阿里在众多发布财报的方式里面，选择了流量最大的一种发法。 不过虽然一边是宝马雕车香满路，我却独爱“雪苇寒塘影过舟”。大家都爱看闪购与外卖的喧嚣，我不忘初心只求阿里云和AI保持强劲增长+预期，这块业务是我的心头最好。还是那句话，你很难靠电商去拉估值；而阿里云作为国内云计算一哥，吃着算力增长红利，拉估值还得靠他。 万人丛中一握手，使我衣袖三年香。 （你们看盘前也是电话会进行了到阿里云环节，股价噌涨。） 本文跟踪一下阿里 3800亿花得如何，以及阿里云的阶段性进展。增长数字财报上都有：Q2阿里云收入同比增长26%（增长主要来自公共云收入），创三年最高值；AI相关产品收入连续8个季度实现三位数同比增长，AI收入占外部商业化收入的比例已超过20%。 Q2 用于AI+云的CapEx为386亿元，创历史新高 （Q1 的250亿未达预期，然后管理层维持3800亿投入指引，我当时认为Q2 CapEx乐观点可以看到350-400。386还挺6的）。Q2虽然没来得及屯上达子的H20，看来其他也没少屯。启用了8个数据中心。 3800亿CapEx是上半年阿里股价的强心针，也就是“未来三年，阿里将投入超过3800亿元人民币，用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和”。这是3800亿CapEx的缘起。 给对会计术语不熟的兄弟们，解释一下CapEx的意思，展开就是Capital Expenditures，资本开支。会计上哪些属于资本开支？——购置固定资产、无形资产的支出以及与之相关的贷款利息支出，都算。 而一家平台化、轻资产的科技公司，花大价钱买的固定资产，无非就是，数据中心基础设施、AI 专用芯片与服务器硬件采购，blah blah（用管理层原话是“AI和云计算的基础设施建设”、“AI基础模型平台以及AI原生应用”、“现有业务的AI转型升级”）。 有人说，阿里CapEx 进度上不去，是因为买不到
陈达美股投资认证个人
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很多人问我百度，百度这波文中我通过SOTP加总估值法，目标价看到134，现在是135，我常说模糊的正确好过精确的错误，所以如果此时此刻，我吹牛逼说自己料事如神精准喊中目标价，这也太虚伪了。我喜欢装逼，但我不太虚伪。之所以这么准，只能归结为运气好。 在这个价格上，你要走也行，但你要注意我的估值方法，有很多的假设，在我的估值体系里自动驾驶给了零估值，一毛钱没给；芯片昆仑给了零估值，你如果非要说AI GPU数据中心这块，其实在云里面，那我认为百度云估值就不能给那么可怜。我整体估值在当时做的时候其实极其保守，当然啦，Q2财报时候股价只有80几块钱，我拍134，大概很多人认为我失心疯了。 最后，如果你实在是纠结于卖不卖，那么这个时候你懂的，请来跟我一起喊出来——达氏出一半横竖都开心大法！ 在百度上的投资，再次证明了一件事，之于投资而言，被踩脏了的一百块钱，仍然是一百块钱。//@陈达美股投资:百度已经爆涨到我的目标价。正好13X。
@陈达美股投资:百度已经爆涨到我的目标价。正好13X。
百度已经爆涨到我的目标价。正好13X。
@陈达美股投资:萝卜与云：百度Q2财报
概帮大体检
概帮大体检 ------------ 本次中概财报季是一个漫长的季节，仿佛三国点将，浪花淘京兴雄。东哥，兴哥，蒋凡，纵横捭阖，兵来将挡，天昏地暗。这些人物里，我建议大家要细品蒋凡，怎么可以如此立竿见影，这哥们去卖牛肉肯定是把好手，十斤牛肉里，九斤是牛逼。 本文从长期持股的角度，逐一梳理目前各个大市值中概股的估值，目前如何。以 $中概互联网ETF(513050)$ 的前十大持仓为例，前十大分别是腾讯、阿里、小米、拼多多、美团、网易、京东、携程、百度、快手： （数据来源：基金资料） 在开始估值之前，想给我的估值方法，先加一点side notes。 第一，静态估值或者说用过去一年业绩的估值，意义不大，就像感情都在酒里一样，历史的信息都在股价里；我们估值要向前看，历史10倍PE可能非常虚无，因为你第二年完全可能没E。估值不往前，账户就要往生。 