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2022-03-27

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抱歉，原内容已删除

2021-11-16

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马斯克到底占了多少美国便宜才赚得巨额财富？

2021-11-09

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震惊投资圈！软银如何三个月亏掉8250亿日元？

2021-10-28

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2021-10-28

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2021-10-28

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2021-10-26

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2021-10-26

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2021-10-22

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2021-10-22

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【异动】绩后被机构看多，特斯拉涨近3%

2021-10-22

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滞胀之下无牛市？复盘美国滞涨时期的金融市场

2021-10-22

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2021-10-22

[财迷]

巴菲特旗下热狗连锁店Portillo's来了！盘中涨超42%

2021-10-22

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2021-10-19

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下一个十年，为何要关注东南亚？

2021-10-16

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银行股财报暗藏哪些信息？美国经济究竟是好是坏？

2021-10-16

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What Happens When the Fed Tapers?

2021-10-13

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2021-10-07

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2021-10-07

[开心]

以史为鉴：70年代能源危机中的股市表现

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Musk)已经拥有近3000亿美元的巨额资产。他可能需要感谢投资者的押注，但美国政府和纳税人的支持也至关重要。</p>\n<p>马斯克到底交了多少税，最近引起了很多关注，甚至在他决定出售价值69亿美元特斯拉股票以履行缴税义务之前，他还在社交媒体上进行了民调。美国国会始终呼吁征收“亿万富翁税”，这将要求马斯克等超富至少支付某种水平的最低限度税款，即使这些人通常几乎没有应税收入。马斯克在社交平台上猛烈抨击了这一想法。</p>\n<p>但马斯克赚得的巨额财富中，到底有多少要归功于他旗下公司获得的美国政府支持，这并不是个容易回答的问题。从某些方面来看，马斯克的财富很少归功于纳税人的支持。但在某些方面，他的几乎所有财富都来自国家扶持。</p>\n<p>马斯克的个人财富基于他旗下公司的价值，其中包括特斯拉和SpaceX。特斯拉是美国历史上第六家市值超过1万亿美元的公司，SpaceX被认为是美国估值最高的私营企业，估值超过1000亿美元。但这些估值主要是基于投资者对其未来销售和利润的信心，而不是这些公司迄今显示的相对较少的财务业绩。例如，特斯拉的销量和收益只占其他老牌汽车制造商的一小部分。</p>\n<p>今年前九个月，特斯拉汽车在全球的销量为62.7万辆，净利润为32亿美元，这两项数据都创下了该公司的纪录。但丰田的全球销量是特斯拉的10倍，净营收为2.3万亿日元(203亿美元)，是特斯拉的六倍多。即便如此，特斯拉市值仍是丰田市值的三倍多，尽管后者是世界上市值第二高的汽车制造商。特斯拉的市值大致相当于全球最大12家汽车制造商的市值总和。</p>\n<p>然而，如果没有美国政府和纳税人的支持，特斯拉和SpaceX都不可能存活这么长时间，投资者也永远不会有机会对这两家公司进行大规模押注。</p>\n<p><b>出售碳积分赚了数十亿美元</b></p>\n<p>在2020年发布的推文中，马斯克亲口承认，就在最近的2019年，特斯拉几乎被迫申请破产。今天看似势不可挡的股价始终处于挣扎状态，投资者有理由担心，该公司面临极度的现金短缺，因为它难以提高Model 3轿车的产量。</p>\n<p>马斯克当时在那条推文中表示：“我们最近濒临破产大约在1个月前。从2017年中期到2019年中期，Model 3的增产坡道在很长一段时间里都处于极端的压力和痛苦之中，生产和物流堪称地狱。”</p>\n<p>然而，马斯克没有提到的是，维持该公司生存的关键之一是向其他汽车制造商出售碳积分。碳积分是加州提出的“零排放汽车”CEV计划，由美国空气资源委员会（CARB）牵头，主要旨在防止机动车污染物排放。环境法规要求不符合排放标准的公司支付罚款或购买符合规定的公司产生的碳积分。</p>\n<p>由于特斯拉专注于生产和出售纯电动汽车，因此其手中拥有大量碳积分。从2008年到2019年上半年，特斯拉依靠销售碳积分获得了超过20亿美元的收入，这笔资金对该公司的生存至关重要。自那以后，汽车销量的增加带来了更多的碳积分。自2019年6月以来，特斯拉的碳积分销售额超过30亿美元。</p>\n<p>这使得该公司能够比没有碳积分的情况下更快地展现出盈利能力，从而提升了股票的价值。事实上，直到今年第二季度，特斯拉公布的净利润才超过碳积分销售收入。</p>\n<p>韦德布什证券公司(WedBush Securities)科技分析师丹·艾夫斯(Dan Ives)如今看涨特斯拉股票，他表示：“实际上，是美国纳税人帮助马斯克度过了最艰难的时期。”2019年，由于特斯拉的处境举步维艰，艾夫斯也对其前景持怀疑态度。他说：“如果没有碳积分，特斯拉就不会成为全球知名品牌，马斯克也不会成为世界首富。”</p>\n<p><b>“其他”数十亿美元变相扶持</b></p>\n<p>碳积分收入并不是特斯拉获得的唯一政府援助。2010年1月，也就是进行首次公开募股(IPO)前几个月，该公司从<a href=\"https://laohu8.com/S/USEG\">美国能源</a>部获得了4.65亿美元的低息贷款，当时该公司急需现金。特斯拉能够利用这笔钱提前偿还贷款，但只能通过2013年额外出售股票的收益来偿还。</p>\n<p>特斯拉还受益于购车者在购买特斯拉或其他插电式汽车时获得的巨额税收抵免。这些税款流向了买家，而不是直接流向公司，但这一激励措施让特斯拉能够对其汽车收取比其他情况下更高的价格。事实上，2019年初，当购买特斯拉汽车的联邦税收抵免从7500美元减半至3750美元时，特斯拉的回应是将汽车价格下调了2000美元，以保持竞争力。</p>\n<p>在2019年底这项福利完全消失之前，特斯拉买家总共获得了价值34亿美元的联邦税收抵免。即使这项措施只允许特斯拉提价一半，这也意味着联邦政府另外向其提供了17亿美元的帮助。而到目前为止，特斯拉已经从碳积分销售中获得了50亿美元收入。</p>\n<p><b>NASA数度出手拯救SpaceX</b></p>\n<p>除了特斯拉，美国政府也对SpaceX数次伸出援手。尽管这家太空公司规模较小，但仍然是马斯克财富的重要来源。纳税人对这个项目的支持更加明显，因为它是以价值数十亿美元的直接政府合同形式提供扶持的。</p>\n<p>根据追踪联邦支出的政府数据库Sam.gov的数据，SpaceX已经与政府机构签署了价值近100亿美元的合同。最重要的是该公司在2008年圣诞节前夕收到的一份合同，当时SpaceX和马斯克几乎已经耗尽现金。这份向国际空间站运送12次补给任务的合同价值16亿美元。</p>\n<p>倡导太空飞行的公共利益组织行星协会(Planar Society)的高级太空政策顾问凯西·德雷尔(Casey Dreier)说，这笔交易至关重要，因为它让SpaceX完成了其发射主力猎鹰9号火箭、以及将搭载补给并最终运送宇航员的载人龙飞船的开发工作。德雷尔表示：“当时SpaceX和马斯克都处于破产的边缘。马斯克曾指出，他们处于危险的边缘，这笔合同帮助拯救了公司。”</p>\n<p>德雷尔还称，国际空间站和其他合同对NASA来说也有很大好处，允许该机构使用SpaceX的技术，而不再依赖俄罗斯运送美国宇航员。</p>\n<p>自那以后，SpaceX已经从NASA、军方和其他美国政府机构获得了大量额外合同。比如，该公司今年赢得了价值近30亿美元的合同，帮助开发下一款运载宇航员到月球表面的飞行器。德雷尔说，SpaceX和其他NASA承包商也受益于该机构的实物支持，包括接触NASA员工和专业知识。（腾讯科技审校/金鹿）</p>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>马斯克到底占了多少美国便宜才赚得巨额财富？</title>\n<style 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Ives)如今看涨特斯拉股票，他表示：“实际上，是美国纳税人帮助马斯克度过了最艰难的时期。”2019年，由于特斯拉的处境举步维艰，艾夫斯也对其前景持怀疑态度。他说：“如果没有碳积分，特斯拉就不会成为全球知名品牌，马斯克也不会成为世界首富。”\n“其他”数十亿美元变相扶持\n碳积分收入并不是特斯拉获得的唯一政府援助。2010年1月，也就是进行首次公开募股(IPO)前几个月，该公司从美国能源部获得了4.65亿美元的低息贷款，当时该公司急需现金。特斯拉能够利用这笔钱提前偿还贷款，但只能通过2013年额外出售股票的收益来偿还。\n特斯拉还受益于购车者在购买特斯拉或其他插电式汽车时获得的巨额税收抵免。这些税款流向了买家，而不是直接流向公司，但这一激励措施让特斯拉能够对其汽车收取比其他情况下更高的价格。事实上，2019年初，当购买特斯拉汽车的联邦税收抵免从7500美元减半至3750美元时，特斯拉的回应是将汽车价格下调了2000美元，以保持竞争力。\n在2019年底这项福利完全消失之前，特斯拉买家总共获得了价值34亿美元的联邦税收抵免。即使这项措施只允许特斯拉提价一半，这也意味着联邦政府另外向其提供了17亿美元的帮助。而到目前为止，特斯拉已经从碳积分销售中获得了50亿美元收入。\nNASA数度出手拯救SpaceX\n除了特斯拉，美国政府也对SpaceX数次伸出援手。尽管这家太空公司规模较小，但仍然是马斯克财富的重要来源。纳税人对这个项目的支持更加明显，因为它是以价值数十亿美元的直接政府合同形式提供扶持的。\n根据追踪联邦支出的政府数据库Sam.gov的数据，SpaceX已经与政府机构签署了价值近100亿美元的合同。最重要的是该公司在2008年圣诞节前夕收到的一份合同，当时SpaceX和马斯克几乎已经耗尽现金。这份向国际空间站运送12次补给任务的合同价值16亿美元。\n倡导太空飞行的公共利益组织行星协会(Planar Society)的高级太空政策顾问凯西·德雷尔(Casey Dreier)说，这笔交易至关重要，因为它让SpaceX完成了其发射主力猎鹰9号火箭、以及将搭载补给并最终运送宇航员的载人龙飞船的开发工作。德雷尔表示：“当时SpaceX和马斯克都处于破产的边缘。马斯克曾指出，他们处于危险的边缘，这笔合同帮助拯救了公司。”\n德雷尔还称，国际空间站和其他合同对NASA来说也有很大好处，允许该机构使用SpaceX的技术，而不再依赖俄罗斯运送美国宇航员。\n自那以后，SpaceX已经从NASA、军方和其他美国政府机构获得了大量额外合同。比如，该公司今年赢得了价值近30亿美元的合同，帮助开发下一款运载宇航员到月球表面的飞行器。德雷尔说，SpaceX和其他NASA承包商也受益于该机构的实物支持，包括接触NASA员工和专业知识。（腾讯科技审校/金鹿）","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2163,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":844281799,"gmtCreate":1636430744315,"gmtModify":1636430744315,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/844281799","repostId":"2182779919","repostType":2,"repost":{"id":"2182779919","kind":"highlight","weMediaInfo":{"introduction":"致力于提供最及时的财经资讯，最专业的解读分析，覆盖宏观经济、金融机构、A股市场、上市公司、投资理财等财经领域。","home_visible":1,"media_name":"券商中国","id":"9","head_image":"https://static.tigerbbs.com/d482d56459984e8c86a6a137295b3c4f"},"pubTimestamp":1636427755,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2182779919?lang=&edition=full","pubTime":"2021-11-09 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href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>股价也一路走低，三季度的跌幅达34.7%，使得阿里巴巴在愿景基金的持仓占比首次降至30%以下。</p>\n<p>软银CEO孙正义表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，更重要的一项指标：净资产价值在一年内下降超过770亿美元（约合人民币4926亿元）。</p>\n<p><b>3个月巨亏8250亿日元</b></p>\n<p>中国互联网巨头的重挫，最大的“受害者”竟是软银集团。</p>\n<p>当地时间11月8日，全球风险投资巨头—软银集团更新了2021财年第二财季（截至7-9月）的财报数据，因旗下愿景基金的投资遭遇巨幅回撤，软银集团在第三季度净亏损接近4000亿日元（约合人民币226亿元）。</p>\n<p>根据软银的财报显示，今年7-9月，愿景基金部门合计亏损高达8250.86亿日元（约合人民币465亿元），超越了全球疫情爆发伊始造成的单季度7886亿日元的损失纪录，成为愿景基金史上最惨烈的一个季度。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/caa7eb9627df48b1ada73a5983b89530\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"625\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>这份糟糕的财报，再次令软银集团成为全球投资圈的舆论焦点。上一次遭遇如此巨大的亏损，是在2020财年（2019/4/1 至 2020/3/31），一年亏掉1.8万亿日元（约合人民币1015亿元），当时业绩“爆雷”的主要原因是，估值超700亿美元的“独角兽”<a href=\"https://laohu8.com/S/WE\">WeWork</a>上市失败，泡沫破灭；另一只重仓持有的科技巨头Uber股价连续遭遇暴跌。</p>\n<p>面对这份财报，软银CEO孙正义在财报发布会上表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，净利润遭遇大幅下降，更重要的指标是，公司的净资产价值在一年内下降超过770亿美元，其中愿景基金第一大重仓股阿里巴巴的仓位占比已经下降至不足30%。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62e2e29089da4196b115bd16b948b34d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"620\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>尽管愿景基金的表现糟糕，但孙正义强调，虽然愿景基金近3个月表现不佳，但从累计投资回报的角度来看愿景基金仍为投资者带来了接近6万亿日元的回报。更重要的是，愿景二期基金正处于布局阶段，有望在几年后进入回报期，预计愿景基金旗下投资有望在2021财年实现31宗IPO。</p>\n<p>但投资标的实现IPO似乎并不能给愿景基金带来丰厚回报，有机构分析师指出，回顾软银愿景基金今年的表现，旗下的大部分IPO项目都没能赚到钱，其在新股市场的表现非常差，这背后的原因是，愿景基金投资的项目价格虚高，甚至出现了泡沫。</p>\n<p>其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/DIDI\">滴滴</a>便是案例之一，2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，当时滴滴的估值已超过500亿美元。今年滴滴上市后，股价一路下行，最新收盘价（8.12美元）对应的总市值为392亿美元，意味着，软银对滴滴的这笔投资中，已经出现了大幅亏损。</p>\n<p>账面巨亏也给软银的股价蒙上了一层阴影，自7月以来，软银股价持续下挫，截止11月8日收盘，最新股价为6161日元，相较今年3月的高点，累计下跌幅度超42%，大幅跑输日经指数、美国的纳斯达克指数。对此，孙正义在业绩发布会也做出回应，董事会已经批准了一项价值最多1万亿日元的回购计划。</p>\n<p><b>巨亏的真相</b></p>\n<p>愿景基金3个月巨亏8250.86亿日元，与2只电商巨头股价暴跌有密切关系。</p>\n<p>首先是，韩国最大的电商企业Coupang，今年7月以来，其股价连续遭遇大跌，三季度的最大跌幅超44%，总市值蒸发351.54亿美元（约合人民币2249亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6704d4d48402eb0327a1bd883ada2856\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>软银对Coupang的投资始于2015年，当年获得了软银的10亿美元投资，对应估值50亿美元；随后的2018年，愿景基金再向Coupang投资了20亿美元，这2笔投资让愿景基金成为了该公司的第一大股东，在其IPO之后，软银拥有8.6%的投票权，及33.1%股权。</p>\n<p>Coupang上市后，股价一路崩跌，迅速跌破了发行价。无奈之下，软银连续2次以破发价抛售，回笼资金约17.5亿美元。当前，愿景基金仍持有Coupang的5.682亿股股票。以此计算，愿景对Coupang的持仓，在三季度浮亏超过79亿美元（约合人民币505亿元）。</p>\n<p>除了Coupang以外，愿景基金三季度巨亏的另一个来源是，中国的电商龙头—阿里巴巴。</p>\n<p>众所周知，软银一直都是阿里巴巴的第一大股东，尽管近年来连续减持，但截止2021年7月，软银对阿里巴巴的持股比例仍高达24.85%，持股数量为6.736亿股。</p>\n<p>然而，今年7月以来，阿里巴巴股价一路走低，7-9月期间，阿里巴巴的股价累计跌幅达34.7%，以此计算，软银持有的阿里巴巴市值在三季度缩水530亿美元（约合人民币3390亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e7f540ba715d33ba8421807a5e974e30\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>阿里巴巴市值的大幅缩水，使得其在愿景基金持仓占比首次降至30%以下。而在2020年三季度末，阿里巴巴在愿景基金中占比高达59%。</p>\n<p>面对2大重仓股的下挫，也让孙正义产生了反思。据软银披露，相较于愿景一期平均每单投资额9.43亿美元，二期基金的平均投资额将下降至1.92亿美元，意味着，愿景基金正在改变此前的重仓下注的策略，转为分散化投资。</p>\n<p>孙正义表示，将加快愿景基金后续基金的投资步伐，截至今年9月底，该基金已将其330亿美元资本的15%分配给中国的创业项目，特别是人工智能行业。</p>\n<p><b>下一只“阿里巴巴”何在？</b></p>\n<p>2008年的阿里巴巴，成就了孙正义的投资“神话”，当时的一笔2000多万美元投资，到2014年阿里巴巴上市时，便为孙正义带来了2900倍的收益。此后，阿里巴巴一直成为了软银集团最安全的基石，每当软银集团面临危机之时，几乎都会选择减持阿里，获得“救命钱”。</p>\n<p>2016年，软银集团首次减持阿里巴巴，套现超100亿美元；</p>\n<p>2019年6月，软银再次出售阿里7300万股美国存托股票，套现金额超过130亿美元，持股比例降至25.8%；</p>\n<p>在2020年3月底遭遇巨额亏损后，软银陆续减持了0.9％的阿里股份，再次从阿里套现超50亿美元。</p>\n<p>当前愿景基金再度遭遇巨亏，会否再度低位减持阿里巴巴？是市场关注的焦点。</p>\n<p>然而，当前软银更迫切的事情，或许是寻找下一只“阿里巴巴”。2010年以来，全球科技行业迎来了移动互联网时代，在中国的庞大市场中，更是涌现出了一大批明显科技互联网企业，然而孙正义却没能在创业初期捕获到其中的任何一只。&nbsp;</p>\n<p>相比之下，小米的天使投资人晨兴资本、在滴滴A轮时大胆下注的金沙江创投，成功押注美团、字节跳动、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>的老牌美元基金红杉、IDG都迎来了黄金时代，赚得盆满钵满。&nbsp;</p>\n<p>而字节跳动、滴滴等新经济巨头，出现在软银的投资组合中时，已经到了移动互联网泡沫膨胀的2016年。</p>\n<p>2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，届时滴滴的估值早已超过500亿美元。</p>\n<p>2018年，软银愿景基金才第一次关注到张一鸣，而此时的字节跳动已经进入Pre-IPO阶段，估值已经高达750亿美元，显然已经错过了一级市场最佳的入场时机。</p>\n<p>错过移动互联网时代的大潮，软银的1000亿美元的“大跃进”吹起了全球共享经济的泡沫，最终付出了巨额亏损的代价。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>震惊投资圈！软银如何三个月亏掉8250亿日元？</title>\n<style 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height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>这份糟糕的财报，再次令软银集团成为全球投资圈的舆论焦点。上一次遭遇如此巨大的亏损，是在2020财年（2019/4/1 至 2020/3/31），一年亏掉1.8万亿日元（约合人民币1015亿元），当时业绩“爆雷”的主要原因是，估值超700亿美元的“独角兽”<a href=\"https://laohu8.com/S/WE\">WeWork</a>上市失败，泡沫破灭；另一只重仓持有的科技巨头Uber股价连续遭遇暴跌。</p>\n<p>面对这份财报，软银CEO孙正义在财报发布会上表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，净利润遭遇大幅下降，更重要的指标是，公司的净资产价值在一年内下降超过770亿美元，其中愿景基金第一大重仓股阿里巴巴的仓位占比已经下降至不足30%。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62e2e29089da4196b115bd16b948b34d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"620\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>尽管愿景基金的表现糟糕，但孙正义强调，虽然愿景基金近3个月表现不佳，但从累计投资回报的角度来看愿景基金仍为投资者带来了接近6万亿日元的回报。更重要的是，愿景二期基金正处于布局阶段，有望在几年后进入回报期，预计愿景基金旗下投资有望在2021财年实现31宗IPO。</p>\n<p>但投资标的实现IPO似乎并不能给愿景基金带来丰厚回报，有机构分析师指出，回顾软银愿景基金今年的表现，旗下的大部分IPO项目都没能赚到钱，其在新股市场的表现非常差，这背后的原因是，愿景基金投资的项目价格虚高，甚至出现了泡沫。</p>\n<p>其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/DIDI\">滴滴</a>便是案例之一，2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，当时滴滴的估值已超过500亿美元。今年滴滴上市后，股价一路下行，最新收盘价（8.12美元）对应的总市值为392亿美元，意味着，软银对滴滴的这笔投资中，已经出现了大幅亏损。</p>\n<p>账面巨亏也给软银的股价蒙上了一层阴影，自7月以来，软银股价持续下挫，截止11月8日收盘，最新股价为6161日元，相较今年3月的高点，累计下跌幅度超42%，大幅跑输日经指数、美国的纳斯达克指数。对此，孙正义在业绩发布会也做出回应，董事会已经批准了一项价值最多1万亿日元的回购计划。</p>\n<p><b>巨亏的真相</b></p>\n<p>愿景基金3个月巨亏8250.86亿日元，与2只电商巨头股价暴跌有密切关系。</p>\n<p>首先是，韩国最大的电商企业Coupang，今年7月以来，其股价连续遭遇大跌，三季度的最大跌幅超44%，总市值蒸发351.54亿美元（约合人民币2249亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6704d4d48402eb0327a1bd883ada2856\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" 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height=\"auto\"></p>\n<p>阿里巴巴市值的大幅缩水，使得其在愿景基金持仓占比首次降至30%以下。而在2020年三季度末，阿里巴巴在愿景基金中占比高达59%。</p>\n<p>面对2大重仓股的下挫，也让孙正义产生了反思。据软银披露，相较于愿景一期平均每单投资额9.43亿美元，二期基金的平均投资额将下降至1.92亿美元，意味着，愿景基金正在改变此前的重仓下注的策略，转为分散化投资。</p>\n<p>孙正义表示，将加快愿景基金后续基金的投资步伐，截至今年9月底，该基金已将其330亿美元资本的15%分配给中国的创业项目，特别是人工智能行业。</p>\n<p><b>下一只“阿里巴巴”何在？</b></p>\n<p>2008年的阿里巴巴，成就了孙正义的投资“神话”，当时的一笔2000多万美元投资，到2014年阿里巴巴上市时，便为孙正义带来了2900倍的收益。此后，阿里巴巴一直成为了软银集团最安全的基石，每当软银集团面临危机之时，几乎都会选择减持阿里，获得“救命钱”。</p>\n<p>2016年，软银集团首次减持阿里巴巴，套现超100亿美元；</p>\n<p>2019年6月，软银再次出售阿里7300万股美国存托股票，套现金额超过130亿美元，持股比例降至25.8%；</p>\n<p>在2020年3月底遭遇巨额亏损后，软银陆续减持了0.9％的阿里股份，再次从阿里套现超50亿美元。</p>\n<p>当前愿景基金再度遭遇巨亏，会否再度低位减持阿里巴巴？是市场关注的焦点。</p>\n<p>然而，当前软银更迫切的事情，或许是寻找下一只“阿里巴巴”。2010年以来，全球科技行业迎来了移动互联网时代，在中国的庞大市场中，更是涌现出了一大批明显科技互联网企业，然而孙正义却没能在创业初期捕获到其中的任何一只。&nbsp;</p>\n<p>相比之下，小米的天使投资人晨兴资本、在滴滴A轮时大胆下注的金沙江创投，成功押注美团、字节跳动、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>的老牌美元基金红杉、IDG都迎来了黄金时代，赚得盆满钵满。&nbsp;</p>\n<p>而字节跳动、滴滴等新经济巨头，出现在软银的投资组合中时，已经到了移动互联网泡沫膨胀的2016年。</p>\n<p>2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，届时滴滴的估值早已超过500亿美元。</p>\n<p>2018年，软银愿景基金才第一次关注到张一鸣，而此时的字节跳动已经进入Pre-IPO阶段，估值已经高达750亿美元，显然已经错过了一级市场最佳的入场时机。</p>\n<p>错过移动互联网时代的大潮，软银的1000亿美元的“大跃进”吹起了全球共享经济的泡沫，最终付出了巨额亏损的代价。