$金川国际(02362)$  3月15日法证报告发布，标志着金川国际复牌进程迈过最关键的一道坎。但投资者最关心的问题是：到底什么时候能复牌？后面还要走什么流程？ 本文基于香港联交所《上市规则》第6章及第13章等相关规定，结合近年港股上市公司复牌案例，对金川国际的复牌路径进行一次硬核推演。 一、复牌必须满足的三项核心条件 根据联交所指引，因延迟刊发业绩而停牌的公司，复牌需同时满足： 1）刊发所有未发布的财务业绩（2024年报、2025年中报、2025年报）； 2）证明公司已建立足够的内控体系（需内控顾问出具审查报告）； 3）向市场披露所有重大信息（法证报告已基本覆盖）。 二、当前进度条：已完成60% 1）法证调查，历时一年，3月15日已发布； 2）内控审查，需内控顾问出具正式报告，预计耗时1-2月； 3）补发业绩，2024年报、2025年中报、2025年报； 4）联交所审核，提交复牌申请后联交所审核。 三、时间窗口测算：最快Q2末、最晚Q3复牌 从行业经验看，法证报告发布后，公司通常需要： 1）完成内控审查并刊发报告； 2）完成滞后的三份财报审计与刊发； 3）联交所审核复牌申请。 推演结果： 乐观情形：5月中提交复牌申请，6月底前恢复交易； 基准情形：6月完成所有补发工作，7-8月复牌； 保守情形：9月前复牌（距停牌满18个月仍有充足时间）。 四、关键观察节点 3月-6月：是否来得及集中刊发2024年报及2025年业绩 5月中旬：内控审查报告发布（预期） 内控审查报告发布后1-2个月内：提交复牌申请 按港股之前案例，一般从法证报告发布到复牌的平均间隔为3-4个月。金川国际的整改力度和资产透明度优于行业平均水平，复牌进程有望快于均值。 结论： 法证落地只是起点，接下来的3个月是

低空经济：北京南京相继出台政策促进低空经济高质量发展，相关产业链有望持续受益。方案提到，到2027年，培育10亿元级龙头企业10家，过亿元产业链核心环节配套企业50家、技术服务企业100家。南京低空经济发展大会5月15日举行。会上出台多项政策，明确了未来三年南京市低空经济的发展目标和重点任务。其中总量指标是全市低空经济产业规模超500亿元。 AI大模型：OpenAI发布“GPT-4o”，谷歌推出了新模型“Gemini 1.5 Flash” 北京时间周二（5月14日）凌晨，OpenAI发布了新旗舰模型“GPT-4o”，新模型使ChatGPT能够处理50种不同的语言，同时提高了速度和质量。谷歌举办了年度I/O开发者大会。活动中，谷歌推出了新模型“Gemini 1.5 Flash”，以作为Gemini 1.5 Pro更具成本效益的替代方案，同时仍具有强大的功能。 AI算力：北京数字经济算力中心启动施工 广州市人民政府印发广州市数字经济高质量发展规划，相关产业链有望受益。北京数字经济算力中心项目基础设施建设正式启动施工，项目利用存量厂房建设打造全栈国产化AI算力生态，为人工智能“添动力”，助力数字经济高质量发展驶入“快车道”。广州市人民政府印发广州市数字经济高质量发展规划。其中提到，加快先进算力中心建设。积极规划布局高密度数据中心、边缘数据中心、智能计算中心等下一代新型高性能数据中心建设等方面的规划。自动驾驶：北京南站开放自动驾驶测试，雷诺集团发布未来自动驾驶战略，相关产业链有望持续受益。北京市高级别自动驾驶工作办公室发布政策先行区自动驾驶车辆测试道路及测试区域有关通告，明确北京经开区往返北京南站自动驾驶测试范围。雷诺集团正式发布未来自动驾驶战略，宣布将与文远知行WeRide在公共交通低碳出行领域进行深度合作和探索实践。