第二，因为第一点也说了，股价是之于未来的信息预测的反射，所以投资中不得不做很多猜测，整个光谱，最左边是瞎蒙，最右边是神算，而我们凡人，大概率在两端之间徘徊。 第三，我尽量用大家都能秒懂的相对估值法（比如P/E，P/S）等，不使用DCF这种含玄量过高，或者更残忍的option-based approach方法，花里花哨的，不实用。并且因为中概互联网的公司有共同特点，比如都有成熟的盈利水平且负债率不高，所以也没必要用EV/EBITDA或者 EV/SALES这样的估值指标。用我奶奶也看得明白的市盈率，就可以弄懂。 第四，利润不使用GAAP利润，因为不反应真实财务情况尤其是现金流的水平。统一全部使用调整后利润（non-GAAP）。 第五，估值是一门艺术。任何估值方法——就算是最给面子的评价——也不过是段誉的六脉神剑，时灵时不灵，偶尔还会射到自己。估值肯定不是科学，模糊
概帮大体检
即时零售，既是灵兽，及时领受：我为什么开仓顺丰同城
文本抛砖引玉问一个问题： 即时零售这个风口，我们应该投资什么？ 一、Investment Thesis的核心: 即时零售大爆发 ——— 之前《外卖指数的远大前程》里，我问了个问题，到底电商为什么要做外卖？外卖是个没大劲的生意，也是个古老的行业，比如猫王和大数学家张益唐都送过外卖，外卖的历史比领导开的会还要长。所以我们要想，众神之战为了抢个棒槌，这怎么可能呢？外卖不是关键，关键的是即时零售，正是这个饼才把众神钓成了翘嘴。 根据著名算命爱好者老字号咨询巨头Frost&Sullivan估计，2024年中国即配行业订单规模约482.8亿单，同比增长17.6%，2019-2024年均复合增长率为20.3%。推导一下，预计到2030年，在CAGR16%的增速下，全国即时配送订单规模将达到1008.4亿单（根据交通运输部估算，现在全年快递量也才1600亿件）。再假以时日，即时零售从非主流，到第一流，指日可待，待价而沽。 特意追求并享受延迟满足的奇人异士毕竟少数，大多数人还是偏好“现在就要”。我之前提到“希望我们能有个共识，就是未来2C的电商，虽然延迟零售不会消亡，但即时零售会是主流。而整体电商的盘子，也就是所谓的TAM，比现在的要大得多。” 忘掉庸俗外卖，拥抱比格QC（quick commerce）。 （一代不插电商业，二代电商，三代即时零售，对比图） 投一个金矿型大机会，除了投挖金子的龙头老板玩家，还有就是投卖铲子的助力梦想玩家。即时零售里找卖铲子的，我自然找到顺丰同城。 沿着即时零售的思路，你寻找投资标的的思路或许宛若锋利，不过要留个心眼，即时零售，是 和 像 不一样。有不少物流玩家在做“即配”与“最后一公里”，有些像是即时零售，而有些就是即时零售。 顺丰同城模式上的独特之处在于，其乃独立第三方，不捆绑商流、可覆盖全场景和全渠道、toB给商家做私域与渠道——给没有运力的平台做
即时零售，既是灵兽，及时领受：我为什么开仓顺丰同城
阿里财报：超预期还是要看CapEx和AI
阿里财报：超预期还是要看CapEx和AI
A Silver Lining：贝壳的Q2财报解读
1. Silver Lining 想说一下什么叫silver lining。在一片疮痍之间，我看着房地产行业的天际线，就忍不住要吟诗一首： —— 在灰烬斑驳的薄雾里， 微光折断了夜； 风吹过旷野，影子在回荡 半空中银白的缝隙 宛似一封即将发出的信件 无声钟摆之间， 存在之银，正在铸造形边。 —— Silver lining这个词的意思是，天上有块乌云遮蔽了阳光，但你知道终将云散光至，因为云的四周已析出了银色的圆环。而这个银环这就是silver lining，是一个行业重新启动命运之轮的形状。在时间的隐喻和冷峻的语境里，silver lining既象征希望，也暗指某种迟滞的命运感。 而面对房地产行业，我体验到的就是这种迟滞的命运感。 从房地产行业再微观之于到贝壳的投资逻辑，用一句话来概括——为什么投贝壳，因为她是房地产行业里最轻、最平台化、业务最多样丰富、且最高效的资产，我喜欢她的运营、管理、效率，看好增长逻辑从“规模驱动”转为“效率驱动”+“技术驱动”。品牌力+精细化管理+数字化技术水平，是优势 。用T.S.