“我们正处于反击战的中局（middle innings）。”
2025年12月18日，在耐克2026财年第二季度电话会议上，重返公司掌舵一年的CEO贺雁峰（Elliott Hill）用一个棒球术语来形容公司目前的处境。
一场标准的棒球赛有9局，Middle Innings通常指第4、5、6局。这一术语在商业语境下有它的深意，贺雁峰以此描述公司处境，传递了几层关键信息：
这不再是“开局”，耐克熬过了最初的混乱期，“热身”结束，战略方向已经确定。现在是比赛最胶着的阶段，既不是“垃圾时间”，也不是最后的“冲刺收官”；此刻需要巨大的耐心、战术执行和毅力，来争取胜出。
在这最焦灼、最关键的时刻，公司的每一个决策、每一款产品、每一次库存调整，都能直接改变最终结局。保持紧张，全力以赴，糟糕的开局已经过去，但真正的复苏还有很长一段艰难的路要走。
对于投资者而言，季度业绩喜忧参半。在贺雁峰推行Win Now战略一年后，耐克稳住了阵脚，但在关键战场——尤其是中国市场和数字化渠道仍面临严峻挑战。
截至11月30日的季度，耐克营收为124亿美元，同比增长1%；其中，自营业务营收46亿美元，经销商业务营收75亿美元。
分区域来看，北美、欧洲、中东和非洲地区的营收增长表现突出。大中华区季度销售额下降17%（货币中性16%），从去年第二季度的17.11亿美元降至14.23亿美元，降幅较第一季度的9%有所扩大。Converse品牌继续拖累整体营收增长。
本季度净利润为8亿美元，也下降了32%。若干因素影响了耐克的盈利能力：
毛利率下降了三个百分点，原因是北美地区关税提高；公司直接销售业务下降了9%，而这一渠道利润率通常高于批发业务；耐克为了清理旧库存和推出新产品，利润率受到挤压，需求创造方面的支出（主要为营销费用）同比增长13%，推高了销售和管理费用。
批发回归 数字失速
贺雁峰称季度数据“略好于90天前的预期”，这背后是商业模式在努力回调，最显著的信号是“批发业务的回归”。
本季度，耐克批发业务收入增长了8%，尤其是北美地区批发业务激增了20%以上。这标志着耐克彻底修正了过去数年过于激进的DTC（直面消费者）优先策略，重新拥抱Foot Locker等零售合作伙伴。
贺雁峰坦言，北美市场正在通过更多元化的批发布局来重建增长基础。
这一转向的代价是耐克曾经引以为傲的直营业务（Nike Direct）经历波折，营收下降9%，其中数字渠道（Nike Digital）更是大跌14%。CFO马修·弗兰德（Matt Friend）解释称，这是为了减少促销活动、提升品牌形象而主动进行的清理，耐克正在牺牲短期的数字销售额来换取更健康的库存和价格体系。
从产品端来看，耐克终于看到了一丝曙光。
跑步品类连续第二个季度增长超过20%，这得益于Pegasus等经典系列的更新以及Structure 26等新品的推出。贺雁峰强调，耐克正在通过“运动进攻”（Sport Offense）重新找回节奏，试图摆脱对经典鞋款的过度依赖；后者本季度通过有计划的减量，销售额下降了约20%，这被管理层视为去库存的必要之痛。
尽管营收企稳，但耐克的盈利能力却在经受考验。
本季度毛利率大幅下降300个基点至40.6%。除了清理库存带来的降价影响外，另一个不可忽视的因素是宏观环境的逆风。弗兰德指出，新的关税政策导致产品成本上升，尽管北美毛利率在剔除关税影响后实际表现尚可，但这依然是悬在耐克头顶的达摩克利斯之剑。
管理层在问答环节中多次重申，恢复双位数息税前利润率（EBIT margin）是首要任务，但这“需要时间”。贺雁峰坦诚，复苏之路不会是直线性的，不同的市场、品类将以不同的速度恢复。
阿迪复兴 新贵崛起
当我们把视线转向竞争对手，会发现耐克的“中场调整”尤为紧迫。
阿迪达斯在2025年第三季度交出了一份不错的业绩。在CEO比约恩·古尔登（Bjorn Gulden）的带领下，阿迪达斯摆脱了Yeezy危机，凭借Samba、Gazelle等复古鞋款实现了品牌热度的回归。古尔登自信地宣称“阿迪达斯很火（Adidas is hot）”，并上调了全年盈利预期。
Lululemon和亚玛芬体育（Amer Sports）也在特定细分赛道上攻城略地。Lululemon第三季度国际业务营收激增33%，证明了其从瑜伽裤向全品类运动生活方式品牌转型的成功。而拥有始祖鸟（Arc'teryx）和萨洛蒙（Salomon）的亚玛芬，凭借高端户外机能风的持续流行，营收增长了17%。
在中国市场，对手表现良好，耐克还需要努力重拾锋芒。
本季度，耐克大中华区营收下跌17%，息税前利润（EBIT）更是腰斩，下降了49%，从去年同期的3.76亿美元降至1.91亿美元。高层在电话会议上对中国市场的问题直言不讳，耐克在中国遭遇了结构性挑战。
依赖促销：耐克在中国的门店网络客流量下滑，且过度依赖数字化渠道促销，损害了品牌的定位。
库存积压：为了清理老旧库存，耐克不得不加大退货和返利力度，导致利润率承压。
本土化不足：耐克需要全新的思维方式来适应中国市场，包括更本地化的产品叙事和更接地气的运营团队。
竞争对手们在中国的表现是另一番景象。
阿迪达斯在大中华区营收连续数个季度实现正增长。相比对手的糟糕表现，古尔登表达庆幸，“您可能已经看到很多竞争对手的业绩数据，可以说相当糟糕。我们再次实现了两位数的增长，对全年12%的增长率感到非常满意。”
不过，以大中华区单季销售规模来看，阿迪达斯的9.47亿欧元与耐克的14.23亿美元相比仍有差距。
第三季度，Lululemon中国大陆营收增长了46%。亚玛芬旗下的始祖鸟和萨洛蒙，在中国市场堪称“现象级”爆发，大中华区营收持续保持高增速。
这种鲜明的对比揭示了一个残酷的现实：中国消费者并非不再消费运动品牌，而是更挑剔了，耐克似乎陷入了“既不够酷，也不够硬核”的尴尬地带。
贺雁峰的回归，被视为耐克纠正过去数年过度迷信算法和DTC策略、回归运动本质的关键一步。财报虽然还不够鲜亮，但这是一种主动的“刮骨疗毒”。
但留给耐克的时间也不多了。对于下一季度，耐克给出的指引是预计营收将出现低个位数下降。在同行凶猛、细分领域对手不断蚕食份额的当下，耐克必须证明其“运动进攻”不仅仅是口号，而是能转化为具有统治力的产品和业绩。
会议结束前，贺雁峰引用了洛杉矶道奇队（Dodgers）逆转夺冠的故事：
“比赛初期他们以0：3落后，所有人都说比赛结束了，但他们没有放弃，坚持不懈地努力。每一次挫折都成为一次教训。他们互相依靠，在最艰难的时刻依然坚信不疑。”
希望观众席上的投资者们，再多一些耐心。 $lululemon athletica(LULU)$ $耐克(NKE)$ $亚玛芬体育(AS)$
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