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/d17922b8825b416da7a4a2e06ea8ede4","relate_stocks":{"BABA":"阿里巴巴","03160":"华夏日股对冲","QNETCN":"纳斯达克中美互联网老虎指数","CPNG":"Coupang, Inc.","09988":"阿里巴巴-W","DIDI":"滴滴(已退市)","CYB":"人民币ETF-WisdomTree 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22:14</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>10月21日，特斯拉盘中涨近3%，绩后韦德布什将其目标价从1000美元上调至1100美元。</p>\n<p>财报显示，特斯拉三季度营收137.57亿美元，同比增长57%。营业利润20亿美元，净利润16亿美元，汽车毛利率为30.5%。截至2021年三季度，特斯拉已经连续9个季度实现盈利，连续两个季度净利润超10亿美元。绩后，韦德布什将特斯拉目标价从1000美元上调至1100美元。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3a8f679357d0e7499321335161aa712d\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" 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14:59","market":"us","language":"zh","title":"滞胀之下无牛市？复盘美国滞涨时期的金融市场","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2177372824","media":"格隆汇","summary":"随着商品处于开采周期末端、即将进入投资周期，高通胀可能并非暂时性现象。本文旨在通过复盘历史上美国滞涨时期的资产表现给未来提供一定参考。我们区分了严格意义上的“滞涨”和“类滞涨”两种情景复盘行情。二战后共有八段滞涨时期，我们进一步将其拆分为通胀上行期、滞涨期和通胀下行期，并复盘各阶段资产表现。2021年以来，全球主要经济体通胀数据居高不下，与此同时第二季度后经济复苏边际减弱。","content":"<p>随着商品处于开采周期末端、即将进入投资周期，高通胀可能并非暂时性现象。本文旨在通过复盘历史上美国滞涨时期的资产表现给未来提供一定参考。我们区分了严格意义上的“滞涨”和“类滞涨”两种情景复盘行情。</p>\n<p>二战后共有八段滞涨时期，我们进一步将其拆分为通胀上行期、滞涨期和通胀下行期，并复盘各阶段资产表现。此外还有五段类滞涨时期，我们也对其加以分析。</p>\n<p>2021年4月后我们已经处于类滞涨阶段。根据历史经验，类滞涨情境下，联储很可能于2022年加息。表现最好的资产仍是商品类，美债期限利差下行的确定性也较高，其他资产走势的不确定性较大。</p>\n<p>2021年以来，全球主要经济体通胀数据居高不下，与此同时第二季度后经济复苏边际减弱。考虑到大宗商品进入开采周期后端、即将进入投资周期，通胀可能并非暂时性现象。此外，目前我们正在经历库存周期下行，而下一轮库存周期（短周期）下行，可能会叠加经济的投资周期（中周期）以及地产周期（长周期）共振下行，形成“深度衰退”。此外，目前全球的高债务率又使得货币政策在应对通胀问题时瞻前顾后。站在当下，我们需要认真探讨滞涨现象以及其造成的系列影响。那么如何定义滞涨？滞涨时期资产表现存在怎样的特征？我们希望通过复盘历史资产表现，给未来提供一定参考。</p>\n<h3>一、定义“滞涨”</h3>\n<p>“滞涨（Stagflation）”是停滞（Stagnation）与通胀（Inflation）的组合词，最早由英国保守党政治家IainMacleod在1965年的国会演讲中提出，他用“滞涨”描述当时英国的<b>高失业率和高通胀并存</b>。1970年开始《经济学人》等刊物也开始使用“滞涨”一词。现在通常认为滞涨是指高通胀、高失业率、经济增长放缓同时出现的经济环境。传统凯恩斯理论认为通胀与经济衰退（高失业）相互排斥，即菲利普斯曲线。因而以高利率打压通胀将加剧失业，滞涨使得货币政策面对两难选择。</p>\n<p>金融市场实践中并无定量的滞涨标准，为了便于研究，我们定义严格意义上的<b>滞涨需要同时符合高通胀、高失业率和经济增长放缓</b>；定义<b>高通胀、经济增长放缓，但失业率未明显抬升的情景为“类滞涨”。</b></p>\n<p>本文研究对象为美国，以下数据频率为月度。考虑到数据可得性，我们以美国CPI同比代表通胀，以10年均值为临界值，高于10年均值便进入“高通胀”区间。失业率使用美国U3失业率，主要观察失业率快速上升的拐点是否与高通胀重合。以美国工业产出同比代表经济增长，同比增速下降即认定为经济增长放缓。二战后符合严格滞涨标准的时期主要有八段，1950年代、1970至1980经历了四段较长的滞涨时期，1990年后的滞涨持续时间都较为短暂。此外我们也对几段类滞涨时期进行了研究。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2d6f0123db34b709f0ee27c26cc84461\" tg-width=\"900\" tg-height=\"515\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<h3>二、复盘滞涨与类滞胀时期资产表现</h3>\n<p>为了更好地复盘市场走势，我们将滞涨时期拆分为三个阶段：（1）<b>通胀上行期，</b>此时CPI同比高于10年均值，但失业率尚未进入快速上升的拐点。（2）<b>滞涨期，</b>此时CPI同比继续走高或稳定于高增速，失业率开始飙升，经济衰退。（3）<b>通胀下行期，</b>CPI同比见顶回落，失业率逐渐下降，经济触底复苏。</p>\n<p>我们复盘的资产主要包括标普500指数，美元指数、WTI原油、黄金现货、COMEX期铜、美国10Y国债、美债10Y-1Y期限利差（1Y日度数据长度与10Y匹配）。同时我们也追踪美国政策利率变化的情况，但由于1972年之前并未设定联邦基金目标利率，因而我们以银行最优贷款利率作为替代性指标。1972年后二者趋势完全同步。数据频率为日度。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/108a5697ead23e68e4a163116cb60103\" tg-width=\"900\" tg-height=\"487\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7373567fac1571027dcf0154d92d1da3\" tg-width=\"900\" tg-height=\"487\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>进入通胀上行期后，<b>标普500</b>往往陷入宽幅震荡，难以出现趋势性上涨，主要原因可能是短期限利率在这一时期开始快速抬升。<b>美元指数</b>在这一时期全面走弱：尽管进入加息周期，但1972年美元尚处于“尼克松冲击”的负面影响之中，1977年美元下跌主要由于美国国际收支与财政赤字迅速恶化。2007年和2011年则已经处于次贷危机后的降息周期。美元指数的走弱似乎存在一定偶然性。毫无意外地，<b>原油、黄金、铜</b>均有良好表现。从上涨持续性而言，原油&gt;黄金&gt;铜。<b>利率方面，</b>除了2007年和2010年处于次贷危机而降息，其他时期短期政策利率均快速抬升。除2007年，长端收益率均趋于上行，但由于短端利率上行更快，期限利差下行。2007年由于快速降息、2010年由于经济见底复苏而出现期限利差上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/760f7cfd7d49e75fe285bed5009b4c03\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1567\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>除了上文通胀上行期演化的六段滞涨期，在<b>1990年、2001年也曾出现短暂的滞涨（没有明显的三阶段特征）</b>。这两段时间我们也纳入统计。<b>标普500</b>在滞涨时期会出现震荡下跌行情，1979年沃尔克上台之初带来的情绪利好也只是昙花一现，很快完全回吐了涨幅。<b>美元指数</b>表现与利率周期有较大关系，若处于加息周期中则倾向于上涨，若处于降息周期则倾向于横盘震荡或下跌。随着利率攀升抑制通胀预期和经济降温，原油、黄金、铜在这一时期开始完成筑顶，并可能在滞涨后期开始回落。<b>利率方面，</b>除1979年沃尔克上台持续大幅加息外，通常滞涨时期对应着加息周期的尾声，政策利率趋于平稳。长端收益率筑顶或略有回落，期限利差基本处于横盘。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fce3d46df85ffb9af6242181d04d6a7f\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1491\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>进入通胀下行期，经济走出滞涨阴霾开始复苏。<b>标普500</b>在这一时期会出现持续性的上涨行情，1970年、2008年则在这一时期完成筑底上涨。比较特殊的是1980年后，由于高利率一直保持到1982年引发经济二次衰退，标普500也经历了上涨、下跌、再上涨的过程。<b>美元指数</b>随着基本面的好转表现较好，普遍趋于上行。<b>原油、黄金、铜</b>在这一时期均呈现出回落态势，唯一例外的是1971年后“尼克松冲击”带来的黄金价格飙升。<b>利率方面，</b>除沃尔克时期继续维持高利率，其他时期政策利率均出现下降。长端收益率继续维持高位盘整，期限利差则趋于上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f2678f75a83cc3439daa2b0adfc5e8e\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1471\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>最后，我们盘点历史上的五段“类滞涨”时期资产表现。<b>标普500</b>在这一时期往往出现阶段性的筑顶和回调行情，主要原因还是在于持续性的货币政策收紧。<b>美元指数</b>主要表现为震荡上行。<b>原油、黄金、铜</b>在这一时期表现较好，但要出现大幅上涨需要产能周期的配合。<b>利率方面，</b>美联储基本都会采取持续加息应对，长端收益率逐渐见顶回落，期限利差趋于下行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/64822bb6963e21d6d182c52180c8eaa9\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1471\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<h3>三、总结及展望</h3>\n<p>回顾历史上的八段滞涨时期，<b>标普500</b>在通胀上行期和滞涨期均承压，在通胀下行期完成筑底并展开反弹。<b>美元指数</b>在通胀上行期和滞涨期均表现不佳，通胀下行期倾向于走强；不过应当考虑到几段通胀上行期具有特殊性。<b>原油、黄金、铜</b>在通胀上行期和滞涨期表现强势，在滞涨后期和通胀下行期筑顶回落。上涨持续性原油&gt;黄金&gt;铜。<b>美联储</b>在通胀上行期和滞涨期加息应对，<b>长端收益率</b>在这一时期也趋于上行，<b>期限利差</b>则会阶段性下行；在通胀下行期进入降息周期，<b>长端收益率</b>筑顶回落，<b>期限利差</b>上行。</p>\n<p>2021年4月后我们已经处于类滞涨阶段，即CPI高于10年均值、增长同比增速放缓，但失业率未见明显抬升。历史上类似情境下，美联储均以持续加息应对，因此2022年美联储较市场预期更早加息的风险不容忽视。<b>类滞涨情境下，表现最好的资产仍是商品类，美债期限利差下行的确定性也较高，</b>其他资产走势的不确定性较大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f704c4a7ebd059005f8c9a189ed1136f\" tg-width=\"900\" tg-height=\"467\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3b49ec100db5372047004111364e2eeb\" tg-width=\"900\" tg-height=\"297\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" 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href=http://www.gelonghui.com/p/491889><strong>格隆汇</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>随着商品处于开采周期末端、即将进入投资周期，高通胀可能并非暂时性现象。本文旨在通过复盘历史上美国滞涨时期的资产表现给未来提供一定参考。我们区分了严格意义上的“滞涨”和“类滞涨”两种情景复盘行情。\n二战后共有八段滞涨时期，我们进一步将其拆分为通胀上行期、滞涨期和通胀下行期，并复盘各阶段资产表现。此外还有五段类滞涨时期，我们也对其加以分析。\n2021年4月后我们已经处于类滞涨阶段。根据历史经验，类滞涨...</p>\n\n<a href=\"http://www.gelonghui.com/p/491889\">Web 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height=\"auto\"></p>\n<p>过去十年来，中国已成为东南亚国家最大的投资者之一，金融影响力受到全球关注，但一个容易被忽略的事实是：行事低调的日本在东南亚地区的基建投资还要超过中国，并在新冠以来扩大了领先优势。尽管日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争，但显然不难看出其在战略上的变化，尤其是安倍执政期间。</p>\n<p>在东南亚的商业活动即使还不能贡献大份额收入，也可以帮助探索如何在海外经营。这里的环境既熟悉（有几千万人说中文，而且往往是商业的主力军）又多样（覆盖不同司法管辖区和各种收入阶层）。以往，亚洲企业一直把该地区作为征战全球的中转站。现在，中国的企业巨头会很乐意探索。面对更严格反垄断监管的科技业正在将目光瞄准东南亚——近七亿人口和迅猛增长的数字经济，特别是去年增长超过50%的云计算市场是一块潜力无限的沃土，随着中国加大投入，它不会成为亚马逊AWS的囊中之物。</p>\n<p>新冠爆发以来，越南的经济表现成为亮点，如今最严重的一轮疫情令越南举步维艰并扰乱了全球供应链。即使如此，与全球制造业的融合使越南经济在疫情期间保持了繁荣。2020年尽管大多数国家都经历了深度衰退，越南GDP却增长了2.9%。虽然最近疫情爆发，但今年的增速可能还会更快。世界银行于8月24日发布的最新预测认为它在2021年将增长4.8%。越南成功的秘诀是什么？增长又能否持续？</p>\n<p>海外华人与家族企业的故事也很重要。新冠带来的全球化放缓与区域化升级令东南亚华人的商业帝国与祖国间的纽带强化。泰国华人谢易初创立的正大集团就是一个颇具代表性的案例。尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。去年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。未来会怎么走？中国与东南亚资金与人员的密集流动仍将继续，区域的未来需要持续关注。</p>\n<p><b>01</b></p>\n<p><b>越南成为全球疫后增长亮点</b></p>\n<p>对贸易和投资的开放使这个人均GDP仅2800美元的国家成为了供应链中的重要一环。这反过来又推动了显著的扩张。在过去的30年里，它一直是世界上增长最快的五个国家之一，远超邻国（见图1）。这一履历的特点不是在许多其他前沿市场出现的那种起起落落，而是稳定增长。政府的计划甚至更为宏伟，希望越南到2045年成为高收入国家，而这项任务需要它以每年7%的速度增长。越南成功的秘诀是什么？它能否持续下去？</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d509442d8adbef8e79d35f1ba5f59dd8\" tg-width=\"667\" tg-height=\"690\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>在1990年代或2000年代初期，越南经常被拿来与中国相比较，这不无道理。但两国也有很大的不同。首先，即使将越南描述为出口密集型也不足以体现它在国外的销售量。该国货物贸易额超过了GDP的200%。除了资源最丰富的国家或以海上贸易为主的城市国家之外，很少有经济体在当下或曾经有如此密集的贸易。</p>\n<p>越南与中国的不同之处不仅仅在于出口水平，还有出口商的性质。事实上，它与全球供应链的深厚连结和高水平的外国投资使它看起来更像新加坡。自1990年以来，越南每年平均获得的外国直接投资流入量相当于GDP的6%，是全球水平的两倍多——而且远远超过中国或韩国在任何一段持续时期内达到的记录。随着东亚其他地区的发展和工资上涨，越南低廉的劳动力成本和稳定的汇率吸引了全球制造商。这推动了一轮出口繁荣。但是，外国和本国公司之间不断扩大的差距如今正在形成新的问题。</p>\n<p><b>02</b></p>\n<p><b>老挝与中国经济特区</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/066e074405e4c68608b156ab769a7663\" tg-width=\"768\" tg-height=\"511\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>2018年，中国投资占老挝外国直接投资的近80%。中国投资的一部分正沿着传统路线流向曼德勒（Mandalay）等地，这座缅甸城市有历史悠久的华人社区。但大部分资金正涌入“经济特区”，以利用各种激励措施，如审批更快、税收或关税减免、对商品和资本流动管制的放松。</p>\n<p>中国从本世纪头几年开始鼓励企业展开海外投资。发展海外基础设施的宏大计划“一带一路”倡议加速了这一趋势。美国智库史汀生中心（Stimson Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。</p>\n<p>中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。</p>\n<p><b>03</b></p>\n<p><b>日本的东南亚投资：低调的巨人</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b15a2c49f44c9905079c2683022b1b60\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f4b6ce5ff42d3bce34bb2e62daa151e\" tg-width=\"667\" tg-height=\"688\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。</p>\n<p>尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。</p>\n<p><b>04</b></p>\n<p><b>云计算巨头抢滩东南亚</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aafc47fde445d434d3ca7df3196ea76c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。</p>\n<p>该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。</p>\n<p>一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。</p>\n<p>研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。</p>\n<p><b>05</b></p>\n<p><b>东南亚华人的商业帝国</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/138b617bf8b40030276b067a49135d8b\" tg-width=\"768\" tg-height=\"481\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”</p>\n<p>根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0da43a2d01a9dbe8944887ad2e30e9c2\" tg-width=\"685\" tg-height=\"1917\" 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Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。\n中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。\n03\n日本的东南亚投资：低调的巨人\n\n中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。\n\n日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。\n尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。\n04\n云计算巨头抢滩东南亚\n\n海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。\n该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。\n一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。\n研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。\n05\n东南亚华人的商业帝国\n\n尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”\n根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。\n\n马来西亚的郭鹤年掌管的帝国业务广泛，从白糖到香格里拉连锁酒店无所不包。在印尼，李氏家族的力宝集团活跃于银行、房地产和医疗领域。去年登上《福布斯》榜单的17位菲律宾亿万富翁有15位是华裔。由施家经营的SM集团在中国各地开有高档商场。缅甸太穷，培育不出亿万美元身家的富豪，但该国许多商界领袖都是华裔，例如涉足房地产到银行等多个领域的祐玛战略控股公司的潘继泽，还有主营基建和房地产的金山集团的李松枝。\n2020年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。全球化放缓加之西方的反华情绪都为华人和中国加强连接提供了动力。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1759,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":827096900,"gmtCreate":1634364047472,"gmtModify":1634364047472,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/827096900","repostId":"1156852791","repostType":4,"repost":{"id":"1156852791","kind":"news","pubTimestamp":1634351904,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1156852791?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-16 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Moynihan也表示，“这些巨大的支出，还将继续加速。”\n数据显示，美国银行截至9月的三季度里利润为77亿美元，主要是因为该行受到了客户在信用卡和借记卡上的支出增加，这一部分的数字同比去年增长了58%左右，当时疫情急剧蔓延，银行仍需要拨备贷款损失准备金。\n不过，随着客户继续支付他们的账单，银行的贷款损失准备金率已经降至了50年以来的低点。\n华尔街的大部分银行都得以从贷款损失拨备中释放更多资金，其中富国银行释放高达17亿美元的资金，花旗和美国银行分别释放了12亿和11亿美元，同时，摩根士丹利的贷款损失准备金则出现了小幅的上涨。\n贷款需求下降证券相关贷款快速增长\n疫情期间，仍然脆弱的经济降低了市场上对银行贷款的需求。富国银行 (NYSE:WFC)和美国银行的未偿贷款总额较去年同期有所下降，但较第二季度有所上升。\n富国银行的首席财务官Mike Santomassimo在分析师电话会议上表示，“我们都希望看到更快的贷款增长。”\n他指出，“供应链危机对我们最大的影响在于，信贷和贷款需求确实受到了限制。”例如，在商业银行领域，“我们的很多用户都无法让他们的工厂正常运营。”\n而且，还需要关注的是，Mike Santomassimo还指出，通胀使得工资和大宗商品的价格居高不下，这也会限制经济的增长。\n然而，需要关注的是，基于证券的贷款正在迅速增长。美国银行和摩根士丹利的财报显示，其面向客户提供的以股票和债券组合为抵押的贷款均出现了两位数的增长。\n交易业务仍然火爆\n银行交易部门受益颇丰\n疫情爆发以来，美国二级市场投资者的狂热也推动了大型银行的业绩增长。股票交易量仍在上升，但固定收益交易正在放缓。\n投资机构Neuberger Berman高级分析师Kush 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That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve","content":"<p>What happens when the Fed tapers? That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve into the possible outcome(s) though, we must first understand what tapering means.</p>\n<p>In response to the coronavirus pandemic, the Federal Reserve&nbsp;slashed interest rates to zero in March 2020&nbsp;to help bolster growth. It also began its $120 billion in monthly asset purchases, a program known as quantitative easing (QE) that has roughly doubled the Fed’s balance sheet to about $8.5 trillion since the start of the pandemic.</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d66984161d481448082b5856b1c7465c\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cfe5a1c43965ba4fe7c492c026c915b8\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>Source: Board of Governors of the Federal Reserve System</span></p>\n<p>QE helps by reducing long-term interest rates, thereby encouraging borrowing to help spur spending, and in turn, the economy. In doing so, the Fed essentially reduces the available supply of these bonds in the open market, forcing investors who want to own them to drive up prices. Driving up bond prices has the effect of lowering interest rates, which lowers the borrowing costs of households on their mortgages, or the costs of corporations to borrow by issuing debt.