艾略特风格的诗歌语言来说就是： 从算法的幽光 到AI的火焰， 是产品迭代的脉搏 与流程优化的血液； 每一寸肌体管理 精细雕琢在每一个风花雪月； 效率如潜流，暗自穿行不绝， 此时此刻瞄准未来， 这座企业的形体， 被输入新的生长的秩序。 佶屈聱牙的抒情就到这里，回到2Q25贝壳财报，开始讲业务。 贝壳总交易额GTV 8787亿元，同比增长4.7%。其中存量房二手房GTV增长2.2%，新房GTV增长8.5%。（有同比增长不容易，考虑到第一，中国房地产协会的数据：二季度，全国商品房销售面积同比减少5.0%；销售金额同比减少9.1%，贝壳跑赢了大盘。考虑到第二，保利、绿城这样的大佬交易额都同比下降了不少）。净收入达到260亿元，同比增长11.3%；经调整净利润18.21亿，这个同
A Silver Lining：贝壳的Q2财报解读
牛市的根与基
科创50ETF(588000）和金融科技ETF华夏(516100)的投资者，在牛市里吃席的时候坐主宾位，尚左尊东，面朝朱门。天下熙熙皆为利来，而多年以来，A股不言下自成蹊，路边玉体横陈、乞丐横行。曾经那风楚雨的漫漫熊市——就像断头皇后一样——根本看不到头；但是好日子，似乎是要到来。 我想问你，牛市的好日子，根基是什么？我们的牛市有很多名字，改革牛，爱国牛、不跪牛、漂亮牛、阅兵牛，ETF牛，或许都有些道理，但我认为并不是长期牛子最重要的根子；最重要的根子之一，是低利率甚至是零负利率；而“低利率牛”，或许才是牛市的名字。 低利率为何催生牛市？ 首先与经济学上反直觉甚至反逻辑的很多所谓“定律”（其实大多就是个理论模型或假说，对现实世界几乎没有指导意义）很不一样的是，低利率牛，首先其背后逻辑很符合逻辑： 1). 第一也是最大的逻辑，估值模型的折现率下降，导致股价上升。所有在未来产生现金流的金融资产，债券、股票、定期存单等等，都是以未来自由现金流折现来估值的，而折现率 = 无风险利率+风险溢价；利率下降，会推高估值。 但是不同的资产，对于利率的敏感度却大相径庭（这个“对于利率的敏感度”在债券里，术语就叫久期duration）。久期的思维模型，也同样可运用于所有产生现金流的资产。你可以看到，无论是股票还是债券，10年后拿到10000块的资产大概率要比1年后拿到1000块的资产，对利率更敏感；而20年后拿到20000块则更更更敏感，就算这20000块，尽管事实上最后很可能就拿不到（你用 金额 X 概率，就能得到期望值）。 实证案例也是汗牛充栋、罄竹难书。 比如美股的低利率牛，一飞冲天的是特斯拉这样绝大部分市值是来源于想象中的未来业务（机器人、自动驾驶、去火星）的公司，而特斯拉、Palantir这样的股票，应该算是股票里久期最高的那一批（我实践中就是通过这两个股票来交易降息预期的）；另外比
牛市的根与基
Higher for Longer：爱回收Q2财报能回答什么问题
聊一下我的中国梦组合第二大持仓，万物新生aka爱回收，我总觉得迟早是要杀到第一大。二手市场，在目前存量经济体量极大的情况下，既是一个防御性行业，也是一个进攻性行业，全攻全守，值得布局。 生活要精打细算，要量入为出。我给在座的大佬们讲一个省钱冷窍门。用Rolls-Royce Pearl 700发动机的湾流G700，比湾流G650，更省油，北京飞深圳，单程能省一千块的油钱，在经济波动比较大需要精打细算的当下，买G700才是您的最佳选择。 经济划算就是硬科技，你看爱回收跟双创的走势多拟合。 （三年走势变化，RERE vs. 创业板 vs. 科创板） 一、投资逻辑与Q2财报 国内二手生意这个行业，至少在二级市场上，估值与规模非常不相称。比起中古之乡日本的Mercari 公司（估值25亿美元），爱回收目前估值仅10亿刀，只是一个独角兽水平。但收入规模，爱回收过去12个月是24亿美元，Mercari是12亿美元。诚然，因为模式与主营产品的参差，以及行业成熟度的生熟，爱回收在利润率差Mercari不老少；但股票看的是对生意未来的预期，如果将来，爱回收利润率追上Mercari，那估值又该如何应对？ 另外一个估值对标是一级市场，同样是做二手回收的在筹备港股上市闪回科技，2024年投后估值近24亿（3.3亿美元） ，而体量是爱回收的一个零头（闪回年收入12亿，而爱回收Q2一个季度的收入就50亿）。诚然闪回到了港股二级大概率要吃一套还我漂漂拳，但估值的gap，不能双向奔赴？ 这不就是机会？ 来聊一下财报。2Q25财报，收入49.9亿，同比增32.2%，超收入指引区间高端（基本位于guidance区间高端或beat guidance，这公司有under promise and over deliver的传统）。 1P（自营）收入达45.6亿元，同比增长34%；3P（平台）服务收入为4.3亿元，同比
