看完美团 $美团-W(03690)$ 2025 年中报，最直观的感受是 “冰火两重天”：
收入还在稳稳增长（二季度同比 + 11.7% 至 918 亿，上半年 + 14.7% 至 1784 亿），但利润直接 “腰斩再腰斩”：二季度经营溢利从去年的 113 亿跌到 2.26 亿，同比降 98%，经调整溢利净额更从 136 亿砍到 15 亿，跌幅 89%。
这种 “增收不增利” 的背后，是美团当下最核心的矛盾：基本盘受挤压，新业务还在烧钱，转型期的阵痛比想象中更剧烈。
1、先聊美团的 “压舱石”： 核心本地商业。
这部分是美团的命根子，上半年收入 1297 亿，占总营收 72.7%，但二季度经营溢利同比暴跌 75.6%，利润率从 25.1% 直接砸到 5.7%。
罪魁祸首很明确：外卖行业的 “非理性竞争”。
中报里提了 “配送服务收入中扣除的补贴大幅增加”，说白了就是为了抢用户、稳商家，美团又开始砸钱补贴了： 要么给用户发红包，要么给商家降佣金、补推广费，甚至给骑手加补贴。
我个人觉得，这次外卖竞争比 2021 年那次更 “伤”。
2021 年是政策驱动的佣金调整，这次是纯粹的市场内卷，对手是饿了么和京东，大家都在拼低价，用户是爽了，但平台利润被直接啃掉。
更关键的是，这种补贴的 “性价比” 在下降：中报说 “年度交易用户平均购买频次创历史新高”，但频次上去了，单均收入没跟上，反而因为补贴让每笔交易的利润变薄，属于 “赔本赚吆喝”。
不过核心本地商业里也有亮点，就是即时零售。
美团闪购二季度订单量、交易金额都在强增，闪电仓已经铺了 5 万家，618 还帮 100 万家线下商家服务了 1 亿消费者。
我一直觉得，即时零售是美团外卖的 “第二增长曲线”，比单纯做餐饮外卖有前途
餐饮外卖渗透率快见顶了，但商超、生鲜、3C 这些品类的即时需求才刚起来，客单价更高（比如买个手机比买顿饭贵多了），还能复用现有的骑手网络，不用额外搭配送体系。
而且美团在这一块的壁垒已经起来了，比如 “浣熊食堂” 中央厨房能控食品安全，“明厨亮灶” 给商家引流，这些都是对手短期抄不来的。
2、再看新业务，这部分是美团的 “未来赌注”
二季度收入 265 亿，同比增 22.8%，但亏损也扩到 19 亿，同比多亏 43.1%。新业务的钱主要花在两块：海外的 Keeta 和国内的食杂零售。
先说 Keeta，美团把它当成 “出海破局” 的关键，香港市场已经稳住了，沙特还扩到了 20 个城市。
我个人挺看好这个方向的，国内本地生活市场卷不动了，外卖、到店酒旅的增速都在放缓，但中东、东南亚这些地方，外卖渗透率还很低
比如沙特，之前主要靠 Careem，模式没那么成熟，美团把国内的 “技术 + 运营” 经验搬过去，比如 AI 调度、商家数字化工具，其实有机会。
但问题是，海外扩张太烧钱了，本地化成本（比如合规、本地团队）、补贴成本都不低，而且还要跟 Grab、Gojek 这些本地玩家抢市场，短期想盈利基本不可能，只能靠国内基本盘的现金流撑着。
国内食杂零售的调整倒是挺明智的。
美团优选退出了亏损区域，聚焦 “次日达 + 自提”，小象超市要扩到所有一二线城市，还延长了夜场营业时间。
之前美团优选铺得太广，从一线到乡镇都做，供应链跟不上，损耗率高，亏得一塌糊涂；现在收缩战线，聚焦高消费力的一二线，做 “即时性” 的小象超市，反而更贴合美团的优势 ，毕竟一二线用户对 “30 分钟达” 的需求更强，还能复用闪购的配送网络。
不过小象超市要面对盒马、朴朴的竞争，能不能赢，关键看供应链能不能控住成本，比如生鲜的损耗、库存周转，这才是食杂零售的核心。
3、还有个不能忽视的点：成本和现金流。
二季度销售成本增 27%，销售及营销开支增 51.8%，主要是骑手补贴和推广费。
骑手成本是美团的 “刚性支出”，现在美团在推骑手养老保险补贴、高温补贴，还建 “骑手之家”，这既是社会责任，也是没办法， 骑手是配送网络的核心，留不住骑手，配送效率就掉，用户体验就砸，只能咬牙加钱。
但长期看，光靠加补贴不是办法，美团得靠技术降本，比如 AI 调度优化路线，减少空驶率，或者试点无人配送，虽然现在还没规模化，但这是必走的路。
好在美团的现金流还很稳，二季度经营现金流 48 亿，现金及等价物 1017 亿，短期理财 694 亿，兜里有钱就不怕烧， 新业务亏损、海外扩张都需要现金支撑，只要现金流不断，美团就有试错的空间。
4、最后说研发，二季度研发投入 63 亿，同比增 17.2%，主要砸在 AI 上。
商家后台的 AI 客服、AI 排班、AI 生意店长，还有酒店的 “美团既白”，这些东西看着不起眼，但其实是美团的 “隐形壁垒”。
我觉得，美团未来的利润增长点，不是靠补贴抢用户，而是靠 AI 赋能商家：比如 AI 帮商家省人力成本（不用雇那么多客服）、提效率（智能排班）、拉销量（精准营销），商家赚钱了，才愿意给美团多付佣金、多投推广费，形成正向循环。
而且 AI 还能降自己的成本，比如调度骑手、管理库存，长期看能把利润率拉回来。
总结一下，美团现在处于 “转型阵痛期”：
基本盘（外卖）被内卷啃利润，新业务（Keeta、即时零售）还在烧钱，但好在有即时零售这个 “亮点” 撑着，现金流也够厚，AI 研发还在筑壁垒。
短期看，利润还会继续承压，毕竟这个外卖补贴战是愈演愈烈
但美团本身也具备高弹性：只要跌到一定的区间，就算外卖大战没有结束，美团的市场地位也会让股价有个不错的反弹区间
而如果外卖大战一旦结束，就是美团真正腾飞之时
因此我的做法是：等跌到一定的价位，不用等外卖补贴结束就会先入一部分仓位！
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