腾讯股价近期出现了显著上涨，截至2025年8月13日，其股价收于586港元，今年上涨约42% 。涨到多少才算泡沫？现在是否是卖出的好时机？特别是从价值投资的角度来看，这需要我们对腾讯当前的估值、市场情绪和潜在业务动态进行一些分析。    1、估值与市场情绪 从价值投资的角度来看，卖出决策取决于股票当前是否高于其内在价值，从而提供的安全边际很小甚至没有。从腾讯的估值指标来看，无需太过担心。 ①腾讯的过去12个月的滚动市盈率约为23.5至24.6倍， 明显低于其10年历史平均水平27.4。这表明，相对于其历史表现，腾讯的股价并未过高，这可能吸引那些正在寻求未被历史过度拉伸的股票的价值投资者。然而，它高于其3年平均水平18.5和5年平均水平19.2。   ②展望未来，腾讯的远期市盈率为17～18倍。虽然与国内其他科技巨头相比，这被认为“不便宜”，但与全球同行相比，尽管其基本面强劲，但仍存在轻微折价。    ③内在价值估算，这正是价值投资者面临更复杂情况的地方。有分析师做出的折现现金流（DCF）模型显示，其内在价值约合844港元/股，这意味着当前价格下有约30%以上的显著安全边际；相反，另有分析师的DCF估值模型估计腾讯的内在价值约为490港元/股，因此内在价值估算的这种分歧凸显了精确评估像腾讯这样复杂、多元化的科技巨头所固有的难度。对于价值投资者而言，可能需要进行更深入的个人研究或更谨慎的态度。 分析师对腾讯普遍持积极态度，大部分给予买入或强烈买入评级，平均目标价为631港元，部分的目标价为650港元，对应2025年远期市盈率约为22倍。   2、关键驱动因素与挑战 腾讯的商业模式高度多元化，涵盖在线游戏、社交网络（微信、QQ）、数字内容、在线广告以及金融科技/云服务。其近期业绩得益于： &

九姊妹的滚动市盈率（非国际财务报告准则）：13.5 在关税战的影响下，我们将九姊妹的营收调整为同比增13%，净利润同比增15%，合理的PE为15倍，则总市值应为119939亿，4月7日对应94057亿的市值，潜在的上涨空间为27.52%。 同步到中概互联513050，预估2025年底，上涨空间仍然有27.52%。如果九姊妹再下杀10%，PE将会来到最近3年的最低点，大概率是非常好的买入机会。（由于A股涨跌幅的限制，513050可能会补跌） 以上分析仅供参考，不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎！

截止上周末，九姊妹中除了快手，均已放榜。2024年度的成绩单悉数出炉，几家欢喜几家愁，无论好坏，是否达预期，市场一律不买帐，横竖先跌为敬！各路人马把原因分析了个底朝天，热闹之余，冷静看数据，机会往往就出现了。 先上成绩单。 数据非常靓丽，九姊妹营收同比增13.18%，非国际财务报告准则下的净利润同比增速达29%，而当前的PE是16.8。所以，越跌越开心，越跌上升的空间越大！风浪越大，鱼越大！ 九姊妹经历了2021年的呐喊，再到2022年的伤逝，2023年的彷徨，2024年的故事新编，2025年将会是重生的一年吗。希望不可谓不大！ 纵向对比九姊妹最近3年的表现，盈利能力翻倍了，市值却仍然配不上当前的能力值。目前市场已经有了估值修复的驱动逻辑和趋势，只是还差那么一点点让资本信服的数据，毕竟都是不见兔子不撒鹰的主。 2022～2024年，九姊妹的营收增速稳定提高，分别为4.8%，10.4%，13.2%，净利润从3684亿干到6955亿，差一点翻倍，估值却三连跌，PE分别约为20.8，13.4，12.8。 2025年开篇在新故事驱动下，估值触底反弹，快速修复，截止3月21日，九姊妹滚动PE为16.8倍。我们做一个假设，给予九姊妹16倍的PE，利润增速为20%（过去三年的增速分别为17%，45%，29%），预计到2025年底其市值将达到14万亿，仍然有20%～30%的上行空间。而下行空间非常有限，无论是宏观还是微观最坏的情况可能已经过去，在盈利增长的情况下，估值很难跌回到12～13倍。 如上图所示，我们通过对比中概互联指数513050与九姊妹市值涨幅，不难发现，2者之间是强关联的，对于不想花时间研究个股又看好互联网头部企业的投资者完全可以通过购买指数ETF来抓住这波AI浪潮的机会。 实际上对比513050和腾讯的收益表现，也大差不差。例如，计算2022年到2025年3月21日的涨幅，