</p>\n<p>As the Fed eases the pace and pares back the amount of these purchases, tapering begins with the ultimate goal of sending interest rates back to “normal.” Tapering can impact long-term interest rates, as this typically sends a signal to the markets that the Fed is shifting to a less accommodative policy stance in the future. The key is to understand that tapering does not mean the Fed stops purchasing assets, but it just reduces the pace of its balance sheet expansion. This is different than tightening, which means the Fed will no longer add assets to its balance sheet and will instead reduce the assets it holds by selling them — with&nbsp;large companies recently&nbsp;including&nbsp;<b>Caterpillar Inc.</b>&nbsp;and&nbsp;<b>Home Depot</b>&nbsp;taking advantage of to issue new bonds.</p>\n<p>Aside from interest rates, tapering could have an impact on the U.S. dollar. The trajectory of the U.S. dollar is important for investors as it impacts everything from commodity prices to corporate earnings. Higher yields make dollar-denominated assets more attractive to income seeking investors. Tapering is typically bullish for the dollar as it means a move toward tighter monetary policy. Since currencies normally appreciate when their domestic short-term rates rise, as the Fed continues to signal imminent tightening, markets are pricing in higher rates. This offers support to the dollar amid an already choppy risk environment that is a positive for the safe haven dollar. As mentioned above, if the Fed will be buying fewer debt assets, there would be fewer dollars in circulation.</p>\n<p>The market is anticipating the beginning of the taper process could begin sometime in the fourth quarter of this year, possibly as soon as November. In addition, half of the Fed vice presidents project interest rates rising at some point in 2022. Fed Chairman Powell is anticipating the taper process could end around the middle of next year, as long as the recovery remains on track. The Central Bank has insisted that they expect to keep the funds rate near zero until labor market conditions have reached levels consistent with their projections of maximum employment. We are nowhere near pre-pandemic unemployment levels (with 8.4 million unemployed persons in the U.S. now versus 5.7 million in February 2020). This could lead to concern over whether the Fed risks tightening monetary policy at a time when the economy might be significantly weaker than it already is today. At the end of the day, if the Fed is priming the markets for a taper in the fourth quarter of 2021, we could be in for a period of extended volatility.</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>What Happens When the Fed Tapers?</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; }\np,ul,ol,blockquote,dl,table{ margin:1.2em 0; }\nul,ol{ margin-left:2em; }\nul{ list-style:disc; }\nol{ list-style:decimal; }\nli,li p{ margin:10px 0;}\nimg{ max-width:100%;display:block;margin:0 auto 1em; }\nblockquote{ color:#B5B2B1; border-left:3px solid #aaa; padding:1em; }\nstrong,b{font-weight:bold;}\nem,i{font-style:italic;}\ntable{ width:100%;border-collapse:collapse;border-spacing:1px;margin:1em 0;font-size:.9em; }\nth,td{ padding:5px;text-align:left;border:1px solid #aaa; }\nth{ font-weight:bold;background:#5d5d5d; }\n.symbol-link{font-weight:bold;}\n/* header{ border-bottom:1px solid #494756; } */\n.title{ margin:0 0 8px;line-height:1.3;color:#ddd; }\n.meta {color:#5e5c6d;font-size:13px;margin:0 0 .5em; }\na{text-decoration:none; color:#2a4b87;}\n.meta .head { display: inline-block; overflow: hidden}\n.head .h-thumb { width: 30px; height: 30px; margin: 0; padding: 0; border-radius: 50%; float: left;}\n.head .h-content { margin: 0; padding: 0 0 0 9px; float: left;}\n.head .h-name {font-size: 13px; color: #eee; margin: 0;}\n.head .h-time {font-size: 11px; color: #7E829C; margin: 0;line-height: 11px;}\n.small {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.9); -webkit-transform: scale(0.9); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.smaller {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.8); -webkit-transform: scale(0.8); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.bt-text {font-size: 12px;margin: 1.5em 0 0 0}\n.bt-text p {margin: 0}\n</style>\n</head>\n<body>\n<div class=\"wrapper\">\n<header>\n<h2 class=\"title\">\nWhat Happens When the Fed Tapers?\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n<div class=\"head\" \">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/d08bf7808052c0ca9deb4e944cae32aa);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">Benzinga </p>\n<p class=\"h-time\">2021-10-15 14:47</p>\n</div>\n\n</div>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>What happens when the Fed tapers? That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve into the possible outcome(s) though, we must first understand what tapering means.</p>\n<p>In response to the coronavirus pandemic, the Federal Reserve&nbsp;slashed interest rates to zero in March 2020&nbsp;to help bolster growth. It also began its $120 billion in monthly asset purchases, a program known as quantitative easing (QE) that has roughly doubled the Fed’s balance sheet to about $8.5 trillion since the start of the pandemic.</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d66984161d481448082b5856b1c7465c\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cfe5a1c43965ba4fe7c492c026c915b8\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>Source: Board of Governors of the Federal Reserve System</span></p>\n<p>QE helps by reducing long-term interest rates, thereby encouraging borrowing to help spur spending, and in turn, the economy. In doing so, the Fed essentially reduces the available supply of these bonds in the open market, forcing investors who want to own them to drive up prices. Driving up bond prices has the effect of lowering interest rates, which lowers the borrowing costs of households on their mortgages, or the costs of corporations to borrow by issuing debt.</p>\n<p>As the Fed eases the pace and pares back the amount of these purchases, tapering begins with the ultimate goal of sending interest rates back to “normal.” Tapering can impact long-term interest rates, as this typically sends a signal to the markets that the Fed is shifting to a less accommodative policy stance in the future. The key is to understand that tapering does not mean the Fed stops purchasing assets, but it just reduces the pace of its balance sheet expansion. This is different than tightening, which means the Fed will no longer add assets to its balance sheet and will instead reduce the assets it holds by selling them — with&nbsp;large companies recently&nbsp;including&nbsp;<b>Caterpillar Inc.</b>&nbsp;and&nbsp;<b>Home Depot</b>&nbsp;taking advantage of to issue new bonds.</p>\n<p>Aside from interest rates, tapering could have an impact on the U.S. dollar. The trajectory of the U.S. dollar is important for investors as it impacts everything from commodity prices to corporate earnings. Higher yields make dollar-denominated assets more attractive to income seeking investors. Tapering is typically bullish for the dollar as it means a move toward tighter monetary policy. Since currencies normally appreciate when their domestic short-term rates rise, as the Fed continues to signal imminent tightening, markets are pricing in higher rates. This offers support to the dollar amid an already choppy risk environment that is a positive for the safe haven dollar. As mentioned above, if the Fed will be buying fewer debt assets, there would be fewer dollars in circulation.</p>\n<p>The market is anticipating the beginning of the taper process could begin sometime in the fourth quarter of this year, possibly as soon as November. In addition, half of the Fed vice presidents project interest rates rising at some point in 2022. Fed Chairman Powell is anticipating the taper process could end around the middle of next year, as long as the recovery remains on track. The Central Bank has insisted that they expect to keep the funds rate near zero until labor market conditions have reached levels consistent with their projections of maximum employment. We are nowhere near pre-pandemic unemployment levels (with 8.4 million unemployed persons in the U.S. now versus 5.7 million in February 2020). This could lead to concern over whether the Fed risks tightening monetary policy at a time when the economy might be significantly weaker than it already is today. At the end of the day, if the Fed is priming the markets for a taper in the fourth quarter of 2021, we could be in for a period of extended volatility.</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"","relate_stocks":{".SPX":"S&P 500 Index",".DJI":"道琼斯",".IXIC":"NASDAQ Composite"},"is_english":true,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1139202309","content_text":"What happens when the Fed tapers? That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve into the possible outcome(s) though, we must first understand what tapering means.\nIn response to the coronavirus pandemic, the Federal Reserve slashed interest rates to zero in March 2020 to help bolster growth. It also began its $120 billion in monthly asset purchases, a program known as quantitative easing (QE) that has roughly doubled the Fed’s balance sheet to about $8.5 trillion since the start of the pandemic.\n\nSource: Board of Governors of the Federal Reserve System\nQE helps by reducing long-term interest rates, thereby encouraging borrowing to help spur spending, and in turn, the economy. In doing so, the Fed essentially reduces the available supply of these bonds in the open market, forcing investors who want to own them to drive up prices. Driving up bond prices has the effect of lowering interest rates, which lowers the borrowing costs of households on their mortgages, or the costs of corporations to borrow by issuing debt.\nAs the Fed eases the pace and pares back the amount of these purchases, tapering begins with the ultimate goal of sending interest rates back to “normal.” Tapering can impact long-term interest rates, as this typically sends a signal to the markets that the Fed is shifting to a less accommodative policy stance in the future. The key is to understand that tapering does not mean the Fed stops purchasing assets, but it just reduces the pace of its balance sheet expansion. This is different than tightening, which means the Fed will no longer add assets to its balance sheet and will instead reduce the assets it holds by selling them — with large companies recently including Caterpillar Inc. and Home Depot taking advantage of to issue new bonds.\nAside from interest rates, tapering could have an impact on the U.S. dollar. The trajectory of the U.S. dollar is important for investors as it impacts everything from commodity prices to corporate earnings. Higher yields make dollar-denominated assets more attractive to income seeking investors. Tapering is typically bullish for the dollar as it means a move toward tighter monetary policy. Since currencies normally appreciate when their domestic short-term rates rise, as the Fed continues to signal imminent tightening, markets are pricing in higher rates. This offers support to the dollar amid an already choppy risk environment that is a positive for the safe haven dollar. As mentioned above, if the Fed will be buying fewer debt assets, there would be fewer dollars in circulation.\nThe market is anticipating the beginning of the taper process could begin sometime in the fourth quarter of this year, possibly as soon as November. In addition, half of the Fed vice presidents project interest rates rising at some point in 2022. Fed Chairman Powell is anticipating the taper process could end around the middle of next year, as long as the recovery remains on track. The Central Bank has insisted that they expect to keep the funds rate near zero until labor market conditions have reached levels consistent with their projections of maximum employment. We are nowhere near pre-pandemic unemployment levels (with 8.4 million unemployed persons in the U.S. now versus 5.7 million in February 2020). This could lead to concern over whether the Fed risks tightening monetary policy at a time when the economy might be significantly weaker than it already is today. 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Inflation）。70年代由石油危机引起的全球大通胀是二战后全球主要经济体出现的最严重的经济问题，因此也成为了后续所有通货膨胀研究赖以比较和对比的标杆。</p>\n<p>“第一次石油危机”爆发于1973年10月。1973年10月6日第四次中东战争爆发，阿拉伯国家纷纷要求支持以色列的西方国家改变对以色列的庇护态度。阿拉伯石油生产国为了打击以色列及其支持者，把石油作为了武器，1973年10月16日，科威特、伊拉克、沙特阿拉伯、卡塔尔、阿拉伯联合酋长国五个阿拉伯国家和伊朗决定，将海湾地区的原油市场价格提高17%。1973年10月17日，阿尔及利亚等10国参加的阿拉伯石油输出国组织部长级会议宣布，立即减少石油产量，决定以同年9月各成员方的产量为基础，每月递减5%。对于美国等支持以色列的国家的石油供应，逐月减少5%。1973年10月18日，阿拉伯联合酋长国中的阿布扎比酋长国决定完全停止向美国输出石油。接着利比亚、卡塔尔、沙特阿拉伯、阿尔及利亚、科威特、巴林等阿拉伯主要石油生产国也都先后宣布中断向美国出口石油。</p>\n<p>“第一次石油危机”石油危机爆发后，全球原油价格暴涨，根据世界银行的数据，1973年9月“第一次石油危机”爆发前国际油价是每桶2.7美元，1973年10月上升至每桶4.1美元，1974年1月油价上升至每桶13美元。1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，事态开始慢慢平息，1974年4月国家油价回落至每桶10.60美元，此后数年一直到1978年底之前，国际油价一直维持在10美元到12美元之间。</p>\n<p>“第二次石油危机”发生于1978年底到1980年底之间，起因是伊朗伊斯兰革命运动。伊朗伊斯兰革命从1978年初开始爆发，此后不断升级，1979年1月16日，巴列维国王离开伊朗前往埃及，2月1日，鲁霍拉·霍梅尼回到德黑兰。伊朗在1979年4月1日成为伊斯兰共和国，并通过了新的伊朗伊斯兰共和国宪法。从1978年底至1979年3月初，伊朗停止石油出口，使石油市场每天短缺石油500万桶，约占世界总消费量的十分之一，致使国际原油价格暴涨，国际油价从1978年11月的13.2美元/桶上涨到1979年2月的20.8美元/桶。