继2025年乐普生物首度实现全年口径盈利后，现又给出一份稳增长的中报。2026H1乐普生物营收5.22亿，同比增长12.1%；净利润2485万元，再度实现盈利。与2年前相比， $乐普生物(02157)$ 经营气质沉稳了许多。
01 商业化“硕果累累”，乐普生物上半年产品销售收入5.22亿
去年10月，维贝柯妥塔单抗获NMPA批准上市治疗既往经至少二线系统化疗和PD-1/PD-L1抑制剂治疗失败的复发/转移性鼻咽癌患者。上半年乐普生物普特利单抗+维贝柯妥塔单抗销售收入3.71亿，是去年同期的2.5倍。业绩会上，高管预计两款商业化产品年销售额7-8亿元。
短期挑战在于竞品已上市且是多适应症产品，为抢占增量大概率今年就会参加国谈。预计乐普生物维贝柯妥塔单抗今年也会致力进医保，以至于未来在院内渠道不落下风。院外渠道的话，鼻咽癌地域集中性显著，且普特利单抗的销售成绩已证明乐普生物销售团队之精干。预计明年维贝柯妥塔单抗鼻咽癌适应症收入仍有双位数增长。
维贝柯妥塔单抗治疗二线及以上头颈鳞癌适应症已推进至III期临床，是乐普生物商业化潜力较大的管线之一。
CSCO头颈鳞癌指南显示，复发/转移性头颈鳞癌二线及挽救治疗方案为O药、K药单药治疗。O药治疗二线复发/转移性头颈鳞癌mOS 7.7个月，ORR 20%。铂类联合氟尿嘧啶化疗治疗复发/转移性头颈鳞癌OS未超过9个月。相较于其他瘤种，头颈鳞癌尚有较大未满足的临床需求。
乐普生物在2025 ESMO上披露的维贝柯妥塔单抗治疗一线头颈鳞癌II期临床数据显示，2.0mg/kg组 ORR 47.6%，DCR 95.2%，mPFS 5.2个月，12个月mDOR率57.1%；2.3mg/kg组ORR 60%，DCR 100%。随着药物剂量的升高，ORR、DCR也越高，且高剂量组安全性表现与低剂量组没有明显差异。
我国每年新发头颈部肿瘤约9.5万人，其中超90%为头颈鳞癌。超60%患者初诊即局部晚期，经标准治疗后局部/区域肿瘤复发率高达50%-60%。维贝柯妥塔后线头颈鳞癌适应症销售潜力不亚于鼻咽癌。
乐普生物还探索维贝柯妥塔单抗联用普特利单抗治疗鼻咽癌/头颈鳞癌（含围手术期），分别进展至临床III期/II期，有望覆盖更多早期患者、扩大获益人群。公司将在今年ESMO上披露联用方案在欧洲区治疗局部晚期头颈鳞癌的数据。
02 乐普生物管线矩阵全面发力
（一）CMG901。
3月CMG901治疗一线胃癌患者 III期临床首例入组，阿斯利康支付4500万美元里程碑款，乐普生物分得30%权益。7月末乐普生物公告CMG901在全球多中心试验中三线/后线OS达主要终点，二线/后线OS达次要终点。预计至今年年内就将提交中美 BLA 申报，2027年有望获批上市。 $阿斯利康(AZN)$ 预计该产品销售峰值在30至50亿美金，公司有望分到相对可观的里程碑及远期特许权使用费。
CMG901作为乐普生物首个达成的BD就跑通一整套完整的海外商业化路径，其原因无外乎两点：
一是乐普生物ADC平台的技术优势，CMG901前期临床数据相当惊艳；
二是效率优势。CLDN 18.2靶点是最“拥挤”的靶点之一，CLDN 18.2 ADC被“退货”都不止一例。CMG901 的效率优势对“最终触线”起到了至关重要的作用。
而 CMG901 在BD、商业化合作中沉淀下来的经验，对 MRG007 等其余核心管线打开海内外商业化空间同样适用。
（二）MRG007。
MRG007是乐普生物自研的CDH17 ADC。CDH17靶点在结直肠癌中表达率超90%，与结直肠癌有着天然的“契合度”。
2022年世界卫生组织统计结果显示，全球结直肠癌发病率居所有癌种第三位，当年新发病人数超192万人，其中中国发病人数51.7万人。近年来因饮食习惯、生活方式改变，我国结直肠癌患者有所增加。另因结直肠癌发病较为“隐匿”，80%患者在首次确诊时就已经是中晚期。结直肠癌III期患者5年生存率超55%，晚期患者众多。
（2026 CSCO）
CSCO指南中，对于接受过奥沙利铂和伊立替康治疗的患者，I级推荐治疗方案为瑞戈非尼单药。
在基于全球多中心的CORRECT研究中，瑞戈非尼治疗经一、二线标准治疗失败的患者，mOS 6.4个月，mPFS 1.9个月，相比于安慰剂组的mOS 5个月，mPFS 1.7个月，患者受益程度有限。晚期结直肠癌患者仍有未被满足的治疗需求。
MRG007结直肠癌适应症由乐普生物和ArriVent分别在中国和美国快速推进至Ib期扩组。目前MRG007在美临床效率第一，国内也稳居第一梯队，有望复制CMG901有效性+效率的成功经验。乐普生物会在2026 ESMO上披露该药I期临床数据。MRG007还拿到了国内联合化疗/PD‑1 等IND 批件，目标从后线适应症向一线前移。