最近格力专卖店改名为董明珠健康家的话题，成为舆论焦点，媒体炸开了锅，格力的股价也遭受打击，我们来听听董明珠本人的回应。 以下内容来自于自媒体（赫为强哥）发布的与董明珠对话访谈。 主持人：最近有个事情特别热搜，就是董明珠健康家，有很多误传说这个董明珠要取代格力，侵占格力品牌，就这种声音都有哈，但我知道肯定是误传，这为什么。 董明珠：我觉得特别可笑。我要篡改格力，我还用这方法篡改吗？我在上游搞点动作，自己口袋赚点钱，那才叫篡改。我把格力维护的更好，创造更多的价值，给股民带来那么多的收益，我就觉得很好笑。我当时94年年底回来接位的时候是4个亿（销售额），退货退了1个亿。我这个数字我都非常清楚。 当时为什么退货？因为经销商都没卖掉，但是这个4个多亿，我在江苏这块我做了1.6个亿，我一个人干了1.6个亿。所以回来接手以后发现真的是超出了我的想象力。你面对的困难就是要用四个字大刀阔斧。也伤及了多少人，别人当然要恨你了，我当业务员把我自己管好就行，但你当部长时，你要把这个队伍要管好，你必须痛下狠心。那你看这一套操作下来，别人不恨你才叫怪。但是就由于这个大刀阔斧的操作，那年我翻了7倍，做到了28个亿。 而且那一年95年才是真正盈利。为什么我们格力91年开始搞股份制公司，一路上市都没上成。我们上市是到了96年，就是因为95年有了业绩，每年报上一看你财务都不行，95年、96年继续盈利才完成上市。所以我觉得其实我并不想邀功，但是我们做到自己该做的事，对得起这个岗位，也对得起自己的人生，这个很重要。销售收入高当然是好事了。但是我觉得更重要的我在乎的是，给国家的贡献，给企业的贡献。 主持人：格力成立以来给国家交过多少税？ 董明珠：我们大概差不多1700亿了，但是其中1600亿是在我当董事长之后，12年以后。 主持人：您12年以后，执掌格力的这几年给国家做出了巨大的贡献，其实我听您这么描述，一路走来，

