美股：拨云犹见日

全球重要股指表现(美元计价)和估值

• 上周，资本市场继续震荡，全球主要股指互有涨跌，但幅度都不算大。其中，日经、新兴市场、大中华等非美市场普遍录的正收益；相比之下，美国三大指数均有不同程度的下跌，但跌幅几乎都不超过1%。

• 上周，中美伦敦经贸会谈结束，虽然双方都表示取得了不错的进展，但是并未发布任何实质性细则文件。但市场对此的预期本身没有太高，只要能回归到5月日内瓦的成果上，就是一个符合预期的叙事。与此同时，美国5月通胀数据出炉，CPI和PPI均优于预期。作为关税新政后的第一份通胀数据，关税的影响目前还未传导至终端消费，这也让美联储的降息预期有所提前。我们认为，目前美股的三大不确定性都在缓解，若加州事态和中东冲突不继续扩大升级，我们对后市持乐观态度。

• 本周重点关注美国零售数据，美联储FOMC，以及中东地缘冲突发展。

本周市场主线分析

美股：拨云犹见日

• 过去一周，美股市场继续震荡，先涨后跌波动稍有放大。按时间顺序大致整理为3件大事：中美经贸会谈、美国5月通胀数据，和以伊地缘冲突再起，我们一个一个来说。

• 首先，正如我们之前周观察所判断的，本次中美高层会谈，大概率能达成一些细小的或者泛泛的合作，但触及核心的矛盾很难有突破。结果也确实差不多，虽然事后双方都肯定了会谈成果，但时至今日官方均未发布一个细则文件。不过好在，市场对此也没有太高的预期，只要能回归到5月日内瓦会谈的成果上，就是符合预期的，就不会引发市场恐慌。短期的看，中美双方在后续还会或多或少的释放善意；但长期来说，涉及芯片、稀土等核心利益的问题依然无解。双方都在与时间赛跑，谁先摆脱对对方的依赖，谁就能获得主动权。

• 然后就是宏观数据了，必须承认，美国5月的通胀数据非常惊喜，也是美股上行的主要推动力。官方数据显示，剔除掉食品和能源后，核心CPI环比上涨0.1%，同比涨幅2.8%，优于市场预期，不高于前值。从细分项看，主要通胀还是来自于核心服务，核心商品项理应受关税影响较大，但是这次的数据不仅没有大幅抬升，反而环比增速转负了。可以说到目前为止，特朗普额外增加10%的关税基座，还未传导到消费终端上来。一天后，PPI数据更加验证了这个结论。核心PPI环比上涨0.1%，同比涨幅3%，不仅低于市场预期，更是录得近一年来的最低值。由此，美联储传声筒Nick估计，5月核心PCE将环比上涨0.14%，相较前值没有显著的抬升。毋庸置疑，作为关税新政后的第一次大考，这份通胀答卷肯定是超预期的，市场对今年的降息预期也增加到了2-3次。我们认为，本周FOMC是个很好的观察点，虽然鲍威尔大概率会继续强调data dependent，但是措辞和点阵图或许会有惊喜。

• 按照上面的剧情发展，美股上周本应继续上攻，但是周五中东以伊冲突再起，引发了市场的避险情绪。我们不对政治做过多的解读，仅阐述一些客观的事实。中东地缘冲突影响美股的传导路径大概有两条，一是战争直接引发的全面避险情绪；二是冲突引发油价上涨，导致美国的通胀再度抬升。无论是哪一条传导路径，都与冲突的规模与持续时间直接挂钩。如果此冲突能在短期内缓和，那么对资本市场的影响就非常有限；反之如果事态扩大了，那就是另外的叙事了。

• 之前我们曾说过，美股现在面对的三大不确定性是：关税、降息和财税。首先，关税问题基本明牌，贝森特在上周表示部分国家的暂缓政策或将延期。我们也认为，随着7月初的临近，白宫大概率会一边恐吓，一边延期。此外最新的数据表明，美国自4月开始关税收入剧增，5月关税收入超220亿美元，几乎是之前的3倍左右。其次，由于本周出色的通胀数据，降息不确定性也略有好转。最后，大漂亮法案现正在参议院审议，即便过程上可能会曲折，但扩大财政支出短期看终究是一个正向刺激。综上，我们认为目前美股的三大不确定性都在减弱，整体风险都有好转。

• 本周，6月的FOMC是一个重头戏，此次将会公布最新的点阵图以及美联储经济预测。基于近期的数据，我们有理由相信Fed的官员们会下调通胀预期，而且鲍威尔也会在措辞上稍稍放软。但是即便如此，美股短期依然有两个悬而未决且无法回避的风险：一是加州的暴乱是否会扩大升级，二是中东的地缘冲突是否会升级。如果这两大隐患在短期内得以控制，在6月宏观数据出来之前，我们对美股持相对乐观的态度。

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