最近暂停更新了《收益率曲线系列》，来聊一聊期权，毕竟这是老本行，不然对不起这个ID。其实最近在【讨论】你如何学习做期权？这篇热帖里留过些言，无奈回复字数限制，也没讲到点上，所以自己开一贴。本文的标题是《图说期权策略》，想从另外一个角度去解读期权的策略。注意，我们讲的是期权的策略，指的是有正股对冲的期权或者2个腿以上的期权组合。裸买裸买的均不在我们的讨论范围。之前我提到过期权学习的路径。一般期权的初学者都是从网站上找资料去学习期权。第一次肯定会接触一些基本常识，比如：事先约定几月几号规定价格买入卖出这些。这些逻辑可能就把初学者搞的云里雾里。基础知识了解就行，但是不要去深陷这些逻辑的漩涡内。因为99%的期权策略均不用持有到期，或者说到期日前主动要去平仓。学习期权最重要的路径就是学会“读与画”图。这里的图统一指的是期权payoff图，如下图。横坐标是股价，纵坐标是收益，图上的蓝线告诉你到期日这个期权的收益或者亏损。整个图非常非常重要，是期权策略的交易者在期权市场大海上的导航图。下面是买入、卖出call和put的期权图。在期权的世界，只有4个元素：买call/put和卖call/put。也就是说基本图形就4个，是构成复杂图形的基石。你看，就4种基本图形，比俄罗斯方块还少3块，是不是很简单。期权漫长的交易历史中，期权交易者们总结形成了些基本的“复杂”图形组合，但是这些复杂的期权策略都由这4种元素构成的。下图是一些比较常见的期权组合。图中左上角为策略的英文名，下方我标出了中文名（有些可能有多种中文名）。如果是期权老鸟或者读过麦克米伦的《期权投资策略》，都应该认识这些组合。如果你是期权初学者，看到这些图可能会一头雾水有些连名字都记不住。别急，我会告诉你，

如果你是我系列贴的忠实读者，今天我就带你做一回对冲基金经理，手把手教你怎么学做量化。不要认为我吹牛，量化这么高深的东西怎么可能。如今只要我们熟练运用身边的软件，也可以轻松成为投资达人。本文涉及的知识点比较多，在这里我打几个标签 #老虎股票筛选器# #tws高级市场扫描仪# #portfoliovisualizer# #双动量模型(dual momentum)# #波动率目标模型(volatility targetting)# #最大夏普模型(max sharpe)# #相对强度模型(Relative Strength) #整个路径其实也比较简单，主要为：1、用老虎证券APP软件挑选出适合的高ROE股票。2、将挑选出的股票输入portfoliovisualizer，分别采用最大夏普（Max Sharpe）、双动量（Dual Momentum）、Volatility Targetting（波动率目标）、Relative Strength（相对强度）4种量化模型，回测历年表现计算资产收益率、夏普比率等。3、建立未来的投资计划。一、长期投资与ROEROE（Return on Equity，股本回报率），芒格曾经说过，长期持有一只股票，其收益率最终会和ROE靠拢。也就是说持有长期稳定的高ROE公司会得到和ROE相似的回报。关于长期投资和ROE的关系，网上有很多讨论，大家可以自行研究，这里不展开。二、筛选股票我们利用老虎证券的APP筛选出以下条件的股票：1、市值大于2000亿美金 2、ROE大于20%。理由：我们选取高ROE的“巨无霸”来作为我们的目标，才能符合芒格的要求。小市值的高ROE公司两者还没汇合前就可能倒闭。老虎app的操作很简单，过程见以下图：筛选下来符合条件的共有21支股票：JNJ KO NKE TSM MA AAPL MSFT MRK ADBE NFLX V VZ IN