一个月前，腾讯持续大跌，我写了一篇如何面对股票持续大跌的文章（链接在文章下面），从4个角度分享了我的观点，即接受、理解、盼望、感谢大跌。 一个月后的今天，腾讯持续大涨，我也想写一篇如何面对股票持续大涨的文章，同样将从3个角度分享我的观点，即接受、理解、拿住大涨。 时来天地皆同力！你看，一个月的时间，从大跌到大涨，非常之应景：市场短期是投票机，长期是称重器。 通常来说，普通投资者面对股票大涨时，常会因情绪波动而陷入“过早止盈”或“盲目追高”的困境。我们以近期腾讯股价大涨为例（2月17日盘中突破500港元，收盘493.6港元），聊聊该如何理性应对。 首先，波动是市场常态，涨和跌一体两面，互为因果，接受大跌和大涨是投资者首先需要过的心理关。 一、接受大涨：以平和心态看待市场波动 1、接受市场情绪的不可预测性 格雷厄姆曾提到：“整个股市报价系统中包含了一个内在的矛盾，即公司过去的记录和未来的前景越好其股价与账面价值之间的联系就越小；但是，超出账面值的溢价越大，决定公司内在价值的基础就越不稳定——这种“价值”就更加取决于股市的情绪和容量的变化 。” 由此我们会得出一个结论，即越优秀越成功的公司，其股价的波动可能会越大。这实际上意味着，公司越优秀，其投机的可能性越大。 腾讯股价自1月中旬低点（366港元）至2月17日累计上涨超34%，短期涨幅较大，但历史最高点曾达700港元（2021年2月）。 市场情绪由冰点转为火热仅用了一个月时间，原因包括国产AI技术突破、资金流向等，而腾讯的基本面并没有多少变化，是人们的预期变了，投资者须接受和建立股票价格短期波动是常态的心理认知，避免因恐高或贪婪做出非理性决策。 2、理解市场情绪的钟摆效应 根据霍华德.马克斯的周期理论，市场情绪总是在过度乐观与过度悲观之间摆动。例如，2022年腾讯因游戏版号限制和广告收入下滑导致市盈率跌至历史低位，低于

这2天阿里涨的飞起，有朋友发消息说前2天98左右卖了一半阿里，现在阿里涨到了105，有种特别后悔的感觉：“赚了50%，却像亏了100%。”这位朋友能够扛过一年多的被套，却不能承受7天的暴涨。经历过上次阿里股价的“过山车”，这次他选择先落袋为安一部分。却没想，2天后就后悔了。 这种“卖飞焦虑”在股市中屡见不鲜。数据显示，美股投资者平均持股周期仅6个月，而巴菲特90%的财富来自持有超5年的股票。卖飞不仅是技术失误，更是一场人性弱点的集中爆发。 我们从几个方面来聊聊为何会“卖飞”，以及如何克服。 首先，从行为金融学角度来看，这种“卖飞心理”有以下3方面的原因。 1、我们人类天生厌恶损失 诺贝尔奖得主卡尼曼发现，亏损1万元的痛苦需要赚取2万元才能平衡。当股价上涨10%时，投资者脑中会响起警报：“再跌回去就是亏损！”这种心理导致过早止盈。例如，腾讯2004年上市至今涨幅超500倍，但80%的投资者在首轮翻倍时离场。 2、投资者都有锚定效应 大部分人都习惯用买入价作为心理锚点。当股价突破某整数关口（如100元），大脑会触发“安全信号”，却忽视行业景气度、PE变化等企业基本面的本质因素。 3、受到市场噪音的影响 投资者常会陷入“故事陷阱”——当你手持的股票涨了30%后，市场开始编造“资金跑路“ “主力出货” “估值过高”等叙事。例如，2020年宁德时代在400元时，市场流传“电池技术路线将变”的谣言，导致大量卖飞。 其次，站在人性的角度来分析，神经科学显示，卖出获利的瞬间，大脑分泌的多巴胺堪比赌博赢钱。这种快感让人沉迷短线交易。而我们常高估自己对短期波动的掌控力。实际上，根据芝加哥大学的研究，高频操作的正确率仅49.8%，扣除手续费后很大概率是亏损。另外也有研究表明，查看账户频率越高，收益率越低。 再次，科学研究证明，群体行为会抑制我们大脑前额叶皮层进行理性思考，从众心理会严重影响我们的