</p>\n<p>此后，西方国家为了增加与产油国在能源市场上的博弈筹码，加强消费国的地位，纷纷制定战略石油储备计划。这种出于“安全”需要的“补库存”行为进一步推升了国际油价，据统计，1980年1月西方国家的石油总储备达到53亿桶，相当于石油输出国组织1979年全年石油产量的几乎一半，而其中的10亿多桶储备是在1979年一年之内增加的。到1979年11月，国际油价达到了每桶40.75美元的历史最高位置，这是一次典型的市场预期自我实现的过程。1980年9月，两伊战争爆发，两国石油生产完全停止，由于西方国家准备已经非常充分，国际油价没有进一步上涨，在1980年总体维持在每桶37至40美元。1981年以后，国家油价开始逐步回落，到1986年7月一度跌破每桶10美元。</p>\n<p>总体来看，从1970年到1979年整个70年代中，国际原油价格呈现出一个明显的“阶梯式”上涨，在1973年和1979年价格两次大幅脉冲。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5d719613995b48d4cda50c04009cb0ca\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"726\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>70年代两次石油危机期间，伴随着国际油价的大幅上涨，能源、工业金属、贵金属等各类大宗商品价格均有明显涨幅，但从上涨幅度而言，这些大宗商品价格的涨幅与原油相去甚远。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42d980b164592ade305ddabf63d0e072\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>70年代的能源危机造成的是当时资本主义国家范围内全球性的通货膨胀，而且是持续的通货膨胀，大宗商品价格上涨后，很快的从PPI传导至CPI。并由此造成了战后和平年代全球最严重的通货膨胀，从1972年到1982年这十年间，全球第一大经济体美国CPI的年均涨幅是8.7%，而英国、法国、韩国等国家的通货膨胀问题更为严峻，十年间的CPI平均增长都超过了10%。70年代的“大通胀”（Great Inflation）与30年代的“大萧条”（Great Depression），被经济学家并列为20世纪全球经济的两大黑暗时刻。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a37d695709e6a65232fd692bc28cdc81\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"727\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>除了造成严重的通货膨胀外，两次石油危机期间由于生产要素价格短时间内成倍暴涨，使得经济秩序出现紊乱，1973年到1974年、1979年到1980年，资本主义国家普遍都出现了较为严重的经济衰退。物价大幅上涨、经济增速下降，这种经济环境组合被称作为“滞胀”（Stagflation）。需要注意的是，真正意义上的“滞胀”实际上是非常罕见的，主要就是指70年代西方国家的经济状态，之后总体上而言，全球主要经济体没有出现过“滞胀”。但在很多市场分析中，“滞胀”可谓是年年都有出现，我们认为这个词多少是有点被滥用了的。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d7b9d510fba8ab2b5bc7c1ba4b4e6985\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、“第一次石油危机”</b></p>\n<p><b>期间股市表现</b></p>\n<p>“第一次石油危机”期间，从1973年到1974年，美国股市暴跌，两年时间里标普500指数累计跌幅达42%，并且彻底结束了此前持续了两年半时间的“漂亮50”行情。美股的“漂亮50”行情从1970年年中开始一直进行到1972年底，进入1973年后在经济下行叠加通胀利率上行背景下，“漂亮50”公司由涨转跌，并且当时市场出现了“逆转效应”（Reversal），即前期涨幅较大的“漂亮50”公司在1973年到1974年的调整中跌幅也更大。（关于美股“漂亮50”行情特征等详细分析，可以参见我们此前的专题报告：《美股启示录：“漂亮50”片尾曲与后“漂亮50”时代风格大逆转》、《<a href=\"https://laohu8.com/S/002736\">国信证券</a>市场思考随笔之五十六：当前A股抱团与美股漂亮50异同》等）</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/78df07320efbd421b41f0836a29a7778\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"737\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>不仅仅是美国股市，1973年到1974年间，全球主要国家和地区的股票市场均出现了明显的下跌，且普遍跌幅较大。其中跌幅最大的是中国香港股市，1973年3月9日，香港恒生指数最高上冲至1774点，此时海外股市已经开始大幅下跌，随后假股票问题以及货币政策收紧使得股市开始快速下跌，4月10日恒生指数跌到818点不到一个月时间跌幅超50%。随后四家交易所跟银行出台了一系列稳定股市政策，恒生指数反弹至1000点上方后再度快速回落。到1973年年底，恒生指数跌至433点，较上一年下跌49%，较年内高点跌幅达76%。</p>\n<p>1974年香港股市的表现是一个悲剧，见证了一个常有的说法，一个股票如果你在跌幅达80%时买入，当它跌幅达90%时，还能够再亏一半。随着1973年底第一次石油危机的爆发，全球物价飞涨经济回落，香港经济在1974年也经历了衰退。在股市泡沫后经历经济衰退，香港股市在1973年已经暴跌的情况下，1974年恒生指数继续暴跌61%收报171点。1973年到1974年从最高点到最低点，恒生指数最大跌幅达91.5%，这个跌幅在全球市场的股灾中都是可以排得上号的。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/202e1c7a1b6e13d75f46c1ce437ccbe5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"734\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>有一点读者需要特别注意，就是“第一次石油危机”确实加剧了1973年至1974年全球股市的下跌，但并不是股市下跌的起因或者导火索，因为从时间上来看，是先出现了经济下行和通胀回升，再出现了“第一次石油危机”。</p>\n<p>从时间上看，美股是在1972年底见顶，1973年初随即进入下跌通道。引发美股下跌的主要原因是经济下行和通胀上行（此时通胀上行并非由石油危机引起）。美国的工业生产指数同比增速在1972年底见到高点，从1973年初开始下行，整体走势与当时标普500指数走势高度一致（参见图7），而与此同时，美国的CPI也是从1973年初便开始持续上行（参见图8），为遏制通胀美联储从1973年开始进入加息周期，且连续加息，到1973年8月年内已经加息7次（参见图9）。</p>\n<p>“第一次石油危机”是1973年10月爆发的，此时距离美国经济下行、通胀上行、首次加息、美股下跌，已经过去了9个月，且“第一次石油危机”爆发之后，在相当长的时间内，美联储并没有进一步加息。因此，“第一次石油危机”并不是1973年到1974年美股下跌的内因，只是一个放大器，也正因为如此，1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，禁运取消后当天股市就跌，道琼斯工业指数当日下跌13.61点（1.5%），并开启了新一轮的下跌。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e7281d1e7615c3251ba0f0a72bc919d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"736\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/91d4e0fdf19b9c731638ab0ce310c315\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f281ed42430fd36398092165fea8408\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"725\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、“第二次石油危机”</b></p>\n<p><b>期间股市表现</b></p>\n<p>“第一次石油危机”爆发期间，1973年至1974年两年间，全球主要股市基本都是股灾式的下跌。但“第二次石油危机”期间，1979年到1980年这两年间，全球股市的表现情况则完全不同。虽然同样经济表现为“滞胀”（参见图4，石油价格大幅飙涨之际，美国实际GDP增速快速下滑为负，其他国家经济数据走势情况类似），但美国股市并没有大幅下跌，反而是上涨的（参见图10标普500指数走势）。这两年间，美股标普500指数累计涨幅高达41%，俨然是一个牛市的走势，其他全球主要国家和地区股市表现也大多是上涨的（参见图11），其中中国香港地区股市涨幅最大，恒生指数两年间涨幅高达197%，完全是一个大牛市的行情。</p>\n<p>为什么在“第二次石油危机”期间，股市表现会完全背离经济基本面走势（这期间经济下行、通胀上行、央行加息）？从事件性因素来看，1979年8月6日，美联储历史上的传奇人物登上舞台了，保罗·沃尔克（Paul A. Volcker）就任美联储主席。资本市场的有趣之处有时就在于人的心理的微妙变化，当然，这种心理变化最终是由背后的客观因素决定的，但在一段时间内可以出现很多背离和超乎想象。同年7月底到10月初美国股市大幅攀升，但这波行情几乎没有办法用基本面去解释。这段时间内，美国经济增速在下行，货币政策在收紧，利率显著上行。同年8月16日，美联储加息，将贴现利率从10%提高到10.5%。同年9月18日继续加息，将贴现利率从10.5%提高到11%。市场上涨的主要动能在于投资者对于新任美联储主席的信任，相信他能够实现对抗通胀的历史使命。在当时，抗通胀是头等大事一号工程，因此特定时期内紧缩的货币政策被视作了一种政府对抗通胀的决心，倒成为了一种利好。</p>\n<p>除了事件性因素以外，我认为，更重要的，还是在于经历了“第一次石油危机”之后，市场有了很强的学习效应，无论是经济衰退还是油价上升，都是短期的、脉冲式的，都不见得有长期的影响。事实上，正是在一次又一次的市场学习效应之后，在80年代以后，一般的经济衰退或者货币政策收紧，已经根本无法影响美股行情，后面每一次看到的美股大跌往往都是“金融危机式”的（比如2000年、2008年）或者“前所未有式”的（比如2020年新冠疫情，以前从来没见过），只有这种能够对市场预期产生长期影响的负面冲击，才会使得美股产生20%以上的调整幅度。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/463505f5ecee00fb6ffb6d34c3c18a44\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"733\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc33d657d45e75529f48afe15abb3912\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"737\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>四、能源危机期间</b></p>\n<p><b>股市的结构性表现</b></p>\n<p>以上是对两次石油危机期间，股市整体走势的回顾，下面我们再讨论下能源危机期间的股市结构性行情特征，限于数据的可得性，结构性行情我们讲主要围绕美国股市展开。</p>\n<p>第一个结构性行情特征，是从行业板块的表现来看，70年代能源危机期间美股领涨和领跌板块都非常鲜明，即在持续通胀中，顺周期的能源、工业、原材料表现明显更好，而逆周期的消费、科技、医药表现明显落后（参见图12）。特别是能源板块，在两次石油危机过程中，美国的石油公司们是赚得盆满钵满，股价一路上涨，能源板块在70年代的累计收益率要遥遥领先其他各个板块。到1979年底，美股市值最大的10个公司中，有7个是能源公司。</p>\n<p>不过，人民群众在忍受着无止境的高通胀，石油公司却在大发国难财，这种情况使得美国政府和民众都有点看不下去了。1979年4月5日，吉米•<a href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>总统公布了第二阶段能源计划，宣布将分阶段取消对石油价格的管制，同时要求国会通过一项征收57%的超额利润暴利税计划，用以鼓励研发新能源。1980年3月13日和17日，国会众、参两院分别通过了修正了的卡特政府提出的《石油暴利税法案》（Crude Oil Windfall Profit Tax Act of 1980）。同年4月2日，吉米•卡特签署《法案》，该《法案》规定向石油公司征收50％的石油暴利税。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dc13b55e90e3f28a35952d7f9f7f5543\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"889\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e8e4b06a179bb8365aff9db76f8054f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"733\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/59c61e2844c194ba04c63939c6424303\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"735\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>70年代能源危机期间，第二个值得注意的股市行情特征，就是“消费股不抗通胀”。通常很多观点认为，消费股特别是必需消费股有对抗通胀的属性，其主要逻辑是消费品公司可以通过提高商品价格来转嫁通胀带来的成本压力。但从70年代能源危机期间美股的历史经验来看，这个逻辑似乎值得商榷。图15和图16分别报告了1973年初到1979年底美国必需消费板块和医疗保健板块超额收益的走势情况。可以清晰地到，这两个板块在持续的通货膨胀阶段，股价是一直跑输大盘的。</p>\n<p>为什么“消费股不抗通胀”？主要原因可能有两个：</p>\n<p>第一个原因是消费品公司未必能百分百地转嫁成本压力，商品价格能否上涨，从经济学理论上来说，主要取决于需求曲线和供给曲线各自的商品价格弹性，或者说这个生产这个商品行业的竞争状况如何。多数情况下，在持续通胀的环境中，消费品价格是涨不过资源品的，生活资产价格是涨不过生产资料的。</p>\n<p>第二个原因更加重要，就是持续较高的通货膨胀是居民收入的杀手，对消费有直接的伤害作用。由于个人所得税是累计税率，这就会导致因通货膨胀造成的名义收入上升以后，居民负担的平均税率会上升。举个例子说，如果突然从某个时点开始，全社会的商品价格全部上涨10倍同时居民收入也都提高10倍，此时所有人的所得税平均税率都会大幅提升，因此实际的购买能力是下降的。</p>\n<p>可选消费板块在这期间的股价表现要更差，可选消费表现最差的原因从直观上是很能够理解的，第一，相比必需消费，可选消费与宏观经济的相关性更强，经济不好可选消费受到的影响更大。第二，可选消费对消费贷款的依赖性更强，高利率环境影响消费者借贷消费的意愿。</p>\n<p>实际上，读者应该也会留意到，在A股市场中，消费股超额收益表现较好的时间，总体上也都是在通胀下行甚至通缩的时候，在持续高通胀的经济环境中（比如2006到2007年、2009到2010年），消费股表现总体上是不如盈利弹性更大的顺周期板块的。“消费股抗通胀”是一个伪命题。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1dde32f87291f6a36675237f46560d03\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"728\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/26f0ced44ddc319f56a0a54b5c0bf72a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"732\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>第三个行情特征，是从风格特征（大小盘）来看，“第一次石油危机”爆发后，美股出现了历史上时间最长幅度最大的一轮小盘股行情。</p>\n<p>“漂亮50”行情是一个典型的“大盘股”行情特征，美国的“漂亮50”行情大致在1973年结束，之后1974年美国经济衰退美股大跌，股市从1975年开始回升，此时市场风格发生了巨大改变，从此前的“漂亮50”的大票行情一下子切换到了成长股的“小票行情”，而且这波“小票行情”持续时间非常长，一直持续到1983年（图17）。学术研究中所熟知的“小市值公司溢价”现象（Small Size Effect），最早的文献正是1981年R.W.本斯(R.W.Banz)所提出，这个提出的时间点，正好是美股小票风格的顶点。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f1e91d156d9d20abe15cb29a712cd1f5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"732\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>尤其有意思的是，在这个小盘股风格行情中，单从构建的用市值加权平均的指数来看，科技股整体是要显著跑输市场整体的。进一步剖析会发现，导致信息技术板块整体表现不佳的主要原因是那些大市值的权重股股价表现不好，而板块内小市值公司的表现非常好，显著跑赢大盘，所以说，科技股内部的收益率表现结构差异非常大。</p>\n<p>图18报告了这样的结果，我们构建了两个信息技术板块股价指数，都是按照市值加权平均计算的。其中，信息技术（全部）即为图12中计算的信息技术板块收益率走势，可以看到这个板块收益率表现要明显低于市场整体。另外，图18还构建了一个剔除标普500样本以后的信息技术板块股价指数，可以将其理解为是信息技术板块小市值公司股价指数，可以看到，这个指数收益率表现要明显好于信息技术（全部）以及市场整体的表现。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/77e8be563b0a239805b323f0ff6f9801\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"736\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>五、大通胀背后：</b></p>\n<p><b>先有通胀失控，再有能源危机</b></p>\n<p>站在2021年的今天，回看已经过去40多年的70年代，我们很容易把“石油危机”和“大通胀”完全等同起来，认为是“石油危机”造成了当时的“大通胀”。实际上，仔细回味这段经济史，会发现，“石油危机”并不是70年代全球“大通胀”的决定性因素，不是内因，当时是先有了持续通胀之后，再发生了“石油危机”，“石油危机”在这个过程中扮演的是一个放大器的角色。</p>\n<p>美国的通胀问题是从1965年左右开始逐步出现的。起初在此之前的很长时期内，包括艾森豪威尔总统的第二任期以及约翰·肯尼迪总统时期，美国的通货膨胀控制得都非常好，CPI同比增速一直维持在2%不到的低位徘徊状态。</p>\n<p>1963年11月，美国总统约翰·肯尼迪在达拉斯遇刺身亡，震惊全球。1964年1月，林登·约翰逊继任美国总统，随即提出了“伟大社会”（Great Societies）的施政目标，为了实现这一目标，美国国会通过了包括“向贫困宣战”、“保障民权”及医疗卫生等方面的立法四百多项，将战后美国的社会改革推到了新的高峰。这个过程中，“伟大社会”的施政纲领，把大规模赤字财政作为经常性政策。</p>\n<p>与此同时，1965年越南战争扩大，美国军队正式在越南直接参战。因此从数据中可以明显发现，从1965年开始，美国政府财政支出占GDP的比重不断上升，这个趋势一直持续到80年代的里根政府时期。与财政刺激不断扩大对应的是，也是从1965年开始，美国的CPI同比增速开始进入上行趋势，突破了此前2%的长期震荡上限。到1969年6月，美国商业银行的最优惠贷款利率达到了8.5%，在此时，工资物价螺旋式通货膨胀现象已经出现，对工资和价格进行政府管制的观点又开始出现，当时尼克松政府的措施是呼吁大家自愿控制工资和价格。到1969年末，美国的CPI同比增速已经达到了近6%，通货膨胀在60年代末期已经成为了美国社会关注的重要经济问题。</p>\n<p>长期的财政赤字使得美元危机频繁爆发，从1971年3月起，美元不断的流入欧洲国家，到1971年5月已经引起了很大的金融风波，出现了美元危机。而且在1971年以前，美国的国际收支经常基本完全都是顺差。这个情况从1971年开始转变，从1971年第二季度到1972年第四季度美国经常项目始终逆差，财政和贸易双赤字导致了美元的压力越来越大，守住1盎司黄金兑换35美元的固定汇率对美国政府而言难度也越来越大。</p>\n<p>1971年8月15日，尼克松总统抛出“重磅炸弹”，宣布实行“新经济政策”（也称为“尼克松冲击”），目的在于对内控制通货膨胀，对外维持美元的地位。“新经济政策”由三要素构成。第一，尼克松指示财政部长约翰···康纳利禁止外国用美元兑换黄金，黄金兑换窗口关闭，布雷顿森林体系正式终结。第二，尼克松总统签发《11615号行政命令》，实行90天的工资和物价冻结。第三，对于进口到美国的商品征收10%的进口附加税。</p>\n<p>在一系列行政管制措施下，美国的通货膨胀在70年代初期被控制住了，CPI同比增速持续回落，美股著名的“漂亮50”行情也正是在这一时期中发生的，大约在1970年6月到1972年12月。但是这种工资和物价行政管制的方式并不能一劳永逸长期维持，到1972年四季度开始物价和工资上涨已经管不住了，CPI从1972年底开始再度掉头向上。进入到1973年，由于通货膨胀持续上升，美联储进入加息周期，叠加经济增速进入下行周期，美股开始暴跌，“漂亮50”行情就此结束。请读者注意，此时美国的CPI同比增速已经接近8%，超过60年代末期的最高水平，而“第一次石油危机”还没有爆发。</p>\n<p>1973年10月，“第一次石油危机”爆发，国际原油价格飙涨，美国经济进入“滞胀”，CPI同比增速在1974年突破了10%的重要整数关口。1975年和1976年，随着美国经济衰退的出现，以及原油价格暴涨过后的基数效应，CPI同比增速在这两年明显回落。但从1977年开始，通货膨胀卷土重来，CPI再度大幅上行，1978年底“第二次石油危机”爆发后国际原油价格又再度飙涨，造成美国CPI加速上行。</p>\n<p>到1980年初，美国的CPI同比增速近15%，达到了朝鲜战争后通货膨胀的最高水平。而且在70年代两次石油危机期间，为了对冲油价上行对经济增长产生的负面影响，当时无论是货币政策还是财政政策，都采取的是积极刺激的措施，由此进一步加剧了通胀的上行。特别是1979年12月苏联入侵阿富汗之后，美苏争霸日趋激烈，因此即使在“第二次石油危机”已经爆发的情况下，1980年和1981年美国依然采取了非常积极的财政政策，财政支出占GDP比重用创新高的方式进一步上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9d42415766d06e32fe82be867f9ee090\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/94c2decfa51deaca6ae0438f93fabd6c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>六、70年代大通胀难再现</b></p>\n<p>回到当下，2021年以来，受全球经济需求恢复、极端气候、碳中和减排政策等因素影响，原油、天然气、煤炭等国际能源商品价格大幅上涨。截止2021年10月5日，布伦特原油价格突破每桶80美元，欧洲天然气价格更是大幅飙升不断刷下历史纪录，国内外动力煤价格也是持续大幅飙升。由此不禁让人联想到，70年代的能源危机，以及由此引发的大通胀会不会再次出现？</p>\n<p>由能源危机引发的大通胀，背后有两个问题需要讨论，第一个问题是经过本轮能源价格快速上涨后，未来能源价格是会呈现出类似图1中的“台阶型”、“厂”字型（即大幅上涨后维持在高位），还是会走出“Λ”型走势（即价格快速脉冲后再度回落。）</p>\n<p>对于70年代全球大通胀的研究和讨论，学术文献可以说是汗牛充栋，基本结论也比较清晰一致，普遍认为大通胀的根源是战后对凯恩斯主义总需求管理的过度使用，最后导致了菲利普斯曲线的失效，在这个过程中，布雷顿森林体系的解体以及两次石油危机的爆发，进一步放大了通货膨胀。</p>\n<p>因此，我们认为，总需求失控是70年代能源价格涨上去以后下不来的内在原因，作为供给端冲击的两次石油危机是外在的催化剂。如果没有总需求失控这个内在原因，70年代的两次石油危机并不一定会造成后面持续的影响深远的全球性大通胀。事实上，由罢工等原因造成的大宗商品供给侧冲击是经常发生的，这种冲击造成的商品价格上涨，绝大多数情况下都是“Λ”型的。80年代以后由于地缘政治等各种原因造成的原油供给收缩也不在少数，但并没有看到70年代这样大通胀的出现。</p>\n<p>一个典型的案例是1990年科威特战争爆发，国际原油价格在短短的3个月时间内从每桶15美元飙升至每桶40美元，上涨幅度与“第二次石油危机”大致相当，因此也被称为“第三次石油危机”。不过很快，在1990年年内国际油价便开始大幅回落，到1991年油价已经完全回落到战争爆发前的位置。也正因为没有造成严重的通货膨胀，“第三次石油危机”的知名度和影响力远没有前两次石油危机大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f60a55294ef4bf3acc596dbe891acfe2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"734\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>第二个问题，就是能源价格上涨会不会传导至其他商品，形成全方位的普遍的通货膨胀，这也就是市场中经常讨论的“PPI向CPI传导”的问题。70年代两次石油危机中，显而易见，各国的CPI都是伴随着油价上涨而大幅持续上升的，因而引发了“大通胀”问题。</p>\n<p>但从当前的情况来看，要出现CPI层面同比增速，持续大幅的上升，从而引发持续的大通胀，我们认为可能性极小。2008年金融危机以后，我们已经看到过了很多次“PPI无法向CPI传导”，而在有些国家比如日本等，这种现象出现的时间更早。“PPI无法向CPI传导”，究其背后的原因，在于形成持续通货膨胀的链条断了，这个链条就是宏观经济学教科书中一直在说的“物价工资螺旋式上涨模式”，即物价上涨导致工人工资上涨，工资上涨导致成本上升商品价格进一步上涨，商品价格上涨导致工人通胀预期提高要求更高的工资。</p>\n<p>从图22中美国工人时薪数据中可以看到，70年代两次石油危机发生时，美国工人的工资同比增速快速上升，从而形成了“物价工资螺旋式上涨模式”，这是“大通胀”发生的内在机制。而在1980年以后，由于种种原因，工人工资持续大幅上升的情况再也没有出现过，所以我们看到包括日本、欧洲在内的很多国家，无论货币政策如何放松量化宽松如何实施，通货膨胀始终都起不来，背后最重要的原因，就在于此时的货币宽松已经无法使得工人工资出现大幅上升。而至于工人工资为何无法持续大幅上涨，则是一个巨大的结构性问题，有经济结构转型、收入分配等各方面的原因。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a68bff99fa7f9acc411a6ce24970182b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"746\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>如果从更长的时间视角来看，70年代之所以会出现总需求失控发生大通胀，背后对应的是青年人口的大幅增加，从而形成了巨大的总需求。进入20世纪60年代以后，包括美国在内的全球主要国家和地区人口结构出现了一个重大变化，那就是第一批“婴儿潮”（baby boom）出生的孩子开始逐渐长大，青年人口占比开始出现大幅攀升（参见图23）。</p>\n<p>1945年第二次世界大战结束后，大批美国军人回国，从而使1946年成为美国“婴儿潮”的开始。从1946~1964年，这18年“婴儿潮”出生人口高达7600万人，这个人群通常被称为“婴儿潮一代”。青年人群的大幅增加带动了包括汽车、消费电子、纺织服装等一系列耐用消费品需求的迅猛攀升。</p>\n<p>有“人口结构”变化带来的总需求变化，其力量要远大于货币政策的影响，而1980年以后，主要经济体的青年人口占比则开始持续回落，到如今，“人口老龄化”已经成为了主要经济体共同面临的问题，这种情况下，类似70年代的总需求失控很难再次发生。