作者Daniel Jones，内容为转载编译，仅为呈现不同市场观点与研究视角，并不意味着本公众号对文中观点结论认可。
分析师对这家公司的负面看法，与管理层或整体野心无关，坦白说，分析师对它很多运营层面的做法其实是认可的。分析师坚定看好电动汽车市场，也尤其喜爱它的能源生产与储能业务。分析师对特斯拉的核心顾虑，真正集中在两点：
较小的问题在于，埃隆・马斯克的一系列决策给公司带来了诸多负面影响与包袱；更大的问题，则是估值。
长期以来分析师一直认为，这家公司股价被严重高估。事实上，早在 2024年 12月分析师就断言，特斯拉股东在2025年将会过得非常糟糕。期间，特斯拉一度暴跌约 40%。说实话，分析师当时认为它还会继续跌。但马斯克的 “炒作” 最终还是成功煽动了投资者情绪，把价格重新推高。需要明确的是，特斯拉表现依旧大幅跑输市场：
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· 自 2024 年 12 月左右至今，特斯拉股价基本零涨幅，而标普 500 同期上涨 16.6%；
· 自分析师今年 1 月左右以来，特斯拉下跌 6%，远差于标普 500 仅 0.9% 的跌幅。
这些都还远不及分析师预期未来终将发生的调整。但要出现那种调整，公司描绘的各种美好 “故事” 必须先破灭。
特斯拉许下的多项承诺，最终可能都不会像管理层宣传的那样实现。它的无人驾驶出租车（Robotaxi）野心基本是空谈，因为相比谷歌旗下的 Waymo 等行业头部玩家，特斯拉落后太多。而管理层最近新一轮炒作，转向了机器人业务。尽管分析师不否认这块存在一定增长机会，但分析师看不到任何情景，能让机器人业务的表现足以支撑当前估值，更别说推动特斯拉继续上涨。
特斯拉的新故事难成气候
时间过得真快。坦白说，感觉特斯拉才开始炒作机器人领域不到一年，但实际上，公司早在2021 年 8 月就开始提这个概念了。在当年的特斯拉 AI 日，马斯克公布了 “特斯拉机器人（Tesla Bot）” 的构想。这项技术在概念上很吸引人，因为它整合了此前从未大规模融合的多项技术：多摄像头视频神经网络、神经网络规划能力、自动标注技术等等。
一年多后，也就是 2022 年 9 月，首批原型机亮相。这本该是里程碑式的一步，却迅速引发争议。即便两年后，公司展示的机器人实际上仍需人类远程操控辅助。但随着时间推移，公司仍在推进研发。2023 年 12 月，Optimus（擎天柱）二代发布，行走更快、手部更灵活，甚至演示了抓取鸡蛋的动作。但即便如此也充满争议，不少人认为依旧使用了远程操控或脚本预设。
遗憾的是，尽管公司开始在工厂内让机器人执行分拣物品等简单任务，但没有一台机器人实现真正自主运行。事实上，在今年 1 月 2025 财年财报电话会议上，马斯克亲口承认，Optimus 机器人在公司任何工厂都没有从事 “有实际价值” 的工作。这与前几年的宣传完全相悖。
比如一年前，马斯克还宣称 2025 年公司将造出约 1 万台机器人，并坚信这些机器人能承担实用工作。但现实是，公司不得不收回此前说法：
“我们在 Optimus 项目上仍处于非常早期的阶段，仍在研发中。我们让 Optimus 在工厂做过一些基础任务，但随着新版本迭代，旧版本就被弃用了。它并未在工厂大规模实际使用，更多只是让机器人学习。大概率要到今年年底，才可能实现 Optimus 的大规模量产。”
特斯拉向来擅长画大饼、兑现乏力。2016 年，公司明确宣布向自动驾驶方向迈进；2019 年 4 月，马斯克甚至宣称 2020 年将有 100 万辆无人驾驶出租车上路。时至今日，特斯拉技术仍停留在L2 级辅助驾驶，远落后于 Waymo 的 L4 级自动驾驶。当然，两家公司路线不同：特斯拉坚持纯视觉方案，而 Waymo 等聚焦地理围栏及配套技术。但即便在这方面，特斯拉也在倒退：其在得州开展的试点项目使用了地理围栏，且不同程度依赖人工干预。
转型机器人，更像是 “病急乱投医”
可想而知，分析师对 Optimus 项目持高度怀疑态度。尽管如此，公司仍在该领域大举行动。就在不久前，管理层宣布，将停止加州弗里蒙特工厂的 Model S 与 Model X 生产，把产能转为制造 Optimus 机器人。
而此时，公司核心业务本就已承压：汽车产量与交付量连续两年下滑，欧洲销量暴跌，美国市场面临通用、福特等车企日益激烈的竞争。叠加马斯克极具争议的政治言论，同时得罪了美国左右两派选民，此时转向机器人业务，更像是核心业务大幅恶化前的最后挣扎。
这并不是说人形机器人没有巨大市场潜力。比如去年5月，摩根士丹利预测，到2050年全球人形机器人保有量或达10亿台，对应5万亿美元市场规模，其中约90%用于工业及商业场景，主要集中在中国。美国预计约 7770 万台，家庭保有量仅约 8000 万台。
乍一看，这对特斯拉似乎是巨大机遇。但即便忽略公司过往 “承诺多、兑现少” 的记录，分析师也不认为这是什么重大胜利。摩根士丹利预计，当前单台人形机器人成本约 20 万美元；随着技术进步，成本将逐步下降，2028 年降至 15 万美元，2050 年降至 5 万美元，部分国家甚至可低至 1.5 万美元。
这样的价格确实能带来可观收入，但对市值高达1.62 万亿美元的特斯拉而言，远远不够。马斯克曾将近万亿美元薪酬方案的一部分，与未来十年交付 100 万台机器人挂钩。即便按单台 20 万美元计算，10 年总收入也仅 2000 亿美元，平摊下来每年仅 200 亿美元。而特斯拉 2025 年营收已达 948.3 亿美元。即便假设机器人业务拥有 30% 利润率，在分析师看来极度乐观的情景下，十年累计利润也仅 600 亿美元。
对个人而言这是巨款，但完全无法支撑 1.62 万亿的市值，更何况电动汽车市场竞争只会愈发激烈，新玩家不断涌入，且美国政治环境对电动车技术也逐渐转向不友好。
结论
投资者寄予厚望的其他业务，也很难带来显著回报。分析师已经分析过，其无人驾驶出租车注定落后于行业真正领导者。此外，分析师也不认为完全自动驾驶（FSD）订阅业务有多重要。目前该服务月费 99 美元，2025 年底订阅用户增至 110 万，高于一年前的 80 万。公司目标是十年内增至 1000 万，对应年收入约 118.8 亿美元，且大部分为高毛利。但即便如此，要支撑如此高的估值，仍远远不够。
分析师真的不想总做泼冷水的人，但分析师的专业判断是：特斯拉目前是风险最高的投资标的之一。除了帕兰提尔（PLTR）至少还拥有明确的大额营收与现金流增长路径外，在所有市值超 1000 亿美元的公司中，特斯拉是定价最非理性的一只。