2024年第四季度财报电话会议上，Google和Alphabet首席执行官 Sundar Pichai分享了更多关于公司发展势头和创新的信息。以下是他的讲话记录。 得益于我们在人工智能领域的领导地位和独特的全栈方法，我们在第四季度再次取得了强劲的成绩。 我们在计算、模型能力和提高效率方面取得了显著的进步。 我们正在快速推出产品改进，并看到消费者和开发者使用率的强劲增长势头。 我们正在推动下一个前沿技术，从人工智能代理、推理和深度研究，到最先进的视频、量子计算等等。 公司节奏很好——产品开发、测试和发布速度比以往更快。这转化为产品使用率、收入增长和业绩。 在搜索方面，AI概览现已在100多个国家/地区推出。它们继续提高满意度和搜索使用率。同时，Circle to Search现已在超过2亿台Android设备上推出。 在云和YouTube方面，我们在2024年初表示，预计今年年底的综合年收入运行率将超过1000亿美元。我们实现了这一目标，并以1100亿美元的运行率结束了这一年。 我们已为持续增长做好了准备。今天，我将介绍我们在人工智能方面的进展以及它如何改善我们的核心消费产品。然后，我将谈谈云、YouTube、平台和设备以及Waymo。 人工智能进展 让我们从人工智能开始吧。 上个季度，我概述了我们差异化全栈 AI 创新方法的三个领域： 我们领先的人工智能基础设施 我们世界一流的研究，包括模型和工具 我们的产品和平台将这些创新大规模地带给人们。 首先是人工智能基础设施。我们完善的全球云区域和数据中心网络为我们和我们的客户提供了强大的基础，直接推动了收入增长。我们拥有独特的优势，因为我们开发了技术堆栈的每个组件，包括硬件、编译器、模型和产品。这种方法使我们能够提高从培训和服务到开发人员生产力等各个层面的效率。 2024 年，我们在南卡罗来纳州、印第安纳州、密苏里州和世界各地等地

沃伦·巴菲特在过去 58 年里的投资表现比标准普尔500指数高出43倍，是有史以来最伟大的投资者。 然而，在股神投资的210多只股票/企业中，只有12 只（不到 5%）占据了他的大部分收益：可口可乐、美国运通、苹果、吉列、美国银行、穆迪等股票...... 他也做了很多很多糟糕的投资，例如，卡夫亨氏亏损60%， 康菲石油公司亏损 50%， 乐购 PLC 亏损 70%， 德克斯特的鞋亏损100%，能源期货控股公司(Energy Future Holdings)则亏损100% 甚至更多。要成为一名成功的投资者，你不需要每项投资都正确，只需要投资少数几只正确的股票，而这些少数正确的投资就能带来巨大的收益，而不仅仅是弥补其他投资的损失。 这一切都与投资组合的分配，以及让盈利的投资充分发挥潜力有关。成功的投资应该使您的资金增加5倍、10倍、20 倍，而亏损的投资最多只能损失20%。 许多散户投资者都犯了这样的错误：过早卖出盈利股票，并增持亏损股票。 

最近腾讯的股价涨势喜人，但昨天的一则回购公告，引起很多投资者的关注。 9月25日耗资约7.01亿港元回购173万股，每股回购价格为401.4港元-408.8港元。 每天说好的10亿，怎么变少了，甚至有人开始担忧，腾讯是不是就此要减少回购力度甚至不再回购了。其实大可不必，背后的原因很简单：规则的限制。 根据香港证券交易所制定的《上市规则》10.06(2)(a)条款，即第10章股本证券中 《对发行人在证券交易所购回其股份的限制及发出通知的规定》： 如购买价较股份之前5个交易日在本交易所的平均收市价高出5%或5%以上，发行人不得在本交易所购回其股份。 详细情况如下图所示： 大白话就是，股价涨的太快了，而回购可能更进一步推动股价出现不合理的上涨，限制回购实际的出发点是保护普通投资者，股价上涨过快可能使普通投资者难以抢到筹码，或出现不理智的抢筹现象。 如上图，昨天也就是9月25日，腾讯回购的价格基本顶到限制价格（408.9港币），充分说明对于回购的执行，腾讯仍然没有任何的放缓迹象。

