【港股打新】希音-W:业绩失速+基石自嗨+估值偏高，希音这票我放弃!

直接说结论：希音-W $希音-W(00625)$ （00625.HK），★★★三星新股，我放弃申购。

很多兄弟问我这票怎么看，毕竟2026年港股最大的跨境电商IPO，全球最大线上时尚零售商，光环拉满。

但我拆完招股书，三个核心问题让我实在下不去手：业绩增速已经失速、基石全是老股东自嗨、估值看似便宜实则跟业绩不匹配。一个一个说。

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ps:本文发表一天前，同名公号实时更新，公域会延迟一天以上更新

先看业绩。

41.1%、20.7%、8.0%、1.1%。这四个数字是希音2023到2026Q1的净收入同比增速，摆在一起看就很刺眼了。

2023年净收入321亿美元，2024年387亿，2025年418亿，复合增速14.2%听着还行，但单看2025年只有8%，到了2026年一季度直接掉到1.1%。

说实话，一个标榜"全球最大线上时尚零售商"的公司，收入增速跌到1%，这已经不是放缓了，是基本停了。

希音收入增速逐年下滑

更扎心的是利润。

2025年净利润20.64亿美元，同比暴跌38.66%。2026年一季度更夸张，直接由盈转亏，净亏损9900万美元，而去年同期还盈利3.95亿美元。

公司解释说主要是可转换可赎回优先股公允价值变动3.28亿美元的非现金项目影响。

这个解释能接受，但把这块剔掉，经营利润也从3.48亿美元掉到2.58亿美元，同比下滑25.9%，经营利润率从3.9%降到2.9%。这不是会计问题，是主业在掉。

那为什么掉？

招股书里说得很直白，美国取消小额豁免后，希音商品面临10%到87.5%的关S税率，欧盟2026年7月也正式取消150欧元以下包裹免税。

欧洲占希音2025年营收35.4%，公司自己都说欧盟ZC冲击"可能超越美国影响"。

再加上Temu贴身肉搏，一季度营销费用率从12.2%攀升到15.8%。

关S加码、对手砸钱、用户被分流，三面夹击下，业绩能好看才怪。

希音净利润与经营利润对比

这里有个细节挺有意思。

2025年3月到2026年3月，活跃顾客从2.41亿增至2.81亿，总订单从9.70亿增至10.90亿，但年度下单频次从4.0次降到3.9次，一季度收入只增长1.1%。

用户在涨，订单在涨，收入却几乎不动。

这说明什么？

新增用户的消费金额在变薄，或者地区结构、商品结构在往下走。规模没消失，但增长质量需要重新验证。

再看基石。

7家基石，博裕、Tiger Global、泛大西洋、腾讯、景林、泰康人寿、瑞银资管新加坡，合计认购3.83亿美元。

听名字挺唬人，但仔细一查，前五家本来就是希音的现有股东或关联方。

这叫什么？自己人站台。

基石认购比例与老股东占比

按中位数48.55港元算，基石认购的股份占发行股份的22.1%，这个数字什么概念？

真正外部机构拿真金白银锁仓的份额，连总股本的2%都不到。

对比一下那些基石动辄占发行股30%以上、占总股本5%以上的热门新股，希音这个基石阵容，说句不好听的，就是做做样子。

更要命的是博裕。

这家是D轮高位接盘的，2022年D轮7亿美元入场，每股23.72美元，那时候希音估值982亿美元。现在按270亿美元上市，博裕账面浮亏或超35亿港元。

为了安抚这批老股东，希音不得不掏出现金补偿和额外发股，光补偿就不超过21.85亿美元。

老股东被套，又被拉来当基石撑场面，这操作说明什么？外部机构对希音这个估值并不买账，公司只能靠老股东自救。

那估值呢？

按2025年净利润20.64亿美元算，PE大概12到13倍。

第一眼看上去，一个全球前三的时尚零售商，PE才12倍，好像不贵。

ZARA母公司Inditex的PE是22倍，H&M是18倍，希音比他们都低。

希音vs竞品估值对比

但这里有个陷阱。

PE看的是过去，市场定价看的是未来。希音2026年一季度经营利润同比下滑25.9%，如果美国关S继续加码、收入增速继续放缓、平台转型继续烧钱，现在看起来不高的静态PE，会随着盈利预测下调而被动升高。

你以为买的是12倍PE的便宜货，结果可能是20倍PE的接盘侠。

跟Temu对比更直观。

Temu（拼多多）PE约9.5倍，PS约0.5倍，而希音PS约0.65倍，PE约13倍。

同样是跨境电商，同样是低价打法，Temu背靠拼多多这个增长引擎，希音的增长引擎已经熄火。

凭什么希音比Temu贵？

再看历史估值。

2022年D轮982亿美元，现在270亿美元，缩水72.5%。很多人觉得"便宜了70%，抄底机会来了"。

不过便宜是相对的，982亿是按50%以上增速给的成长股估值，270亿是按1%增速给的困境股估值。

从成长股架子上挪到困境股架子上，估值中枢本来就要下移。这不是被低估，是回归合理。

最后，总结一下。

希音这票，★评级我给三星，放弃申购。

三个理由：

第一，业绩失速，收入增速从41%掉到1%，Q1由盈转亏，主业利润下滑26%；

第二，基石自嗨，7家里5家是老股东，占总股本仅1.5%，外部机构不买账；

第三，估值偏高，PE 12倍看着便宜，但跟Temu比贵了40%，跟增速比更不匹配。

再加上关S压力、竞争加剧、用户消费变薄，我实在找不到申购的理由。

当然，这是我的个人判断，不构成投资建议。

打新是概率游戏，每个人风险偏好不同。如果你觉得270亿美元的希音是抄底机会，那我祝你中签。

如果你跟我一样谨慎，那就跟我一起，把这票让出去。

$梅卡曼德机器人(09615)$ $君正股份(03223)$