（三）CG0070。
CG0070（美国项目名Cretostimogene）是乐普生物自CG Oncology引进的一款溶瘤病毒。
该药2年期随访数据显示，CG0070任何时间CR率75.5%，12个月CR率50.7%，24个月CR率42.3%。24个月时97.3%的患者未进展至MIBC，响应患者中的91.3%避免了根治性膀胱切除术，在NMIBC这个适应症上拥有历史最佳疗效数据。更为关键的是无III级以上的药物相关不良反应事件。
国家癌症中心数据显示，我国新发膀胱癌约9.29万人，其中75%-80%为非肌层浸润性膀胱癌，潜在用药人群众多。
Cretostimogene预计明年美获批上市，预计上市后年治疗费用介于20万美元至69万美元之间。CG0070大概率2028年内地上市，上市后年治疗费用应也在20万人民币以上，该药销售峰值有望达数十亿元。
（四）MRG006A。
MRG006A是乐普生物基于新一代技术平台Hi-TOPi开发的具有全球同类首创潜力的GPC 3 ADC。
国家癌症中心2022年数据显示，当年我国肝癌新发患者36.77万人。肝癌诊断时中晚期比例超50%，5年生存率仅14.4%。
（2024 CSCO）
CSCO指南中治疗后线晚期肝癌I级推荐为瑞戈非尼、K药等单药。
帕博利珠单抗基于亚太区中心的KEYNOTE-394研究结果显示，帕博利珠单抗治疗既往接受过索拉非尼或含奥沙利铂化疗的肝癌患者mOS 14.6个月，mPFS 2.6个月，ORR 12.7%；治疗相关不良事件发生率66.9%，3级以上不良反映发生率14.3%。瑞戈非尼治疗相同基线肝癌患者mOS 10.6个月，mPFS 3.1个月，ORR 10.6%。后线晚期肝癌患者生存状态亟待改善。
乐普生物在2026 ASCO上发表的MRG006A针对标准治疗失败（既往治疗线数中位数为2）晚期肝癌患者的一项临床试验数据显示，25例可评估GPC3中/高表达患者中，ORR、DCR、CBR分别为23.1%、68.0%、32.0%。12例GPC3高表达患者中，ORR、DCR、CBR分别为33.3%、75.0%、50.0%，mPFS为7.0个月，mDOR为4.2个月。
（2026 CSCO）
MRG006A有效性数据优于今年CSCO上披露的靶向/免疫单药治疗方案。
安全性方面，接受MRG006A治疗的患者3级及以上不良反应发生率为42.3%。受试者整体耐受性良好，无治疗相关的永久停药或死亡案例出现。
MRG006A既是肝癌适应症首个公布I期临床数据的GPC3靶向ADC，也是治疗晚期肝癌药物中首个披露临床数据的ADC，目前单药已进入II期临床阶段，“效率优势”仍在延续。其联合PD‑1+贝伐珠单抗治疗一线肝癌临床已启动入组。
（乐普生物中报）
乐普生物另有LPD002、MRG008两款创新产品在AACR 2026亮相。前期管线接续性良好，是国内最有可能成功转型Biopharma的药企之一。
03 乐普生物处于向Biopharma转型过渡期，70亿市值仍低估
乐普生物中报业绩与我预估高度吻合，年内股价走势偏弱主要系去年初达成MRG007授权，首付款前值较高（去年3.09亿VS今年1.48亿），看起来H1营收、净利润增速放缓。机构有业绩考核压力，或被迫追买短期业绩增速更高的标的了。
虽然年内乐普生物暂未达成新BD，但CMG901里程碑持续确认。MRG007首例患者入组也贡献了少量里程碑。
乐普生物目前股价高波动的表现是Biotech迈向Biopharma的必经之路。早年的百济、康方包括A股的泽璟，在商业化产品不多时都曾经历股价“底部蛰伏期”，其表现正是低位宽幅震荡，更何况刚摘“B”不久的乐普生物。随着商业化管线增多，药企们正式步入成熟的Biopharma阶段，业绩表现更加稳定的同时机构筹码锁定也更好，股价随之呈现“底部抬升”走势。
政策方面，年内《中华人民共和国药品管理法实施条例》、《关于健全药品价格形成机制的若干意见》、《CGT药物审评审批优化修订草案》出台让创新药研发、定价、支付环境持续改善，有利于乐普生物经营质效提升有益。
截至8月21日收盘，乐普生物PE（TTM）25倍，远低于港股创新药指数40倍的水平。维贝柯妥塔单抗头颈鳞癌适应症、CG0070、MRG006A 潜在市场空间都有10亿至数十亿，叠加 BD收益逐步回笼，乐普生物在未来1-2年内就会彻底转型Biopharma。在此期间乐普生物估值将大幅修复，再想在70亿港币布局几乎不可能了！
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