整体业绩 本季度总收入为人民币 1610 亿元，同比+8%，环比+1%。毛利润为人民币 860 亿元，同比+21%，环比+2%。非国际财务报告准则下的营业利润为人民币580亿元，同比+27%，环比持平。 营业利润为人民币 507 亿元，同比+40%。利息收入为人民币 39 亿元，同比+13%，主要得益于现金储备的增长。财务成本为人民币 31 亿元，由于债务水平下降，同比- 5%。联营公司及合资公司的利润份额为人民币 77 亿元，而去年同期的利润为人民币 12 亿元。 业务表现 1、国内游戏收入恢复增长，同比+9%至350亿元人民币，主要得益于《Valorant》和新游戏《地下城与勇士》手游。第二季度国内游戏总收入增长快于收入增长。 2、国际游戏收入同比增长9%，增速明显快于收入增长，受益于《PUBG Mobile》的强劲表现以及Supercell Games的贡献。 3、在线广告方面，收入同比增长19%；毛利润同比+36%至170亿元人民币，贡献了总毛利润的19%。这得益于大多数类别的广告支出增加，尤其是游戏、电子商务和教育。中国消费支出的放缓对广告 eCPM 定价产生了不利影响，从而对腾讯的品牌广告和广告网络的增长产生了不利影响。 但相腾讯广告市场份额将继续提高，一旦消费者支出增加，广告业务将受益。对于广告技术，我们升级了机器学习平台，以在几年而不是几个月的更长时间内分析用户兴趣，同时提高更新数据和模型的更新频率。这些变化能够获得更深入的用户洞察，并提供更相关的广告推荐，同时提高点击率和收入。按属性划分，视频号的广告收入同比增长超过 80%，这得益于短视频参与度的提高以及对直播功能的需求。 4、尽管整个市场品牌广告支出疲软，但腾讯视频广告收入同比增长超过30%，因为推出了广受欢迎的自制剧集，如《庆余年2》和《玫瑰的故事》，吸引了赞助支出。然而，移动广告网络的收入同比下降，

价值投资之父本杰明.格雷厄姆对市场波动有过深入的研究和详尽的阐述，在市场出现大幅波动特别是市场剧烈下跌时 ，都应该重温本杰明·格雷厄姆对于应对市场波动的建议 。 格雷厄姆的建议自然不是灵丹妙药，但一定能让你对市场波动有更深入的了解，也一定能使你在剧烈下跌的市场中保持头脑的冷静，做出正确的判断 。 接下来的内容包括：市场波动对投资决策有什么指导作用？择时交易是否有效？低买高卖是否能得到历史数据的支持？以及是否应该遵循预设机械的买卖规则等 。 投资组合波动的必然性 如果投资者的资金都投在期限较短（如7年以内）的高等级债券之中，那么市场价格的变化就不会给他带来重大影响，因此他就不需要考虑价格的变化。这种观点也适合于他所持有的美国储蓄债券（U.S. savings bonds） ，他总能按成本价或更高的价格将其兑现 。 然而对于期限较长的债券和普通股来说则不然：期限较长的债券在其有效期内会有较大的价格波动；普通股组合在任何一个几年期的时限内也几乎必然会发生价值的波动，投资者应该了解这些可能发生的情况，而且应该对此做好财务上和心理上的准备。 投资者想从市场水平的变化中获利——当然是通过所持证券的价值随着时间的推移而上涨来获利，同时也有可能是通过按有利的价格进行购买和出售来获利。他的这种兴趣是必然的，也是合情合理的，但是这涉及到一个非常真实的风险，即这么做有可能导致他最终采取投机的态度和行为。我们劝你不要投机，这很简单但困难在于如何使你听从这一忠告。 再次重复再次强调：如果你想投机，请睁大自己的双眼，请知道最终有可能亏本，请确保将风险额度控制在一定的范围内并将投机与你的投资计划完全分开 。 我将探讨普通股价格变化这个重要的话题 。 如果对过去股票市场的历史进行深入考察，你将从以往的记录中看到自己的投资希望所在，即通过持有相对稳定的证券组合获取长期升值；或者是按接近于熊市的低价购买证券并