Higher for Longer：爱回收Q2财报能回答什么问题
萝卜与云：百度Q2财报
在一切之前，先念三遍咒语： 短期是投票器，长期是称重机。 短期是投票器，长期是称重机。 短期是投票器，长期是称重机。 （In the short run, the market is a voting machine but in the long run, it is a weighing machine. by Benjamin Graham） 然后开始。 百度的股价（也就是对一家公司未来业务预期的定价）的基本盘基本要看智能云、自动驾驶这两块AI双驱的业务，也就是如标题所言，萝卜与云。 各项业务的估值——我主观的估值——在文章最底下会有，供应诸君参考，SOTP估值法，得出其内在价值。2Q25财报数据，云AI新业务收入增长比较猛，同比增长34%，首次超过100亿元——所以不要用老眼光就是搜索+广告业务来看百度——百度全栈AI的商业化叙事里，多看萝卜与云，才是良缘金玉。 一、 萝卜与云以及全栈AI 非网络营销营收（包括智能云在内的AI新业务）收入超过100亿元，同比增长34%。 1） 看一下百度智能云业务，智能云业务营收同比增长27%（具体数字财报没披露，但是下文我有估算），连续6个季度上升，Non-GAAP经营利润也同比增长。云业务里两块，订阅制收入稳定增长，项目制季度间有所波动，而订阅制收入是更优质收入。在AI云这个细分行业里，上半年中标数量+金额都是第一，也是IDC报告公有云第一（另外8月20日最新发布的IDC报告中，百度智能云是大模型平台市场第一，总之挺多第一。） 我对百度云业务增长一直不担心，这是一个受益于 AI 和大模型需求拉动的顺风业务，我预期全年百度云收入同比升上25%，到280-300亿人民币左右（注意这里只是云业务的收入，而非AI业务口径，云业务收入未披露，是我的估算值）。估值给三倍PS。 2） 自动出租车萝卜快跑和自动驾驶。先说一下，这块业务我出于保守
萝卜与云：百度Q2财报
关于“牛市买券商是肌肉记忆”
1. 牛市买券商 牛市的定义没人能下，本文姑且模糊处理。借用美国最高法院 大法官 波特·斯图尔特 对于H色的定义——“我虽然不能定义什么是H色，但当我一看到它，我就会知道。” —— I know it when I see it。所以我不知道牛市是什么，但是如果牛经过，而我看到了，那我就会知道。 大牛市一般更多的乃是一种后视镜里的总结；所以如果正身处牛市之中，我们往往反而只有一种模糊的朦胧的不透明的感觉甚至直觉，只缘身在此山中。 所以我们这里先不讨论大牛市来不来——我们就假设大牛市会来。本文要讨论的是，如果A股港股大牛市来了，我们要怎么办？大牛市是不是要买券商股？ 牛市买券商，与开会要手机静音、扔空瓶子要跳投出手 和 吃饺子要蘸醋 一起，并称为人类四大肌肉记忆；牛市买券商，也是老股民的经验之谈，是为数不多的老股民们总结出的对未来操作有预测力的金科玉律之一；牛市买券商，时常在牛市的开端，也在牛市的终结。 我们先来看历史经验到底如何，历史屡次牛市是不是能支持“牛市里券商股表现很超神”的这个规律。见下图，红线是申万证券指数，黄线是沪深300。我们肉眼也能看出申万证券指数在六个牛市阶段的超额收益。 （来源：Wind） 具体超额收益多少，我们把证券行业指数与中证全指的涨幅做一个对比。注意以下的行情最高点，指的是申万证券行业指数的最高点。各个阶段超额收益非常明显。所以牛市买券商在历史经验与数据上的成立度，简单地说，就是毋庸置疑。 （数据来源：中银证券） 2. 牛市买券商的双重丝滑逻辑 股价= 业绩 X 估值倍数，所以牛市股价上涨，逻辑无非就三种，要么是业绩涨，要么是估值倍数涨，要么是两者一起涨，这就是传说中大家耳熟能详的戴维斯双击。 大牛市波澜壮阔，对于一个券商而言，其业绩侧会有如何表现？我们找一家投行业务不强的传统券商（东方证券）来仔细分析一下；先看一下其收入构成。 （来源：东方证券