不知不觉在社区已经摸爬滚打了7年，也有一段时间没有发帖，最近看到朋友们都在坛子里进行投资总结，忽觉手痒，也奋笔疾书一篇。因为最近更新未跟上节奏，但关注数量有赠无减（感谢社区的推送），故也想借此篇共享些迟到的经验和心得，文章内容比较长，请耐心阅读，如有共鸣请关注并共勉。一、背景（background）作为一个专业的非专业交易员，常年混迹于华尔街退休交易员圈，3年前加入slack俱乐部，也上过交易员开设的私课。目前我们每月有2-3次zoom会议，轮流上台分享自己的交易策略和技术。在这个圈子里内你要保持不停的学习，因为你不学习跟不上圈子里的节奏，会被人鄙视。至今我在投资领域花在学习上的时间至少有8000个小时。目前主要投资的品种有股票、债券、期货和期货期权。个股采用portfoliovisualizer的量化模型，期货期权主要做标普期货es的期权策略组合（10个腿以上）。所有策略都经过严密的10年以上回测，夏普比率1.5以上。二、目前的交易状态（status）目前头寸持有正股、债券及标普期货及期货期权。平时不挑选股票，正常状态基本不盯盘，股票、债券仓位每月调整1次，期货及期权每周调整1次。遇到波动大（例如大盘连续2天跌幅1%以上）的情况下，会看盘并加密操作。有朋友会说这么懒散能赚钱么？只要跟着你既定的交易原则和计划有关，如果你的portfolio beta很低，或者说你不完全依靠股票的涨跌来赚钱，那和必要盯着盘面呢？为什么能这样这个在后面再展开。三、交易原则（principle）在阐明我的交易原则在这一节我想提一下桥水基金的雷达里奥（Ray Dalio），他著作的《原则(principle)》是我最喜欢的书籍之一，有兴趣的朋友可以去读一下。如果你没有时间，你可以去B站搜索一下几十分钟的动画浓缩版。虽然在《原则》内，雷达里奥只谈了关于生活原则和管理原则，并没有涉及到具体的投资原则，

首先，介绍下自己，本人从事美股交易期权5年，目前专注于一些期权结构的研究，目前正从事一些低风险的theta套利活动。这是本人从IB link到老虎后发的第一个帖子，老虎社区是个年轻有活力的社区，希望以后多多交流。$标普500波动率指数(VIX)$ 在这里我尽量用通俗的语言来解释VIX，这里尽量少提一些你能在百度上搜到的关于VIX的东西,用我自己的语言来描绘。但不可避免会接触一下期权的知识，因为VIX由期权而生。首先你要了解隐含波动率（以下简称IV），如果你不了解建议请止步于此。 言归正传，我们今天要讲的是VIX，众所周知也就是恐慌指数。他是对未来30天标普500指数波动性的预期。这里要注意的是标普500指数的代码为SPX。SPX和VIX均为CBOE的产品，一般IB和老虎的用户是看不到实时数据的。IB默认只能看到延迟的数据，老虎的客户端是完全看不到。这里也希望老虎证券能开通SPX和VIX的订阅，这是非常重要的2个指数。想开通这2个指数的虎友，可以用自己的账户登录盈透网站在数据订阅内选CBOE Market Data Express Indices，费用是2.5美金一个月。 SPX本身不能交易。但跟一般的股票一样有期权链，流动性也非常好，而且期权链非常完整。有每周到期的，有每个月到期的，也有每季度的。SPX的期权交易仍然保留着古老的喊单交易模式（Pit Trading）。每笔大于50手SPX期权交易通过券商的交易所席位进入地坑（Pit）进行交易。交易信息通过三种形式传递：口水、手势和纸片。你不要笑，有时候跟你切身相关。如果你一个SPX的铁秃鹰迟迟无法成交，可能仍在交易员的手上。修改较低的手数可以让你让电子单帮你成交。在SPX庞大的期权链中，与VIX有关系的只有2支——离

