我们做资产管理，碰到的最难的问题，不是什么“你是做什么市场的？”，“你是做什么策略的？”，“你的规模有多大？”，而是“你今年的回报有多少？” 这个你今年回报如何的问题，真的不好回答，有良心的公司，作答之前肯定要多想想。 第一，回报的评价周期太短，就算是一年的时间，也并不能说明一个策略的好坏。 第二，如果今年到现在回报很高，我是跟投资人大吹特吹呢捞一笔呢，还是控制预期免得跌下来不好交待？ 第三，过度宣传年化回报，会让投资人忽略了风险，以后很有可能被监管机构查。 其实对于大部分个人投资者来说，年化收益绝对是考虑投资最重要的因素。我当年炒股的时候，也是每天看着大牛股，流着口水梦想着我1年前要是买进哪只哪只就好了。特别是那些5年10倍的牛股，我要是能提早知道，还不成了股神？ 然而从实证的角度来看，就算你能预知未来，知道了某只或者某些股票下几年能涨个10倍，你也很可能会阴沟翻船。 不信？我们来做个测试。   前瞻性错误（look ahead） 天天做回测的矿工们都知道，回测的最大忌讳，就是look ahead（前瞻）。比如在预测模型中，拿今天的回报预测今天的回报（或者是在今天就知道了明天是涨还是跌），买入高回报的股票，卖出低回报的股票，你绝对能创造出人类历史上最牛逼的量化模型。 我们的这个测试，就是要完全基于look ahead。没错，我们在测试中，就是要用股票未来的收益，作为投资的根据。 回测时间：1927年1月1号 - 2016年12月31日 回测市场：美国股票市场   规则： 1927年1月1号，我们选出美股市场上市值最大的前500只股票，然后计算这500只股票在今后5年的总回报。 我们将这些股票，按照今后5年的回报高低排序，排成10组。 今后5年年化收益率最高的那组，叫”神之助攻“；今后5年年化收益率最低的那组，叫“猪之队友”。 在每一组中，

数据 | 李冠希 6.15到6.27，不到两周时间，A股下挫几百点，轻松跌穿3000点心理关口，接着击破2900和2800整数关口，一下回到了两年半前的点位。很多朋友这几天也都在问我们，到底该怎么办？ 很多时候，恐惧来自于事前的大意或者是随意。我们其实一直非常强调下行风险的控制，比如资产配置、分散持仓、因子投资等等。那么问题来了： 1.分散持仓真的有用吗? 2.因子投资，在暴跌中扛得住吗？ 3.因子抗跌，有运气成分吗？ 我们借这次A股大跌的机会，围绕上面的问题，运用我们的方法，尝试通过多种维度的测试，来看看我们的方法是否可以有效控制股票下行风险。 股票持仓的多少， 对投资组合的风险有直接的影响 每每大市不好的情况下，各种”又见闪崩“的新闻就满天飞。 【闪蹦】，说的就是短时间内，个股大幅下跌嘛，如果一个投资人仅持有几只股票的话，被“闪蹦”砸中的概率就迅速放大，特别是在千股跌停的时候。 大家都知道，资产分散配置，是抵御风险的最基本法则。 资产配置可以理解为【多种不同资产之间的配置】，也可以理解为【在同一种资产内，提高组合数量】。 在之前的文章《如何跑赢大盘，论持仓数量的艺术》一文中，我们通过大量的模拟测试指出：想要跑赢大盘，大家的持仓数量和组合就必须跟大盘的不一样。 这次我们拿A股的短期数据来做个测试，看看这个道理是不是还管用？ 比较基准：沪深300 股 票 池：截止于2018年6月15号，A股（沪市、深市）中市值最大的前3000只股票。（剔除异常基本面后在2000只左右） 样本时间：3000只样本股票，在2018年6月19号、21号、22号、23号、25号、26号、27号期间的日回报。 测试方式：限定持仓数量，分别是5、10、50、300只股票，然后进行10000次随机选择。接着按照等权重方式，平均持有这些股票，并计算对应组合的总回报。 我们先来看看这些模拟的概率分布吧。 从