关于“牛市买券商是肌肉记忆”
外卖指数的远大前程
又苦又不赚钱的外卖，广义上仍然属于电商的一部分；而外卖之于电商最近的甚嚣尘上，就像是刚倒进杯中的啤酒花，虽然只占很少的水分，却占了很大的体积。 吐槽外卖生意的话，不必多言，铺天盖地，信手拈来；而本文只愿作为反方大辩手，为电商做外卖这件事来通个辩。 到底电商为什么要做外卖？ 首先，我想用我们桀骜的思维沙盘来兵演一波，十年或二十年以后，2C的电商会是哪种形态。我想还是会剩下两种，一种是下单即是所得，也就是现在最热的“即时零售概念”（quick commerce），是下单后10-30分钟用户就能拿到商品的电商形态；而另一种，是下单等几天，姑且称其为延迟零售。 你会说这形态与现在也并没什么不同，但前者在电商上生意里的占比，会大幅度拉高。一个巨大行业的结构性变化值得每个投资者的观察，好风频借力，送我上青云。 那么现在结构性占比是多少呢？即时零售，截止2025年，大致仅占国内整个电商市场总额约5%；当然这里的即时零售，不包括餐饮外卖，餐饮外卖数字是前者的三倍；然而即使包括外卖，即使零售仍然是一个非常低的占比，约为1/5。这是一个很萌芽的数字。 那未来即时零售能达到多少呢？比如二十年后？我瞎拍个数字，至少80%以上。这个大家可以自行发挥现象，无论数字如何，“我要，我现在就要”一定是大势所趋。 不过有的人也会奇怪，终局思维而言为什么延迟零售（就是下了单要等几天的）最终还会存在？多快好省，快是永恒追求，慢电商不应该都死光吗。 这道理也很简单，快不一定是所有人的追求，甚至是很多人的不追求。许多人的购物行为不为商品，仅仅是因为购买本身的上瘾。用一个大词概括，这叫消费的异化。 这就是为什么有人买东西，拆完包裹后却永不使用，甚至连包裹都不拆。因为他们只是享受买东西与等快递的爽感。这种延迟获得型的购物，拉长了购物的爽感，因为其顺人性，我认为未来也不会灭亡。 多巴胺是一种预期的快乐，一旦实现，这种快乐就
外卖指数的远大前程
特斯拉、英伟达，七仙女的财报季（以及如何在港股时段用ETF抓鸡美股）
------- 美股财报季过半，大厂语纷纷，但有分化，好的好，坏的坏，宛如一块娇艳欲滴的红烧五花肉。这就像是来到 姑苏城外livehouse，古寺里面唱K——互联网负责做古寺，AI负责 唱K。 AI强的或者至少是揽佬舍得博命揾的，市场都给糖吃。比如Meta、微软、英伟达（还没报财报，但股价那是春风得意），AI龙头。但传统互联网与云计算“古寺”Amazon、Google，以及传统“硬件”Apple、特斯拉，差强人意也算不上。当然特斯拉并不是“传统”硬件，其估值反而主要来自于AI。这个下面聊。另外像Google这种既有古寺又唱K的——传统互联网与AI都很强——可惜搜索业务太大且单一，目前面对AI的索命，市场瑟瑟发抖。 来看看这些大明星股。 1. 聊聊特斯拉，Tesla financial result and analysis 先来说几句我心爱的特斯拉，四胎概念股，轮胎的胎。全球特斯拉股票首席分析师——Morgan Stanley的Adam Jonas对二季度的标题总结得很到位，叫《EV Pain vs. Robo Gain》，电车之憎 vs. AI之增，哐哐一顿分析，归结下来有以下几个观点。 1/5. 再次重申特斯拉不是电车公司，而是实体人工智能公司（ physical AI company），即使在造车领域，她也不是EV（electric vehicle）公司，而是AV公司，autonomous vehicle，自驾车的意思。区别于其他软件AI，特斯拉最核心的是浸淫于实体AI，比如AV与H片（humanoids，人形机器人）。 2/5. 特斯拉估值主要依赖非车业务，机器人、储能、太空/通信/网络等新业务，其利润率显著高于车，目标价410美元，但bull case能发生股价如果能最终到800美元，依赖非电动车业务以外的变化。 将军夸宝剑，功在杀人多。但也有一些问题： 3/5.