之前的长线投资——双动量策略引发了不少朋友的兴趣，这篇将对当下冲基金常用的几种双动量转换进行介绍。在介绍之前，关于长线投资和双动量，我再补充几点：1、在对冲基金的长线投资(Long Term Investing)领域，其投资组合包括2种形式：战略投资组合(Strategic portfolios)与策略投资组合(Tactical portfolios)。2、战略投资通俗点讲就是基金买入资产A、B、C后一直持有相当长的时间。当然与个人投资者简单的持股不动不同，对冲基金的战略投资一定是基于现代资产组合论上构建的具有对冲功能的一篮子投资组合。桥水基金的全天候策略(all weather)就是著名的战略投资组合，其买入股票、国债、黄金、商品等不同属性的资产并长期持有。3、策略投资组合是根据自己的决策系统对持有的仓位和标的进行动态调整，比如将持有资产A、B、C的份额进行调整，或者引入资产D。但每次调整的周期会比较长，短的1个月长的可以达到1季度以上。桥水基金的pure alpha策略就是典型的策略投资组合，会根据资产波动率进行动态调整。我们这次讲的双动量也是一种策略投资组合。4、双动量策略是一种典型的策略投资组合，是为长线投资设计的，一般为一个月进行一次调仓。在portfoliovisualizer中，设定为每月1号进行调仓。在长线投资——双动量策略文末我举的例子其实比较极端，是一个追求收益率的策略。其实双动量是一个追求低风险的策略，被对冲基金广泛使用的在低风险资产上同时追求比较高的收益。下面介绍几个比较常用资产间的

此篇不是CFA教材，请放心阅读。内有干货，中途不宜走开。自投资的远古时期，人们认为：选股票就如同选美一样，挑选几个自己认为“最美”的股票进行投资。这就是“凯恩斯选美论”。1952年，美国经济学家马可维茨（Harry M．Markowit）在他的学术论文《资产选择：有效的多样化》中，首次应用资产组合报酬的均值和方差这两个数学概念，从数学上明确地定义了投资者偏好，并以数学化的方式解释投资分散化原理，系统地阐述了资产组合和选择问题，标志着现代资产组合理论（Modern Portfolio Theory，简称MPT）的开端。该理论认为，投资组合能降低非系统性风险，一个投资组合是由组成的各证券及其权重所确定，选择不相关的证券应是构建投资组合的目标。 虽然现代资产组合理论做了很多在现实市场中并不存在的理想化假设，使得该理论无法在投资实践中得到普遍应用，但它在传统投资回报的基础上第一次提出了风险的概念，认为风险而不是回报，是整个投资过程的重心，并提出了投资组合的优化方法，马可维茨因此而获得了1990年诺贝尔经济学奖。 马可维茨提出的分散化（diversified）是该理论核心内容。一个分散化的投资组合的波动率远比各个单项投资的波动率之和低。其实其原理很简单，我们在初中物理就学过波的叠加，相位相同的波叠加后波动更剧烈，相位相反的波会相互抵消。我们把波看成收益曲线后，集中投资同一领域的几只股票波动会叠加，分散化后波动率会抵消。“不能把鸡蛋放在一个篮子里”，这是交易世界里一句流行的俗语。但是重仓或满仓1只股票的“惨案”还是时常发生。其投资的逻辑遵循的是“选美论”，也许也会选到AAPL、AMZN这样的“美女”，但不曾想却是个渣男，在”美女”表现不佳的时候弃她而去，最后为“未相守十几年”错过几十亿。所以我还是钟情现代资产组合论。他能在很长的时间尺度内创造出风险极低的收益曲线。有的人配置一只科技股比