上次参加伯克希尔年会是2016年了，这次有幸再次参加，并且获得非常难得的机会向巴菲特和芒格两位老前辈直接提问，实在是收获太多，特别鸡冻。听说全场有超过5万人参会，而有幸提问的人，不到20个。#巴菲特之道# 本来在我之前还应该有两个媒体问题，结果老巴直接说，Okay，Section 8。砰！一束强光打过来，我还跟坐在旁边的两位工作人员瞎扯，结果他们都愣住了，6目相对。。。我说：到我了？是啊你赶紧站起来。脑子一片空白，准备了一上午的问题，就抛在九霄之外了。哈哈哈，差点吓尿。卡了几秒后才缓过神来了。。。，尴尬场面请大家自行脑补。 问答中文翻译 + 英文剪辑 鸡冻不已的我：敬爱的巴菲特先生和芒格先生，非常感谢二位主持这个股东大会，说真的，确实非常了不起。我叫徐杨，老虎证券的合伙人。老虎证券是一家领先的互联网券商。我和爱奇艺FanTalk的同事飞跃半个地球，非常荣幸能跟在场的各位一起参会。 我的问题是：巴菲特先生您曾提到，投资人不需要过度的在如何选择正确的股票上纠结。这些投资人如果选择了正确的市场或者是正确的国家，他们的回报也会很好。 中国现在是全球第二大经济体，并且拥有全世界最大的增长潜力。如果我们被动式的按照中美两国（GDP）市值加权（Value Weighting）比例来分配投资头寸的话，很多美国投资人手中持有的中国投资标的是非常低的。 您觉得，是什么因素导致美国投资人过低的投资中国？ 查理芒格火力全开 还没等我坐下，查理芒格就火力全开：我想说这个问题的答案是，你讲的非常对，今天很多的美国投资人正在错过（投资）中国（的机会）。 他们错过的原因是因为中国市场地理位置太远了，看起来（ 跟美国市场）不太一样，还不太适应（中国市场），（中国市场）太复杂了。换句话说，就是看起来（投资）太困难了。 另外在中国的市场，跟我们（美国）的情况是不一样的。但是我觉得是你是完全正确的，这些投资人应该

股票投资中一个经典的问题是：我到底需要持有多少只股票？是集中持股，还是分散持仓？ 学过经济学的朋友都知道边际效用递减理论。其实持仓组合的数量也是遵循这个理论：在理想（股神）的状态下，我们加入的每只股票，能够为这个组合带来更好的效用，也就是增加回报并且减小波动率。 但是天下没有免费的午餐，没有人能做到无止境地添加高边际效用的股票。 所以何如是个度？投资组合是建立在一只只股票之上的，为了更好的回答持仓数量的问题，我们必须先看看持有单只股票的风险。 而投资单个股票的风险可以从单个股票的历史收益分布看出，比如股票A，在10年的时间内，涨了或者跌了多少？而大盘同期涨了跌了多少？另外，选取的股票数量要足够多，比如2000只股票以上的分布，才有一定的代表意义。 过度分散投资：回报下降 我们在美股市场上，将测试时间分成了2部分，第一部分是从1980年至1997年，第二部分是从1998年至2015年。比如，在1979年12月31日，我们选取了市场上市值最大的前3000只股票，作为开始的股票池，然后计算这些股票在1980年1月1日至1997年12月31的总超额收益。 举个栗子，股票A在1月份涨了10%，而大盘（罗素3000指数回报）涨了4%，那么这只股票当月相对于大盘的超额收益就是6%。按照此方式，我们在每个月，计算每只股票的超额收益，然后在限定的时间段内，计算每只股票的总超额收益。 有了这些所有的超额收益后，我们就可以画分布图了。 横轴为总超额收益水平，从负100%到400%以上，纵轴为分布比率。从图我们可以看出： 有57%的股票在1980年至1997年内都没有跑赢大盘！ 有54%的股票在1998年至2015年内都没有跑赢大盘！ 1980年至1997年， 只有区区15%左右的股票大幅跑赢了大盘（累计涨幅超过大盘100%）！在1998年至2015年， 只有区区18%左右的股票大

本文主要是围绕以下这些话题： 美股涨不断创出历史新高，还能不能投资？ 现在美股“贵”吗？如何判断美股贵不贵？ 为什么美股会不断创出历史新高？ 美国人是否相信股市“一定”能赚钱？ 在美国，主动管理型基金很难跑赢指数，真的是这样吗？ 美股都有哪些主要指数？ 这些指数有什么特点？投资者应该如何选择？ 美股涨不断创出历史新高，还能不能投资？现在美股“贵”吗？如何判断美股贵不贵？ 美股是不断的在创出新高，这个没错。那么在创出新高的时候，是买还是不买呢？ 我作为一个资产管理人，经验是：不投资比投资的风险大，因为股市在长周期上一定（99%大概率）是向上的。 在牛市中，股指经常是在创新高，所以这不是废话么，不连续创新高，那还能叫牛市？那么在连续创新高的时候，很多投资人就开始关注估值了，以期从估值水平中来判断是否应该继续投资股市。 市场上比较出名的估值指标，是诺奖获得者Robert Shiller 席勒教授设计的CAPE（Cyclical Adjusted Price to Earning)，也就是周期性市盈率，这个指标是在市盈率（PE）的基础上，根据过往10年的通胀率调整得出的，所以也俗称席勒PE10。 这个指标呢，在大趋势上是可以预测美国股市未来的走势的，但请记得我这里说的在大趋势上。从过去130年的数据上，我们将席勒PE10按照大小，分成5个组。CAPE值越大，就预示着市场现在的估值较高，而较高的CAPE值，预示着未来收益率的下降。 我们可以看到，在历史上，当CAPE值超过25的时候，美国股市接下来1年、3年、5年和10年的平均收益率都非常的低。特别是在接下来的3、5年中，其平均年化收益率还不到1%，大大低于CAPE较低时期的平均年化收益率。这里我们可以得出一个结论：CAPE值越高，预示着未来年化收益率越低。 不仅如此，高的CAPE值，预示市场未来较高的大跌可能。 那么美股最新的CAP