特斯拉、英伟达，七仙女的财报季（以及如何在港股时段用ETF抓鸡美股）
请叫我风口牛子
即从巴峡穿巫峡，便下襄阳向洛阳，继续聊我们的港股牛市三大件——如果你非要说此时此刻港股不是牛市，那我会对你双目失明仍然坚持炒股的精神钦佩不已。 牛市不是学术概念，没有公认定义；但虽很难量化，却大概可感知。我也不想提什么“涨20%=进入技术牛市”，总之港股无论从上涨幅度到牛股丰度到流动性湿度到人群狂热与骚动的程度，没有不牛的迹象。A股我不知道，但港股是妥牛。如果你非要抬杠，我只能语重心长送你一个字： （这字读sau，意思就是老六） 为什么我们这些每天浸淫市场的人喊牛，但普罗大众的投资者却似乎后知后觉？那是因为，当夜最黑之时，牛市的战鼓从远处隐隐飘来，人们沉睡如泥、鼾声如雷 ；只有那些一袭黑衣与幽暗融为一体的守夜人，they take the watch；他们不曾安眠，他们无不警醒，即使这战鼓临近又远走，他们也知其曾经来过。而你我皆是这些守夜人，幽兰的黑夜像一只垂死的落雁，这之时我们把牛市淡淡的火种，吹成明亮的火焰。 Be the vigilante and the tremendous reward is TO BE THE EARLY BIRD IN THE BULL MARKET GAME.（不翻译了，差不多就是前面那段的意思。） 与熊市一样，牛市也需要大量的心理按摩，不按摩则臀力不足，臀力不足则坐不住牛市滂沱。港股2025年的牛子，大逻辑是如弹簧压缩到极点后突遇预期边善从而修复估值，结构梳理，从后视镜里看很清晰： 港股牛市，迁兰变鲍，消费、科技、创新药，从草蛇灰线，到丝丝入扣，进而层次分明、有迹可循。核心资产三大块，科技、新消费、创新药，年头1-3月DeepSeek出圈，巴巴爆发；3-6月Labubu出圈，泡泡爆发；4月之前创新药严重跑输科技和新消费，急得我在3月中喊出《你们开趴要记得喊上港股创新药》啊，一语成称心如意，康康爆发，4月开始创新药全面高潮，后来居上了科技与
请叫我风口牛子
抗妒忌与反内卷
恒生科技指数ETF (513180)与恒生互联网ETF(513330) 的投资者虽然今年已赚得盆满钵满，但前段时间仍感到自己有些踏空。人生三大痛：挚爱踏青，江湖踏雷，牛市踏空。牛市踏空的那种痛苦有充分的学术研究与理论支持，主要来自于损失厌恶（loss aversion theory）： 你赚1w块钱的快乐＜你亏1w块钱的痛苦＜别人赚1w块钱但你没赚钱的痛苦 ＜别人赚1w块钱但你亏1w块钱的痛苦 第四个痛可谓是锥心之痛、切肤之痛、搅髓之痛，痛到不能呼吸。因此仅仅是贪婪和恐惧，远不足以解释宛如烟尘一般弥漫、氤氲于市场半空的所有情绪；市场情绪里唱主角的，尤其是牛市情绪里唱主角的，总是妒忌。 所以总有人怅惘：踏空比套牢更痛苦！本质是妒忌比恐惧更有毒。 投资顺人性，不然要变态；与其每天嫉妒到面目全非，不如适度参与，牛市一个人一生或许就这么几次，人生得意须尽欢，莫使金坤空对月。看多的人会赚钱，看空的人可能正确，但他们又穷又苦又刻薄。 再来说说恒生科技目前阶段。首先恒生科技是不是牛市？当然是，2025年上涨了28%的指数，放眼全球去看有几个？而港股通才过去七个月，南向资金净流入已经接近了2024年全年水平。不管你信不信牛市，以机构资金为主（机构大概占港股通70%-75%）的北水已经相信： （2024年一年8080亿港币，2025年1-7月，已经接近这个数字） 但恒生科技牛市有点一波三折，就像奥特曼打怪兽，先一顿痛扁之后总要被怪兽反锤到滴嘟滴嘟，然后才发奥特光波、终结比赛。你当然会问奥特曼为什么不一上来就发波终结比赛，非要贱不嗖嗖地拖时间、水剧情。大概是因为，奥慢与偏贱。 嗔怪外卖大战？ 外卖大战的事情让我尬住了，京东不谈，因为我长期也不看好；阿里或者说淘宝闪购的逻辑，是他们才反应过来，我手里屠龙刀，但却忘了杀龙。意思是，我明明有“即时零售”最大入口，为什么一直没去抢做“即时零售”最大的生
抗妒忌与反内卷
如何交易“鲍叔有可能被弄死”这个事件