Gary Antonacci在2014年出版了《Dual Momentum Investing: An Innovative Strategy for Higher Returns with Lower Risk》，引起了投资界的剧烈反向。该书在国内有中译版本，书名叫《双动量投资:高回报低风险策略》。双动量投资是Fama and French关于“premier anomaly”理论的重要延伸。双动量投资现在已成为对冲基金和长线投资者青睐的策略，曾经有过这样比喻：如果把量化策略比作一颗长满苹果的苹果树，双动量无疑就是这棵树上长得最低的里面最甜的那个苹果。因为其原理简单，操作易懂方便，历史表现也非常吸引人。portfoliovisualizer也将该策略收录其中，成为长线投资的一个典型的timing model（时机模型）。有兴趣的朋友可以在国内购买中译版本学习，该书共240页，从动量原理、资产选择、beta和风险管理、历史表现等各方面进行阐述，本帖旨在将其精华部分做个浅显易懂的教程和大家分享。双动量顾名思义含有动量:绝对动量和相对动量。我们先说绝对动量。1、相对动量：1、建立一个股票池，放入你心仪的一篮子股票。2、选取一个基准标的，可以是任意股票。3、选取几段特定的时间作为动量的考核。4、将股票池内的所有股票与基准进行比较，得出股票动量的排名。5、选出动量排名前N的股票进行投资（N可以自由选取）。6、如果股票的动量都低于基准，则用基准物进行投资。相对动量参考图假定我们设定2个考察周期，对股票A、股票B、基准物在这2段时期内进行动量考量，得出相对动量最佳的股票。在图上我们应该能得出：股票A动能>基准动能>股票B动能，在周期2结束后，买入股票A。注：这里看上去似乎是买入前期涨得好的股票。其实动量计算方式比较复杂，考察周期跟权重可以根据自己喜好和经验设定。但所有这些都

volatility targeting是一个当今对冲基金普遍采用的头寸管理策略，原理也比较简单复杂，涉及到波动率聚集原理、几何布朗运动、反马丁格尔理论等，这里不展开。Volatility一词做期权的朋友不会感到陌生，期权的IV即为implied volatility，隐含波动率。那么volatility就是波动率的意思，实际上它就是资产收益率的标准偏差。举个例子，AAPL过去4天每天的收益率为2%、1%、-0.5%、-1%。那么AAPL过去4天的标准就是这4个值求标准偏差，记为Std(4)。这个值可以表征AAPL过去4天的波动率volatility。从上面看出volatility是衡量资产波动剧烈程度的指标，其实volatility是最重要的一个风险指标。SPY常年的volatility（年化）在15%左右，VXX在50%左右。做VXX的更容易比SPY亏光，这是一个简单的道理。我们知道了volatility，那么volatility targeting是怎么回事呢？接下来我们用SPY举例。图上是SPY从2005年开始至今的volatility图表。纵坐标vol30指的是过去30天的日收益率的标准差，横轴表示时间。从这图可以看出，SPY并不是一个“平静”的资产，2个波峰代表着08年金融危机及2020年的疫情暴跌。但对所有值进行平均，值为15.7（图中黑色横线），还是属于比较低风险的资产。现在有一个对冲基金，拥有100k的资金，想做多SPY。我们知道对冲基金都是使用低风险的策略控制最大回撤和volatility，回撤太大会有赎回压力。所以其不会将资金全部投入SPY，会使用volatility targeting策略，将整个头寸的风险控制在15%。假定其建仓SPY的时候vol30为30%，那么其使用的资金为 100k*（15%/30%）=50k。有朋友会问为什么要控制在15%？

以下为我空间站策略2020年的成绩单，供各位参考。具体内容可试读。注：最大回撤采用月收益率计算。各策略的科普贴见：实操教程-高ROE长期投资量化模型长线投资——双动量策略长线投资——双动量策略（二）现代资产组合论（五）——最大夏普教你学会对冲基金使用的利器-volatility target各策略具体设置和持仓在空间站可见，各策略在每月1日调整仓位（每月只调整一次），均属于长线投资。空间站每月1日公布当月持仓。在布置低风险的长线投资头寸同时，加以各种期权组合策略保护，可以产生绝佳效果。以下是我一个账户今年的收益曲线，虽然80%的收益放在今年不是很显眼，但值得你关注的是这个组合资产在疫情熔断期间的表现堪称完美，此类策略会稍后在空间站放出。有兴趣的虎友可以关注。申明：空间站所示策略为交流和学习所用，不构成投资建议。交易所产生的收益或损失与本人无关。