2024Q1电影市场恢复较好 2024Q1票房达164.84亿元，同比增长4%。Q1电影市场同比复苏的原因不仅在于元旦档、春节档的超预期表现，3月份单月票房增长较好也是重要原因。2024年3月取得票房27.86亿元，同比增长46.09%，档期观影人次0.67亿人，平均票价41.64元。 今年3月份票房回升的原因一方面在于春节档影片的持续发力，另一方面便在于引进片的复苏。3月表现最好的六部影片中，《第二十条》、《飞驰人生2》是春节档老片，另外4部分别为《周处除三害》（中国台湾）、《沙丘2》、《哥斯拉大战金刚2：帝国崛起》、《功夫熊猫4》均为引进片，其中《哥斯拉大战金刚2：帝国崛起》上映仅3天，票房达3.17亿元，3月票房占比达11.3%。引进片曾在我国电影市场中占据重要地位，但19年来随着引进片数量下降，以及头部引进片“吸金”效应减弱，引进片数量、票房占比一路走低。但热门IP续作票房表现依然亮眼，2018-2023年引进片电影票房榜前十的影片多为热门IP续集、系列作品及衍生作品。 优质影片有望驱动2024年电影市场进一步上行 今年3月，受优质国产片、引进片的良好表现带动，单月票房同比高增。展望全年，随着《功夫熊猫4》、《小倩》等优质影片上线，电影市场有望进一步恢复。 AI持续赋能影视制作，提升内容精度及制作效率 随着影视制作工具的不断迭新，视频内容的制作效率持续提升。除了直接用于制作视频内容的多模态AI工具外，AI3D工具、XR虚拟拍摄设备等的应用也可以持续提升内容制作精度及效率。以XR拍摄技术为例，其可节约实际搭建场景的成本，包括场地租赁、搭建、道具等成本，同时可以节约时间，提升制作效率。比如精品短剧《柒两人生》采用虚拟拍摄相比传统拍摄方式，其特效时间缩短了10个月，同时成本减半，从而实现效率的大幅提升。

人形机器人板块催化不断，英伟达大会值得期待 海外市场方面，2月21日，英伟达宣布将于3 月18 日至21 日在圣何塞会议中心举办GTC 2024 大会，并发布生成式AI、机器人等最新突破性成果，同时Agility Robotics、波士顿动力公司、迪士尼和Google DeepMind 等公司还将在现场展出25 款机器人，包括人形机器人、工业机械手等；2月25日，特斯拉展示Optimus 人形机器人的流畅步行能力，其行走步伐和动作表现的稳定性和流畅性较往期视频展示有所提升。 国内市场方面 2 月21 日，上海市发展和改革委员会副主任表示，2024年将争取人形机器人国家制造业创新中心落地；2月22日，优必选发布人形机器人WalkerS在新能源汽车工厂的实训视频，机器人完成移动产线启停自适应行走、鲁棒里程计与行走规划、感知自主操作与系统数据通信与任务调度等任务，展示出精巧的身体控制能力和灵巧的手部动作。优必选主要深耕人形机器人工业制造、商用服务和家庭陪伴三大应用场景，目前其产品实现了工业制造场景及商用服务场景的应用落地，随着产品技术发展和应用场景拓展，公司有望探索出可复制、可持续的商业化路径。 持续看好人形机器人产业长期发展前景 人形机器人有望作为成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产品，不断吸引技术实力强和资金实力雄厚的企业进入该赛道，近期Figure AI获英伟达、OpenAI等企业合计6.75亿美元投资，国内宇树科技也完成B轮融资，技术和资金的加持有望推动产业发展加速。 要打好政策组合拳，提升先进产能比重，要推动各类生产设备、服务设备更新和技术改造等。在国内持续推动新质生产力的形成和发展的大背景下，高端制造业投资需求维持高景气，同时叠加后续设备更新支持政策陆续落地，有望进一步带动机械生产设备需求提升，机床等通用制造设备有望受益。我国上一轮机床产量高峰期在2011-

