卓正医疗申购建议：
评级：2星半，审慎申购。
Wealth Broker
01）
DISTINCT HEALTHCARE
公司概况及招股情况
公司是中国领先的私立中高端综合医疗服务机构，在中国各地拥有及经营19家医疗服务机构，包括17家诊所和两家医院，覆盖中国十一个城市，包括深圳、广州、北京、成都、苏州、长沙、上海、重庆、杭州和武汉等中国经济最发达的城市。此外，公司还在新加坡及马来西亚分别经营了4家及1家的全科诊所。
2022-2024年度及2025年前8个月，于有关期间在公司位于中国的医疗服务机构接受服务的患者总数分别为162,393人、201,335人、242,549人及212,180人，在公司的医疗服务机构及在线医疗服务平台的付费患者就诊总人次分别为529,829人次、733,397人次、905,825人次及642,132人次；患者回头率分别为75.7%、78.2%、80.0%及82.7%。
2022-2024年度、2024前8个月及2025年前8个月：收入分别约为人民币4.73亿元、6.9亿元、9.59亿元、6.15亿元及6.96亿元，年复合增长率为42.33%；毛利分别约为人民币0.44亿元、1.34亿元、2.26亿元、1.52亿元及1.67亿元，年复合增长率为126.69%；净利润分别约为人民币-2.22亿元、-3.53亿元、0.8亿元、0.52亿元及0.83亿元。
02）
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灯塔分析
1.基础概况
1.1一句话定性：低毛利的线下诊所
生意本质拆解：以儿科为流量入口的中高端综合门诊连锁，实质为“名医中介”运营模式，靠口碑积累会员。
商业模式：商业模式未跑通，典型的“轻资产转重资产”窗口期。从租赁门诊向自建/运营综合医院转型，资本支出（CAPEX）压力剧增。
护城河评级：⭐⭐⭐（3星）
• 低CAC（获客成本）： 依赖口碑传播和3400+篇循证医学科普内容，卓正的自然流量占比远超同业。
• 高LTV（客户终身价值）：卓正通过儿科切入，锁定家庭全生命周期的医疗需求（儿科→齿科→眼科→皮肤╱医美）。
但在异地扩张遭遇挑战，表明其尚未建立起大众的品牌心智，更多依赖既有的名医资源，在中高端私人医院，医生的粘性不高。
1.2 招股情况
2. 行业概况与赛道潜力
2.1赛道投资潜力评级：（4星）
增长确定性量化评估
• 市场空间：2025年中国高端医疗市场规模预计达到7,561亿元人民币。根据弗若斯特沙利文预测，私立中高端医疗服务市场将保持14.8%的年复合增长率（2023-2028E），远高于整体医疗服务市场8.6%的增速。
• 消费基础：核心客群为年可支配收入超过20万元的大众富裕人群（Mass Affluent）。卓正医疗2024年客单价超过1,000元，且患者回头率从2022年的75.7%提升至2024年的80.0%，显示出强劲的粘性与需求韧性。
• 支付支撑：2025年商业健康险赔付支出预计同比增长23%，支付端正由“医保主导”向“医保+商保+自费”的多元模式演阶，为高端医疗提供了稳定的现金流入口。
政策友好度分析
• 鼓励方向：政策重心正从“被动医疗”向“主动健康”倾斜。国家持续支持社会办医发展，特别是具备“专科特色”和“全生命周期管理”能力的机构。
• 规范性要求： 随着2025年港交所对医疗申请质量把控加强（保荐人警示函机制），行业准入门槛变相提高，具备盈利能力和透明合规性的企业将获得更高估值溢价。
• 2026政策红利窗口：随着“港澳药械通”在2026年初正式扩容至大湾区符合条件的私立诊所，卓正作为区域龙头将优先获得全球创新药械的临床使用权，进一步强化其在高端客群中的技术壁垒
行业壁垒
• 人才稀缺性：卓正医疗约79%的全职医生曾在三甲医院执业，平均执业经验15年。在名医资源受限的背景下，高素质医生团队是难以短期复制的核心资产。
• 品牌信任成本：医疗决策具有高转换成本。卓正通过“家庭医疗模式”建立的口碑推荐机制，使其销售开支仅占总收入的1.7%（2024年数据），远低于行业平均水平。
• 数智化屏障：2025年AI医疗大模型在诊疗辅助上的应用，使头部机构在运营效率和患者管理上形成了明显的成本优势。
2.2 同业业务比较
03）
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深度洞察汇总
3.1 卓正医疗财务数据核心指标
3.2 财务风险总结
04）
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估值分析
当前港股医疗服务板块已完成从“流量增速驱动”向“确定性盈利驱动”的估值范式转移。
1. 溢价逻辑：海吉亚模式（低营销 + 高标准 + 刚需）
· 低营销依赖：海吉亚销售费用率仅1.2%，证明其肿瘤学科的刚需性与品牌内生流量极强，不需通过高额广告换取营收。
· 确定性盈利：在医保控费环境下，海吉亚通过标准化扩张维持了接近14%的净利率。
2. 折价逻辑：医思健康与新世纪（高营销 + 消费疲软 + 流动性困局）
· 医思健康：高度依赖销售驱动（医美、消费医疗），在获客成本（CAC）走高与消费下行的双重挤压下，由盈转亏，P/S跌至0.2x以下，反映市场对“流水分成”模式的抛弃。
· 新世纪医疗：受生育率下滑与儿科重资产压力的系统性影响，尽管品牌高端，但由于增长想象力匮乏且日均成交额极低，面临严重的“流动性折价”（P/S 0.48x）。
3. 卓正医疗潜力的评估：高质量增长模型
· 模型内核：卓正呈现出“高回头率（82.7%）+低营销（1.7%）+高NPS（87.6）”的特征，其逻辑更接近海吉亚而非医思。
· 相对可比公司，估值处于合理区间。
05）
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申购建议
评级：2星半，审慎申购。