谨以此文送给赌徒。此文是《读懂你的收益率曲线》的第十篇，整篇帖子讲解的是令赌徒沮丧的事实，所以请赌徒们轻喷并顺手点赞。赌徒具有但不局限于以下特征：1、裸买或裸卖期权，2、没有纪律约束 3、追涨杀跌 4、操作末日期权 5、重仓或全仓 6、追超涨超跌股票我们来看一个例子，假设我们自2020年8月8日买入1手NVDA9月18日到期的500call，持有至9月8日。符合 “赌徒”们常见的手法：裸买期权，上涨的时候“贪婪”，下跌的时候不止损。我们将该期权的每天收盘的价格从网上下载后输入至excel表格内的B列，然后计算收益率、对数收益率、累计收益率、资金量、方差、标准差、年化收益率、夏普比率和最大回撤，如果你不明白计算的过程和指标的意义，可以阅读下《读懂你的收益率曲线》系列。计算的结果及资金曲线如上图。虽然看上去这次交易看上去得到了210%的年化收益，但是险象环生，波动率达到了惊人的530%！夏普比率也是非常低，只有0.4，最大回撤达到79%。1、夏普比率在解密桥水基金的“圣杯”老头身后右侧的数据我特地制成表，揭示了夏普比率与一年中亏损的概率之间的对应。本例0.41的夏普比率对应的一年中输钱的概率为34%左右。2、最大回撤在读懂你的收益率曲线（九）——最大回撤里，我们揭示了回撤与恢复之间的关系。我们再来重温一遍。本例中的最大回撤达到了80%，后续需要400%的盈利才能恢复之前的水平。好在本次交易

一问：如何才能交易期权？ 答：在老虎APP和TWS客户端的期权交易者内进行交易期权操作。如果你开设账户时候没开通期权，需要在盈透网站的账户管理里开通交易许可。 二问：听说期权买的风险可控，卖的风险无限大，是这样的吗？ 答：是的。假如你花1000美元买call，你的最大亏损就是1000美元。你如果卖call，收入的信用是1000美金，但是因为理论上股票价格没有封顶，所以你的理论风险是无穷大，并且将付出保证金（margin）。 三问：期权的保证金是如何计算的？ 答：做多期权是没有保证金的；做空的话，例如做空裸看涨期权（Sell naked call）公式为 保证金=看涨期权价格 + 最大值 [（20% 2 X 底层证券价格 - 价外金额），（10% X 底层证券价格）]，其余包括卖裸看跌期权和期权组合等其他情形均需要保证金，具体公式见https://www.ibkr.com.cn/cn/index.php?f=marginnew&p=opt 四问：美股期权都是美式期权吗？ 答：所有股票和ETF期权都是美式期权，也就是说可以在到期日之前行权；指数产品（例如SPX、RUT）为欧式期权，只能在到期日被行权。 五问：期权行权的过程是怎么样的？ 答：以一手AAPL的行权价为150的call为例，期权的买方X向自己的券商A提交行权申请，目的是想以150美金为成本买入100股AAPL。但是券商A不会自己给这个客户100股AAPL股票，而是券商A收到申请后向期权清算公司（Options Clearing Corporation，简称OCC）提交信息，OCC收到信息后随机抽取一家拥有这一期权卖方头寸的券商B，告诉券商B需要提供100股AAPL，行权价为150美金。券商B则随机挑选其持有150call期权卖方的某一客户Y，告诉其被行权了，必须以150美金卖出100股AAPL给券商B。这时卖