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/25a42c0a11d1354d8606114747adbd34\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"729\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>从全球各经济体战后经济发展的历程来看，似乎各个国家和地区在发展初中期都会出现一次巨大的甚至失控的通货膨胀，这背后主要的力量在于经济发展初期总需求过于旺盛。西方国家在70年代两次石油危机期间出现了大通胀，中国经济在1993年、1994年时也曾出现过非常严重的通货膨胀问题，CPI同比增速一度超过20%。而在这种经济发展初期的“大通胀”消退之后，随着经济发展逐步成熟，总需求增长逐步放缓，主要经济体普遍都没有再出现过严重的通货膨胀问题。</p>\n<p>综合来看，我们认为，70年代由能源危机造成的大通胀，是经济发展中出现的一个阶段性特征问题，今时不同往日，在当前的经济环境中，未来类似的大通胀不太可能再次出现。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/813832fd351bc5caa216e6444c6fd4f9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"729\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>文中所有涉及个股标的，仅为公开数据统计汇总，不构成任何盈利预测和投资评级。</p>\n<p>风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。</p>","source":"zxjzzl","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>以史为鉴：70年代能源危机中的股市表现</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ 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Inflation）。70年代由石油危机引起的全球大通胀是二战后全球主要经济体出现的最严重的经济问题，因此也成为了后续所有通货膨胀研究赖以比较和对比的标杆。\n“第一次石油危机”爆发于1973年10月。1973年10月6日第四次中东战争爆发，阿拉伯国家纷纷要求支持以色列的西方国家改变对以色列的庇护态度。阿拉伯石油生产国为了打击以色列及其支持者，把石油作为了武器，1973年10月16日，科威特、伊拉克、沙特阿拉伯、卡塔尔、阿拉伯联合酋长国五个阿拉伯国家和伊朗决定，将海湾地区的原油市场价格提高17%。1973年10月17日，阿尔及利亚等10国参加的阿拉伯石油输出国组织部长级会议宣布，立即减少石油产量，决定以同年9月各成员方的产量为基础，每月递减5%。对于美国等支持以色列的国家的石油供应，逐月减少5%。1973年10月18日，阿拉伯联合酋长国中的阿布扎比酋长国决定完全停止向美国输出石油。接着利比亚、卡塔尔、沙特阿拉伯、阿尔及利亚、科威特、巴林等阿拉伯主要石油生产国也都先后宣布中断向美国出口石油。\n“第一次石油危机”石油危机爆发后，全球原油价格暴涨，根据世界银行的数据，1973年9月“第一次石油危机”爆发前国际油价是每桶2.7美元，1973年10月上升至每桶4.1美元，1974年1月油价上升至每桶13美元。1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，事态开始慢慢平息，1974年4月国家油价回落至每桶10.60美元，此后数年一直到1978年底之前，国际油价一直维持在10美元到12美元之间。\n“第二次石油危机”发生于1978年底到1980年底之间，起因是伊朗伊斯兰革命运动。伊朗伊斯兰革命从1978年初开始爆发，此后不断升级，1979年1月16日，巴列维国王离开伊朗前往埃及，2月1日，鲁霍拉·霍梅尼回到德黑兰。伊朗在1979年4月1日成为伊斯兰共和国，并通过了新的伊朗伊斯兰共和国宪法。从1978年底至1979年3月初，伊朗停止石油出口，使石油市场每天短缺石油500万桶，约占世界总消费量的十分之一，致使国际原油价格暴涨，国际油价从1978年11月的13.2美元/桶上涨到1979年2月的20.8美元/桶。\n此后，西方国家为了增加与产油国在能源市场上的博弈筹码，加强消费国的地位，纷纷制定战略石油储备计划。这种出于“安全”需要的“补库存”行为进一步推升了国际油价，据统计，1980年1月西方国家的石油总储备达到53亿桶，相当于石油输出国组织1979年全年石油产量的几乎一半，而其中的10亿多桶储备是在1979年一年之内增加的。到1979年11月，国际油价达到了每桶40.75美元的历史最高位置，这是一次典型的市场预期自我实现的过程。1980年9月，两伊战争爆发，两国石油生产完全停止，由于西方国家准备已经非常充分，国际油价没有进一步上涨，在1980年总体维持在每桶37至40美元。1981年以后，国家油价开始逐步回落，到1986年7月一度跌破每桶10美元。\n总体来看，从1970年到1979年整个70年代中，国际原油价格呈现出一个明显的“阶梯式”上涨，在1973年和1979年价格两次大幅脉冲。\n\n70年代两次石油危机期间，伴随着国际油价的大幅上涨，能源、工业金属、贵金属等各类大宗商品价格均有明显涨幅，但从上涨幅度而言，这些大宗商品价格的涨幅与原油相去甚远。\n\n70年代的能源危机造成的是当时资本主义国家范围内全球性的通货膨胀，而且是持续的通货膨胀，大宗商品价格上涨后，很快的从PPI传导至CPI。并由此造成了战后和平年代全球最严重的通货膨胀，从1972年到1982年这十年间，全球第一大经济体美国CPI的年均涨幅是8.7%，而英国、法国、韩国等国家的通货膨胀问题更为严峻，十年间的CPI平均增长都超过了10%。70年代的“大通胀”（Great Inflation）与30年代的“大萧条”（Great Depression），被经济学家并列为20世纪全球经济的两大黑暗时刻。\n\n除了造成严重的通货膨胀外，两次石油危机期间由于生产要素价格短时间内成倍暴涨，使得经济秩序出现紊乱，1973年到1974年、1979年到1980年，资本主义国家普遍都出现了较为严重的经济衰退。物价大幅上涨、经济增速下降，这种经济环境组合被称作为“滞胀”（Stagflation）。需要注意的是，真正意义上的“滞胀”实际上是非常罕见的，主要就是指70年代西方国家的经济状态，之后总体上而言，全球主要经济体没有出现过“滞胀”。但在很多市场分析中，“滞胀”可谓是年年都有出现，我们认为这个词多少是有点被滥用了的。\n\n二、“第一次石油危机”\n期间股市表现\n“第一次石油危机”期间，从1973年到1974年，美国股市暴跌，两年时间里标普500指数累计跌幅达42%，并且彻底结束了此前持续了两年半时间的“漂亮50”行情。美股的“漂亮50”行情从1970年年中开始一直进行到1972年底，进入1973年后在经济下行叠加通胀利率上行背景下，“漂亮50”公司由涨转跌，并且当时市场出现了“逆转效应”（Reversal），即前期涨幅较大的“漂亮50”公司在1973年到1974年的调整中跌幅也更大。（关于美股“漂亮50”行情特征等详细分析，可以参见我们此前的专题报告：《美股启示录：“漂亮50”片尾曲与后“漂亮50”时代风格大逆转》、《国信证券市场思考随笔之五十六：当前A股抱团与美股漂亮50异同》等）\n\n不仅仅是美国股市，1973年到1974年间，全球主要国家和地区的股票市场均出现了明显的下跌，且普遍跌幅较大。其中跌幅最大的是中国香港股市，1973年3月9日，香港恒生指数最高上冲至1774点，此时海外股市已经开始大幅下跌，随后假股票问题以及货币政策收紧使得股市开始快速下跌，4月10日恒生指数跌到818点不到一个月时间跌幅超50%。随后四家交易所跟银行出台了一系列稳定股市政策，恒生指数反弹至1000点上方后再度快速回落。到1973年年底，恒生指数跌至433点，较上一年下跌49%，较年内高点跌幅达76%。\n1974年香港股市的表现是一个悲剧，见证了一个常有的说法，一个股票如果你在跌幅达80%时买入，当它跌幅达90%时，还能够再亏一半。随着1973年底第一次石油危机的爆发，全球物价飞涨经济回落，香港经济在1974年也经历了衰退。在股市泡沫后经历经济衰退，香港股市在1973年已经暴跌的情况下，1974年恒生指数继续暴跌61%收报171点。1973年到1974年从最高点到最低点，恒生指数最大跌幅达91.5%，这个跌幅在全球市场的股灾中都是可以排得上号的。\n\n有一点读者需要特别注意，就是“第一次石油危机”确实加剧了1973年至1974年全球股市的下跌，但并不是股市下跌的起因或者导火索，因为从时间上来看，是先出现了经济下行和通胀回升，再出现了“第一次石油危机”。\n从时间上看，美股是在1972年底见顶，1973年初随即进入下跌通道。引发美股下跌的主要原因是经济下行和通胀上行（此时通胀上行并非由石油危机引起）。美国的工业生产指数同比增速在1972年底见到高点，从1973年初开始下行，整体走势与当时标普500指数走势高度一致（参见图7），而与此同时，美国的CPI也是从1973年初便开始持续上行（参见图8），为遏制通胀美联储从1973年开始进入加息周期，且连续加息，到1973年8月年内已经加息7次（参见图9）。\n“第一次石油危机”是1973年10月爆发的，此时距离美国经济下行、通胀上行、首次加息、美股下跌，已经过去了9个月，且“第一次石油危机”爆发之后，在相当长的时间内，美联储并没有进一步加息。因此，“第一次石油危机”并不是1973年到1974年美股下跌的内因，只是一个放大器，也正因为如此，1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，禁运取消后当天股市就跌，道琼斯工业指数当日下跌13.61点（1.5%），并开启了新一轮的下跌。\n\n三、“第二次石油危机”\n期间股市表现\n“第一次石油危机”爆发期间，1973年至1974年两年间，全球主要股市基本都是股灾式的下跌。但“第二次石油危机”期间，1979年到1980年这两年间，全球股市的表现情况则完全不同。虽然同样经济表现为“滞胀”（参见图4，石油价格大幅飙涨之际，美国实际GDP增速快速下滑为负，其他国家经济数据走势情况类似），但美国股市并没有大幅下跌，反而是上涨的（参见图10标普500指数走势）。这两年间，美股标普500指数累计涨幅高达41%，俨然是一个牛市的走势，其他全球主要国家和地区股市表现也大多是上涨的（参见图11），其中中国香港地区股市涨幅最大，恒生指数两年间涨幅高达197%，完全是一个大牛市的行情。\n为什么在“第二次石油危机”期间，股市表现会完全背离经济基本面走势（这期间经济下行、通胀上行、央行加息）？从事件性因素来看，1979年8月6日，美联储历史上的传奇人物登上舞台了，保罗·沃尔克（Paul A. Volcker）就任美联储主席。资本市场的有趣之处有时就在于人的心理的微妙变化，当然，这种心理变化最终是由背后的客观因素决定的，但在一段时间内可以出现很多背离和超乎想象。同年7月底到10月初美国股市大幅攀升，但这波行情几乎没有办法用基本面去解释。这段时间内，美国经济增速在下行，货币政策在收紧，利率显著上行。同年8月16日，美联储加息，将贴现利率从10%提高到10.5%。同年9月18日继续加息，将贴现利率从10.5%提高到11%。市场上涨的主要动能在于投资者对于新任美联储主席的信任，相信他能够实现对抗通胀的历史使命。在当时，抗通胀是头等大事一号工程，因此特定时期内紧缩的货币政策被视作了一种政府对抗通胀的决心，倒成为了一种利好。\n除了事件性因素以外，我认为，更重要的，还是在于经历了“第一次石油危机”之后，市场有了很强的学习效应，无论是经济衰退还是油价上升，都是短期的、脉冲式的，都不见得有长期的影响。事实上，正是在一次又一次的市场学习效应之后，在80年代以后，一般的经济衰退或者货币政策收紧，已经根本无法影响美股行情，后面每一次看到的美股大跌往往都是“金融危机式”的（比如2000年、2008年）或者“前所未有式”的（比如2020年新冠疫情，以前从来没见过），只有这种能够对市场预期产生长期影响的负面冲击，才会使得美股产生20%以上的调整幅度。\n\n四、能源危机期间\n股市的结构性表现\n以上是对两次石油危机期间，股市整体走势的回顾，下面我们再讨论下能源危机期间的股市结构性行情特征，限于数据的可得性，结构性行情我们讲主要围绕美国股市展开。\n第一个结构性行情特征，是从行业板块的表现来看，70年代能源危机期间美股领涨和领跌板块都非常鲜明，即在持续通胀中，顺周期的能源、工业、原材料表现明显更好，而逆周期的消费、科技、医药表现明显落后（参见图12）。特别是能源板块，在两次石油危机过程中，美国的石油公司们是赚得盆满钵满，股价一路上涨，能源板块在70年代的累计收益率要遥遥领先其他各个板块。到1979年底，美股市值最大的10个公司中，有7个是能源公司。\n不过，人民群众在忍受着无止境的高通胀，石油公司却在大发国难财，这种情况使得美国政府和民众都有点看不下去了。1979年4月5日，吉米•卡特总统公布了第二阶段能源计划，宣布将分阶段取消对石油价格的管制，同时要求国会通过一项征收57%的超额利润暴利税计划，用以鼓励研发新能源。1980年3月13日和17日，国会众、参两院分别通过了修正了的卡特政府提出的《石油暴利税法案》（Crude Oil Windfall Profit Tax Act of 1980）。同年4月2日，吉米•卡特签署《法案》，该《法案》规定向石油公司征收50％的石油暴利税。\n\n70年代能源危机期间，第二个值得注意的股市行情特征，就是“消费股不抗通胀”。通常很多观点认为，消费股特别是必需消费股有对抗通胀的属性，其主要逻辑是消费品公司可以通过提高商品价格来转嫁通胀带来的成本压力。但从70年代能源危机期间美股的历史经验来看，这个逻辑似乎值得商榷。图15和图16分别报告了1973年初到1979年底美国必需消费板块和医疗保健板块超额收益的走势情况。可以清晰地到，这两个板块在持续的通货膨胀阶段，股价是一直跑输大盘的。\n为什么“消费股不抗通胀”？主要原因可能有两个：\n第一个原因是消费品公司未必能百分百地转嫁成本压力，商品价格能否上涨，从经济学理论上来说，主要取决于需求曲线和供给曲线各自的商品价格弹性，或者说这个生产这个商品行业的竞争状况如何。多数情况下，在持续通胀的环境中，消费品价格是涨不过资源品的，生活资产价格是涨不过生产资料的。\n第二个原因更加重要，就是持续较高的通货膨胀是居民收入的杀手，对消费有直接的伤害作用。由于个人所得税是累计税率，这就会导致因通货膨胀造成的名义收入上升以后，居民负担的平均税率会上升。举个例子说，如果突然从某个时点开始，全社会的商品价格全部上涨10倍同时居民收入也都提高10倍，此时所有人的所得税平均税率都会大幅提升，因此实际的购买能力是下降的。\n可选消费板块在这期间的股价表现要更差，可选消费表现最差的原因从直观上是很能够理解的，第一，相比必需消费，可选消费与宏观经济的相关性更强，经济不好可选消费受到的影响更大。第二，可选消费对消费贷款的依赖性更强，高利率环境影响消费者借贷消费的意愿。\n实际上，读者应该也会留意到，在A股市场中，消费股超额收益表现较好的时间，总体上也都是在通胀下行甚至通缩的时候，在持续高通胀的经济环境中（比如2006到2007年、2009到2010年），消费股表现总体上是不如盈利弹性更大的顺周期板块的。“消费股抗通胀”是一个伪命题。\n\n第三个行情特征，是从风格特征（大小盘）来看，“第一次石油危机”爆发后，美股出现了历史上时间最长幅度最大的一轮小盘股行情。\n“漂亮50”行情是一个典型的“大盘股”行情特征，美国的“漂亮50”行情大致在1973年结束，之后1974年美国经济衰退美股大跌，股市从1975年开始回升，此时市场风格发生了巨大改变，从此前的“漂亮50”的大票行情一下子切换到了成长股的“小票行情”，而且这波“小票行情”持续时间非常长，一直持续到1983年（图17）。学术研究中所熟知的“小市值公司溢价”现象（Small Size Effect），最早的文献正是1981年R.W.本斯(R.W.Banz)所提出，这个提出的时间点，正好是美股小票风格的顶点。\n\n尤其有意思的是，在这个小盘股风格行情中，单从构建的用市值加权平均的指数来看，科技股整体是要显著跑输市场整体的。进一步剖析会发现，导致信息技术板块整体表现不佳的主要原因是那些大市值的权重股股价表现不好，而板块内小市值公司的表现非常好，显著跑赢大盘，所以说，科技股内部的收益率表现结构差异非常大。\n图18报告了这样的结果，我们构建了两个信息技术板块股价指数，都是按照市值加权平均计算的。其中，信息技术（全部）即为图12中计算的信息技术板块收益率走势，可以看到这个板块收益率表现要明显低于市场整体。另外，图18还构建了一个剔除标普500样本以后的信息技术板块股价指数，可以将其理解为是信息技术板块小市值公司股价指数，可以看到，这个指数收益率表现要明显好于信息技术（全部）以及市场整体的表现。\n\n五、大通胀背后：\n先有通胀失控，再有能源危机\n站在2021年的今天，回看已经过去40多年的70年代，我们很容易把“石油危机”和“大通胀”完全等同起来，认为是“石油危机”造成了当时的“大通胀”。实际上，仔细回味这段经济史，会发现，“石油危机”并不是70年代全球“大通胀”的决定性因素，不是内因，当时是先有了持续通胀之后，再发生了“石油危机”，“石油危机”在这个过程中扮演的是一个放大器的角色。\n美国的通胀问题是从1965年左右开始逐步出现的。起初在此之前的很长时期内，包括艾森豪威尔总统的第二任期以及约翰·肯尼迪总统时期，美国的通货膨胀控制得都非常好，CPI同比增速一直维持在2%不到的低位徘徊状态。\n1963年11月，美国总统约翰·肯尼迪在达拉斯遇刺身亡，震惊全球。1964年1月，林登·约翰逊继任美国总统，随即提出了“伟大社会”（Great Societies）的施政目标，为了实现这一目标，美国国会通过了包括“向贫困宣战”、“保障民权”及医疗卫生等方面的立法四百多项，将战后美国的社会改革推到了新的高峰。这个过程中，“伟大社会”的施政纲领，把大规模赤字财政作为经常性政策。\n与此同时，1965年越南战争扩大，美国军队正式在越南直接参战。因此从数据中可以明显发现，从1965年开始，美国政府财政支出占GDP的比重不断上升，这个趋势一直持续到80年代的里根政府时期。与财政刺激不断扩大对应的是，也是从1965年开始，美国的CPI同比增速开始进入上行趋势，突破了此前2%的长期震荡上限。到1969年6月，美国商业银行的最优惠贷款利率达到了8.5%，在此时，工资物价螺旋式通货膨胀现象已经出现，对工资和价格进行政府管制的观点又开始出现，当时尼克松政府的措施是呼吁大家自愿控制工资和价格。到1969年末，美国的CPI同比增速已经达到了近6%，通货膨胀在60年代末期已经成为了美国社会关注的重要经济问题。\n长期的财政赤字使得美元危机频繁爆发，从1971年3月起，美元不断的流入欧洲国家，到1971年5月已经引起了很大的金融风波，出现了美元危机。而且在1971年以前，美国的国际收支经常基本完全都是顺差。这个情况从1971年开始转变，从1971年第二季度到1972年第四季度美国经常项目始终逆差，财政和贸易双赤字导致了美元的压力越来越大，守住1盎司黄金兑换35美元的固定汇率对美国政府而言难度也越来越大。\n1971年8月15日，尼克松总统抛出“重磅炸弹”，宣布实行“新经济政策”（也称为“尼克松冲击”），目的在于对内控制通货膨胀，对外维持美元的地位。“新经济政策”由三要素构成。第一，尼克松指示财政部长约翰···康纳利禁止外国用美元兑换黄金，黄金兑换窗口关闭，布雷顿森林体系正式终结。第二，尼克松总统签发《11615号行政命令》，实行90天的工资和物价冻结。第三，对于进口到美国的商品征收10%的进口附加税。\n在一系列行政管制措施下，美国的通货膨胀在70年代初期被控制住了，CPI同比增速持续回落，美股著名的“漂亮50”行情也正是在这一时期中发生的，大约在1970年6月到1972年12月。但是这种工资和物价行政管制的方式并不能一劳永逸长期维持，到1972年四季度开始物价和工资上涨已经管不住了，CPI从1972年底开始再度掉头向上。进入到1973年，由于通货膨胀持续上升，美联储进入加息周期，叠加经济增速进入下行周期，美股开始暴跌，“漂亮50”行情就此结束。请读者注意，此时美国的CPI同比增速已经接近8%，超过60年代末期的最高水平，而“第一次石油危机”还没有爆发。\n1973年10月，“第一次石油危机”爆发，国际原油价格飙涨，美国经济进入“滞胀”，CPI同比增速在1974年突破了10%的重要整数关口。1975年和1976年，随着美国经济衰退的出现，以及原油价格暴涨过后的基数效应，CPI同比增速在这两年明显回落。但从1977年开始，通货膨胀卷土重来，CPI再度大幅上行，1978年底“第二次石油危机”爆发后国际原油价格又再度飙涨，造成美国CPI加速上行。\n到1980年初，美国的CPI同比增速近15%，达到了朝鲜战争后通货膨胀的最高水平。而且在70年代两次石油危机期间，为了对冲油价上行对经济增长产生的负面影响，当时无论是货币政策还是财政政策，都采取的是积极刺激的措施，由此进一步加剧了通胀的上行。特别是1979年12月苏联入侵阿富汗之后，美苏争霸日趋激烈，因此即使在“第二次石油危机”已经爆发的情况下，1980年和1981年美国依然采取了非常积极的财政政策，财政支出占GDP比重用创新高的方式进一步上行。\n\n六、70年代大通胀难再现\n回到当下，2021年以来，受全球经济需求恢复、极端气候、碳中和减排政策等因素影响，原油、天然气、煤炭等国际能源商品价格大幅上涨。截止2021年10月5日，布伦特原油价格突破每桶80美元，欧洲天然气价格更是大幅飙升不断刷下历史纪录，国内外动力煤价格也是持续大幅飙升。由此不禁让人联想到，70年代的能源危机，以及由此引发的大通胀会不会再次出现？\n由能源危机引发的大通胀，背后有两个问题需要讨论，第一个问题是经过本轮能源价格快速上涨后，未来能源价格是会呈现出类似图1中的“台阶型”、“厂”字型（即大幅上涨后维持在高位），还是会走出“Λ”型走势（即价格快速脉冲后再度回落。）\n对于70年代全球大通胀的研究和讨论，学术文献可以说是汗牛充栋，基本结论也比较清晰一致，普遍认为大通胀的根源是战后对凯恩斯主义总需求管理的过度使用，最后导致了菲利普斯曲线的失效，在这个过程中，布雷顿森林体系的解体以及两次石油危机的爆发，进一步放大了通货膨胀。\n因此，我们认为，总需求失控是70年代能源价格涨上去以后下不来的内在原因，作为供给端冲击的两次石油危机是外在的催化剂。如果没有总需求失控这个内在原因，70年代的两次石油危机并不一定会造成后面持续的影响深远的全球性大通胀。事实上，由罢工等原因造成的大宗商品供给侧冲击是经常发生的，这种冲击造成的商品价格上涨，绝大多数情况下都是“Λ”型的。80年代以后由于地缘政治等各种原因造成的原油供给收缩也不在少数，但并没有看到70年代这样大通胀的出现。\n一个典型的案例是1990年科威特战争爆发，国际原油价格在短短的3个月时间内从每桶15美元飙升至每桶40美元，上涨幅度与“第二次石油危机”大致相当，因此也被称为“第三次石油危机”。不过很快，在1990年年内国际油价便开始大幅回落，到1991年油价已经完全回落到战争爆发前的位置。也正因为没有造成严重的通货膨胀，“第三次石油危机”的知名度和影响力远没有前两次石油危机大。\n\n第二个问题，就是能源价格上涨会不会传导至其他商品，形成全方位的普遍的通货膨胀，这也就是市场中经常讨论的“PPI向CPI传导”的问题。70年代两次石油危机中，显而易见，各国的CPI都是伴随着油价上涨而大幅持续上升的，因而引发了“大通胀”问题。\n但从当前的情况来看，要出现CPI层面同比增速，持续大幅的上升，从而引发持续的大通胀，我们认为可能性极小。2008年金融危机以后，我们已经看到过了很多次“PPI无法向CPI传导”，而在有些国家比如日本等，这种现象出现的时间更早。“PPI无法向CPI传导”，究其背后的原因，在于形成持续通货膨胀的链条断了，这个链条就是宏观经济学教科书中一直在说的“物价工资螺旋式上涨模式”，即物价上涨导致工人工资上涨，工资上涨导致成本上升商品价格进一步上涨，商品价格上涨导致工人通胀预期提高要求更高的工资。\n从图22中美国工人时薪数据中可以看到，70年代两次石油危机发生时，美国工人的工资同比增速快速上升，从而形成了“物价工资螺旋式上涨模式”，这是“大通胀”发生的内在机制。而在1980年以后，由于种种原因，工人工资持续大幅上升的情况再也没有出现过，所以我们看到包括日本、欧洲在内的很多国家，无论货币政策如何放松量化宽松如何实施，通货膨胀始终都起不来，背后最重要的原因，就在于此时的货币宽松已经无法使得工人工资出现大幅上升。而至于工人工资为何无法持续大幅上涨，则是一个巨大的结构性问题，有经济结构转型、收入分配等各方面的原因。\n\n如果从更长的时间视角来看，70年代之所以会出现总需求失控发生大通胀，背后对应的是青年人口的大幅增加，从而形成了巨大的总需求。进入20世纪60年代以后，包括美国在内的全球主要国家和地区人口结构出现了一个重大变化，那就是第一批“婴儿潮”（baby boom）出生的孩子开始逐渐长大，青年人口占比开始出现大幅攀升（参见图23）。\n1945年第二次世界大战结束后，大批美国军人回国，从而使1946年成为美国“婴儿潮”的开始。从1946~1964年，这18年“婴儿潮”出生人口高达7600万人，这个人群通常被称为“婴儿潮一代”。青年人群的大幅增加带动了包括汽车、消费电子、纺织服装等一系列耐用消费品需求的迅猛攀升。\n有“人口结构”变化带来的总需求变化，其力量要远大于货币政策的影响，而1980年以后，主要经济体的青年人口占比则开始持续回落，到如今，“人口老龄化”已经成为了主要经济体共同面临的问题，这种情况下，类似70年代的总需求失控很难再次发生。\n\n从全球各经济体战后经济发展的历程来看，似乎各个国家和地区在发展初中期都会出现一次巨大的甚至失控的通货膨胀，这背后主要的力量在于经济发展初期总需求过于旺盛。西方国家在70年代两次石油危机期间出现了大通胀，中国经济在1993年、1994年时也曾出现过非常严重的通货膨胀问题，CPI同比增速一度超过20%。而在这种经济发展初期的“大通胀”消退之后，随着经济发展逐步成熟，总需求增长逐步放缓，主要经济体普遍都没有再出现过严重的通货膨胀问题。\n综合来看，我们认为，70年代由能源危机造成的大通胀，是经济发展中出现的一个阶段性特征问题，今时不同往日，在当前的经济环境中，未来类似的大通胀不太可能再次出现。\n\n文中所有涉及个股标的，仅为公开数据统计汇总，不构成任何盈利预测和投资评级。\n风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1511,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"hots":[{"id":891294044,"gmtCreate":1628390121288,"gmtModify":1628390121288,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":3,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/891294044","repostId":"1181402462","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":748,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":391513180,"gmtCreate":1606730589540,"gmtModify":1703844013845,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"新韭菜前来报道","listText":"新韭菜前来报道","text":"新韭菜前来报道","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":2,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/391513180","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":837,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[{"author":{"id":"3527667803686145","authorId":"3527667803686145","name":"社区成长助手","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2b7c7106b5c0c8b0037faa67439d898f","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"idStr":"3527667803686145","authorIdStr":"3527667803686145"},"content":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","text":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","html":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引"}],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":827001265,"gmtCreate":1634362189264,"gmtModify":1634362189264,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[呆住]&nbsp;","listText":"[呆住]&nbsp;","text":"[呆住]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/827001265","repostId":"1139202309","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1563,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":861002017,"gmtCreate":1632440486839,"gmtModify":1632440486839,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/861002017","repostId":"2169956696","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1472,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":817941929,"gmtCreate":1630901035161,"gmtModify":1630901035161,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"哈哈，忽悠韭菜接盘吧[笑哭]&nbsp;","listText":"哈哈，忽悠韭菜接盘吧[笑哭]&nbsp;","text":"哈哈，忽悠韭菜接盘吧[笑哭]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/817941929","repostId":"1197455244","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1084,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":160561705,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[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":3,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/883223822","repostId":"2166195813","repostType":2,"repost":{"id":"2166195813","kind":"highlight","weMediaInfo":{"introduction":"新型财经科技信息服务提供商，专注TMT。