新能源增长趋势确定，当前产业链核心矛盾在供给端 1-11月，国内新能源汽车销量、动力电池产量和装机量同比增速分别为37%/43%/31%；1-11月全球动力电池装机量624GWh，同比+42%，增速自高点回落但依然可观。随着美国、东南亚等新兴市场快速崛起，全球范围内有望激发新一轮增长活力。而供给端的过剩与库存才是新能源汽车及锂电池产业链当前面临的主要问题。 融资收紧预期下降，供给端扩张放缓，盈利有望复苏 当前固定资产投资增速已经边际放缓，在建工程同比增速也已从高点回落。基于当前市场对行业增速、产业链盈利、格局恶化的担忧，叠加再融资规则的收紧，锂电企业融资难度加大节奏减缓，行业继续大规模扩张受到制约。投资动力和融资能力受损，产业链供给端实际的扩张速度与规模不及预期。需求保持可观增速，而扩产进度滞后的情况下，行业整体有望迎来盈利复苏。 国锂电产业链世界领先，有望受益全球化机遇 我国在电动车领域已经形成完善的产业链配套体系，并积极拓展海外市场。尽管欧美政府施加种种税收与政策限制，但本土产业链短期内无法攻破技术、成本等多方壁垒，日韩企业在长期低盈利下扩张力度也相对有限，产业发展终究要从政策导向、政府补贴驱动的竞赛回归到产业链的竞争，中国锂电企业仍将面对全球持续增长的电动车与动力电池需求。

随着 OLED 技术成熟、成本优化，多元应用领域加速渗透 2303 起由于消费电子终端拉货，小尺寸 OLED 屏涨价，品牌备货、手机 LTPO 技术升级，24H1 或将结构性铁货持续涨价。展望中长期需求端:1)小尺寸终端价格下沉，中尺寸终端加速搭载 OLED 屏。以智能手机为代表的小尺寸占据最大份额 (23 年手机 OLED 渗透率接近 50%)，随着搭载OLED屏的手机价格下沉、米 OV 等品牌国产替代(原使用三星屏)、折叠屏放量/搭载 LTPO 等结构性拉动将带动手机 OLED常求稳步增长。2)中尺寸上IT、车载市场等 OLED 应用前景广阁，2024 年苹果有望推出 OLED IPAD 进一步带动中尺寸搭载 OLED 的趋势，汽车智能化趋势 OLED 也成为高端车载的主流方案之一。3) 大尺寸方面 TV 等市场 OLED 渗透率稳步提升，韩系厂商主攻高端市场。综合来看，目前 AMOLED 是 OLED 技术的主流产品，广泛用于小尺寸平板显示中随着智能手机、平板电脑、可穿戴设备、车载等产品对高质量显示屏的需求增加，OLED 面板的市场需求持续增长。 中国大陆企业加快产能布局，长期供需结构改善 以京东方、维信诺、深天马为首的中国 OLED 面板厂商近年来积极布局 OLED 产线。OLED 产能正在加速向中国大陆转移。短期来看供给端 2024 年爬坡的主要有京东方重庆、维信诺合肥、天马厦门 TM18，释放集中在下半年，上半年 OLED 面板价格或持续上涨。长期来看在技术布局、高世代线上中国大陆持续布局。技术角度上，国内面板厂技术持续进步向海外对标，包括LTPO、叠层等技术升级改造，契合更高端、中尺寸等产品对于寿命、功耗的要求。世代线建设上,2023 年 04 京东方公告拟投资 630 亿建设圆内第一条的 8.6 代 AMOLED产线，主要用于中尺寸，完善产线结构，推动 OL

经历市场扩张和技术革新，受益于AI 算力、5.5G、卫星互联网等催化，通信行业继续呈现出蓬勃发展的态势。我们认为，2024年通信行业的主线机会将体现为三个维度： AI 引发算力浪潮, AI服务器持续受热 横空出世的ChatGPT引领人工智能浪潮，多模态大模型Gemini呼唤更多优质算力。受到人工智能大模型的发展热潮影响，全球智算中心建设加速，AI服务器的需求量将大幅度增加。 卫星互联网建设持续推进，民用终端潜力充足 目前手机直连卫星业务有三种技术路线：双模终端；基站上卫星（存量终端手机直连）；3GPP NTN技术。双模技术持续演进，手机终端迅速放量，消费电子领域长期利好。 5.5G建设共识度提升，产业链迎来新机遇 作为5G与6G之间的过渡阶段，5.5G是面向2025年到2030年规划的通信技术，对5G应用场景进行了增强和扩展。新应用场景不断拓展，基站产业链，天线、滤波器、功率放大器等关键环节有望迎来新机遇。