书接上回《大美丽案，纵险仍达，天威懂王终临位；量宽联储，虽迟但到，地慈鲍叔黯离席》——这篇聊聊如何交易，天威懂王大战地慈鲍叔这件事。（“大战”是我加戏了，事实上是懂王单方面把鲍叔吊起来打）。情节与戏码的详细细节估计很多人也很清楚，不赘述，你问一问AI给你总结个明明白白。总之这件狗血事放长来看，那真是白素贞脚踏司马南——精踩逼人。 特朗普是个特别恶的人，也是一个很特别的恶人。他两次当选总统（招致 量大度深 的各种vetting process 背调流程）、四次被大陪审团起诉（indictment）+91项检方刑事指控（charges，被检方查了个底儿掉）、各种媒体与民间自发调查，基本上懂王有什么“柜里的骷颅”，也都像毫无保留的采耳套餐一样，被掏了个白茫茫大地真干净。至少此时此刻，懂王是个不落人把柄的恶人，是个强抗脏水的恶人，是个我能伤害你但你伤害不了我的恶人。 对付这样的恶人尤其不易。文明法治程序动不了他；剩下粗暴只有两个法子，一个是——借用姜文《让子弹飞》里的台词——“你是一个恶人，比恶是吧？我比你还恶”。还有一个法子，恶人不怕讲理，他们害怕物理。但这俩法子，很不幸，都有前人在懂王身上试过了，并没什么卵用。 在没人能对付懂王的情况下，懂王肆无忌惮，向一些古老原则发起冲锋。法理上他没有权力开除一个没有严重过错的美联储主席；于是他就切换思路，分泌其恶心黏液，你鲍威尔不是自视甚高、刚正不阿吗，那就来解释解释，为什么装修美联储总部花超了那么多“纳税人的钱”（该翻修项目始于2017年，最初预算19亿美元，后增至25亿美元，花的钱还是美联储自己挣的钱，technically并非纳税人的钱）？懂王说：肯定有猫腻，是不是阿房宫赋啊，是不是阿鲍吃回扣啊，云云（当然目前来看，都是子虚乌有）。 但凡了解历史，大家都知道，“莫须有”，就像是十个前锋踢一个门将，是个几乎不可能防得住的罪名。而大家也看
如何交易“鲍叔有可能被弄死”这个事件
港股创新药的葫芦里卖的是什么拉布布？
------ 本文来讲一下，港股创新药背后的大小逻辑。股市讲故事当然可以，但还是要注意逻辑是否过于松动和粗糙。不能像狄更斯的《荒凉山庄》里一样，有个角色没任何理由，他就自燃了。 一、鱼欢水 今年下半年的交易主线，如果要我用水浒传式的章回小说体例取个名，就叫《大美丽案 纵险仍达 天威懂王终临位；联储量宽 虽迟但到 地慈鲍叔黯离席》。前一件大事是马特缠斗久的给美国债务上限增开5万亿绿灯的大美丽法案，后一件是正直的鲍威尔叔叔，对懂王多少是个掣肘，但最近鸡毛蒜皮的事情都在恶心鲍叔，而且并且其任期撑死了也只到2026年5月，终将出局。懂王手捏新一任的提名权，找个自己的马仔，虽不能说探囊取物，但也基本是先登捷足。 美国债务上限增加5000000000000美元，看到那么多个零，我仿佛是来到了成都。所以我预期啊，市场的流动性会迎来史诗般的大爆发——财政大肆举债，央行重开放水，这两件事发生的概率都在95%以上；而市场无论是交易goldilocks（金发姑娘，意思是经济良性增长），交易水漫也罢，还是交易弱美元，还是纯粹的肌肉记忆想回到过去，都是牛市中继的预期。 顺便说一句，巴菲特说利率是钱的价格。美国政府对各种商品的价格管制，传统上非常反感，而对于政府干预市场价格，知识界精英界也是深恶痛绝。但却唯独对“钱”的价格——这个最重要的交易媒介——却专门设立一个部门进行最为严苛、最micro-management的精细化监管，有时甚至不惜霸道总裁式粗暴干预。这就仿佛，我是个素食主义者，但我每天却要吃一块肉里面最油腻最动物的东坡肘子。每念及此，我都想着，这多多少少有点精神分裂。 所以全球创新药发展环境的背后第一大逻辑，并不是神药降世造福人间，而是货币量的供给弥漫人间。Biotech（生物科技）是水生动物，是水里的鱼，biotech 投融资与收并购，对整个行业的活跃程度，与市面上的流动性（或许）要求会大
港股创新药的葫芦里卖的是什么拉布布？
这两年香港WEB3发展速度，可谓一日千里。早在2022年10月港证监会就允许公募基金发行追踪加密货币期货合约的ETF产品，两个月后，首批ETF于港交所上市交易，当时我就想，香港已经被开了大绿灯，作为一个发展区块链、加密货币的实际上的“WEB3特区”。 但期货比特币滚动成本高，市场长期处于“正向升水”（contango）状态（contange的意思是，近月合约价格低于远月合约，是期货市场的常态），所以，你每次将到期合约展期新合约，都要低卖高买，产生contango的损耗，这个与其他任何的期货ETF，原理如出一辙。根据华夏基金（香港）的研究，2023年至2024年一季度香港上市的比特币期货ETF，出现近60%的跟踪偏差，也就是说，即持有期货ETF的投资者，收益比直接持有现货大饼，要低近60%。 为弥补期货ETF的不足，香港也很快推进现货ETF。2024年4月，香港证监会原则性批准了华夏(香港)等三家公司发行6个比特币和以太坊现货ETF，并于4月30日在港交所上市。现货ETF直接持有，因此价格走势与比特币现货高度一致，避免跟踪误差过高。此外这些现货ETF提供了多样交易机制，比如华夏基金 (香港) ，就同时开通了美元、港元和人民币三个交易货币柜台。总之，在这几个月我频繁去香港目睹的HK复兴的背景板里，推动WEB3的长思远虑，是我这个base在上海的投资者所羡慕不已的市场情操。又去深挖了一下，发现WEB3领域华夏基金（香港）表现亮眼。 华夏基金（香港）作为首批发加密货币现货ETF的公司之一，在整个web3有非常领先的布局与探索。除了是亚太地区首批推出比特币和以太币ETF的资管公司之外，华夏香港发行的华夏比特币ETF及华夏以太币ETF在上市后表现一直亮眼，规模持续遥遥领先，流动性表现卓越，日均交易量长期位居前列，相较其他同类产品极具优势。对于想通过合规渠道投资加密货币的投资