技术改变商业，商业改变世界，我们纪录这个过程，并聚集这些改变世界的人。","home_visible":1,"media_name":"TMTPost","id":"1065587721","head_image":"https://static.tigerbbs.com/72948639b39fd795a430fcaa2772851c"},"pubTimestamp":1631170956,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2166195813?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-09 15:02","market":"sh","language":"zh","title":"中国何时诞生“英伟达”？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2166195813","media":"TMTPost","summary":"这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。","content":"<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01e0bbbfdbdc6f8f2f7ce512582f7c3e\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"750\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"><a href=\"https://laohu8.com/S/NVDA\">英伟达</a>CEO黄仁勋（图片来源：Nvidia官网）</p>\n<p>“我即将展示的产品，融合了新的GPU加速计算能力，拥有Mellanox高性能网络，补足我们最后一块拼图的产品是——全球首款专为TB级数据中心加速计算而设计的CPU处理器，它的秘密代号是Grace。”</p>\n<p>这是2021年4月英伟达（NVIDIA）CEO黄仁勋在GTC峰会演讲中的一段话。然而，让人意想不到的是，直到8月12日英伟达自曝后人们才知道，这段不足100字、14秒的演讲内容竟然不是黄仁勋本人出镜，而是使用了合成的“数字替身”，即利用英伟达GPU处理器与Omniverse软件平台共同形成的“虚拟黄仁勋”形象。</p>\n<p>这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。</p>\n<p>自1993年成立至今，在黄仁勋的带领下，英伟达成功创造且引领了GPU（图形处理器）芯片这一类别，产品覆盖整个PC设备GPU至服务器GPU市场。过去五年内，<b>英伟达市值从310亿美元增长到5050亿美元，跻身成为全球第七大半导体供应商，是人工<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>（AI）芯片领域炙手可热的明星企业。</b></p>\n<p>与此同时，在英伟达市值超过<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>之后，国内半导体市场看到了GPU、AI芯片赛道更大的市场机会，<a href=\"https://laohu8.com/S/300474\">景嘉微</a>、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、<a href=\"https://laohu8.com/S/688256\">寒武纪</a>、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>近两年，国内半导体产业发生着转变。由于华为海思、<a href=\"https://laohu8.com/S/SMI\">中芯国际</a>等企业受美方“实体清单”影响，以及全球芯片短缺引发的连锁反应，使得中国企业愈加难采购到美国半导体产品，对于“国产替代”需求愈加强烈。</p>\n<p>2020年6月29日，由于美国《出口管理条例》再升级，实体清单企业成员在不断调整，英特尔“临时性暂停”对浪潮集团的芯片供货。</p>\n<p>尽管随后在7月3日，浪潮方面宣布英特尔已恢复对其供货，但一家是全球最大的PC、云服务x86架构芯片供应商，另一方是中国最大的服务器厂商，两家公司之间的临时断供危机，为整个中国云计算、半导体行业提了一个醒：<b>随着算力需求越来越强烈，中国需要大规模生产全面自主可控的国产GPU、服务器芯片产品。</b>从而凸显了“国产替代”正成为中国半导体行业发展的最大驱动力。</p>\n<p><b>另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。</b>根据IC Insight的统计显示，2020年全球半导体市场规模为3957亿美元，其中，中国大陆市场规模是434亿美元，为全球最大市场，占全球比例达到36.24%。然而，总部位于中国大陆的半导体公司2020年总产值仅为83亿美元，仅占市场规模的5.9%。</p>\n<p><b>偌大的蛋糕，究竟谁能切下一角？半导体产业何时才能造出“中国英伟达”？</b></p>\n<h2>错失黄金时代</h2>\n<p>GPU图形处理器又被称为显示芯片、视觉处理器，最初于1999年由英伟达提出，是个人电脑、工作站、游戏主机以及移动设备（智能手机、平板电脑、VR设备）上专门运行绘图运算的微处理器。</p>\n<p>随着GPU的并行计算优势被逐步挖掘，GPU的应用领域从图形处理扩展到高性能计算，逐步成为Al计算最成熟、应用最广泛的通用型芯片。2020年6月，英伟达推出基于安培（Ampere）架构的A100 Tensor Core GPU，成为全球性能最强的AI芯片。</p>\n<p>以应用终端角度分类，GPU可分为PC端GPU、服务器GPU和移动端GPU，对应三种架构，即与专用电路板及组件组成的独立显卡，共享集成显卡，以及移动端GPU与其他芯片或模块一起封装成高集成度的SoC——应用于手机、汽车电子、AI在内的多个应用场景。</p>\n<p><b>自从<a href=\"https://laohu8.com/S/AMD\">AMD</a>在2006年收购加拿大GPU厂商ATI之后，目前，在PC及服务器GPU领域，全球GPU市场呈现“美国芯片三巨头”——英特尔、AMD和英伟达垄断的局面。集成GPU市场英特尔优势明显，独立GPU市场英伟达和AMD两强割据。</b></p>\n<p>根据研究机构Jon Peddie Research的数据显示，2021年第一季度，全球PC端GPU市场中，英特尔（Intel）以68%市场份额位居榜首，AMD和英伟达分别为17%和14%，三家共计份额接近100%；全球独立GPU领域中，英伟达是数据中心GPU市场领导者，占据81%的市场份额，拥有领先优势，AMD则以占比19%位居第二。</p>\n<p>仅2019年，英伟达凭借V100系列等产品，占据了中国AI训练芯片市场90%份额，牢牢掌握着中国这一庞大的AI芯片销售市场。</p>\n<p>英伟达能持续作为“芯片霸主”地位的核心原因之一在于其“轻设计模式”。英伟达不做芯片制造和封装，交由<a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>代工完成，自身享受7nm等先进制程工艺技术红利。根据财报显示，2016年至2021年期间，英伟达收入增长了233%，营业利润翻了一番，达到45亿美元。在截至今年5月的三个月内，销售额同比猛增84%，毛利率则达到了64%。</p>\n<p><b>事实上，中国很早就进入了GPU芯片设计领域，但结果并不如意。</b></p>\n<p><b>从20世纪70年代开始，中国开始引进半导体与集成电路技术和生产线。但结果却是陷入了“代代引进、代代落后”的恶性循环，加上“汉芯一号”假芯片事件给社会带来的不良影响，让中国的“自主处理器”遭受严重挫败，以及中国积极推动WTO全球化等因素，从而错失了全球半导体产业发展的黄金时期，下游企业只能“造不如买”。</b></p>\n<p>到2000年，以国家“18号文件”出台为标志，中国半导体才逐渐形成设计、制造、封装测试“三业分离”的产业组织形态，引进以“<a href=\"https://laohu8.com/S/688981\">中芯国际</a>”为代表的一批芯片制造（Foundry）企业在华建设、投产，技术水平也因此得到快速提升。</p>\n<p>目前，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>2014年，以军机图形显示控制模块起家的“景嘉微”（300474.SH）成功研制出军用GPU芯片JM5400，随后在2018年成功研发出28nm制程工艺的第二代GPU芯片JM7200。景嘉微从军用定制走向通用GPU，成为全球少数、国内唯一实现独立GPU商用量产的公司。</p>\n<p>除景嘉微外，2021年3月天数智芯发布了国内首颗7纳米工艺制造的GPGPU（通用图形处理器），即去掉了传统GPU 30%的图形渲染部分，只为处理人工智能（AI）应用而生；燧原科技则在今年6月发布了迄今中国最大的AI计算芯片“邃思2.0”AI芯片、基于邃思2.0的“云燧T20”训练加速卡和“云燧T21”训练OAM模组。</p>\n<p>但值得注意的是，景嘉微研发的JM7200芯片，性能只相当于2012年英伟达GTX 640水平，难以满足企业客户的应用需求。即便燧原科技的“邃思2.0”AI芯片，也仅和英伟达的A100达成平手，Benchmark测试的6个项目中有2项大幅超越了英伟达A100的性能表现。（详见钛媒体App前文：《燧原科技发布中国最大的AI计算芯片，加速推进三大业务方向落地》）</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15cb73d2787595547a9ed01926f4dfbe\" tg-width=\"570\" tg-height=\"1926\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><b>背后的原因，主要由于中国半导体产业起步晚，芯片的技术门槛高、成本弹性大、产业高度集中，使得中国GPU芯片企业的整体研发投入、技术、人才都滞后于国外，从而在产品性能和技术上依然和芯片巨头有差距，下游企业依然难以脱离“美国芯片三巨头”的境地。</b></p>\n<p>以研发投入为例，2011年至2020年的十年间，景嘉微的研发投入费用总额为人民币6.27亿元，而英伟达2020年这一年的研发投入就达到39.24亿美元，约合人民币253.23亿元，十年间英伟达总计投入超过1200亿元人民币，两者相差超190倍。</p>\n<p>在人才方面，截至2021年上半年，英伟达员工人数高达18975人，景嘉微总员工人数为1174人，远低于AMD在上海研发中心的2000名员工。</p>\n<p>“AI芯片、GPU芯片市场比较特殊，跟传统的专用处理器不一样，技术十分复杂。它需要大量的数据，需要和特定的算法结合，才能够付诸市场运用。”<a href=\"https://laohu8.com/S/SNPS\">新思科技</a>中国副总经理谢仲辉在今年4月接受钛媒体App独家专访时表示，如果企业想把首颗AI芯片做扎实，通常需要两三年以上。</p>\n<p>在他看来，芯片半导体本身是一个投入大、周期长、见效慢的行业，技术完全国产化需要长期持续的资金、人才和技术积累，很难用“砸金钱见回报”这种互联网思维来处理。</p>\n<p><b>此外，结合CUDA技术的软硬件生态，也是国内芯片企业与英伟达形成较大差距的另一重要原因。</b></p>\n<p>2006年，英伟达就发布了并行计算平台CUDA，其中包含一系列开发工具，只有安装使用这个平台才能够进行复杂的并行计算，任何人只要拥有一台配有英伟达GPU的笔记本电脑，就可以利用CUDA可以进行科学、便捷编程计算，比如深度学习、AI算法等，开发相关软件。过去十多年，英伟达坚持不懈地推广CUDA，使更多政企级类型软件都基于该平台开发，将英伟达自研GPU硬件与CUDA软件相结合，高效实现应用落地。</p>\n<p>相比之下，目前国内却没有一个类似CUDA和英伟达硬件深度绑定的系列平台，技术壁垒差距十分明显。大部分国产GPU厂商均采取兼容CUDA开源框架的策略，如天数智芯、登临等，准备在此基础上培育自己的软件生态。</p>\n<p>“短期来看，国产GPU兼容CUDA更容易发展，毕竟写算子是人力密集型行业，用户迁移的话是需要100%迁移、整套代码都要在你的片上跑，如果代码量很小，需要的算子不那么多，难度就比较低。但是长期来看，还是要摆脱兼容思路，发展自有的核心技术。”芯片行业内人士表示，选择兼容主要是确保已有软件依然可用，未来会不断改进自家平台，使其更加匹配自己的芯片，从而吸引开发者迁移。</p>\n<p>但也有企业选择不兼容CUDA生态，比如同时做AI训练和推理芯片的燧原科技，今年全面升级了其“驭算TopsRider”软件平台以及全新的“云燧集群”，希望能拥有生态主导权。</p>\n<p><b>总结来看，对标英伟达的这些国内芯片企业依然处在发展的初级阶段，AI芯片技术的产业化、市场化能力较弱，没有产生实际的大规模使用，距离超越或取代“中国英伟达”仍然有很长的路要走。</b></p>\n<p>中科驭数CEO鄢贵海在接受钛媒体App采访时表示，虽然目前中国需求侧虽然还是全球最大的单一市场，增速也名列前茅，“需求侧”还是很强劲的，但在高端芯片方面无论是设计还是制造还有不小差距，“供给侧”不够强大。他指出，供给侧的优劣不仅取决于一家企业，而是全产业链能力。短期内要想打造出这样大体量和全面引领性的企业还是不太现实的。</p>\n<p>中科驭数成立于2018年，是一家专用计算架构研发商，孵化自中科院计算所的计算机体系结构国家重点实验室，如今公司估值已超10亿元。今年7月27日，中科驭数完成数亿元A轮融资，由华泰创新领投，灵均投资以及老股东国新思创跟投。</p>\n<p>高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明在接受钛媒体App的独家专访时表示，虽然GPU市场前景广阔，但中国<a href=\"https://laohu8.com/S/V03.SI\">创业公司</a>很难直接做成“英伟达”。除了技术难度外，还要结合很强的应用来做——涉及到软件系统软件生态，这对创业公司来说要求是极高的。</p>\n<p>高瓴于2020年2月推出独立VC品牌高瓴创投，此后其对芯片半导体领域进行投资入局，其中包括半导体IP企业芯耀辉、EDA厂商芯华章，GPU平台壁仞科技、DPU公司星云智联，加上碳化硅方面的天科合达、光芯片领域的敏芯半导体、以及手机基带星思半导体等。</p>\n<p>黄立明强调，能在这个方向跑出来的公司，无论海外还是国内，高瓴判断最终都不会有很多。</p>\n<h2>风口已至</h2>\n<p>“我们现在先不纠结于怎么去取代英伟达，路都是一步一步走的。我觉得首先中国得有国产AI芯片、通用GPU、FPGA等底层算力。只要国内有市场需求，我们一定有很多机会。”华映资本主管合伙人章高男对钛媒体App表示，国内半导体产业风口已至，中国现在切入GPU市场是“天时、地利、人和”皆备，尤其半导体和下一代AI技术都是中国必须突围的领域。</p>\n<p>章高男举了一个例子，<a href=\"https://laohu8.com/S/688111\">金山办公</a>产品虽然逊于<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>Office套件，但市场给出1100多亿元市值，背后重要原因之一是，中国必须得有国产office，同样道理也适用于国产的GPU市场。</p>\n<p>华映资本是国内最早布局移动互联网和文化产业的私募股权基金之一，近几年To B领域也成为华映资本重点关注的投资领域。目前华映资本在To B领域投资的30余个项目，投资总额超7亿元生态，由技术型投资人章高男负责搭建。在数据中台及底层算力相关领域，华映资本投资布局了壁仞科技、天云大数据，中科海微等项目。</p>\n<p>实际上，作为横跨视觉计算和AI计算的通用平台，GPU拥有巨大的市场空间。<b>据<a href=\"https://laohu8.com/S/601555\">东吴证券</a>测算，预计到2027年，GPU领域国产替代的市场空间规模超过341亿美元。除了既有的游戏市场，在工业、医疗、军事航天等方向都有进一步的发挥空间。</b></p>\n<p>今年3月，原商汤科技总裁张文联合创立的通用智能芯片设计商“壁仞科技”完成了B轮融资。2019年9月成立以来，公司总融资额超47亿元人民币，投资方包括高瓴创投、华映资本、<a href=\"https://laohu8.com/S/601318\">中国平安</a>、招商局资本、BAI资本、国盛集团国改基金等，估值已超过100亿元，成长半导体行业势头最为迅猛的“独角兽”企业之一。</p>\n<p><b>除壁仞外，沐曦集成电路、摩尔线程等入局GPU领域的企业也都完成了融资。</b></p>\n<p>8月25日，GPU厂商沐曦集成电路宣布完成10亿元人民币的A轮融资，创始人陈维良、杨建等均来自美国芯片巨头AMD，投资方包括中国国有企业结构调整基金股份有限公司、<a href=\"https://laohu8.com/S/00810\">中国互联网投资</a>基金、经纬中国、和利资本、红杉中国、光速中国、国创中鼎、智慧互联产业基金、上海科创基金、联想创投等；而2020年成立的摩尔线程，宣称100天内就完成了两轮数十亿元融资，团队成员主要来自英伟达，投资方包括深创投、红杉资本<a href=\"https://laohu8.com/S/CHN\">中国基金</a>、招商局创投、字节跳动、小马智行、五源资本等。</p>\n<p><b>不过，一个有趣的现象是，壁仞、沐曦、摩尔线程上述三家初创企业是名副其实的“PPT融资造芯”，融资时无一家完成首颗芯片的流片（流水线试生产）。</b></p>\n<p>为何市场投资人愿意对此敞开钱包？数位投资人在接受钛媒体App采访时表示，这些项目能够获得大量资本支持，原因都为投资早期，主要看的还是团队、赛道两部分：AI芯片赛道风口已至，高管团队也均出自“美国芯片三巨头”。</p>\n<p>“我觉得需要给这些企业机会和耐心，不可能500个人都在写PPT。制造芯片是一个5年到10年的事情，我们愿意去投的原因，并非是投机或者是忽悠。我认为，投半导体赛道本身风险就高，需要做好长周期的打算，需要有足够强的风险承担能力，这和投资互联网的模式创新完全不一样。”上述投资人对钛媒体App表示。</p>\n<p>但也有半导体行业投资人指出，上述投资项目本质上还是希望市值撑高，有更高的回报率，尤其“芯片热”环境下，风投机构需要不断在中早期寻找这些GPU、AI芯片企业标的，希望从中赌得一份更高的回报。</p>\n<p>此外，在这一波GPU创业浪潮中，创始团队师出“美国芯片三巨头”。例如，天数智芯首席科学家郑金山曾任AMD首席技术专家；沐曦的创始团队主要来自AMD，CEO陈维良曾在AMD担任图形研发高级总监，CTO杨建曾任AMD Fellow（院士）；壁仞科技最新上任的联席CEO李新荣，曾任AMD全球副总裁，壁仞科技高级副总裁陈文中也曾在AMD任职。</p>\n<p>对此，章高男表示，AMD是GPU领域排名前二的芯片巨头，关于GPU核心研发都在上海，而图形渲染的研发是在美国，企业可以去找AMD和英伟达两家公司高管去沟通，而最终选择的人肯定是半导体行业内的佼佼者。</p>\n<p>鄢贵海认为，在细分新兴赛道，凭借需求侧的应用“势能”，中国芯片企业集中优势兵力，立足服务本土企业，突出开发的敏捷性，是有机会在产品定义、方案迭代周期上超越“英伟达”这些芯片巨头。<b>他预计，10年内会出现一批技术领先的国产GPU、DPU企业。</b></p>\n<p>“芯片产业五个环节：设计、制造、封测、材料、EDA五个环节中，与应用最相关的是设计，我们最大的优势又在于应用，所以非常有机会在“设计”这一环节取得突破，然后以点带面，逐步扩大胜利版图。所谓“弯道超车”还是追赶策略，切入面向未来的新赛道并且全力加速才更有可能占据新的战略制高点。希望能在10年内能出现一批技术领先、产品扎实而且富有战略意识的企业。”鄢贵海对钛媒体App表示。</p>\n<p>壁仞科技创始人张文表示，对芯片公司的能力要求从产品级提升到系统级和生态级。时间上不超过5年，中国在AI芯片设计领域赶上甚至领先国际水准。他强调，超越英伟达，需要重新定义一个产品，以及重新定义一个市场。</p>\n<h2>百亿DPU芯片市场“爆火”</h2>\n<p>在黄仁勋看来，负责在数据中心传输和处理数据的数据处理单元（DPU），正与CPU、GPU共同组成“未来计算的三大支柱”。当中国芯片企业发力GPU时，英伟达则把目光放在了CPU、DPU这两个新市场中。</p>\n<p>2020年9月，英伟达宣布拟以400亿美元，从日本软件集团处收购英国芯片设计商Arm，预计写下半导体行业最大的并购案。但这笔交易存有争议，目前还等待欧盟、英国、美国和中国等政府的批准。但2021年4月，英伟达则宣布进军数据中心CPU市场，发布Grace CPU处理器，也就是本文开头黄仁勋所讲的那一段话。（详见钛媒体App前文：《英国政府出手干预，英伟达400亿美元并购Arm交易生变》）</p>\n<p>CPU和GPU之外，英伟达还在布局DPU。2019年，英伟达宣布以69亿美元全现金的形式收购以色列网络芯片商迈络思（Mellanox），并最终将其拿下。而这笔英伟达有史以来规模最大的收购，黄仁勋最看重的就是迈络思在数据中心技术等方面独步天下的能力。<b>2020年10月，英伟达首次推出了DPU —&nbsp;NVIDIA BlueField系列数据处理器。</b></p>\n<p>究其根本，一方面DPU更灵活安全，更重要的是，DPU可以解放CPU的算力，释放服务器的负载，并凭借低功耗显著降低综合成本，甚至还可以改善AI和机器学习应用的性能。</p>\n<p>据IDC统计，全球算力的需求每3.5个月就会翻一倍，远远超过了当前算力的增长速度。在此驱动下，全球计算、存储和网络基础设施也在发生根本转变：一些数据量过大的工作负载，过多占用CPU资源，与之协同作战的各种“X”PU芯片便应运而生，GPU、FPGA等芯片之外，DPU就是下一个“X”PU。</p>\n<p>业内人士就此做了一个形象的比喻，网络就像造马路，以前1G 10G时代马路已经不够宽了，车子越来越多，为了平衡压力，通过增加红绿灯和投入更多的交警来更高的协调资源，这样已经让原来的效率提高很多，但是仍然不够。必须第一扩大马路，这就是带宽增加，但是马路从2道变为4道，仅仅依靠红绿灯和有限的交警还是会堵塞，但是我们不能无限增加交警，这就需要马路能更加智能，帮助解决拥堵。</p>\n<p>章高男指出，大量的网络管理在CPU里面，占据了容器能力，而DPU则是将服务器智能提供空间能力，大量虚拟化空间可以提高算力需求。</p>\n<p><b>随着2020年，DPU的名声超出了竞争对手英特尔所推出的基础设施处理器(IPU)和SmartNIC，也让每个对数据中心业务虎视眈眈的企业都要在这个领域分一杯羹。DPU成为了各大芯片巨头、初创公司争相研发的新赛道，国产DPU现在几乎处在百花齐放的状态，红杉、高瓴创投、鼎晖、软银中国都开始入场。</b></p>\n<p>今年4月，天眼查数据显示，国产DPU芯片供应商“云豹智能”完成<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>投资、红杉资本、耀途资本等联合的天使轮融资；5月末，芯启源完成数亿元Pre-A轮融资，投资方包括软银中国、浦东科创集团等；7月27日，DPU芯片研发商“中科驭数”完成华泰创新领投的数亿元A轮融资；8月30日，DPU芯片研发商星云智联宣布完成了数亿元天使轮融资，由高瓴创投领投，鼎晖VGC、华登国际中国基金参与跟投；9月初，IDG资本豪掷“云脉芯联”天使轮融资项目。</p>\n<p>“DPU有可能成为继CPU和GPU之后的第三颗算力芯片，但从结构上来看，DPU会更异构、也更专用。”鄢贵海在接受钛媒体App等采访时表示，DPU产生的背景是智能时代数据爆发导致的端-边-云一体化趋势带来的对计算延迟、数据安全、资源虚拟化需求。CPU对这些非业务性负载已不堪重负，迫切需要一个理想的对象来分担这些计算负载。</p>\n<p><b>头豹研究院则预测，中国DPU市场规模预计将在2025年达到37.4亿美元。全球DPU市场规模2025年预计将达到135.7亿美元。</b>同时报告也指出，数据流通是DPU最大的应用市场，其中裸金属服务其对DPU存在刚需。DPU在电信市场的应用主要为边缘计算场景，渗透率不足5%。针对智能驾驶领域的DPU仍在探索阶段，预计在2023年DPU才有望布局在智能驾驶领域。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7170c585dab44018726df81a32c63d62\" tg-width=\"808\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国DPU市场规模，2020-2025年预测，来源：头豹研究院</p>\n<p>鄢贵海指出，CPU的性能从5-10年前每年30%的增幅，到三年前大概只有每年不到3%的性能增幅。而网络带宽每年依旧还有35%左右的增长。</p>\n<p>以<a href=\"https://laohu8.com/S/600918\">中泰证券</a>为例，当时该公司遇到的挑战是，交易报单合规检查太慢，需要提高交易效率。于是，中科驭数与中泰证券、上交所技术有限责任公司联合研发了一套极速风控系统解决方案，来加速这一流程。中科驭数相继研发了超低时延智能网卡、数据计算加速卡等多套产品和解决方案，主要面向高带宽、低时延、数据密集型等场景。该公司今年已经实现千万级别的季度营收。中科驭数的下一代DPU芯片预计将于2021年底完成设计，预计可处理高达200G网络带宽数据。</p>\n<p><b>不过，DPU市场虽然火爆，但概念较新，未知更多，投资风险也会更大。</b></p>\n<p>芯启源CEO卢笙指出，目前DPU细分赛道的壁垒还是相对较高的，除了技术壁垒之外，还有市场的壁垒，需要客户不断迭代，尤其是配合开源软件不断升级去适配客户快速变化的软硬件环境。因此VC（风险投资）在投资之前，一定要先认可赛道，且有足够的耐心。他强调，投资人需要对市场进行不断地观察并调整判断，现在谁也无法预料未来DPU发展前景。</p>\n<p>也有媒体认为，当英伟达进入新开辟的CPU和DPU战场，对中国的GPU厂商或许是个利好，尤其英伟达依然花大量精力放在400亿美元收购英国芯片设计商Arm公司的并购交易上，这对新创GPU企业而言，可能是个追赶的时机。</p>\n<p>正如章高男对钛媒体App所说，“从逻辑上讲，门槛不高的事情通常稀缺性都不高。（芯片半导体赛道）有些事情是很难的，需要长时间投入，虽然是高风险，但总归得有人去做。这是真正对国家有利的长远投入，其实应该鼓励投资。否则的话，这些需要长时间投入的难事，谁都不去做，你永远上不了台阶。”</p>\n<p>章高男强调，虽然风险投资肯定要追求回报，但他认为，在整个资金分配合理情况下，拿出一部分投资半导体赛道的初创企业，不仅有极强的社会意义，更是某种长期价值投资的重要体现。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/72948639b39fd795a430fcaa2772851c);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">TMTPost </p>\n<p class=\"h-time\">2021-09-09 15:02</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01e0bbbfdbdc6f8f2f7ce512582f7c3e\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"750\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"><a href=\"https://laohu8.com/S/NVDA\">英伟达</a>CEO黄仁勋（图片来源：Nvidia官网）</p>\n<p>“我即将展示的产品，融合了新的GPU加速计算能力，拥有Mellanox高性能网络，补足我们最后一块拼图的产品是——全球首款专为TB级数据中心加速计算而设计的CPU处理器，它的秘密代号是Grace。”