数字基础设施为底座，AI变革持续发展。大模型不断演进，引领AI发展浪潮，对数字基础设施提出新要求，需要稳定、高效、安全的数字基础设施来支持其完成生成、存储、传输的整个交互过程。AI赋能场景逐步丰富，应用端不断拓展，助力百行百业实现产业升级，有望带来数据流量和算力的大幅提升，一方面，AI大模型与其他软件系统结合，升级传统交互体验，另一方面，AI大模型赋能垂直行业实现降本增效。此外，AI有望结合机器视觉、人机交互等多种技术，在具身机器人、MR等多场景落地，实现全新交互与数字生态。 AI算力需求景气向上，持续关注算力基础设施全产业链投资机会 1）基础设施方面，通信硬件设施最先受益，包括运营商为主的基础设施底座、承载算力的IDC及上游配套设施、服务器、“东数西算”带来的骨干网建设需求等各环节；2）技术演进方面，基础设施的适度超前布局将进一步驱动对云计算、大数据、人工智能、边缘计算等新兴技术及算法的需求；3）下游应用方面，人工智能、工业互联网、车/物联网及AR/VR等应用场景的丰富和逐渐成熟落地，将进一步拉动数字基础设施需求的提升，并加快相关布局和建设。 AI应用蓬勃发展，关注数据要素、汽车智能化、人形机器人等领域投资机会 AI技术发展给各行各业带来升级发展机会，推动前沿技术产业化落地加速，1）数据要素作为新型生产要素，市场化应用进展加速，有望拉动数字经济快速增长；2）汽车智能化有望接力电动化成为汽车领域又一增长级，关注域控制器、车联网模组等细分领域；3）人形机器人政策端和产业端进展加速，市场空间广阔。

动力煤基本面：本周产地煤价与港口煤价走势分化。产地方面，榆林区域稳中偏弱运行，随着市场情绪降温，用户拉运积极性下降，当前价格持稳煤矿仍占多数，但是下调价格的煤矿数量逐渐增加。鄂尔多斯区域销售较前期转弱，降价煤矿持续增加，不过当前需求支撑仍存在，部分煤矿降价后车辆有所增加。晋北区域受港口市场走弱影响，用户采购心态趋于谨慎，部分煤矿销售压力加大，价格小幅下跌。 港口方面，需求延续疲弱状态，叠加疏港压力下有部分货源低价成交，共同对市场情绪形成明显打压。不过，当前部分贸易商认为，随着气温持续下降和经济预期向好，后期需求终将会释放，因此也不愿意低价出货。 进口方面，本周进口煤市场情绪整体较为平稳，外矿报价基本与上周末一致。当前进口煤价格相比内贸煤存在一定优势，部分终端仍有采购需求，但对于后市存在不同看法，需关注后期内贸煤市场走势。我们认为当前高库存是影响煤价预期走弱的主要因素。本周北港库存环比虽有所下降，但仍较同期高仅800万吨，下游电企稳定拉运长协煤，库存维持稳定，对市场煤鲜少采购。港口在高库存和疏港压力下，市场情绪较为低迷，成交量下降。政策保供带来的高社会库存，叠加暖冬预期，目前来看今冬较难出现煤炭供给短缺的问题，后续仍需关注气温变化及终端电厂消耗情况。 “双焦”基本面 本周双焦市场偏强运行，部分钢厂上调焦炭采购价格。焦煤方面，本周延续上涨势头。供给端，个别煤矿受事故影响产量恢复不及预期，安全检查或将趋严，煤矿供应量收紧。焦炭方面，焦企受生产事故、安全检查、焦企入炉煤成本走高等影响，焦炭库存低位运行。下游伴随钢厂利润修复，铁水产量保持高位，对焦炭需求向好，市场情绪高涨。钢厂方面，钢价回升，钢厂效益有所好转。但由于原料价格涨幅过快，进一步扩产动力不足。目前看来成本价格维持高位将会造成供需双弱局面，钢价或发生高位震荡。

