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我想今天发生的事情，就完美证明了在前两篇文章里所写的，在今天这个世界，市场的讨论包括经济的讨论，都要让步于政治的讨论。地缘政治的重要性再怎么重视都不为过。 这就像当下的市场，我觉得不管你看什么资产，不管在国庆期间，用什么方法去展望Q4，此时此刻，都会有一个最简单的选择题站在眼前。 - 如果中美这一次贸易战升级，是一个战术性的升级，是双方在谈判前的试探和打牌，在两三周后的韩国，双方最后还是会有一个会面，那么这段时间，很多风险资产都更是逢低买的思路。 - 如果中美这一次贸易战升级，是一个战略性的升级，是一次新的贸易战思路开启，在两三周之后的韩国，双方甚至没有会面，那么这段时间，很多风险资产都是逢高卖的思路。 这和经济情况没太多关系，和资金流向没太多关系，甚至某种意义上和估值和EPS都无关。这就是简单的选择题。只是很不巧的是，这不是之前我们这个世界熟悉的研究领域，研究经济和联储大家有很多经验，看资金流向亦然，勾兑公司EPS和讨论PE也是如此。但在这种外交和地缘问题上的判断上，我们在一个缺乏体系的情况下，遇到了最波动的年代。 所以在这里我想分享一个思考的框架，我会列举事实，然后用我的框架去得出我的看法。我不一定就是对的，但我相信这种分享是有价值的。 首先，在谈判中，双方的利益大概率是不同的，甚至很多时候是截然不同的，如果用一个简单的图来表示，很多时候双方的利益就像是横纵坐标轴 那么在谈判中，一个好的结果，其实就是图中这个虚线，双方的利益都平等得到了满足，但要达到这样的四十五度角，就需要A尽全力为A的利益去奋斗，B尽全力为B的利益去奋斗。 所以在谈判中，如果你发现一个人，上来就说以大局为重然后开始为了你的利益思考，这是一个好人，但绝对是一个糟糕的和可以利用的谈判者。而且很多时候，这种一个人的短期让步，造成的利益分配不公，并不能造就长久的稳定，反而埋下了祸根。 以这个开头是想说，我希望

承接之前的讨论，政治和经济的讨论，在我们这个年代，有时候要放在一起才有价值。尤其是如果我们把政治的讨论范围，放在内政和外交的扩张和收缩。那么它对于经济的影响就是不言而喻的。举两个例子： - 在2020-2024年，美国政府在内政和外交上保持了非常强的支出，去支持他们的战略扩张，那么对于联储来说，虽然拜登政府保持了对于货币政策独立性的尊重，但其实留给联储的行动方向也只有加息。在这个例子中，无论是俄乌战争，巴以冲突，这些事情和联储都没有任何关系，但它的货币政策被影响。 - 欧洲主要国家的经济下行带来的保守派思潮，在历史上并不陌生，而我们看到的法国和历史上大多数时候一样，其体制并不能调和左右。那么之后马克龙的选择，或者2027年大选之后的新领袖，也会决定法国未来到底是增加还是减少开支。 下议院结果最下面那一行，马克龙站在中间那个黄色的102所在的位置，对比2017年，大家可以深刻体会到，这个年代做一个中间派到底有多难。 换而言之，我现在根本不相信经济是自然的，就像之前举过的例子，在2000-2016年，很多人都嘲笑过联储在1950-1980年代缺乏太多独立性，但回首去看，当将军们递来一张账单，说明在伊朗，在越南，在智利的行动对于国家利益多么重要的时候，谁去和他们解释中性利率或者通胀预期呢？ 如果说用一句话开启在2025年Q4甚至之后，我最关心的两个问题，互为镜像分别是 1，西方世界很多政治的假设，都建立在1980年代，当时无论是里根还是撒切尔夫人，在苏联地缘政治压力缩小的时候，可以削减开支走向市场，而今天西方面对的压力是增加的，而很多西方政治家低估了这一点，或者不敢面对这一点 2，与之相对的，北京很多假设，也建立在美国是主要甚至唯一逆全球化推手这个基础上，而未来可以看到会有更多的国家以邻为壑。如果未来有一天欧洲，日本甚至东南亚拉美很多国家都开始右转，我也一点不会奇怪。 简单来说，