</p>\n<p>这是2021年4月英伟达（NVIDIA）CEO黄仁勋在GTC峰会演讲中的一段话。然而，让人意想不到的是，直到8月12日英伟达自曝后人们才知道，这段不足100字、14秒的演讲内容竟然不是黄仁勋本人出镜，而是使用了合成的“数字替身”，即利用英伟达GPU处理器与Omniverse软件平台共同形成的“虚拟黄仁勋”形象。</p>\n<p>这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。</p>\n<p>自1993年成立至今，在黄仁勋的带领下，英伟达成功创造且引领了GPU（图形处理器）芯片这一类别，产品覆盖整个PC设备GPU至服务器GPU市场。过去五年内，<b>英伟达市值从310亿美元增长到5050亿美元，跻身成为全球第七大半导体供应商，是人工<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>（AI）芯片领域炙手可热的明星企业。</b></p>\n<p>与此同时，在英伟达市值超过<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>之后，国内半导体市场看到了GPU、AI芯片赛道更大的市场机会，<a href=\"https://laohu8.com/S/300474\">景嘉微</a>、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、<a href=\"https://laohu8.com/S/688256\">寒武纪</a>、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>近两年，国内半导体产业发生着转变。由于华为海思、<a href=\"https://laohu8.com/S/SMI\">中芯国际</a>等企业受美方“实体清单”影响，以及全球芯片短缺引发的连锁反应，使得中国企业愈加难采购到美国半导体产品，对于“国产替代”需求愈加强烈。</p>\n<p>2020年6月29日，由于美国《出口管理条例》再升级，实体清单企业成员在不断调整，英特尔“临时性暂停”对浪潮集团的芯片供货。</p>\n<p>尽管随后在7月3日，浪潮方面宣布英特尔已恢复对其供货，但一家是全球最大的PC、云服务x86架构芯片供应商，另一方是中国最大的服务器厂商，两家公司之间的临时断供危机，为整个中国云计算、半导体行业提了一个醒：<b>随着算力需求越来越强烈，中国需要大规模生产全面自主可控的国产GPU、服务器芯片产品。</b>从而凸显了“国产替代”正成为中国半导体行业发展的最大驱动力。</p>\n<p><b>另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。</b>根据IC Insight的统计显示，2020年全球半导体市场规模为3957亿美元，其中，中国大陆市场规模是434亿美元，为全球最大市场，占全球比例达到36.24%。然而，总部位于中国大陆的半导体公司2020年总产值仅为83亿美元，仅占市场规模的5.9%。</p>\n<p><b>偌大的蛋糕，究竟谁能切下一角？半导体产业何时才能造出“中国英伟达”？</b></p>\n<h2>错失黄金时代</h2>\n<p>GPU图形处理器又被称为显示芯片、视觉处理器，最初于1999年由英伟达提出，是个人电脑、工作站、游戏主机以及移动设备（智能手机、平板电脑、VR设备）上专门运行绘图运算的微处理器。</p>\n<p>随着GPU的并行计算优势被逐步挖掘，GPU的应用领域从图形处理扩展到高性能计算，逐步成为Al计算最成熟、应用最广泛的通用型芯片。2020年6月，英伟达推出基于安培（Ampere）架构的A100 Tensor Core GPU，成为全球性能最强的AI芯片。</p>\n<p>以应用终端角度分类，GPU可分为PC端GPU、服务器GPU和移动端GPU，对应三种架构，即与专用电路板及组件组成的独立显卡，共享集成显卡，以及移动端GPU与其他芯片或模块一起封装成高集成度的SoC——应用于手机、汽车电子、AI在内的多个应用场景。</p>\n<p><b>自从<a href=\"https://laohu8.com/S/AMD\">AMD</a>在2006年收购加拿大GPU厂商ATI之后，目前，在PC及服务器GPU领域，全球GPU市场呈现“美国芯片三巨头”——英特尔、AMD和英伟达垄断的局面。集成GPU市场英特尔优势明显，独立GPU市场英伟达和AMD两强割据。</b></p>\n<p>根据研究机构Jon Peddie Research的数据显示，2021年第一季度，全球PC端GPU市场中，英特尔（Intel）以68%市场份额位居榜首，AMD和英伟达分别为17%和14%，三家共计份额接近100%；全球独立GPU领域中，英伟达是数据中心GPU市场领导者，占据81%的市场份额，拥有领先优势，AMD则以占比19%位居第二。</p>\n<p>仅2019年，英伟达凭借V100系列等产品，占据了中国AI训练芯片市场90%份额，牢牢掌握着中国这一庞大的AI芯片销售市场。</p>\n<p>英伟达能持续作为“芯片霸主”地位的核心原因之一在于其“轻设计模式”。英伟达不做芯片制造和封装，交由<a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>代工完成，自身享受7nm等先进制程工艺技术红利。根据财报显示，2016年至2021年期间，英伟达收入增长了233%，营业利润翻了一番，达到45亿美元。在截至今年5月的三个月内，销售额同比猛增84%，毛利率则达到了64%。</p>\n<p><b>事实上，中国很早就进入了GPU芯片设计领域，但结果并不如意。</b></p>\n<p><b>从20世纪70年代开始，中国开始引进半导体与集成电路技术和生产线。但结果却是陷入了“代代引进、代代落后”的恶性循环，加上“汉芯一号”假芯片事件给社会带来的不良影响，让中国的“自主处理器”遭受严重挫败，以及中国积极推动WTO全球化等因素，从而错失了全球半导体产业发展的黄金时期，下游企业只能“造不如买”。</b></p>\n<p>到2000年，以国家“18号文件”出台为标志，中国半导体才逐渐形成设计、制造、封装测试“三业分离”的产业组织形态，引进以“<a href=\"https://laohu8.com/S/688981\">中芯国际</a>”为代表的一批芯片制造（Foundry）企业在华建设、投产，技术水平也因此得到快速提升。</p>\n<p>目前，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>2014年，以军机图形显示控制模块起家的“景嘉微”（300474.SH）成功研制出军用GPU芯片JM5400，随后在2018年成功研发出28nm制程工艺的第二代GPU芯片JM7200。景嘉微从军用定制走向通用GPU，成为全球少数、国内唯一实现独立GPU商用量产的公司。</p>\n<p>除景嘉微外，2021年3月天数智芯发布了国内首颗7纳米工艺制造的GPGPU（通用图形处理器），即去掉了传统GPU 30%的图形渲染部分，只为处理人工智能（AI）应用而生；燧原科技则在今年6月发布了迄今中国最大的AI计算芯片“邃思2.0”AI芯片、基于邃思2.0的“云燧T20”训练加速卡和“云燧T21”训练OAM模组。</p>\n<p>但值得注意的是，景嘉微研发的JM7200芯片，性能只相当于2012年英伟达GTX 640水平，难以满足企业客户的应用需求。即便燧原科技的“邃思2.0”AI芯片，也仅和英伟达的A100达成平手，Benchmark测试的6个项目中有2项大幅超越了英伟达A100的性能表现。（详见钛媒体App前文：《燧原科技发布中国最大的AI计算芯片，加速推进三大业务方向落地》）</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15cb73d2787595547a9ed01926f4dfbe\" tg-width=\"570\" tg-height=\"1926\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><b>背后的原因，主要由于中国半导体产业起步晚，芯片的技术门槛高、成本弹性大、产业高度集中，使得中国GPU芯片企业的整体研发投入、技术、人才都滞后于国外，从而在产品性能和技术上依然和芯片巨头有差距，下游企业依然难以脱离“美国芯片三巨头”的境地。</b></p>\n<p>以研发投入为例，2011年至2020年的十年间，景嘉微的研发投入费用总额为人民币6.27亿元，而英伟达2020年这一年的研发投入就达到39.24亿美元，约合人民币253.23亿元，十年间英伟达总计投入超过1200亿元人民币，两者相差超190倍。</p>\n<p>在人才方面，截至2021年上半年，英伟达员工人数高达18975人，景嘉微总员工人数为1174人，远低于AMD在上海研发中心的2000名员工。</p>\n<p>“AI芯片、GPU芯片市场比较特殊，跟传统的专用处理器不一样，技术十分复杂。它需要大量的数据，需要和特定的算法结合，才能够付诸市场运用。”<a href=\"https://laohu8.com/S/SNPS\">新思科技</a>中国副总经理谢仲辉在今年4月接受钛媒体App独家专访时表示，如果企业想把首颗AI芯片做扎实，通常需要两三年以上。</p>\n<p>在他看来，芯片半导体本身是一个投入大、周期长、见效慢的行业，技术完全国产化需要长期持续的资金、人才和技术积累，很难用“砸金钱见回报”这种互联网思维来处理。</p>\n<p><b>此外，结合CUDA技术的软硬件生态，也是国内芯片企业与英伟达形成较大差距的另一重要原因。</b></p>\n<p>2006年，英伟达就发布了并行计算平台CUDA，其中包含一系列开发工具，只有安装使用这个平台才能够进行复杂的并行计算，任何人只要拥有一台配有英伟达GPU的笔记本电脑，就可以利用CUDA可以进行科学、便捷编程计算，比如深度学习、AI算法等，开发相关软件。过去十多年，英伟达坚持不懈地推广CUDA，使更多政企级类型软件都基于该平台开发，将英伟达自研GPU硬件与CUDA软件相结合，高效实现应用落地。</p>\n<p>相比之下，目前国内却没有一个类似CUDA和英伟达硬件深度绑定的系列平台，技术壁垒差距十分明显。大部分国产GPU厂商均采取兼容CUDA开源框架的策略，如天数智芯、登临等，准备在此基础上培育自己的软件生态。</p>\n<p>“短期来看，国产GPU兼容CUDA更容易发展，毕竟写算子是人力密集型行业，用户迁移的话是需要100%迁移、整套代码都要在你的片上跑，如果代码量很小，需要的算子不那么多，难度就比较低。但是长期来看，还是要摆脱兼容思路，发展自有的核心技术。”芯片行业内人士表示，选择兼容主要是确保已有软件依然可用，未来会不断改进自家平台，使其更加匹配自己的芯片，从而吸引开发者迁移。</p>\n<p>但也有企业选择不兼容CUDA生态，比如同时做AI训练和推理芯片的燧原科技，今年全面升级了其“驭算TopsRider”软件平台以及全新的“云燧集群”，希望能拥有生态主导权。</p>\n<p><b>总结来看，对标英伟达的这些国内芯片企业依然处在发展的初级阶段，AI芯片技术的产业化、市场化能力较弱，没有产生实际的大规模使用，距离超越或取代“中国英伟达”仍然有很长的路要走。</b></p>\n<p>中科驭数CEO鄢贵海在接受钛媒体App采访时表示，虽然目前中国需求侧虽然还是全球最大的单一市场，增速也名列前茅，“需求侧”还是很强劲的，但在高端芯片方面无论是设计还是制造还有不小差距，“供给侧”不够强大。他指出，供给侧的优劣不仅取决于一家企业，而是全产业链能力。短期内要想打造出这样大体量和全面引领性的企业还是不太现实的。</p>\n<p>中科驭数成立于2018年，是一家专用计算架构研发商，孵化自中科院计算所的计算机体系结构国家重点实验室，如今公司估值已超10亿元。今年7月27日，中科驭数完成数亿元A轮融资，由华泰创新领投，灵均投资以及老股东国新思创跟投。</p>\n<p>高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明在接受钛媒体App的独家专访时表示，虽然GPU市场前景广阔，但中国<a href=\"https://laohu8.com/S/V03.SI\">创业公司</a>很难直接做成“英伟达”。除了技术难度外，还要结合很强的应用来做——涉及到软件系统软件生态，这对创业公司来说要求是极高的。</p>\n<p>高瓴于2020年2月推出独立VC品牌高瓴创投，此后其对芯片半导体领域进行投资入局，其中包括半导体IP企业芯耀辉、EDA厂商芯华章，GPU平台壁仞科技、DPU公司星云智联，加上碳化硅方面的天科合达、光芯片领域的敏芯半导体、以及手机基带星思半导体等。</p>\n<p>黄立明强调，能在这个方向跑出来的公司，无论海外还是国内，高瓴判断最终都不会有很多。</p>\n<h2>风口已至</h2>\n<p>“我们现在先不纠结于怎么去取代英伟达，路都是一步一步走的。我觉得首先中国得有国产AI芯片、通用GPU、FPGA等底层算力。只要国内有市场需求，我们一定有很多机会。”华映资本主管合伙人章高男对钛媒体App表示，国内半导体产业风口已至，中国现在切入GPU市场是“天时、地利、人和”皆备，尤其半导体和下一代AI技术都是中国必须突围的领域。</p>\n<p>章高男举了一个例子，<a href=\"https://laohu8.com/S/688111\">金山办公</a>产品虽然逊于<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>Office套件，但市场给出1100多亿元市值，背后重要原因之一是，中国必须得有国产office，同样道理也适用于国产的GPU市场。</p>\n<p>华映资本是国内最早布局移动互联网和文化产业的私募股权基金之一，近几年To B领域也成为华映资本重点关注的投资领域。目前华映资本在To B领域投资的30余个项目，投资总额超7亿元生态，由技术型投资人章高男负责搭建。在数据中台及底层算力相关领域，华映资本投资布局了壁仞科技、天云大数据，中科海微等项目。</p>\n<p>实际上，作为横跨视觉计算和AI计算的通用平台，GPU拥有巨大的市场空间。<b>据<a href=\"https://laohu8.com/S/601555\">东吴证券</a>测算，预计到2027年，GPU领域国产替代的市场空间规模超过341亿美元。除了既有的游戏市场，在工业、医疗、军事航天等方向都有进一步的发挥空间。</b></p>\n<p>今年3月，原商汤科技总裁张文联合创立的通用智能芯片设计商“壁仞科技”完成了B轮融资。2019年9月成立以来，公司总融资额超47亿元人民币，投资方包括高瓴创投、华映资本、<a href=\"https://laohu8.com/S/601318\">中国平安</a>、招商局资本、BAI资本、国盛集团国改基金等，估值已超过100亿元，成长半导体行业势头最为迅猛的“独角兽”企业之一。</p>\n<p><b>除壁仞外，沐曦集成电路、摩尔线程等入局GPU领域的企业也都完成了融资。</b></p>\n<p>8月25日，GPU厂商沐曦集成电路宣布完成10亿元人民币的A轮融资，创始人陈维良、杨建等均来自美国芯片巨头AMD，投资方包括中国国有企业结构调整基金股份有限公司、<a href=\"https://laohu8.com/S/00810\">中国互联网投资</a>基金、经纬中国、和利资本、红杉中国、光速中国、国创中鼎、智慧互联产业基金、上海科创基金、联想创投等；而2020年成立的摩尔线程，宣称100天内就完成了两轮数十亿元融资，团队成员主要来自英伟达，投资方包括深创投、红杉资本<a href=\"https://laohu8.com/S/CHN\">中国基金</a>、招商局创投、字节跳动、小马智行、五源资本等。</p>\n<p><b>不过，一个有趣的现象是，壁仞、沐曦、摩尔线程上述三家初创企业是名副其实的“PPT融资造芯”，融资时无一家完成首颗芯片的流片（流水线试生产）。</b></p>\n<p>为何市场投资人愿意对此敞开钱包？数位投资人在接受钛媒体App采访时表示，这些项目能够获得大量资本支持，原因都为投资早期，主要看的还是团队、赛道两部分：AI芯片赛道风口已至，高管团队也均出自“美国芯片三巨头”。</p>\n<p>“我觉得需要给这些企业机会和耐心，不可能500个人都在写PPT。制造芯片是一个5年到10年的事情，我们愿意去投的原因，并非是投机或者是忽悠。我认为，投半导体赛道本身风险就高，需要做好长周期的打算，需要有足够强的风险承担能力，这和投资互联网的模式创新完全不一样。”上述投资人对钛媒体App表示。</p>\n<p>但也有半导体行业投资人指出，上述投资项目本质上还是希望市值撑高，有更高的回报率，尤其“芯片热”环境下，风投机构需要不断在中早期寻找这些GPU、AI芯片企业标的，希望从中赌得一份更高的回报。</p>\n<p>此外，在这一波GPU创业浪潮中，创始团队师出“美国芯片三巨头”。例如，天数智芯首席科学家郑金山曾任AMD首席技术专家；沐曦的创始团队主要来自AMD，CEO陈维良曾在AMD担任图形研发高级总监，CTO杨建曾任AMD Fellow（院士）；壁仞科技最新上任的联席CEO李新荣，曾任AMD全球副总裁，壁仞科技高级副总裁陈文中也曾在AMD任职。</p>\n<p>对此，章高男表示，AMD是GPU领域排名前二的芯片巨头，关于GPU核心研发都在上海，而图形渲染的研发是在美国，企业可以去找AMD和英伟达两家公司高管去沟通，而最终选择的人肯定是半导体行业内的佼佼者。</p>\n<p>鄢贵海认为，在细分新兴赛道，凭借需求侧的应用“势能”，中国芯片企业集中优势兵力，立足服务本土企业，突出开发的敏捷性，是有机会在产品定义、方案迭代周期上超越“英伟达”这些芯片巨头。<b>他预计，10年内会出现一批技术领先的国产GPU、DPU企业。</b></p>\n<p>“芯片产业五个环节：设计、制造、封测、材料、EDA五个环节中，与应用最相关的是设计，我们最大的优势又在于应用，所以非常有机会在“设计”这一环节取得突破，然后以点带面，逐步扩大胜利版图。所谓“弯道超车”还是追赶策略，切入面向未来的新赛道并且全力加速才更有可能占据新的战略制高点。希望能在10年内能出现一批技术领先、产品扎实而且富有战略意识的企业。”鄢贵海对钛媒体App表示。</p>\n<p>壁仞科技创始人张文表示，对芯片公司的能力要求从产品级提升到系统级和生态级。时间上不超过5年，中国在AI芯片设计领域赶上甚至领先国际水准。他强调，超越英伟达，需要重新定义一个产品，以及重新定义一个市场。</p>\n<h2>百亿DPU芯片市场“爆火”</h2>\n<p>在黄仁勋看来，负责在数据中心传输和处理数据的数据处理单元（DPU），正与CPU、GPU共同组成“未来计算的三大支柱”。当中国芯片企业发力GPU时，英伟达则把目光放在了CPU、DPU这两个新市场中。</p>\n<p>2020年9月，英伟达宣布拟以400亿美元，从日本软件集团处收购英国芯片设计商Arm，预计写下半导体行业最大的并购案。但这笔交易存有争议，目前还等待欧盟、英国、美国和中国等政府的批准。但2021年4月，英伟达则宣布进军数据中心CPU市场，发布Grace CPU处理器，也就是本文开头黄仁勋所讲的那一段话。（详见钛媒体App前文：《英国政府出手干预，英伟达400亿美元并购Arm交易生变》）</p>\n<p>CPU和GPU之外，英伟达还在布局DPU。2019年，英伟达宣布以69亿美元全现金的形式收购以色列网络芯片商迈络思（Mellanox），并最终将其拿下。而这笔英伟达有史以来规模最大的收购，黄仁勋最看重的就是迈络思在数据中心技术等方面独步天下的能力。<b>2020年10月，英伟达首次推出了DPU —&nbsp;NVIDIA BlueField系列数据处理器。</b></p>\n<p>究其根本，一方面DPU更灵活安全，更重要的是，DPU可以解放CPU的算力，释放服务器的负载，并凭借低功耗显著降低综合成本，甚至还可以改善AI和机器学习应用的性能。</p>\n<p>据IDC统计，全球算力的需求每3.5个月就会翻一倍，远远超过了当前算力的增长速度。在此驱动下，全球计算、存储和网络基础设施也在发生根本转变：一些数据量过大的工作负载，过多占用CPU资源，与之协同作战的各种“X”PU芯片便应运而生，GPU、FPGA等芯片之外，DPU就是下一个“X”PU。</p>\n<p>业内人士就此做了一个形象的比喻，网络就像造马路，以前1G 10G时代马路已经不够宽了，车子越来越多，为了平衡压力，通过增加红绿灯和投入更多的交警来更高的协调资源，这样已经让原来的效率提高很多，但是仍然不够。必须第一扩大马路，这就是带宽增加，但是马路从2道变为4道，仅仅依靠红绿灯和有限的交警还是会堵塞，但是我们不能无限增加交警，这就需要马路能更加智能，帮助解决拥堵。</p>\n<p>章高男指出，大量的网络管理在CPU里面，占据了容器能力，而DPU则是将服务器智能提供空间能力，大量虚拟化空间可以提高算力需求。</p>\n<p><b>随着2020年，DPU的名声超出了竞争对手英特尔所推出的基础设施处理器(IPU)和SmartNIC，也让每个对数据中心业务虎视眈眈的企业都要在这个领域分一杯羹。DPU成为了各大芯片巨头、初创公司争相研发的新赛道，国产DPU现在几乎处在百花齐放的状态，红杉、高瓴创投、鼎晖、软银中国都开始入场。</b></p>\n<p>今年4月，天眼查数据显示，国产DPU芯片供应商“云豹智能”完成<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>投资、红杉资本、耀途资本等联合的天使轮融资；5月末，芯启源完成数亿元Pre-A轮融资，投资方包括软银中国、浦东科创集团等；7月27日，DPU芯片研发商“中科驭数”完成华泰创新领投的数亿元A轮融资；8月30日，DPU芯片研发商星云智联宣布完成了数亿元天使轮融资，由高瓴创投领投，鼎晖VGC、华登国际中国基金参与跟投；9月初，IDG资本豪掷“云脉芯联”天使轮融资项目。</p>\n<p>“DPU有可能成为继CPU和GPU之后的第三颗算力芯片，但从结构上来看，DPU会更异构、也更专用。”鄢贵海在接受钛媒体App等采访时表示，DPU产生的背景是智能时代数据爆发导致的端-边-云一体化趋势带来的对计算延迟、数据安全、资源虚拟化需求。CPU对这些非业务性负载已不堪重负，迫切需要一个理想的对象来分担这些计算负载。</p>\n<p><b>头豹研究院则预测，中国DPU市场规模预计将在2025年达到37.4亿美元。全球DPU市场规模2025年预计将达到135.7亿美元。</b>同时报告也指出，数据流通是DPU最大的应用市场，其中裸金属服务其对DPU存在刚需。DPU在电信市场的应用主要为边缘计算场景，渗透率不足5%。针对智能驾驶领域的DPU仍在探索阶段，预计在2023年DPU才有望布局在智能驾驶领域。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7170c585dab44018726df81a32c63d62\" tg-width=\"808\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国DPU市场规模，2020-2025年预测，来源：头豹研究院</p>\n<p>鄢贵海指出，CPU的性能从5-10年前每年30%的增幅，到三年前大概只有每年不到3%的性能增幅。而网络带宽每年依旧还有35%左右的增长。</p>\n<p>以<a href=\"https://laohu8.com/S/600918\">中泰证券</a>为例，当时该公司遇到的挑战是，交易报单合规检查太慢，需要提高交易效率。于是，中科驭数与中泰证券、上交所技术有限责任公司联合研发了一套极速风控系统解决方案，来加速这一流程。中科驭数相继研发了超低时延智能网卡、数据计算加速卡等多套产品和解决方案，主要面向高带宽、低时延、数据密集型等场景。该公司今年已经实现千万级别的季度营收。中科驭数的下一代DPU芯片预计将于2021年底完成设计，预计可处理高达200G网络带宽数据。</p>\n<p><b>不过，DPU市场虽然火爆，但概念较新，未知更多，投资风险也会更大。</b></p>\n<p>芯启源CEO卢笙指出，目前DPU细分赛道的壁垒还是相对较高的，除了技术壁垒之外，还有市场的壁垒，需要客户不断迭代，尤其是配合开源软件不断升级去适配客户快速变化的软硬件环境。因此VC（风险投资）在投资之前，一定要先认可赛道，且有足够的耐心。他强调，投资人需要对市场进行不断地观察并调整判断，现在谁也无法预料未来DPU发展前景。</p>\n<p>也有媒体认为，当英伟达进入新开辟的CPU和DPU战场，对中国的GPU厂商或许是个利好，尤其英伟达依然花大量精力放在400亿美元收购英国芯片设计商Arm公司的并购交易上，这对新创GPU企业而言，可能是个追赶的时机。</p>\n<p>正如章高男对钛媒体App所说，“从逻辑上讲，门槛不高的事情通常稀缺性都不高。（芯片半导体赛道）有些事情是很难的，需要长时间投入，虽然是高风险，但总归得有人去做。这是真正对国家有利的长远投入，其实应该鼓励投资。否则的话，这些需要长时间投入的难事，谁都不去做，你永远上不了台阶。”</p>\n<p>章高男强调，虽然风险投资肯定要追求回报，但他认为，在整个资金分配合理情况下，拿出一部分投资半导体赛道的初创企业，不仅有极强的社会意义，更是某种长期价值投资的重要体现。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/01e0bbbfdbdc6f8f2f7ce512582f7c3e","relate_stocks":{"NVDA":"英伟达"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2166195813","content_text":"英伟达CEO黄仁勋（图片来源：Nvidia官网）\n“我即将展示的产品，融合了新的GPU加速计算能力，拥有Mellanox高性能网络，补足我们最后一块拼图的产品是——全球首款专为TB级数据中心加速计算而设计的CPU处理器，它的秘密代号是Grace。”\n这是2021年4月英伟达（NVIDIA）CEO黄仁勋在GTC峰会演讲中的一段话。然而，让人意想不到的是，直到8月12日英伟达自曝后人们才知道，这段不足100字、14秒的演讲内容竟然不是黄仁勋本人出镜，而是使用了合成的“数字替身”，即利用英伟达GPU处理器与Omniverse软件平台共同形成的“虚拟黄仁勋”形象。\n这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。\n自1993年成立至今，在黄仁勋的带领下，英伟达成功创造且引领了GPU（图形处理器）芯片这一类别，产品覆盖整个PC设备GPU至服务器GPU市场。过去五年内，英伟达市值从310亿美元增长到5050亿美元，跻身成为全球第七大半导体供应商，是人工智能（AI）芯片领域炙手可热的明星企业。\n与此同时，在英伟达市值超过英特尔之后，国内半导体市场看到了GPU、AI芯片赛道更大的市场机会，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。\n近两年，国内半导体产业发生着转变。由于华为海思、中芯国际等企业受美方“实体清单”影响，以及全球芯片短缺引发的连锁反应，使得中国企业愈加难采购到美国半导体产品，对于“国产替代”需求愈加强烈。\n2020年6月29日，由于美国《出口管理条例》再升级，实体清单企业成员在不断调整，英特尔“临时性暂停”对浪潮集团的芯片供货。\n尽管随后在7月3日，浪潮方面宣布英特尔已恢复对其供货，但一家是全球最大的PC、云服务x86架构芯片供应商，另一方是中国最大的服务器厂商，两家公司之间的临时断供危机，为整个中国云计算、半导体行业提了一个醒：随着算力需求越来越强烈，中国需要大规模生产全面自主可控的国产GPU、服务器芯片产品。从而凸显了“国产替代”正成为中国半导体行业发展的最大驱动力。\n另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。根据IC Insight的统计显示，2020年全球半导体市场规模为3957亿美元，其中，中国大陆市场规模是434亿美元，为全球最大市场，占全球比例达到36.24%。然而，总部位于中国大陆的半导体公司2020年总产值仅为83亿美元，仅占市场规模的5.9%。\n偌大的蛋糕，究竟谁能切下一角？半导体产业何时才能造出“中国英伟达”？\n错失黄金时代\nGPU图形处理器又被称为显示芯片、视觉处理器，最初于1999年由英伟达提出，是个人电脑、工作站、游戏主机以及移动设备（智能手机、平板电脑、VR设备）上专门运行绘图运算的微处理器。\n随着GPU的并行计算优势被逐步挖掘，GPU的应用领域从图形处理扩展到高性能计算，逐步成为Al计算最成熟、应用最广泛的通用型芯片。2020年6月，英伟达推出基于安培（Ampere）架构的A100 Tensor Core GPU，成为全球性能最强的AI芯片。\n以应用终端角度分类，GPU可分为PC端GPU、服务器GPU和移动端GPU，对应三种架构，即与专用电路板及组件组成的独立显卡，共享集成显卡，以及移动端GPU与其他芯片或模块一起封装成高集成度的SoC——应用于手机、汽车电子、AI在内的多个应用场景。\n自从AMD在2006年收购加拿大GPU厂商ATI之后，目前，在PC及服务器GPU领域，全球GPU市场呈现“美国芯片三巨头”——英特尔、AMD和英伟达垄断的局面。集成GPU市场英特尔优势明显，独立GPU市场英伟达和AMD两强割据。\n根据研究机构Jon Peddie Research的数据显示，2021年第一季度，全球PC端GPU市场中，英特尔（Intel）以68%市场份额位居榜首，AMD和英伟达分别为17%和14%，三家共计份额接近100%；全球独立GPU领域中，英伟达是数据中心GPU市场领导者，占据81%的市场份额，拥有领先优势，AMD则以占比19%位居第二。\n仅2019年，英伟达凭借V100系列等产品，占据了中国AI训练芯片市场90%份额，牢牢掌握着中国这一庞大的AI芯片销售市场。\n英伟达能持续作为“芯片霸主”地位的核心原因之一在于其“轻设计模式”。英伟达不做芯片制造和封装，交由台积电代工完成，自身享受7nm等先进制程工艺技术红利。根据财报显示，2016年至2021年期间，英伟达收入增长了233%，营业利润翻了一番，达到45亿美元。在截至今年5月的三个月内，销售额同比猛增84%，毛利率则达到了64%。\n事实上，中国很早就进入了GPU芯片设计领域，但结果并不如意。\n从20世纪70年代开始，中国开始引进半导体与集成电路技术和生产线。但结果却是陷入了“代代引进、代代落后”的恶性循环，加上“汉芯一号”假芯片事件给社会带来的不良影响，让中国的“自主处理器”遭受严重挫败，以及中国积极推动WTO全球化等因素，从而错失了全球半导体产业发展的黄金时期，下游企业只能“造不如买”。