8月31日文心一言面向全社会开放至文心大模型4.0正式发布，用户规模已经达到4500万，开发者5.4万、场景4300个、应用825个、插件超过500个。过去一个多月效果提升了近30%。训练算法效率自3月以来已累计提升3.6倍，周均的训练有效率超过98%。l 文心大模型4.0实现了基础模型的全面升级 在理解、生成、逻辑和记忆能力上都有着显著提升，得益于此，百度展示了数十款AI原生应用。百度发布了首个生成式商业智能产品——百度GBI，此外，百度本次发布的AI原生应用，包括提升搜索的交互、推荐激发能力，地图的智能辅助决策，网盘的多模态搜索，以及文库的内容检索与生成等，该产品升级或能改善用户体验和用户黏性，实现拓展新用户。l AI多模态能力快速提升，第二波产业浪潮来临 近期ChatGPT官方发布新的功能更新，可接受图像输入，语音功能强大，多模态能力显著提升；OpenAI DALL·E3发布，图像生成能力大幅提升，且内置于ChatGPT中，相比Midjourney，DALL.E3将在图片生成能力上更加优秀。AI近期在大模型、应用方面变化较为显著，以GPT-4V为标志，向多模态方向发力；报道称目前OpenAI的年收入约为每年13亿美元，看好未来AI应用在广告、推荐、订阅等方式的变现潜力。l 情感陪伴和内容生成需求高，国内仍处探索初期 由于情感陪伴和内容生成满足的需求相对具有刚性，这两类应用的用户粘性较强，商业化模式也已得到验证，未来有望保持较强的变现潜力，亦有望诞生爆款应用。国内的AI产品与海外有较为相似的发展路径，但国内的应用受限于模型能力及合规（8月份大模型备案推动C端应用商业化起步），因此在产品数量、品类丰富度和能力上发展慢于海外，仍处于萌芽阶段。以陪护类为例，芒果超媒在《大宋少年志2》上线时推出围绕剧中主要角色进行 AI 对话的付费产品，掌阅科技推出聚焦“聊书”和“聊人”两个场

23年初以来医美化妆品跑输大盘。美容护理行业指数较年初跌幅为18.60%，跑输沪深300指数14.31%，分行业看：（1）医美：年初阳康影响消费需求+假期出行分流，龙头公司估值中枢下降；（2）化妆品：电商增速放缓+大促表现平淡+线下渠道弱复苏，化妆品社零平稳恢复，部分公司业绩承压叠加龙头公司业绩降速担忧带来估值下降。龙头公司爱美客(44XPE)、珀莱雅(37XPE)等已回调至长期配置位置。Ø 医美：疫后消费复苏，把握新品周期 （1）产品矩阵扩容：随着爱美客的如生天使上市打造“双生”产品、江苏吴中代理的爱塑美预期内推动审核进程，锦波生物的械三胶原蛋白22-23年放量增长，华东医药的利拉鲁肽获批，再生医美+胶原蛋白+减重市场迎来扩容，未来更多细分市场的供给端逐步丰富将进一步强化需求释放！（2）渠道恢复性增长：五一节假日及暑期出行对月度恢复情况略有扰动，中长期角度，以深圳市医美机构为例，后疫情时代重回CAPEX周期，且同店迎来恢复性增长，未来随着终端机构逐步加大促销活动，下游有望需求放量带动上游出货。（3）市场合规发展：2021年6月至今多项政策颁布，监管趋严走向常态化，而2023年多项支持性政策出台，鼓励医美市场健康发展。Ø 化妆品：国货浪潮势不可挡，寻找运营能力alpha （1）渠道：线上渠道结构性分化，天猫承压、抖音红利期延续高成长；线下渠道疫后恢复性增长，品牌开启线下扩张。（2）产品：越来越多的国货品牌逐渐沉淀产品打造方法论，珀莱雅、可复美等品牌精准把握新品节奏，通过深耕经典大单品+挖掘细分市场推新品，未来将展现更强成长性。（3）未来：人均消费对比海外偏低，未来有望保持增长，但更需把握小众品类的机会；竞争格局方面，国货品牌跻身市场前五，618及双十一大促再创佳绩，预计未来国产大牌依靠本土优势+产品提质+高性价比建立更硬品牌口碑，持续抢占海外市场份额。