首先要感谢在这一年里面，教导我，帮助我和鼓励我的老师和朋友。没有大家的帮助和鼓励，我绝无可能去开始做这些地缘政治的研究。理性一点来说，这些研究费时费力，不讨好而且存在不可知的风险，着实是一个不该做的事情。但有两点让我虽然知道自己能力有限，但也愿意去尝试。第一是看到Charlie Kirk被一枪射穿脖子，让我觉得有一种急迫性。我们应该在社会还存在共识，还存在团结的时候去做一些事情，而不是等到事情不可挽回的时候再去感叹无力回天，有很多历史上的无力回天都是之前蹉跎了机会。第二则是在过去工作的岁月中，我有幸和一些中国最优秀的制造业企业同行，他们很多时候，做一个事情并不是因为这个事情简单做，而是因为它困难。那种勇于挑战困难，然后自信自己完全可以超越对手的超人自信，完全感染并改变了我。 我相信在几年后，中国会有超越Eurasia Group这样的地缘政治研究机构诞生，我尽力完成这一点，如果我没做到，我也希望有读者可以吸取我失败的教训，做得比我更好，然后完成这个目标。 地缘政治研究如何对产业和投资有价值 首先，一个政治观察报告，要研究什么，才对于产业和投资有价值，是需要讨论的。之前分享过，我觉得给出情景讨论，然后分配一个概率，是现在最常见的地缘政治报告做法，但实话说我觉得用处不大。在2025年的Q4，我觉得政治观察报告要想能落实到投资，必须关注两个方面，也只需要关注这两个方面： 1、在内政方面，这个国家和地区是变得激进还是保守  2、在外交方面，这个国家和地区是变得激进还是保守 当然，在内政和外交方面的保守和激进是有区别的，这里我的定义是： 内政的保守意思是这个国家和地区选择降低财政赤字，或者降低政府支出，或者缩小政府规模，尝试相信市场分配机制去发展经济。而激进的意思是相反，增加赤字，相信政府而不是市场。这个区分的用意是，激进的财政往往带来更高的利率，反之亦然。 外交的保守是这

其实标题就是我想说的全部内容了，但我吸取了Ti14的教训，我觉得一个更有逻辑，更详细的解释，也许可以让更多人理解这一次FOMC的纠结，以及市场为什么会出现这么大的波动。实际上我觉得今天不管Powell怎么做怎么说，市场都会有波动。 按照逻辑顺序，我会讨论下面几个问题 1，当下还不错，但并不稳定，并且有看得见风险的经济 2，委员会本次降息25bp，并且认为年内会继续降息50bp的逻辑是什么 3，为什么这在我眼中是一个鸽派的会议，我觉得50bp的降息有一定逻辑，但联储没有行动的理由，至少现在没有。 4，展望 5，结论 在讨论FOMC之前，经济问题永远是最关键的，有一个我新学的知识是，虽然联储的Dual Mandate是通胀和失业率，但其实无论是在FOMC，还是平时的讨论中，联储官员的视角是非常广泛的，他们也关注经济的方方面面。下面的内容可能会和之前的文章有所重复，但这是为了内容的完整性不可避免的牺牲。如果你看过了经济的内容，你可以跳到第二部分：联储 有很多种看待经济的方法，我一直喜欢用先行指标，同步指标和滞后指标去看。 先行指标 美国三个债务主体中，只有国债的增速是稳定和高位的，这也是我一直以来认为的观点，5%的赤字率，在2008年之前，是美国应对危机才有的赤字率水平，所以我们现在等于是活在一个每天都在应对危机的赤字水平中。用一个不那么恰当的比方是，如果以前美国是一个富家公子哥，每天坐飞机去伦敦喂鸽子，那么他得衣原体感染的概率比较大，然后得了病之后就去医院接受最好的治疗。现在就像是这位公子哥每天就住在医院里面。那你从一个方面说，他得衣原体感染的（鸽子是一个主要传染源）概率降低了，但你也很难说他很健康。 这就是美国经济的一个感受，尤其是2020-2024年拜登政府通过大量财政赤字增加的时候，就像一个长期住院的老人，他得传染病的概率变小了，但你也很难说他是一个健康的人。 持续增长的

