网络基础设备龙头 $思科(CSCO)$ ，于12日盘后发布了截至2025年10月25日的2026财年第一季度财报。
整体来看，这份财报超出了市场预期。在AI基础设施需求的强劲推动下，公司实现了创纪录的Q1收入和盈利，并给出了乐观的全年指引，推动股价在盘后上涨。然而，表面的强劲增长之下，也隐藏着传统业务的疲软和经营现金流的意外下滑。
具体来看
总收入超预期，AI驱动的“网络”业务成绝对主力
本季度总收入达到149亿美元，同比增长8%，超出了市场预期的147.7亿美元。Non-GAAP每股收益（EPS）为1.00美元，同比增长10%，同样高于0.98美元的共识预期。
从结构上看，增长动能出现了明显分化：
产品（Product）收入同比增长10%，是拉动增长的核心。
服务（Services）收入仅同比增长2%，增长乏力。
在产品内部，Networking（网络）业务表现最为亮眼，同比猛增15%。管理层在电话会中强调，这主要得益于来自超大规模客户（Hyperscalers）的AI基础设施订单。本季度，思科获得了13亿美元的AI订单，显示其在AI网络硬件领域的强劲势头。
其他板块表现不佳。Security（安全）业务同比下降2%，Collaboration（协作）业务同比下降3%。这表明，尽管思科全力转向AI叙事，其传统软件和服务业务仍面临挑战。
利润率表现强劲，但经营现金流意外“亮红灯”
受益于良好的成本控制和高利润率产品的销售，公司的盈利能力超出了指引。
本季度，Non-GAAP毛利率为68.1%，Non-GAAP运营利润率为34.4%，均高于公司此前的指引上限。这体现了公司在供应链优化和定价策略上的成效。
但一个值得警惕的信号是，本季度经营现金流（Cash Flow from Operating Activities）仅为32亿美元，与去年同期的37亿美元相比，大幅下降了12%。在净利润同比增长9%的情况下，经营现金流的下滑显得尤为突兀，这可能暗示着营运资本方面存在一定压力，其健康度并非十分理想。
未来订单（RPO）保持稳健，ARR增速平稳
作为未来收入的先导指标，剩余履约义务（RPO）和年度经常性收入（ARR）的表现中规中矩。
总RPO达到429亿美元，同比增长7%。其中，产品RPO增长10%，服务RPO增长4%，未来1-2年的收入能见度依然较高，尤其是硬件积压订单。
总ARR（年度经常性收入）达到314亿美元，同比增长5%。其中产品ARR增长7%。5%的ARR增速并不算快，表明公司的软件和服务转型仍处于平稳过渡期。
业绩指引与管理层表达
思科管理层对未来给出了强劲的指引，显示出对AI业务的极大信心：
Q2 FY26 展望： 预计收入在150亿至152亿美元之间；Non-GAAP EPS在1.01至1.03美元之间。
FY2026 全年展望： 预计收入在602亿至610亿美元之间；Non-GAAP EPS在4.08至4.14美元之间。
该指引的中位数均高于市场预期，是推动股价上涨的关键因素。业绩电话会上，董事长兼CEO Chuck Robbins将焦点完全集中在AI上。我们认为，管理层正试图用AI基础设施（特别是来自Hyperscaler的订单）的强劲增长故事，来覆盖安全与协作等传统业务的疲软。这种话术逻辑是清晰的：将思科从一个成熟的、周期性的网络硬件公司，重塑为一个AI时代的核心受益者。
投资亮点
总体来看，这是一份强劲的“Beat-and-Raise”的财报，AI叙事正在兑现为实实在在的订单和收入。
增长结构喜忧参半。喜的是AI相关的高性能网络硬件需求（如Cisco Silicon One）被验证是真实的增长引擎，公司通过Silicon One芯片和光学产品占据关键位置，预计将受益于AI工作负载从训练向推理的转移。忧的是公司寄予厚望的安全和协作（软件）业务反而出现下滑，安全和协作业务的下滑更多依赖短期转型情绪，如Splunk云订阅的计时影响，而非结构性衰退，一旦完成迁移，这些业务可能重回中双位数增长轨道。
利润率的优秀表现是加分项。但最大的风险点在于经营现金流的恶化。投资者需要密切关注这一下滑是短期波动（如库存或应收账款变化）还是趋势性走弱，以及未来可能产生的发债。
以财报发布前一日（11月11日）约71.71美元的收盘价计算，对应公司FY26全年EPS指引中位数（4.11美元），思科的远期市盈率（Forward P/E）约为17.5倍。
考虑到公司8%的收入增长和10%的EPS增长，以及强劲的AI叙事，这个估值水平并不算贵。在财报后股价上涨（盘后约+7%至77美元）后，其远期P/E将接近18.7倍，仍处于合理区间。
思科正在成功抓住AI带来的网络升级周期，但其股价的持续性，不仅取决于AI订单的增量，更取决于它能否稳住传统业务的基本盘，并尽快改善其经营现金流状况。
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