连锁小餐饮：收入端稳健修复，消费降级趋势有所显现。1）产品形态：卤制品、味知香有一定程度的消费降级趋势，周黑鸭、绝味、煌上煌、廖记均推出了针对低价格带的产品组合系列；2）开店上：今年上半年，疫后优质店位较多，各企业开店稳健；3）同店收入上：各个企业均有不同程度的改善，卤制品行业基本修复至2019年九成以上的水平；4）成本：根据9月1日禽报网数据，主厂区鸭苗价格已经处于相对低位。 餐饮供应链：渠道表现上大B>小B>C端，团餐渠道值得重视 C端：1H23安井商超/三全直营收入同比下滑15%/28%，三全通过多种措施减少C端商超影响，包括减少与发展态势较差的商超合作，与较为优质的商超联合减少中间费用，为消费者让利，并加快发展B端渠道及产品布局，弱化C端影响。 烘焙：商超渠道表现强劲，企业提升内功促进流通端修复 1H23立高直销/海融直营收入同比增长66%/24%，立高经销/海融经销收入同比增长1%/12%，背后或反映了以山姆为代表的大单品模式因其效率优于流通渠道，从性价比上更容易受到消费者青睐。此外立高也根据目前经营中呈现出的问题，积极提出优化措施：1）缩减长尾SKU；2）深化渠道融合；3）优化产品中心团队配置；4）优化仓储物流体系。 休闲食品：渠道战略差异下业绩出现分化，成本波动 休闲食品23年主要关注点仍在于此轮渠道红利的大小及持续性，各企业对于新渠道的后续布局差异导致23H1业绩表现差异较大。1）生产供应企业：新渠道布局较早的盐津铺子和甘源食品在零食量贩及新电商等渠道持续放量，劲仔食品的鹌鹑蛋品类主要布局散称渠道，助力公司拓展零食量贩渠道。洽洽食品23年亦主动布局新渠道。2）自建渠道企业：对比生产型企业的铺货逻辑，自建渠道企业在新渠道冲击下调整难度更大。良品铺子23Q2加盟/直营业务收入分别同比-7%/13%，公司调整战略，着重打磨大店模型；同时加速“零食顽家”

《通知》提出：目标到2025年，新增污水处理能力1200万立方米/日，新增和改造污水收集管网4.5万公里，新建、改扩建再生水生产能力不少于1000万立方米/日；全国生活垃圾分类收运能力达到70万吨/日以上，全国城镇生活垃圾焚烧处理能力达到80万吨/日以上。经过“十二五”、“十三五”期间的高速发展，在“减污降碳协同增效”的指引下，当前我国环保行业已步入稳态化发展阶段，环保产业在“量”上已达到可观的规模，但在“质”上仍有较大的提升空间。《通知》有望推动环保产业步入高质量发展阶段，加快“美丽中国”建设。 补齐污水治理短板，提升资源化水平 关于水污染治理及资源化利用，《通知》提出：1）加快补齐城市和县城污水处理能力缺口；2）结合现有污水处理设施提标升级扩能改造，推进污水资源化利用；3）提升污泥无害化处理和资源化利用水平。我国水资源区域和年际间分布不均，水资源总量丰富但人均偏低，被联合国列为13个贫水国家之一，进入“十四五”以来，我国对水资源集约及再生利用能力、河湖生态环境防治重视度有所提升。我们认为，《通知》有助于：1）补齐农村地区供排水基础设施短板，推动乡镇污水治理、小流域治理，市场空间有望进一步释放；2）促进节水及水资源再生利用，保障相关运营企业的盈利能力，现金流稳定性进一步增强。 降本增效，提升固废综合治理能力 关于固废综合治理，《通知》提出：1）加快完善生活垃圾分类设施体系，补齐县级地区生活垃圾焚烧处理能力短板，探索建设小型生活垃圾焚烧处理设施；2）积极推进建筑垃圾分类及资源化利用，规划建设再生资源加工利用基地；3）推广静脉产业园建设模式，鼓励建设“多位一体”的综合处置基地。我们认为，《通知》有助于：1）推广静脉产业园模式，实现多项目协同，达到降本增效的目标；2）加快小型生活垃圾焚烧设备的研发及在县级地区的推广应用；3）进一步推进垃圾分类，促进城乡环卫一体化。