三年前，中美在巴厘岛的见面，标志着这两个大国重新开始了有序的交流。从那之后，中美的交流和沟通，按照话题，可以分成三个不同的类别 1，经济交流 2，战略交流 3，高层会面 而从时间上，因为美国的大选，可以分成拜登政府和特朗普政府。 当我们做完这样的划分之后，我们可以明确观察到一个有趣的现象。在拜登政府时期，战略交流的次数和优先级都高于经济交流，而到目前为止，特朗普政府和中国的经济交流次数远高于战略交流。 如果说在一年前，拜登政府中最经常和中国洽谈的官员，是布林肯和沙利文，与此同时，耶伦和中国的交流更多像是锦上添花。经常是战略交流之后耶伦访华。而在今年，我们已经看到了贝森特多次和中国谈判对手交流，而无论是卢比奥还是鲁比奥，都没有太多戏份。 在后面我们会探讨这个区别的可能原因。但在那之前，有一点是没有疑问的，就是在巴厘岛中美协商出的交流方法到今天还在被沿用 - 经济条线的交流，焦点在于所有经济问题，耶伦更多关注产能过剩，或者公平竞争环境这些其实更像是战略问题的经济问题。贝森特更多关注关税，Tiktok等具体的经济事务。 - 战略方面的交流，目前在特朗普政府时期还没有看到，大概率这个部分会在高层交流中被触达，在之前民主党时期，更多是关于俄乌，台海这样的的重大地缘问题。 然后在这个层级之上，高层一年一次的见面，2022年巴厘岛，2023年旧金山，2024年利马。负责高屋建瓴去统筹上面的问题。 这就是当前，世界上最大的两个国家管理分歧的方法。这也是大家在期待今年11月份会有高层峰会的原因。因为这个方法被证明是有效的，中美擦枪走火的概率在巴厘岛之后迅速走低，双方开始了新的竞争，虽然激烈，但正如美国战争部部长说的，双方依然尊重彼此的底线问题。某种意义上来说，拜登政府时期设置的“关系护栏”依然存在。双方就像在两个拳击台上竞争，一个是经济，一个是战略，然后每年年底，双方选手会坐下来一起吃个饭。

过去36个小时里，我想很多CN dota爱好者和我一样，可能就睡了四五个小时，然后我们再一次承受那种无法言状的痛苦，此时依然过剩的肾上腺素让我们保持亢奋而不知疲惫的状态，也麻木我们的神经和感受，随着时间推移，当我们疲劳进入睡眠之后，在梦中，或者醒来后，会有更多的遗憾和痛苦在等待我们。 这是大家都经历过两次的事情，而这是第三次。所以我们都需要找到自己的救赎。 就像上一篇文章说的，我觉得无论是选手和教练其实都没啥可以指责的，吹毛求疵会有很多细节问题可以商量，就像过去我们每个人都幻想过的，如果世界线走向另一个地方会如何。也许最后一盘影魔有优势的时候能吃到哪怕一个神符，他也许都能去上路扩大优势，也许在第二盘能选一个更好的后期而不是小骷髅。但这其实都没有意义了。 这样的讨论进行过无数次，我甚至都不想再去回忆。这些都没有太多用，这就像足球比赛，当你实力不济的时候，面对对方更好的体力，更好的压迫，你会有比平时更多的失误，只有最入门的教练会质疑说，为什么平时训练时候的东西打不出来，而只有你自己知道，在和幼儿园学生做身体对抗的时候，你能做出来的动作，远多于你和职业球员做身体对抗时能做出来的动作。 我觉得在我心中XG的五位队员，包括教练，都已经做到了我们之前不敢想象的事情，因为他们给了我们希望，就去责怪他们没有实现我们的愿望是不公平的。坦率来说，XG能够打赢PV进入决赛，已经是运气非常好的了。我觉得他们确实每个人都足够努力了。他们是我心中的英雄。 Dota2在中国，已经是一个夕阳的游戏，生命周期远不如十年前，而且很遗憾的是，我们没有在巅峰的时候，建立一个成熟的生态系统，而进入了一个中国很经常发生的悲剧故事。 在一切刚开始的时候，一些个人兴趣使然的先驱者，在一些领域做出了突破，也许是曾经的中国足球，也许是乒乓球，在游戏领域也许是最开始的魔兽争霸，也包括Dota1。 这些人取得了非常耀眼的成绩，也