收益率曲线图想必大家都比较熟悉，在老虎app的分析界面就能看到自己的资金曲线。但是你真的了解你的收益曲线图吗？在这其中可是大有学问。如果你是刚入股市的新手，被蔚来或者特斯拉的股价迅猛的涨势吸引，恨不得马上入金或者建仓，追涨杀跌。我会建议你：且慢，这样做你也许会成为“芸芸韭菜”中的普通一员。因为你思考、决定、操作的方式可能和他们无异。在你开启交易仓位，踏上交易这个舞台可能缺少了准备。Ray Dalio有本书《原则》非常受欢迎，这本书只有一个主题：创建你的原则。持续的成功建立在“原则”基础上。米其林厨师有食材、厨具、时间等烹饪的“原则”，就能做出精美的食物，交易员也是如此。但是大部分散户不论盈利或者亏损的，也许还没有自己的原则。最能体现你的“原则”或者“没有原则”的就是你的收益曲线图。上面我随意画了3种可能的收益曲线图，你更喜欢那种曲线？以上是我的推测：交易者A：A的曲线非常稳健，曲线稳定向上，回撤非常低。有稳定的交易系统和风险控制。应该是一个有原则的交易者。交易者B：可能是一个期权爱好者，喜欢用裸买来交易，有一定的止损系统，整体的盈利比A高，但是账户承受的风险及最大回撤都非常大，从概率学推论，时间拉长2年以上，其亏损的概率远远大于A。交易者C：也有可能是期权交易者，但是整体控制不如B，收益率呈下降趋势。全年也没有收益。但是账户的标准差和最大回撤也很大，必须改进自己的交易系统，不然后期很容易进入亏损。收益率曲线常见的技术参数见下图：回到上面的例子，明显地我们可以得出几个关键指标：1、复合年化收益率：B>A>C;2、最大回撤：B>C>A;3、Beta：B>C>A4、Sharpe ratio： A>B>C5、Excess Kurtosis：B>C>A还记得

Okay，我们渐入佳境，来到了第八篇。如果觉得之前的基础知识太乏味，我也劝你不要放弃，因为我们越来越接近对冲基金的手法，跟我在取得“圣杯”的知识道路上一起走下去。讲alpha和beta。严格意义上说alpha是收益指标，beta是风险指标。我们经常能看到一些发行的基金名字为XXX阿尔法基金，这里的阿尔法就是我们所要讲的alpha。但是alpha的公式涉及到beta，所以我们先从beta讲起。一、BetaBeta是一个衡量标的物“系统性”风险的指标，其测量的是标的物价格的变化与一个基准物价格变化之间的关系，一般我们把基准物设为标普500指数，所以beta与“系统性”风险挂钩。为解释方便，后面我们把基准物一直定为标普500指数。Beta：标普500指数指数每变化1%条件下标的物收益率的百分比变化。Beta=1代表该标的物与标普500指数拥有几乎相同的波动率。Beta=1.4代表该标的物比标普500指数的波动性大40%。Beta=0.8代表该标的物比标普500指数的波动性小20%。协方差跟我们之前讲的方差差不多，不同的是方差衡量的是一个标的物的收益率与其均值的离散度，协方差衡量的是2个标的物收益率之间的离散度。我们来继续操作excel，从yahoo财经上下载spy的股价数据，与之前AAPL起止时期相同，从2017年1月1日开始至2020年7月31日。讲AAPL和SPY收益率粘贴于A列及B列，用excel函数covar()可以计算2者协方差，用var()函数计算spy方差，协方差和方差相除即为beta。我们来继续关注下几个主要资产的波动性和beta之间的关系：这里可以看到国债和美元与大盘之间的beta为负数，表示与大盘成负相关。黄金的beta很低，基本没有相关性。AAPL的beta说明其每天涨跌幅度与大盘非常接近。对于某特定的股票，其风险我们可以分2类：系统性风险及非系统性风险。系