短期来看，暑运旺季出游热情高涨，航空需求复苏势头良好，据Flight AI数据，7月前五日国内订单机票含税均价较2019年同期增长21%，预计暑运量价齐升景气度延续。中长期看本轮周期，行业供给低速增长具有高确定性，另外国际线复苏拾级而上将不断摊薄国内运力，行业紧供给逻辑将持续兑现，疫情后需求复苏将出现历史上从未有过的供需紧张关系，同时全票价近几年已大幅上涨，折扣率有望收缩，看好疫后复苏航空板块业绩弹性。

赛道兼具成长性与标准力，强机制、优团队筑造平台型餐企。1）卡位优秀赛道，需求端受众广、口味认知高，供给端易标准化、头部规模化潜力大，品牌具备差异化竞争优势。2）九毛九集团是国内首屈一指的快时尚餐饮平台型企业，系统型扩张、中台式发展，缔造卓越效率与品牌活力。18-22年，核心品牌太二在营收中占比从30%提至70%+，而怂火锅势能强劲、单店成型，即将成为营收驱动的又一引擎；疫后复苏趋势下，集团单店收入回升、经营杠杆释放，利润率修复空间充分。3）团队经验深厚且富有创意，架构兼顾统一性与能动性，并采用持股平台、购股权计划、新品牌股权回购兑付等多维高效的激励机制。 供应+运营+营销是经营的三大护城河，也是可复用的结构性竞争力 1）供应能力规模化：深度参与鲈鱼等核心原料生产，持续布局全国化央厨，并于广州新建供应链中心基地，有效管理产品质价与供配效率，原材料占收入比例从20年38.7%降至22年36.1%；同时注重生态化信息化升级，ESG能力领先。2）门店运营系统化：SKU集约化+场景精简化+流程自主化，打造更具韧性单店模型；开店标准化+餐厅工序流程化+人员培训体系化，助力公司门店复制；前瞻性自研信息系统，现有研发成果将赋能集团多品牌增益扩张。3）品牌营销战术化：“爆品策略+品牌IP”先行，线上公私域结合助力品牌破圈，线下空间+氛围+体验巩固品牌美誉，且基于对年轻人才的优质管理机制和个性温暖的企业文化基因，品牌打造能力具备持续性。 强中台成就多品牌，全球化延拓优势 1）怂火锅：火锅赛道机遇与挑战并存，怂品牌借力平台优势，模型跑通、加速开店、有效全国化，中期维度形成集团又一利润驱动。2）赖美丽：烤鱼行业广阔明朗，赖美丽定位烤鱼版太二，在标准化经营、高辨识品牌、强协同供应角度直接受益集团赋能，将适时开店以赛代练、持续打磨蓄势待发。3）太二国内：从渠道发展和人口覆盖角度测算，太二品牌在五年维度