稳定币猛龙过江
—— 甲、 我先抛出一个大大的问号，诸君不妨沉浸式思考：在全球范围内，大规模使用稳定币，是不是一个难以阻挡的趋势？ 当然，如果你看到“稳定币”三个字，心中已油然而生了嗤之以鼻，我想不妨撇开观点，先只说两个事实： 1. 2024年稳定币的全球交易量，我看不同的研报，有两个口径。一个是木头姐的《Big Ideas 2025》，谈到一共是15.6万亿美元；另一个是德银的报告，是27.6万亿。但无论哪个数字，都超过了Visa、Mastercard等传统支付巨头的交易量，前者超出了Visa的14万亿美元，后者超过了Visa+Mastercard的总和。况且稳定币2020到2024年交易总量增长了598%，同时期Visa与Mastercard年交易量增速约5–10%，远远远低于稳定币。 2. USDT泰达币的东家，全球第一大稳定币公司Tether，2024年的净利润为130亿美元，而Tether仅仅只有150个员工，却干出了蓝星最赚投行高盛45000名员工的利润水平（高盛2024年利润140亿，当然狗盛主要的钱是揣进了自家高管和员工的口袋，狗盛如果全机器人化，利润可以翻一倍）。从股东回报的角度而言，Tether真可谓是造富奶牛。 这两个事实就像两块戳在你眼睛里的牌匾，让你，一个对金融和投资有无限热忱之人，根本无法忽视稳定币这个房间里的猛犸象。 —— 乙、 我最哈的政治经济学者哈耶克，终其一生都在栽种、浇灌一个理念:《货币的非国家化》（Denationalisation of Money）——货币不应该由公权垄断，应该允许民间个体自己发自己的货币，互卷而求闻达。这本书比较累牍，但作者的中心思想能蒸馏成这么几点： 一、就像市场上的商品一样，大家（在满足一定的条件下）都可以生产货币，货币彼此竞争，优胜劣汰。 二、对政府通过强制的法币垄断，提出批评。他认为政府垄断货币发行权，一定会导致滥发货币
稳定币猛龙过江
借飞鹤这次半年报预告来聊聊港股消费股
$中国飞鹤(06186)$ 2025年港股消费很火，但火得很分裂。比如新消费尖刀股，泡老蜜，今年涨幅都是几倍，TTM市盈率拉到了三位数；但你一看蒙牛、农夫山泉、海底捞、飞鹤、美的、李宁，这些市盈率十几倍的旧消费，倔强地不涨。恒生消费指数今年涨了12%，甚至大幅跑输了恒生指数（ytd + 21%）。你会认为是不是国内消费环境不振所致，但在港股上市的老外可选消费，也是疲软耷拉，比如新秀丽，跌了快30%，市盈率来到个位数（新秀丽中国市场反而其实不错，但印度和北美非常拉胯）。普拉达这种奢侈品旧消费，那就更不必说。所以啊，是新消费还是旧消费，我也看出来了，涨了你就是新消费。我认为这个正常的市场现象，是短暂的结构性偏好所致。 但我反而认为估值低廉的老消费更值得看，更值得多看看。港股半年报逐渐要开始，有一些也预告了earnings alert，飞鹤刚发布中期业绩预告，1H2025 收入预期91亿元-93亿元，综合净利润约10亿元-12亿元。由于这个预告，股价今天下跌了16%，问题就来了，股票要不要抄底？对于这个数字同比水平，雪球上谈的很多了，有几个原因：消费者补贴增加；减少渠道库存（产品新鲜度的问题）；政府补贴减少；对全脂奶粉产品的一次性减值计提。这些都是大家都知道的问题，不存在这些问题，股价也不会到这个估值水平。 另外有一个点，我看雪球上也有人提到，这半年报的业绩下滑主要是因为12亿补贴，比如去年全年利润差不多36亿，而今年就拿出12亿做补贴，所以短期业绩下滑——虽然股价跌得狠——但本身财报数字上容易理解，跟所谓“出生率下滑“这种长期人口趋势的关系没那么大。而且补贴有长期价值，触达目标客群，拉低单客获客成本，用产品的用户粘性驱动长期复购——你可以理解为，短期利润承压来换取长期客户资产，给未来可能的新一轮产
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