这周一直都在看Dota2的比赛，所以把很多内容都遗漏下来，所以今天我想都稍微触及一些。 首先希望XG能在败者组里面努力实现翻盘，但我也知道，这不是十年前，中国dota社区人满为患，无数年轻人冒头的年代，这就像足球一样，当没有足够多的参与者的时候，顶层的俱乐部和国家队也只是无源之水。同样类似中国足球，没人参与，但大家又很关注，就给了那些剩下在舞台上的人巨大的压力。我感觉战车的压力也让他们做出了很多完全不合理的决策。XG我觉得其实能力完全在线，但支配真的出少了。 无论是体育还是游戏，在竞技中获胜总是所有人的追求，但并不是每个人每次都能获胜，我自己的经验是，成功的时候，每个人都知道要做什么，但失败的时候，有一个宽松的环境，让大家能客观去思考下一次做法，比谩骂要有用。成王败寇是中国的传统，我也不喜欢那种鼓吹人人都是赢家的无底线包容。但有时候，为了让我们的社群走向成功，我们必须在失败的时候做得更好。 所以是的，我非常不理解战车每次给辅助选没有伤害的英雄，我也不理解Ame今天钢背兽选择狂战BKB否决晕锤的装备，我觉得一个狂战A杖莲花的钢背是对方很难处理的。但即便如此，他们依然是中国最好的dota战队，也是我们的骄傲。如果XG没有办法从败者组杀出来，我也会感谢他们。我觉得他们在一个艰难的环境中做到这样已经不容易。 而且正如大家看到的，中国足球的年轻一代看起来，在更多的人数基础上已经有了复苏的迹象。我们不能把自己获胜的执念强加在选手身上，然后因为他们没有完成我们的预期，就去责备。 最后希望XG在今天能赶快想一想，败者组并不是没有机会。我觉得XG今天其实还是支配出少了....我觉得XG明天想明白了，如果出3-4个支配，还可以赢。 而本周另外一个关键的时间是Charlie Kirk被枪击，我并不同意很多他的观点，但我觉得诉诸暴力是一个错误和危险的象征。就像他成立的组织名 Turning poi

在大概一个月之前的7月16号，我引用了Rasmussen的支持率报告，当时它正处在一个非常低的位置 在当时我觉得风险是双向的，因为在过去的八个月里面，有两次Trump的支持率降低到这个水平，他就会采取一些行动去提振，并且完全改变了市场的逻辑。 而在过去这个月，可能很多人没有意识到的是，我们看到的是一个新的策略。如上所示，总统的支持率走高了，那么问题是，这是如何做到的呢？ 首先，我记得在上个月我解释过，不同的机构对于支持率的评定结果不同，例如Economist就认为支持率还在继续走低。 这很正常，因为不同机构针对的投票群体不一样，其实没有对错。所以如果你觉得Rasmussen Report没有可信度，那后面也不用看了。 把时间倒回到7月份，当时Trump的支持率走低有两个主要的原因，一个是爱泼斯坦事件的发酵，一个是OBBBA法案通过让一些之前的保守群体不满。这其实是一个很值得观察的时刻，因为前者是一个短期事件，后者是一个长期事件。 简单来说，Trump在过去一个月采取了两个策略，必须要说，Trump在获得支持这个方面的做法，绝对是值得所有人学习的。 第一个是内部矛盾的转移 经济的下行之前说过是存在的，但现在美国经济并不是那种萧条的下行，而是从之前的高点下行，但还没有到萧条。如果在一个正常的政治经济周期，这种时候的做法还可以是大家共苦一下，之后再同甘。但现在是不存在的，所以Trump选择了联储和统计局作为自己攻击的目标。 其中坦率说，我觉得统计局可能是真的有点问题，但联储是另一个问题，我看到很多国内的讨论还是联储会不会丧失自己的独立性。在今天Lisa Cook可能被解雇之后，总共12个票委里面，Trump可以提名4个，明年大概率Powell不会选择在卸任主席之后继续担任理事，所以更确切说，Trump对联储的掌握进度是4/6，如果不是5/6的话。 但这里我想多说一句，我并不谴责这

