百度掀开了中概财报季，也是中概恒科的第一发财报。老规矩简单快速过一下，前哨，吹号，头炮，快报，精神面貌，季度定调。
春节前后中概与恒科行情很萎靡，大家（包括我）骂一片，聒噪如夏蛙。纯骂很cheap，某敖说他骂人牛逼之处在于，别人都骂人是王8蛋，可他有一个本领，他能证明对方是王8蛋。情绪宣泄廉价，理性思考却很稀缺。短期走势受到极多因素左右，比如韩国那边赚钱效应猛，那部分香港资金就选择了出轨呗，很正常。
对于投资而言，如无实体，勿增情绪。我的财报解读，还是希望帮到大家脱身情绪面，回归基本面。
百度这次财报的核心就是AI真的能赚到钱。对于大多数大厂而言，AI都是成本中心，花钱如流水，赚钱如结冰；不过百度验证了全栈AI有赚钱能力，从“技术鸡血化”到“商业货币化”，他能闭环。百度的AI进入兑现期或者说货币化期，从成本中心（cost center）迁移到利润中心（profit center）。
C端货币化，其实AI所有投资都基于这一点基本信仰，就是老黄在昨天英伟达财报时提到的，AI拐点什么时候来，就是算力直接转化为2C公司的收入（compute equals revenue)。购买算力不仅是成本支出，也是直接转化为收入的生产工具。没有算力就拿不到token，而token是未来的货币与收入的主要来源。（当然这些都是老黄说的。）
2.
看一下百度财报数据：
4Q25 百度总营收327亿（vs 4Q24 341亿），核心收入里的广告承压，市场有预期；这次百度首次披露，AI业务收入占一般性业务收入的43%（同口径对比2024年为26%，同样是第一次披露），这个占比应该是超过市场预期的。收入数据说明，AI在多个业务中产生真实收入，且主要来自企业和用户为实际效果付费，而非短期投流或者补贴。
(AI业务各个细分领域变化，包括AI云基础，AI应用，AI原生营销的财务数据变化）
3.
AI如何重构百度的增长模型，未来的收入结构是如何的，收入质量（收入的成长性，以及利润率）又如何？
拆分一下百度的AI业务，其实就三块，第一是to B的云业务（AI Cloud Infra），第二是to C的用户付费，第三萝卜快跑，且这三块AI能力可以跨场景复用。换句话说，可以撬动多场景收入增长与成本持续下降。
分别讲讲。
— —
第一块，B端的AI Cloud Infra，AI云2025全年收入同比增长34%，其中四季度AI高性能计算设施的订阅收入同比增长143%。
百度AI云有几个竞争优势：一是自研昆仑芯从架构层，就是为AI设计，可以提供大规模、高性能且稳定的AI计算，兼容主流模型和框架，企业能以更低集成成本，更快部署；二是百度AI云的政企项目做得强，2025年百度智能云全年大模型相关中标项目数和中标金额实现双第一，连续两年都是中标项目数和中标金额最多的云厂商。业务有基本盘用户。
— —
第二块，C端用户付费业务，截至2025年12月，百度App有月活用户数6.79亿，文心助手月活用户数达2.02亿。那么C端用户如何为AI生产力买单？
分两部分，第一部分是AI应用，这一块百度2025全年收入突破100亿，主要产品是无代码生成平台秒哒和伐谋。其中AI智能体伐谋，获得超2000家企业申请试用。第二部分是AI原生营销服务方面，2025全年收入同比增长301%（当然主要是2024年基数低），2025年，慧播星数字人开播规模同比增长202%，收入同比增长228%，涉及30多个行业。直播行业，数字人成本优势碾压真人。
— —
第三块，萝卜快跑，是物理AI最直接的落地验证。萝卜快跑Q4全球无人驾驶出行服务次数达340万，同比增长超200%，季度内每周出行次数峰值超30万。截至2026年2月，萝卜快跑累计提供全球出行服务次数超2000万。这数据不碾压特斯拉的Robotaxi？
4. 收入、利润与估值
百度总体收入之前说过，Q4由于核心收入里的广告收入一直承压，下滑是明牌，但我预计2026年广告收入会企稳。不过这块业务，在财报里，已经被界定为Legacy Business（传统业务）了。
利润方面，第四季度non-GAAP利润为39亿，那2025年non-GAAP就是189亿。运营现金流转负。以广告企稳、AI保持增速为前提，我可以拍一个2026-2027年的non-GAAP净利润数，我仍然保持Q3给出的预测，non-GAAP的调整后净利润，2026年/2027年能分别给到200亿/235亿，对应PE倍数目前是 15.5x 2026年净利 / 13.3x 2027年净利。
5. 股东回报
股东回报方面，新回购计划允许公司回购不超过50亿美元的股份，如果能完成，差不多是拿市值的11%来回购股票（当然，前提是完成）；横向来看，诸如苹果、谷歌这类现金流极强的公司回购比例，通常只有2%–4%，激进点如Meta也不过5%。百度10%+自身估值的回购，一是加大股东回报，二也是管理层认为自身被严重低估。
另外百度将在2026年第一次派发现金股息。股息对于股价也会有影响，因为有很多机构与基金倾向于投资有直接现金回报的公司。苹果在2012年，微软在2003年，开始派息后，估值水平都有显著优化。
最后，百度后续的催化剂比较多，AI 变现推进、昆仑芯最后IPO 定价（高盛认为如果按5-20倍市销率来算，昆仑芯估值能到351亿-1264亿元。那百度手里的股份就值210亿- 772亿元）、萝卜快跑进一步发展并独立融资等催化事件；这些本都是AI play，以至于我们对百度的投资也聚焦起来，没别的，纯AI。
————
利益披露：作者持有百度多头仓位。
本文不够成任何投资建议。
精彩评论