餐饮端连锁化率的提升带来复调成长空间，在连锁化进程中，3-10家门店数量同比涨幅领先，这给小B端业务的发展带来契机。同时，连锁化由高线城市向低线城市逐级传导，三四线城市下沉是未来的趋势。 餐饮修复中带来关联方业务有望实现环比改善 23年立足产能及品牌优势，努力挖掘B端业务发展，大B积累客户资源及口味前瞻，小B端贡献增量。产品迭代创新能力强+渠道推力，公司持续优化产品结构，助力三四线城市下沉，收入端有望加速前行。成本端原材料有望贡献业绩弹性，产能扩充实现良好供应链协同，毛利率上行较为明朗，销售费用率整体较为稳定，盈利能力改善可期。 餐饮端逐步复苏，关联方业务改善趋势向好 海底捞方面来看，整体回暖态势较为明朗。根据社零数据，23年4月餐饮当月同比值为43.8%，随着5.1期间消费不断复苏，人流逐步改善，预期公司23年整体关联方收入具备一定弹性。 产品推陈出新迭代迅速，业务发展齐头并进 在产品研发方面，公司继续执行“产品项目制”，注重品类产品的长期规划，强化产品上市标准，以期提高新产品上市成功率。截止22年末，公司共销售50款火锅调味料产品，41款中式复合调味料产品，41款方便速食产品，其中火锅底料非辣口味成功实现差异化突围，复合调味料推陈出新，方便速食逐步拓宽消费场景。 渠道精耕细作，经销商收入占比稳步提升 经销商渠道占比逐步提升，业务逐步提升，并于2018年超过关联方业务成为第一业务，2018-2022年占比提升速度加快，2022年经销商渠道占比为70%。2023年公司仍将第三方销售的渠道建设和拓展作为主要销售策略，在坚持实施渠道和经销商精细化、标准化管理的同时，持续优化“合伙人”考核机制。 毛利率波动明显，产能扩充带来供应链协同 2022年持续扩充产能，随着米、粉丝、蘸料及料理包产线的陆续投产，逐步提升了集团自产比例。2023年产能计划逐步落实，安徽省马鞍山二期主体厂房已经

极氪销量表现亮眼，4月行业小幅恢复，公司销量环比提升。据乘联会初步统计，4月狭义乘用车市场批发178.3万辆，今年以来累计批发684.5万辆。公司4月批发11.4万辆，1-3月累计销量43.6万辆，同比+9.5%，累计销量表现强于行业。结构端看，4月新能源销量29,874辆，环比持续改善，其中极氪表现亮眼，再次站上8,000+辆，树立高端纯电品牌标杆。4月车市呈现企稳修复态势，终端需求回暖，后续极氪X、银河L7将陆续开启交付，预计Q2起销量有望环比提升。 银河L7+极氪X将交付新品周期强势 银河L7将上市，引领全面向新。2023Q1 插混/增程销量达43.3万辆，实现同比+75.5%的快速增长，插混将成为2023年新能源渗透率向上的重要驱动力。银河系列自发布以来在渠道方面做出重大变革，采用独立渠道、订单线上化，强化直连用户，新车L7也已于4月在宝鸡工厂量产下线，并预计于Q2上市，笔者预计银河L7在强产品力以及吉利的全新渠道、管理加持下成为爆款产品，引领吉利品牌全面向新。 极氪X即将交付，爆款可期 4月12日，极氪X上市，新车预计于今年6月开启交付，极氪X定位紧凑型SUV，轴距2750mm，零百加速3秒级，拥有同级车稀缺的智能、舒适、豪华配置，爆款潜质充分，参考竞品车型smart精灵#1销量，笔者认为极氪X稳态销量有望达6,000-7,000辆，今年销量预计为4万辆，为极氪站上年销14万辆提供重要支持。吉利已形成几何-银河-领克-极氪从低到高的品牌布局，品牌定位清晰，新能源产品周期全面来袭，优质供给加速，看好吉利新能源销量向上。 出口需求持续增强加速布局全球市场 4月吉利出口销量达22,942辆，需求持续增强。4月18日极氪发布欧洲战略，宣布首批线下直营门店将于2023年落地瑞典斯德哥尔摩和荷兰阿姆斯特丹，在年内完成首批交付，并将于2026年将进入大部分西欧地区，加速高端纯电