少70%的原奶优先供给伊利，本质是把原料奶这一最大可变成本转化为固定成本。
同时当原奶价格上升的时候，伊利也能够通过在股权端也能减少损失。
蒙牛的机制更直观，上半年毛利率虽降0.9个百分点，但归母净利润23.71亿元、同比增长15.9%，而利润增量的一部分就来自现代牧业等联营公司的盈利。
说白了，奶价修复了牧场盈利，又通过股权回流到了乳企报表里。
另一方面，是费用的下降。
原奶上涨，导致区域乳企们开启的价格战暂时结束了。
此时，头部企业有品牌心智上的优势，就转化为了终端的费用投放上的优势。
蒙牛、伊利不用说，新乳业Q3毛利率降1.7个百分点，但销售费用率同步下降1.7个百分点，毛销差基本持平，净利率没有被侵蚀。
君乐宝也是如此，H1毛利率32.24%，同比降约1%，但净利率6.72%，同比还上升了不少。
其中的变化，关键就在费用端，销售费用率从18.3%压到16.28%，降了约2个百分点，省下的钱完全覆盖了毛利率下滑，还有余量推高净利率。
总的来说，头部乳企并不是真的对周期免疫了，而是通过产业结构的调整，在传导的路径上，把周期的影响降到了最低。
当然，肯定有朋友会说，这要是几年之后原奶再次过剩，出现了下滑，这奶喝着不就又开始“烧心”了？
就像是君乐宝，是以自营牧场为主的垂直整合模式，虽然毛利更高，但是承担生物资产管理风险的代价，其2025年生物资产减值+处置损失大致等于净利润的40%左右，而其生物资产总额超过当年净利润的4倍。
没错，确实有这样的风险存在。
但就像白酒分为茅台和其他，乳业头部两强的战略步调也要快于其他企业，他们已经开始尝试在业务端给自己插上翅膀，尝试彻底越过周期之墙。
//循迹行业龙头，穿越周期的最优解是多元化
万物皆有周期，消费类企业对抗周期的最优解，或者像茅台一样，有坚不可摧的心智；或者像家电行业的美的一样，搞业务多元化。
乳企产品属性就决定了它们不具备茅台那样的心智，所以穿越周期的逻辑也很简单，就是在 B端和C端同时做多元化。
先看B端。
蒙牛以“奶立方”业务部集中承载，2026年6月发布B端乳原料品牌MnmpX，聚焦乳铁蛋白、膜分离酪蛋白、脱盐乳清粉D90等长期依赖进口的原料，和林格尔八期日处理原奶600吨，已进入星巴克、肯德基、瑞幸、蜜雪冰城等头部客户。
伊利也在推进：2026年前三季度ToB深加工业务双位数增长，国产奶油、奶酪、黄油均增长20%以上，并且已切入奈雪、沪上阿姨等茶饮咖啡客户。
说白了，原奶就像是“原油”，如果能像原油一样跳出基础原料的圈子，变成像POE材料、特种纤维这样的高端材料，供不应求，就可以弱化周期性的问题。
再看C端。
伊利的水饮（伊刻活泉、现泡茶）双位数增长，功能保健食品靠益生菌冻干粉翻倍增长，宠物品牌“依宝”、与同仁堂合作的药食同源产品、蛋白粉矩阵同步铺开。
蒙牛的奶酪板块2026年上半年增长超30%，妙可蓝多连续三季度增速超20%；鲜奶在每日鲜语带动下增长超30%；奶粉可比口径增速超30%，贝拉米增长超60%；运动营养品牌“迈胜”完善产品矩阵，自研婴儿特医食品也获批。
简单来说，多元化的目的，就是让周期性强的原奶链条，在收入结构中的权重持续变小。当液态奶不再是收入绝对主体，原奶波动对利润的传导就被多条新业务线分流稀释了。
那具体效果怎么样呢？
财务报表显示，伊利液体乳占比已从2023年的67.79%降至2026年上半年的57.4%，蒙牛同一时期内从83%以上降至75.6%，上半年的营收和利润也超了预期。
除此之外，多元化还有一个更重要的战略价值，就是打开海外市场，拔高营收的天花板。
具体是怎么做的呢？
就拿蒙牛正在切入的运动营养赛道来讲。
首先，全球运动营养市场本就是一个增量市场，2025年约405—477亿美元，增速6.5%—10.6%。
在一个增量市场，在生产端和需求端同时发力几乎就是上了一个双保险。
其次，运动营养的核心渠道（健身房、赛事、专业补剂零售、电商）不依赖乳业那种重资产的冷链和本地牧场，出海门槛就远低于低温奶或冰淇淋。
加上蒙牛向来擅长体育营销，又在A轮融资拉到了李宁这种已经在海外有一定基础的老牌体育玩家，双方的渠道完全有可能互相交叉赋能。
最后，在C端的尝试，代表企业在B端也能建立产能，积累技术，将来做ODM也是一条有价值的业务线。
同时，这个赛道又需要很强的生产技术和规模效应才能带动，能够参与的玩家并没有想象中的那么多。
当然，蒙牛的迈胜只是一个案例，理想和现实之间毕竟还是存在着差距，不可能每条业务线都能取得成功。
但从各个领域巨头们的过往来看，借着业务多元化在海外发力，是龙头企业穿越周期的必修课。
比如家电行业，提到空调会想到格力，提到洗衣机冰箱会想到海尔，但是市值最高，营收最稳的是哪位呢？
没错，就是品类最全，多元化走到深水区的美的。
在国内大小家电全都见顶的时候，美的凭借全品类的优势，在国外几乎重建了一个美的，2026年上半年，美的海外收入1131亿元，同比增长5.5%，增速高于国内的2.1%，占公司总营收的比重升至43.5%。
不仅如此，B端业务也在强劲增长，楼宇科技、机器人业务等已经占到了公司营收的25%。
今年三季度，美的的营收已经是格力的两倍还多。
再比如日本的酒企三得利，在国内的酒饮业务放缓之后，经过了很多尝试，才摸索到罐装乌龙茶，最终打开了海外市场。
今天“饮料及食品”已占三得利集团收入的55%，而“酒精饮料”只占34%。一个以葡萄酒起家的公司，主业现在已经变成了无酒精饮品.......
就正如方洪波所说：“整合其实是非常艰难的，也是一个不断试错的过程，‘90%可能会失败，我们现在的努力就是为了那10%的可能性。”
从结果来看，美的成了、三得利成了，还有百事、可口可乐、雀巢等等等企业也都通过这种多元化的方式，先打通了国内的瓶颈，再打通海外环节，最终穿越了周期，找到了新的增长方向。
蒙牛伊利们会如何呢？
和美的、三得利、百事比起来，中国乳企的B 端刚起步，C 端的新品类大多还在爬坡，国内已经开始出现正向反馈，海外则刚推开门。往后看，新业务在收入里的占比有没有真的往上走？新业务的毛利率站不站得住？
都是两位巨头未来需要回答的问题。
写在最后：
周期不会消失，奶价注定还会涨涨跌跌，乳业的这场长跑也远没有抵达终点。
龙头乳企正在用产业链绑定、品类拓展、出海探索，一点点对冲原料波动带来的扰动，努力跳出单一液态奶的增长桎梏。
祝愿国内乳业龙头能够稳住节奏，给行业带来更多惊喜，也祝愿每一位关注乳业的投资者，理性看待行情起伏，守好自己的节奏，行稳致远。
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