机构：中信证券
评级：维持“增持”
Q3境内经营修复领跑行业，欧洲疫情反复DH压力仍存，总体经营表现良好、有望扭亏。展店方面，核心品牌扩张提速，软品牌管控加强，调高全年关店指引略超预期。但关店集中于软品牌看长利于品质把控及品牌维护，短期主要关注景气回升趋势下的价值进一步修复机会，维持“增持”评级。
▍Q3境内品牌强势复苏，德意志酒店环比改善。华住境内酒店剔除防疫占用后，20Q3BlendedRevPAR179元（同比-16.9%，下同），ADR218元（-11.1%），Occ82.0%（-5.7pcts）；同店RevPAR178元（-19.8%，vs.锦江酒店-32.0%（锦江酒店为Q1~3累计，下同）、首旅酒店-31.2%），ADR212元（-13.5%，vs.锦江酒店-12.2%、首旅酒店-17.5%），Occ83.8%（-6.5pcts，vs.锦江酒店-17.4pcts、首旅酒店-14.0pcts）。分档次来看，中高端同店RevPAR238元（-17.4%），修复好于经济型同店RevPAR144元（-21.9%），主因休闲旅行是带动恢复的主要因素，中高端ADR回升更明显（中高端-11.2%vs经济型-15.7%），Occ修复相对接近（中高端-6.0pctsvs经济型-6.8pcts）。德意志酒店20Q3BlendedRevPAR35欧元（-52.2%，vs.20Q2-77.6%），ADR93欧元
（-4.7%vs.20Q2-13.4%），Occ37.9%（-49.9pctsvs.20Q2-52.4pcts）。
▍核心品牌开店提速，软品牌加强管控下调高全年关店指引。20Q3华住境内新开门店520家（直营9家，加盟511家），关店201家（直营12家，加盟189家），净开319家（直营-3家，加盟+322家），净开数量环比提升明显（vs20Q2净开233家）。公司自三季度加强对于软品牌的管理、清理质量不佳的酒店，将全年关店指引由350~450家提升至550~600家。酒店结构方面，中高端占比（34.1%）与加盟占比（89.2%）不断提升，pipeline2,272家，相比Q2净减63家，亦为受软品牌管控有关。20Q3华住境内净增门店中，软品牌31家、核心品牌288家（vs.20Q2净增软品牌153家，核心品牌81家），核心品牌开店加速，其中全季/汉庭/桔子分别净开107/84/54家（vs.20Q2分别净开41/8/14家）。20Q3德意志酒店新开3家、净开1家，pipeline41家。
▍Q3业绩预计扭亏为盈，德意志酒店仍将承压。公司预计20Q3总收入同比增长0~2%，扣除DH同比减少10%~12%（20Q3锦江境内酒店收入降23.9%、首旅酒店收入降25.4%）。盈利端，在境内业务明显回暖带动下，预计Q3整体有望扭亏。根据目前的恢复节奏，预计20Q4境内酒店RevPAR有望恢复至疫情前90%以上，收入有望同比回正。9月下旬欧洲爆发第二波疫情，德意志酒店恢复趋势中断，至10月底德意志酒店重新开业107家门店，占比91%。目前海外经营修复存在一定不确定性，预计未来2年亏损还将持续。但与此同时，德意志酒店通过成本和现金流控制措施能够保持一定稳健性，信息化改造和委派更加年轻化的国外管理团队也有望为其经营效率后续改善提供支持。
▍风险因素：经济放缓超预期，疫情持续时间超预期，净开门店低于预期。
▍维持观点：公司回港二次上市后更利于储备实力加速扩张，进一步巩固品牌认知。短期境内酒店经营的强势修复支持估值溢价，长期看好公司作为中国酒店龙头在结构升级、连锁提升背景下的成长机会。维持2020-22年EPS预测-6.68/6.31/10.51元，现价对应2021年PE46X、EV/EBITDA22X，维持“增持”评级。