\n到2000年，以国家“18号文件”出台为标志，中国半导体才逐渐形成设计、制造、封装测试“三业分离”的产业组织形态，引进以“中芯国际”为代表的一批芯片制造（Foundry）企业在华建设、投产，技术水平也因此得到快速提升。\n目前，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。\n2014年，以军机图形显示控制模块起家的“景嘉微”（300474.SH）成功研制出军用GPU芯片JM5400，随后在2018年成功研发出28nm制程工艺的第二代GPU芯片JM7200。景嘉微从军用定制走向通用GPU，成为全球少数、国内唯一实现独立GPU商用量产的公司。\n除景嘉微外，2021年3月天数智芯发布了国内首颗7纳米工艺制造的GPGPU（通用图形处理器），即去掉了传统GPU 30%的图形渲染部分，只为处理人工智能（AI）应用而生；燧原科技则在今年6月发布了迄今中国最大的AI计算芯片“邃思2.0”AI芯片、基于邃思2.0的“云燧T20”训练加速卡和“云燧T21”训练OAM模组。\n但值得注意的是，景嘉微研发的JM7200芯片，性能只相当于2012年英伟达GTX 640水平，难以满足企业客户的应用需求。即便燧原科技的“邃思2.0”AI芯片，也仅和英伟达的A100达成平手，Benchmark测试的6个项目中有2项大幅超越了英伟达A100的性能表现。（详见钛媒体App前文：《燧原科技发布中国最大的AI计算芯片，加速推进三大业务方向落地》）\n\n背后的原因，主要由于中国半导体产业起步晚，芯片的技术门槛高、成本弹性大、产业高度集中，使得中国GPU芯片企业的整体研发投入、技术、人才都滞后于国外，从而在产品性能和技术上依然和芯片巨头有差距，下游企业依然难以脱离“美国芯片三巨头”的境地。\n以研发投入为例，2011年至2020年的十年间，景嘉微的研发投入费用总额为人民币6.27亿元，而英伟达2020年这一年的研发投入就达到39.24亿美元，约合人民币253.23亿元，十年间英伟达总计投入超过1200亿元人民币，两者相差超190倍。\n在人才方面，截至2021年上半年，英伟达员工人数高达18975人，景嘉微总员工人数为1174人，远低于AMD在上海研发中心的2000名员工。\n“AI芯片、GPU芯片市场比较特殊，跟传统的专用处理器不一样，技术十分复杂。它需要大量的数据，需要和特定的算法结合，才能够付诸市场运用。”新思科技中国副总经理谢仲辉在今年4月接受钛媒体App独家专访时表示，如果企业想把首颗AI芯片做扎实，通常需要两三年以上。\n在他看来，芯片半导体本身是一个投入大、周期长、见效慢的行业，技术完全国产化需要长期持续的资金、人才和技术积累，很难用“砸金钱见回报”这种互联网思维来处理。\n此外，结合CUDA技术的软硬件生态，也是国内芯片企业与英伟达形成较大差距的另一重要原因。\n2006年，英伟达就发布了并行计算平台CUDA，其中包含一系列开发工具，只有安装使用这个平台才能够进行复杂的并行计算，任何人只要拥有一台配有英伟达GPU的笔记本电脑，就可以利用CUDA可以进行科学、便捷编程计算，比如深度学习、AI算法等，开发相关软件。过去十多年，英伟达坚持不懈地推广CUDA，使更多政企级类型软件都基于该平台开发，将英伟达自研GPU硬件与CUDA软件相结合，高效实现应用落地。\n相比之下，目前国内却没有一个类似CUDA和英伟达硬件深度绑定的系列平台，技术壁垒差距十分明显。大部分国产GPU厂商均采取兼容CUDA开源框架的策略，如天数智芯、登临等，准备在此基础上培育自己的软件生态。\n“短期来看，国产GPU兼容CUDA更容易发展，毕竟写算子是人力密集型行业，用户迁移的话是需要100%迁移、整套代码都要在你的片上跑，如果代码量很小，需要的算子不那么多，难度就比较低。但是长期来看，还是要摆脱兼容思路，发展自有的核心技术。”芯片行业内人士表示，选择兼容主要是确保已有软件依然可用，未来会不断改进自家平台，使其更加匹配自己的芯片，从而吸引开发者迁移。\n但也有企业选择不兼容CUDA生态，比如同时做AI训练和推理芯片的燧原科技，今年全面升级了其“驭算TopsRider”软件平台以及全新的“云燧集群”，希望能拥有生态主导权。\n总结来看，对标英伟达的这些国内芯片企业依然处在发展的初级阶段，AI芯片技术的产业化、市场化能力较弱，没有产生实际的大规模使用，距离超越或取代“中国英伟达”仍然有很长的路要走。\n中科驭数CEO鄢贵海在接受钛媒体App采访时表示，虽然目前中国需求侧虽然还是全球最大的单一市场，增速也名列前茅，“需求侧”还是很强劲的，但在高端芯片方面无论是设计还是制造还有不小差距，“供给侧”不够强大。他指出，供给侧的优劣不仅取决于一家企业，而是全产业链能力。短期内要想打造出这样大体量和全面引领性的企业还是不太现实的。\n中科驭数成立于2018年，是一家专用计算架构研发商，孵化自中科院计算所的计算机体系结构国家重点实验室，如今公司估值已超10亿元。今年7月27日，中科驭数完成数亿元A轮融资，由华泰创新领投，灵均投资以及老股东国新思创跟投。\n高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明在接受钛媒体App的独家专访时表示，虽然GPU市场前景广阔，但中国创业公司很难直接做成“英伟达”。除了技术难度外，还要结合很强的应用来做——涉及到软件系统软件生态，这对创业公司来说要求是极高的。\n高瓴于2020年2月推出独立VC品牌高瓴创投，此后其对芯片半导体领域进行投资入局，其中包括半导体IP企业芯耀辉、EDA厂商芯华章，GPU平台壁仞科技、DPU公司星云智联，加上碳化硅方面的天科合达、光芯片领域的敏芯半导体、以及手机基带星思半导体等。\n黄立明强调，能在这个方向跑出来的公司，无论海外还是国内，高瓴判断最终都不会有很多。\n风口已至\n“我们现在先不纠结于怎么去取代英伟达，路都是一步一步走的。我觉得首先中国得有国产AI芯片、通用GPU、FPGA等底层算力。只要国内有市场需求，我们一定有很多机会。”华映资本主管合伙人章高男对钛媒体App表示，国内半导体产业风口已至，中国现在切入GPU市场是“天时、地利、人和”皆备，尤其半导体和下一代AI技术都是中国必须突围的领域。\n章高男举了一个例子，金山办公产品虽然逊于微软Office套件，但市场给出1100多亿元市值，背后重要原因之一是，中国必须得有国产office，同样道理也适用于国产的GPU市场。\n华映资本是国内最早布局移动互联网和文化产业的私募股权基金之一，近几年To B领域也成为华映资本重点关注的投资领域。目前华映资本在To B领域投资的30余个项目，投资总额超7亿元生态，由技术型投资人章高男负责搭建。在数据中台及底层算力相关领域，华映资本投资布局了壁仞科技、天云大数据，中科海微等项目。\n实际上，作为横跨视觉计算和AI计算的通用平台，GPU拥有巨大的市场空间。据东吴证券测算，预计到2027年，GPU领域国产替代的市场空间规模超过341亿美元。除了既有的游戏市场，在工业、医疗、军事航天等方向都有进一步的发挥空间。\n今年3月，原商汤科技总裁张文联合创立的通用智能芯片设计商“壁仞科技”完成了B轮融资。2019年9月成立以来，公司总融资额超47亿元人民币，投资方包括高瓴创投、华映资本、中国平安、招商局资本、BAI资本、国盛集团国改基金等，估值已超过100亿元，成长半导体行业势头最为迅猛的“独角兽”企业之一。\n除壁仞外，沐曦集成电路、摩尔线程等入局GPU领域的企业也都完成了融资。\n8月25日，GPU厂商沐曦集成电路宣布完成10亿元人民币的A轮融资，创始人陈维良、杨建等均来自美国芯片巨头AMD，投资方包括中国国有企业结构调整基金股份有限公司、中国互联网投资基金、经纬中国、和利资本、红杉中国、光速中国、国创中鼎、智慧互联产业基金、上海科创基金、联想创投等；而2020年成立的摩尔线程，宣称100天内就完成了两轮数十亿元融资，团队成员主要来自英伟达，投资方包括深创投、红杉资本中国基金、招商局创投、字节跳动、小马智行、五源资本等。\n不过，一个有趣的现象是，壁仞、沐曦、摩尔线程上述三家初创企业是名副其实的“PPT融资造芯”，融资时无一家完成首颗芯片的流片（流水线试生产）。\n为何市场投资人愿意对此敞开钱包？数位投资人在接受钛媒体App采访时表示，这些项目能够获得大量资本支持，原因都为投资早期，主要看的还是团队、赛道两部分：AI芯片赛道风口已至，高管团队也均出自“美国芯片三巨头”。\n“我觉得需要给这些企业机会和耐心，不可能500个人都在写PPT。制造芯片是一个5年到10年的事情，我们愿意去投的原因，并非是投机或者是忽悠。我认为，投半导体赛道本身风险就高，需要做好长周期的打算，需要有足够强的风险承担能力，这和投资互联网的模式创新完全不一样。”上述投资人对钛媒体App表示。\n但也有半导体行业投资人指出，上述投资项目本质上还是希望市值撑高，有更高的回报率，尤其“芯片热”环境下，风投机构需要不断在中早期寻找这些GPU、AI芯片企业标的，希望从中赌得一份更高的回报。\n此外，在这一波GPU创业浪潮中，创始团队师出“美国芯片三巨头”。例如，天数智芯首席科学家郑金山曾任AMD首席技术专家；沐曦的创始团队主要来自AMD，CEO陈维良曾在AMD担任图形研发高级总监，CTO杨建曾任AMD Fellow（院士）；壁仞科技最新上任的联席CEO李新荣，曾任AMD全球副总裁，壁仞科技高级副总裁陈文中也曾在AMD任职。\n对此，章高男表示，AMD是GPU领域排名前二的芯片巨头，关于GPU核心研发都在上海，而图形渲染的研发是在美国，企业可以去找AMD和英伟达两家公司高管去沟通，而最终选择的人肯定是半导体行业内的佼佼者。\n鄢贵海认为，在细分新兴赛道，凭借需求侧的应用“势能”，中国芯片企业集中优势兵力，立足服务本土企业，突出开发的敏捷性，是有机会在产品定义、方案迭代周期上超越“英伟达”这些芯片巨头。他预计，10年内会出现一批技术领先的国产GPU、DPU企业。\n“芯片产业五个环节：设计、制造、封测、材料、EDA五个环节中，与应用最相关的是设计，我们最大的优势又在于应用，所以非常有机会在“设计”这一环节取得突破，然后以点带面，逐步扩大胜利版图。所谓“弯道超车”还是追赶策略，切入面向未来的新赛道并且全力加速才更有可能占据新的战略制高点。希望能在10年内能出现一批技术领先、产品扎实而且富有战略意识的企业。”鄢贵海对钛媒体App表示。\n壁仞科技创始人张文表示，对芯片公司的能力要求从产品级提升到系统级和生态级。时间上不超过5年，中国在AI芯片设计领域赶上甚至领先国际水准。他强调，超越英伟达，需要重新定义一个产品，以及重新定义一个市场。\n百亿DPU芯片市场“爆火”\n在黄仁勋看来，负责在数据中心传输和处理数据的数据处理单元（DPU），正与CPU、GPU共同组成“未来计算的三大支柱”。当中国芯片企业发力GPU时，英伟达则把目光放在了CPU、DPU这两个新市场中。\n2020年9月，英伟达宣布拟以400亿美元，从日本软件集团处收购英国芯片设计商Arm，预计写下半导体行业最大的并购案。但这笔交易存有争议，目前还等待欧盟、英国、美国和中国等政府的批准。但2021年4月，英伟达则宣布进军数据中心CPU市场，发布Grace CPU处理器，也就是本文开头黄仁勋所讲的那一段话。（详见钛媒体App前文：《英国政府出手干预，英伟达400亿美元并购Arm交易生变》）\nCPU和GPU之外，英伟达还在布局DPU。2019年，英伟达宣布以69亿美元全现金的形式收购以色列网络芯片商迈络思（Mellanox），并最终将其拿下。而这笔英伟达有史以来规模最大的收购，黄仁勋最看重的就是迈络思在数据中心技术等方面独步天下的能力。2020年10月，英伟达首次推出了DPU — NVIDIA BlueField系列数据处理器。\n究其根本，一方面DPU更灵活安全，更重要的是，DPU可以解放CPU的算力，释放服务器的负载，并凭借低功耗显著降低综合成本，甚至还可以改善AI和机器学习应用的性能。\n据IDC统计，全球算力的需求每3.5个月就会翻一倍，远远超过了当前算力的增长速度。在此驱动下，全球计算、存储和网络基础设施也在发生根本转变：一些数据量过大的工作负载，过多占用CPU资源，与之协同作战的各种“X”PU芯片便应运而生，GPU、FPGA等芯片之外，DPU就是下一个“X”PU。\n业内人士就此做了一个形象的比喻，网络就像造马路，以前1G 10G时代马路已经不够宽了，车子越来越多，为了平衡压力，通过增加红绿灯和投入更多的交警来更高的协调资源，这样已经让原来的效率提高很多，但是仍然不够。必须第一扩大马路，这就是带宽增加，但是马路从2道变为4道，仅仅依靠红绿灯和有限的交警还是会堵塞，但是我们不能无限增加交警，这就需要马路能更加智能，帮助解决拥堵。\n章高男指出，大量的网络管理在CPU里面，占据了容器能力，而DPU则是将服务器智能提供空间能力，大量虚拟化空间可以提高算力需求。\n随着2020年，DPU的名声超出了竞争对手英特尔所推出的基础设施处理器(IPU)和SmartNIC，也让每个对数据中心业务虎视眈眈的企业都要在这个领域分一杯羹。DPU成为了各大芯片巨头、初创公司争相研发的新赛道，国产DPU现在几乎处在百花齐放的状态，红杉、高瓴创投、鼎晖、软银中国都开始入场。\n今年4月，天眼查数据显示，国产DPU芯片供应商“云豹智能”完成腾讯投资、红杉资本、耀途资本等联合的天使轮融资；5月末，芯启源完成数亿元Pre-A轮融资，投资方包括软银中国、浦东科创集团等；7月27日，DPU芯片研发商“中科驭数”完成华泰创新领投的数亿元A轮融资；8月30日，DPU芯片研发商星云智联宣布完成了数亿元天使轮融资，由高瓴创投领投，鼎晖VGC、华登国际中国基金参与跟投；9月初，IDG资本豪掷“云脉芯联”天使轮融资项目。\n“DPU有可能成为继CPU和GPU之后的第三颗算力芯片，但从结构上来看，DPU会更异构、也更专用。”鄢贵海在接受钛媒体App等采访时表示，DPU产生的背景是智能时代数据爆发导致的端-边-云一体化趋势带来的对计算延迟、数据安全、资源虚拟化需求。CPU对这些非业务性负载已不堪重负，迫切需要一个理想的对象来分担这些计算负载。\n头豹研究院则预测，中国DPU市场规模预计将在2025年达到37.4亿美元。全球DPU市场规模2025年预计将达到135.7亿美元。同时报告也指出，数据流通是DPU最大的应用市场，其中裸金属服务其对DPU存在刚需。DPU在电信市场的应用主要为边缘计算场景，渗透率不足5%。针对智能驾驶领域的DPU仍在探索阶段，预计在2023年DPU才有望布局在智能驾驶领域。\n中国DPU市场规模，2020-2025年预测，来源：头豹研究院\n鄢贵海指出，CPU的性能从5-10年前每年30%的增幅，到三年前大概只有每年不到3%的性能增幅。而网络带宽每年依旧还有35%左右的增长。\n以中泰证券为例，当时该公司遇到的挑战是，交易报单合规检查太慢，需要提高交易效率。于是，中科驭数与中泰证券、上交所技术有限责任公司联合研发了一套极速风控系统解决方案，来加速这一流程。中科驭数相继研发了超低时延智能网卡、数据计算加速卡等多套产品和解决方案，主要面向高带宽、低时延、数据密集型等场景。该公司今年已经实现千万级别的季度营收。中科驭数的下一代DPU芯片预计将于2021年底完成设计，预计可处理高达200G网络带宽数据。\n不过，DPU市场虽然火爆，但概念较新，未知更多，投资风险也会更大。\n芯启源CEO卢笙指出，目前DPU细分赛道的壁垒还是相对较高的，除了技术壁垒之外，还有市场的壁垒，需要客户不断迭代，尤其是配合开源软件不断升级去适配客户快速变化的软硬件环境。因此VC（风险投资）在投资之前，一定要先认可赛道，且有足够的耐心。他强调，投资人需要对市场进行不断地观察并调整判断，现在谁也无法预料未来DPU发展前景。\n也有媒体认为，当英伟达进入新开辟的CPU和DPU战场，对中国的GPU厂商或许是个利好，尤其英伟达依然花大量精力放在400亿美元收购英国芯片设计商Arm公司的并购交易上，这对新创GPU企业而言，可能是个追赶的时机。\n正如章高男对钛媒体App所说，“从逻辑上讲，门槛不高的事情通常稀缺性都不高。（芯片半导体赛道）有些事情是很难的，需要长时间投入，虽然是高风险，但总归得有人去做。这是真正对国家有利的长远投入，其实应该鼓励投资。否则的话，这些需要长时间投入的难事，谁都不去做，你永远上不了台阶。”\n章高男强调，虽然风险投资肯定要追求回报，但他认为，在整个资金分配合理情况下，拿出一部分投资半导体赛道的初创企业，不仅有极强的社会意义，更是某种长期价值投资的重要体现。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":825,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":855238940,"gmtCreate":1635377073920,"gmtModify":1635377073920,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/855238940","repostId":"2178377283","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2528,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":856231761,"gmtCreate":1635180301874,"gmtModify":1635180301874,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/856231761","repostId":"1134453672","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3305,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":851066380,"gmtCreate":1634859829487,"gmtModify":1634859829487,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/851066380","repostId":"2177048462","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1919,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":850877742,"gmtCreate":1634580474305,"gmtModify":1634580474305,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"好[开心]&nbsp;","listText":"好[开心]&nbsp;","text":"好[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/850877742","repostId":"1117683206","repostType":4,"repost":{"id":"1117683206","kind":"news","pubTimestamp":1634552025,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1117683206?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-18 18:13","market":"us","language":"zh","title":"下一个十年，为何要关注东南亚？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1117683206","media":"经济学人全球商...","summary":"过去十年来，中国已成为东南亚国家最大的投资者之一，金融影响力受到全球关注。","content":"<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0ed4f87fe6914891a6b5d165b78bdad0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>过去十年来，中国已成为东南亚国家最大的投资者之一，金融影响力受到全球关注，但一个容易被忽略的事实是：行事低调的日本在东南亚地区的基建投资还要超过中国，并在新冠以来扩大了领先优势。尽管日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争，但显然不难看出其在战略上的变化，尤其是安倍执政期间。</p>\n<p>在东南亚的商业活动即使还不能贡献大份额收入，也可以帮助探索如何在海外经营。这里的环境既熟悉（有几千万人说中文，而且往往是商业的主力军）又多样（覆盖不同司法管辖区和各种收入阶层）。以往，亚洲企业一直把该地区作为征战全球的中转站。现在，中国的企业巨头会很乐意探索。面对更严格反垄断监管的科技业正在将目光瞄准东南亚——近七亿人口和迅猛增长的数字经济，特别是去年增长超过50%的云计算市场是一块潜力无限的沃土，随着中国加大投入，它不会成为亚马逊AWS的囊中之物。</p>\n<p>新冠爆发以来，越南的经济表现成为亮点，如今最严重的一轮疫情令越南举步维艰并扰乱了全球供应链。即使如此，与全球制造业的融合使越南经济在疫情期间保持了繁荣。2020年尽管大多数国家都经历了深度衰退，越南GDP却增长了2.9%。虽然最近疫情爆发，但今年的增速可能还会更快。世界银行于8月24日发布的最新预测认为它在2021年将增长4.8%。越南成功的秘诀是什么？增长又能否持续？</p>\n<p>海外华人与家族企业的故事也很重要。新冠带来的全球化放缓与区域化升级令东南亚华人的商业帝国与祖国间的纽带强化。泰国华人谢易初创立的正大集团就是一个颇具代表性的案例。尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。去年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。未来会怎么走？中国与东南亚资金与人员的密集流动仍将继续，区域的未来需要持续关注。</p>\n<p><b>01</b></p>\n<p><b>越南成为全球疫后增长亮点</b></p>\n<p>对贸易和投资的开放使这个人均GDP仅2800美元的国家成为了供应链中的重要一环。这反过来又推动了显著的扩张。在过去的30年里，它一直是世界上增长最快的五个国家之一，远超邻国（见图1）。这一履历的特点不是在许多其他前沿市场出现的那种起起落落，而是稳定增长。政府的计划甚至更为宏伟，希望越南到2045年成为高收入国家，而这项任务需要它以每年7%的速度增长。越南成功的秘诀是什么？它能否持续下去？</p>\n<p><img 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Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。</p>\n<p>中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。</p>\n<p><b>03</b></p>\n<p><b>日本的东南亚投资：低调的巨人</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b15a2c49f44c9905079c2683022b1b60\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f4b6ce5ff42d3bce34bb2e62daa151e\" tg-width=\"667\" tg-height=\"688\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。</p>\n<p>尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。</p>\n<p><b>04</b></p>\n<p><b>云计算巨头抢滩东南亚</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aafc47fde445d434d3ca7df3196ea76c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。</p>\n<p>该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。</p>\n<p>一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。</p>\n<p>研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。</p>\n<p><b>05</b></p>\n<p><b>东南亚华人的商业帝国</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/138b617bf8b40030276b067a49135d8b\" tg-width=\"768\" tg-height=\"481\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”</p>\n<p>根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0da43a2d01a9dbe8944887ad2e30e9c2\" tg-width=\"685\" tg-height=\"1917\" 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Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。\n中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。\n03\n日本的东南亚投资：低调的巨人\n\n中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。\n\n日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。\n尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。\n04\n云计算巨头抢滩东南亚\n\n海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。\n该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。\n一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。\n研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。\n05\n东南亚华人的商业帝国\n\n尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”\n根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。\n\n马来西亚的郭鹤年掌管的帝国业务广泛，从白糖到香格里拉连锁酒店无所不包。在印尼，李氏家族的力宝集团活跃于银行、房地产和医疗领域。去年登上《福布斯》榜单的17位菲律宾亿万富翁有15位是华裔。由施家经营的SM集团在中国各地开有高档商场。缅甸太穷，培育不出亿万美元身家的富豪，但该国许多商界领袖都是华裔，例如涉足房地产到银行等多个领域的祐玛战略控股公司的潘继泽，还有主营基建和房地产的金山集团的李松枝。\n2020年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。全球化放缓加之西方的反华情绪都为华人和中国加强连接提供了动力。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1759,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":867281129,"gmtCreate":1633271803128,"gmtModify":1633271803128,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/867281129","repostId":"2172495964","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":948,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":884246240,"gmtCreate":1631899677780,"gmtModify":1631899677780,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"哈哈[笑哭]&nbsp;","listText":"哈哈[笑哭]&nbsp;","text":"哈哈[笑哭]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/884246240","repostId":"1194076700","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":813,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":814088690,"gmtCreate":1630728110010,"gmtModify":1630728110010,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/814088690","repostId":"2164860824","repostType":4,"repost":{"id":"2164860824","kind":"highlight","pubTimestamp":1630721847,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2164860824?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-04 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