Q1：第一个问题来自瑞银集团的 Kenneth Fong 我的第一个问题是关于腾讯的网络游戏。上个季度，我们强调了我们的关键战略之一是振兴我们的关键游戏。Supercell 游戏《PUBG》的强劲表现就体现了这一点。鉴于腾讯丰富的IP组合和丰富的网络游戏运营经验，管理层能否与我们分享如何思考未来的潜力和增长计划，以及如何将成功复制到腾讯的其他IP和游戏中？ 我有一个关于回购方面的后续问题。腾讯截至上季度至少完成了1000亿元人民币的回购。鉴于腾讯的股价自上季度以来一直大幅上涨，我们应该如何考虑回购的步伐？它会更多地依赖于股价还是我们应该考虑任何其他因素？谢谢。 詹姆斯·米切尔 嗨，肯尼思，谢谢你的提问。也许我会选择关于游戏的那一项，而马丁关于回购的那一项。 对于游戏，正如您所观察到的，腾讯一直在振兴我们的一些关键游戏，我们相信这个过程现在正在顺利进行，我们对该过程的进展充满信心。我们从这段旅程中的经历中获得了一些经验和教训。一是归类为常青类的游戏似乎确实能够长出新芽，并且确实能够像常青树一样使自己恢复活力。一个很好的例子是《荒野乱斗》，总收入翻了两番，而且每日活跃用户也增加了一倍多。 第二是，如果我们认为应该成为常青游戏的游戏停滞不前，那么问题通常不在于游戏的性质，而在于运行游戏的团队的性质，我们需要对团队进行改变，有时是心态的改变，有时是人的改变。当我们做出这些改变时，会很快看到积极的结果，如果我们没有看到积极的结果，那么我们会做出进一步的改变。 但游戏本身，这些大型竞技性多人游戏本质上是常青的，就像足球、篮球等关键运动本质上是常青的一样。由合适的人来运行游戏，我们就能得到正确的结果。 刘炽平 在回购方面，正如我们上次宣布的那样，我们承诺回购至少1000亿港元的股票，从那时起，回购就一直在稳步推进。目前，我不认为回购取决于股价，因为股价确实上涨了很多，但如果你看看宣布时的

先说点题外话，最近有比较多的公司业绩先后“暴雷”，其中不乏有很多是知名的财经专家或所谓的大V极力推荐唱多的标的，有不少投资者因为抄作业或听从建议购买了相关股票导致被套亏损，甚至影响到个人的心态。 这里提个醒，投资一定要独立思考，这是持续盈利的基础；另外不要抄任何人的作业，更不要花钱去加入会员群或买课，绝大部分都是骗子；最后普通人不要买不懂或没有任何研究过的股票，买指数是最好选择，绩效好过90%的投资者。 一、经营环境 1、家电行业稳定增长、空调市场恢复良好。 根据全国家用电器工业信息中心发布的《2023年中国家电行业年度报告》，家电行业外销明显增长，出口规模为6,174亿元，同比增长9.9%；国内市场实现稳步增长，销售规模为7,736亿元，同比增长1.7%。 2023年，家用空调生产16,869.2万台，同比增长11.1%，销售17,044.0万台，同比增长11.2%，其中内销出货9,959.7万台，同比增长13.8%，出口出货7,084.3万台，同比增长7.8%，内外销实现双增长。 2、房地产市场继续探底。 2023年，全国住宅销售面积为105230.94万平方米，同比负增长-8.2%，2022年同比增长-26.77%。连续第2年下滑，且下滑幅度趋缓。 如上图所示，地产和家电的关系并非很多人所认为的强相关。家电需求是由多重因素共同驱动，地产仅为其中一个驱动因素。家电属于消费品中显著带有地产后周期属性的品种，地产对于家电消费有拉动作用这一点毋庸置疑，不过从当前时点来看，似乎影响已经转弱。 二、业绩概览 1、2023年，实现营业总收入2050亿，同比增长7.8%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为275.7亿，同比增长14.9%。全年每股收益达5.22元， 同比增长17.8%。 注：每股收益EPS的增速明显高于另外2家，原因是格力电器回购后注销股票导致总股本减少所致