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在写了多年关于股票的文章后，我发现有两件事对股票的未来走向至关重要：一是公司的增长轨迹，二是华尔街对收益预期的变化。 沃伦·巴菲特曾经说过：“直到潮水退去，你才会发现谁在裸泳。”对于专注于科技股的对冲基金来说，这股潮流已经退去。 2022年前4个月，数百亿投资者的资金蒸发，这可能是对冲基金历史上美元价值崩盘最迅速的一次。 截至4月底，老虎环球基金的主要对冲基金跌幅超过40%，媒体估计该公司的损失约为160亿美元。许多与老虎基金持有相同股票的其他大型知名科技基金，可能会下跌同样多甚至更多。 仔细一想，情况似乎更糟。理论上，对冲基金应该在困难的市场情况中保存资本。他们很少会完全做多或做空，而是通常会利用对冲来抑制波动性。但有几只对冲基金在4月份时的跌幅是纳斯达克综合指数的两倍，这意味着它们的选股能力(alpha)非常差。 那么，这些基金经理做错了什么？其他投资者该如何避免这样的陷阱呢？ 从2022年科技大爆发中得到的最大教训是，没有什么变化是永久的。自满是投资者最大的缺点。即使在科技股主导市场长达10年之后，基本面也可能迅速发生变化。这就是今年发生的情况，股东需要密切关注自己公司的业务发展情况，仅仅阅读分析师报告是远远不够的。 在写了多年关于股票的文章后，我发现有两件事对股票的未来走向至关重要：一是公司的增长轨迹，二是华尔街对收益预期的变化。把注意力从这些数据点上转移开，导致我在自己的股票分析中犯了错误。(提醒一下，作为《巴伦周刊》出版商道琼斯的雇员，作者不会买卖其所写的股票。) 在公司增长方面，投资者应该向风险投资家比尔•格利(Bill Gurley)学习。格利一直表示，对公司估值倍数而言，没有什么比增长率更重要。市场倾向于关注遥远未来的增长，从而推高估值倍数。反之亦然，增长减速会导致估值被多重压缩。 Zoom(ZM)就是一个很好的例子，说明这个市场只关注增长。随着季度销售增

文 | 《巴伦周刊》撰稿人马克·赫尔伯特(Mark Hulbert) 编辑 | 郭力群 目前不仅股市整体被高估，个别板块也浮现出“令人难以置信的泡沫”。 标普500指数的科技硬件、存储及外围设备分类指数(S&P 500 Technology Hardware, Storage & Peripherals)可能正处于泡沫中，而且这个泡沫很有可能破裂。 这是笔者根据哈佛大学三位学者的研究得出的结论，他们分别是哈佛大学行为金融及金融稳定研究项目负责人、金融学及银行学教授罗宾·格林伍德(Robin Greenwood)；哈佛大学经济学教授安德烈·施莱费尔(Andrei Shleifer)；哈佛大学博士生Yang You。在2019年1月发表在国际金融学知名期刊《Journal of Financial Economics》上题为Bubbles for Fama的论文中，他们分析了1926年以来美国股市的历史，寻找预测即将破裂的泡沫的方法。 笔者根据三位学者推导出的公式计算出，在未来两年的某个时点，科技硬件、存储及外围设备分类指数有80%的可能性会较目前水平下跌40%。该指数包含了许多知名公司，如苹果(AAPL)、希捷科技(STX)和西部数据(WDC)等。 虽然目前暂时还没有其他板块符合上述研究对即将破裂的泡沫的定义，但有两个板块接近这一危险区域，这两个板块也属于科技领域：半导体及半导体设备板块和软件板块。 为何要关注某个板块是否存在泡沫破裂的风险而不是关注整个市场？格林伍德教授向《巴伦周刊》解释称，从他自己以及其他两位学者对泡沫历史的研究来看，泡沫很少出现在整个市场，更为常见的情况是出现在某些板块，尽管其他板块仍被低估。这一现象在互联网泡沫顶峰时也出现过。 格林伍德提醒投资者，上世纪90年代末和2000年初，互联网公司的股价飙升到令人瞠目结舌的水平，而市场上其他板块

核心观点 市场对港股提升印花税反应剧烈，一是交易成本上升将打击短线交易的南下资金和电子程式化做市商的积极性，降低整体流动性，而对长期资金影响有限；二是港股从无提升印花税的先例，对市场的冲击也无历史参考，更多的是对信心的冲击。市场需要一定时间消化，而相信港股依然有望保持活跃度和吸引力。 美国证监会下调费率与香港的机制截然不同，而通过加税来调节贫富差距并增加政府财政收入是全球大趋势。 通胀预期抬升，结构性的风格切换使得科技股回调压力增大。推荐K型反转下的“哑铃策略”。 正文 近期，美债收益率飙升导致全球资本市场动荡。尽管周二和周三晚美联储主席鲍威尔频频为通胀风险降温、强调宽松政策不变，对美股起到了短暂的“托市”作用。但随着美债长端收益率再度急升，美股特别是纳斯达克仍然承压。 开年以来涨势强劲的港股也难逃美债收益率的冲击。而且，在周三盘间，香港财长陈茂波在发布的最新财政预算案当中，决定提交法案将股票印花税税率由现行的买卖双方各付0.1%，上调至0.13%。该消息更是加剧了恒指的下挫，跌幅接近千点，失守三万点。其中，港交所股价应声断崖式下跌，日内跌幅一度超过12%，到下午收盘时收窄至9%以内。该消息也“吓跑”了北水，昨天南下资金净卖出量达到近200亿港元，为港股通创立以来新高。 可见，市场对该消息还是非常意外的，但关注我们Morning Call和诺亚第一时间的朋友们，对此政策应早有心理准备。我们早在1月中旬就指出，香港的自由党等建制派已在提议政府提高股票印花税、博彩税、汽车首次登记税、并研究引入物业资产增值税。2月初我们在《散户抱团和监管应对》一文中又补充道，香港最大建制政党建议开征物业增值税和遗产税。我们认为，在这些提议中，提高股票印花税是最可能被采纳的。 如今该消息正式宣布，该如何看待交易成本上升对港股后市的影响？而美股下调费率的消息又是怎么回事？我们该如何在近期股市的波动中