原标题：哔哩哔哩（BILI.O）中报点评：收入转化亮眼，下半年用户高增长可期 来源：东北证券
各项业务持续发力，营收保持高增长。据财报显示，2020Q2公司实现营收26.18亿元，YoY为70%，主要来源于：1）手游业务营收为12.48亿元，YoY为36%，增长主要受益于手游《公主连结》的成功发行与现有王牌手游的稳定收入贡献。2）直播业务营收为8.25亿元，YoY为172 %，收入增长主要由直播与大会员用户数提升驱动。3）广告、电商及其它业务营收分别为3.49、1.96亿元，YoY分别为108%、58% 。
费用结构趋稳，盈利能力改善。据财报显示：1）2020Q2公司销售费用为6.75亿元，YoY为181%，收入占比26%，高于去年同期16%，与上期持平，体现了公司积极的用户获取策略；研发、管理费用分别为3.31、2.08亿元，YoY分别为53%、48%。2）2020Q2公司实现毛利润6.04亿元，YoY为140%，毛利率为23%，高于去年同期的16%，主要得益于公司商业化潜力的逐步释放；Non-GAAP归母净利润为-4.72亿元，YoY为86%，低于上期YoY的247%，亏损增幅显著收窄。
重留存MAU持稳，下半年用户增长可期。2020Q2公司月均活跃用户数、付费用户数稍有回落，但与上季度高位基本持平。我们认为，随着二季度疫情得到控制后，复工复产所带来的用户泛娱乐时间下降属于客观因素且在正常可接受范围内，Q2哔哩哔哩重在留存与收入转化。随着品牌力量提升、Q3暑期旺季已来临以及Q4即将独播电竞赛事，下半年哔哩哔哩有望再拉动用户增长高引擎（管理层指引，Q3单月MAU有望超过2亿）。
投资建议：基于公司优质泛娱乐生态，我们预计公司20/21/22年收入分别为111/163/235亿元，Non-GAAP归母净利润分别为-20/-18/-9亿元，对应Non-GAAP每ADS收益为-6.2/-5.6/-2.9元。参考 DCF 估值与 SOPT 估值，给予目标价55.3美元，维持 “买入”评级。
风险提示:泛娱乐内容监管趋严；用户增长、变现效率不及预期；