其实这周在经济领域没啥好说的，该说的上周都说过了。回溯一下，之前对Jacksonhole的看法是，经济在走弱，鲍威尔可以选择提前一点降息，摆出一个漂亮的凌空抽射，这样经济衰退的概率降低，经济扩张的概率加大。鲍威尔也可以选择等待一下，让通胀回到目标再降息，这样经济虽然最后还是会扩张，但中间波折的概率增加。 今天我们看到了联储的选择，其实之前写这段话之后，有朋友问过我有没有可能联储data dependent，我当时没有把这个写上去的原因在于有两点 1，因为鲍威尔其实是一个非常注重和市场沟通的人，他基本上在前一次会议会给出下一次会议的看法，而在过去很多次Jacksonhole，他都给出了要么鸽派要么鹰派的看法。换句话说，Powell从没有在Jacksonhole上Data dependent 2，鲍威尔需要九月的失业率数据降息，而负责做这个数据的部门Trump刚换了人，我不知道他会拿到一个什么数据，但我感觉他拿到一个适合降息的数据概率稍稍大一点。 所以我们今天已经看到了结果，那么按照之前说的思路去做就好了。 今年我最大的进步在于，我觉得宏观的分析要尽可能复杂，但结论要尽可能简单，归根到底就是。经济到底是在扩张还是在收缩，或者用更市场一点的话说，经济我是逢低看多还是逢高看空。 那么和之前的基本假设一样，今天的结果加强了这个结论，现在经济是逢低看多的。这不是说经济没有风险，但有风险也是逢低看多。 其实这个文章写到这里就可以结束了，已经不需要更多对于经济的看法了，但我加上一些蛇足，是我的一些思考。它不影响结论，但我觉得大家也许会感兴趣。 一，宏大叙事一些 我其实很讨厌无法落地的宏大叙事，但此时此刻，就像之前说过的，我觉得我看到的故事是这样的 今年4-5月，中美在都没有准备好的时候干了一仗，然后美国发现中国不像是贝森特说的那样，就像是破房子踹一脚就倒了，4月下旬是我看过的，美国投资者最

当莫斯科和华盛顿来到阿拉斯加的时候，他们有各自的目的，这些目标有一些达成了，有一些没有达成。双方能坐下说明存在共识，但不管是彼此的分歧还是当下的时机，都阻止了进一步的合作。因此武断地这个会议没有任何成果，或者达成了什么决定性的成果都是武断的。 这就像如果大家订阅了地缘政治的报告，很多时候你都会在一个紧张的时候收到一个紧张的邮件，带着一个紧张的标题，但大部分地缘事件都不会影响短期市场，过几天你也会忘记这个邮件。而很多年之后，你会发现市场其实被那个事件影响了，只是大部分机构都注重短期的地缘影响和忽视了长期影响。这种感觉是我不喜欢的，但我理解它存在的理由。 在地缘政治的世界里，不是每个事情都有结果，但每个事情都有开始。所以很多时候就像在商业世界里，当一个人出现在你面前的时候，一般总是有一些原因的，可能只是你还没发现而已。优秀的政治家和优秀的商人在这个领域给人的感觉非常类似，他们总可以在很短的时间里，找出眼前的人到底有什么，到底想要什么，然后是否存在一个合理的安排，能让双方找到共同点。 弗拉基米尔-普京就是这样的政治家， 可能很多人已经忘记了，普京也是一个非常喜欢和对手做交易的人，这个特质在他早期就经常浮现，在他上台初期，面对寡头集团的时候，他承诺寡头可以保留他们在私有化浪潮中获得的财产和财富，但必须停止干预国家决策。这就是一个非常洞察人心的观察，他认为这些人的核心诉求是保留他们在一辈子一次的机会中获得的财富，而不是追求更大的政治抱负。接受安排的人可以继续扩大财富，而少数没有接受安排的人面对了残酷的报复。 如果说这是在国内的例子，在国际上，在和德国的合作中，施罗德总统2004年说自己年轻时候是穷人中的穷人，2005年之后就变成了管道运营商的董事。同样是非常恰当的安排和精准的对于人心的把握。 这里我想多说一句，不要用道德和法律去审判地缘政治，这是没有意义的，去谴责施罗德没有道德，或者